Autor: Zhou Hang
La valoración de SpaceX antes y después de su OPV podría estar sobrevalorada en 1,25 billones de dólares.
Esto no es negar la grandeza de SpaceX. Al contrario, cualquiera que discuta seriamente sobre SpaceX debe reconocer primero: probablemente sea una de las empresas industriales más grandes de los últimos 50 años.
Pero la grandeza de una empresa y si una acción merece comprarse a cualquier precio son dos cosas completamente diferentes.
SpaceX puede ser simultáneamente "el logro industrial más grande del siglo XXI" y "un objetivo de inversión gravemente sobrevalorado". Estas dos cosas no son contradictorias.
■ Primero, reconocer que es realmente grande
Cualquier discusión honesta sobre la valoración de SpaceX debe comenzar con una frase: es la empresa industrial más exitosa de los últimos 25 años, sin excepciones —incluso más exitosa que Tesla. Esto no es un halago, es un hecho de economía de la ingeniería.
Tesla revolucionó una industria madura de 150 años: la automotriz. Sus rivales son Mercedes, Ford, Toyota. Estos rivales ciertamente no son débiles, pero son empresas comerciales, sin respaldo de intereses nacionales, sin barreras políticas, la esencia de la competencia es producto, marca, cadena de suministro.
SpaceX revolucionó una industria de monopolio estatal de 60 años: la aeroespacial. Sus rivales son la NASA, Roscosmos, ESA, CNSA.Esta es una escala de dificultad completamente diferente: el listón de la ingeniería es más alto, la densidad de capital es mayor, la regulación es más compleja, los intereses nacionales están más vinculados. En 2002, cuando Musk fundó SpaceX, toda la industria aeroespacial era básicamente una extensión de las misiones estatales; no se creía que las empresas comerciales pudieran hacer cohetes, mucho menos más baratos que los estatales.
Más de 20 años después, SpaceX ha reducido el coste de lanzamiento de 54.500 $/kg en la era del transbordador espacial a 1.500 $/kg—una reducción de 36 veces. Ahora lanza 165 veces al año, una empresa supera la suma total de lanzamientos de todos los países y todos los actores comerciales. Ha creado el primer cohete realmente reutilizable de la humanidad, una primera etapa del Falcon 9 ha volado 32 veces, con una tasa de éxito superior al 99%. Ha construido la primera red de internet satelital global del mundo—capacidad de cobertura para más de mil millones de usuarios, que se convirtió en un activo estratégico decisivo el primer día de la guerra en Ucrania.
Tesla en 2025 aún enfrenta la feroz competencia de los coches eléctricos chinos; la cuota de mercado de SpaceX en el mercado global de lanzamientos comerciales ya se acerca al monopolio.
SpaceX es una gran empresa, quizás la empresa industrial más grande de la Tierra en los últimos 50 años. Cualquier crítica sobre su valoración debe reconocer primero esto.
■ ¿Qué representa 1,75 billones de dólares?
Veámoslo a través de una serie de comparaciones:
* Capitalización de mercado combinada de Boeing + Lockheed + Northrop + RTX + GD. La valoración de SpaceX sola es 2,5 veces la suma de estas 5.
En otras palabras, la valoración de SpaceX sola superará el PIB anual de todo México, supera a Tesla + Berkshire individualmente, y es 2,5 veces la suma de las capitalizaciones de todos sus rivales aeroespaciales tradicionales.
Esto en sí no es un problema—una gran empresa merece una gran valoración. Pero esa proporción de 2,5 veces significa que el mercado no la valora como una "empresa aeroespacial", ni como una "empresa industrial". El mercado la valora con un paradigma mixto que se acerca más a "activo soberano + infraestructura de la era de la IA + prima por la narrativa".
¿Es razonable esa valoración?
Si enumeramos todos los negocios actuales de SpaceX y calculamos seriamente cuántos ingresos puede generar para 2030, evaluando cada línea en un escenario optimista razonable:
Si SpaceX alcanza ingresos de 50-80.000 millones de dólares en 2030, correspondientes al EBITDA (beneficios antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización, que puede entenderse aproximadamente como la capacidad de generación de efectivo operativo del negocio principal de la empresa) sería de unos 20-35.000 millones de dólares (con un margen del 40%, una cifra ya muy optimista).
Usando múltiplos estándar de 25-35 veces EV/EBITDA para empresas tecnológicas diversificadas—esto ya es una valoración de primera línea para empresas tecnológicas—el rango de "valoración razonable" de SpaceX en 2030 es de500.000 millones a 1,2 billones de dólares.
Tomando el punto de anclaje conservador de 500.000 millones de dólares (es decir, valorando todos los negocios de 2030 con cifras razonables, no desmesuradas), el mercado la valora en 1,75 billones de dólares.
Diferencia:1,25 billones de dólares.
Esta diferencia no puede explicarse con ningún modelo financiero estándar. No es el resultado de un DCF (método del flujo de caja descontado), ni de un múltiplo P/S, ni de una comparación con empresas comparables—todos estos métodos no dan 1,75 billones de dólares.
Esta diferencia no aparece de la nada. Tiene tres fuentes reales:
Primera fuente: Prima por visión a largo plazo. Si Starship opera de manera estable en 2027-2030, el coste de lanzamiento podría caer a 200 $/kg o menos. Una capacidad de lanzamiento 30 veces mayor—suficiente para sustentar el nacimiento de nuevos negocios (centros de datos en órbita, comercio lunar, robótica en el espacio profundo). Anthropic ya ha expresado públicamente su intención de "estar dispuesto a pagar por potencia de cálculo a nivel GW en el espacio". Si esta parte de la historia se materializa, el mercado total de SpaceX más los nuevos negocios para 2040 podría alcanzar los 200-500.000 millones de dólares anuales. Este techo es ciertamente enorme—por lo que es razonable que el mercado deje espacio para una "prima por visión".
Segunda fuente: Prima por activo soberano + posición estratégica. SpaceX ya no es solo una empresa comercial, es un activo estratégico nacional de EE.UU.. 22.000 millones de dólares en contratos gubernamentales, el módulo lunar HLS, la constelación de reconocimiento confidencial de la NRO, el rastreo de misiles Golden Dome—todo esto vincula a SpaceX con el sistema de seguridad nacional estadounidense. En un momento de acelerada fragmentación del orden de las comunicaciones internacionales (esfera china / esfera estadounidense / terceros), Starlink automáticamente obtiene "cuasi soberanía" en todos los mercados que puede servir. El grado de monetización de esta posición tardará 10+ años en manifestarse completamente, pero la prima es real.
Tercera fuente: Deseo de los inversores minoristas por narrativas heroicas + culto a la personalidad de Musk. Esta es la más difícil de cuantificar, pero cualquiera familiarizado con los mercados de capitales conoce su poder. Musk tiene 200 millones de seguidores en la plataforma X, su persona es una variable de valoración. La historia de SpaceX—una empresa privada que envía personas a Marte, establece internet global, hace a la humanidad una especie multiplanetaria—es la historia comercial con más cariz heroico de los últimos 50 años.
Los inversores minoristas no compran EBITDA, compran un billete de entrada para participar en la historia.
Las dos primeras primas son "reales, pero lentas"; la tercera prima es "grande, pero frágil". La valoración actual de 1,75 billones de dólares apuesta simultáneamente a que las tres se materialicen y no surjan problemas. Es una combinación difícil de sostener.
¿Qué pasará después de la OPV?
Suponiendo que SpaceX complete su OPV en la segunda mitad de 2026, lo más probable en los próximos 3-5 años es esto:
Escenario A: La valoración se consolida (probabilidad ~25%). Starship V3 realiza su primer vuelo exitoso en 2027, entra en operación estable en 2028, el primer contrato de potencia de cálculo espacial a nivel GW se materializa en 2028. El comercio lunar avanza según el calendario de la NASA. El crecimiento de Starlink se desacelera, pero los segmentos de aviación + marítimo + D2C compensan la desaceleración del mercado residencial. Los 1,75 billones de dólares en este escenario "comienzan a volverse baratos"—el mercado la revalorizaría a 2-3 billones de dólares.
Escenario B: La valoración se mantiene plana con volatilidad (probabilidad ~50%). Starship se materializa más lentamente de lo esperado—en 2025, 5 vuelos de prueba de 25 = 20% de tasa de éxito; si esta tasa de materialización continúa en 2026-2027, la V3 podría no madurar realmente hasta 2029-2030. El crecimiento de Starlink cae al +20%/año, el acuerdo xAI-Anthropic genera flujo de caja real pero no le siguen segundos contratos grandes. El mercado descubrirá que "la narrativa es más rápida que la realidad", la valoración oscila entre 1,2 y 1,8 billones de dólares durante 3-5 años. Este es el escenario de mayor probabilidad.
Escenario C: Revaluación a la baja (probabilidad ~25%). Starship sufre retrasos continuos, xAI se queda claramente atrás en la competencia de IA, un evento de riesgo personal de Musk (salud, reputación, política) se desencadena. La prima emocional se contrae rápidamente. El mercado la revalora usando modelos financieros—la valoración cae al rango de 800.000 millones a 1,2 billones de dólares, equivalente a "la valoración razonable que debería tener una gran empresa industrial". Este escenario es en realidad bueno para los tenedores a largo plazo—pero supone una pérdida contable del 30-50% para los inversores minoristas que compren después de la OPV.
Probabilidad ponderada = 0,25 × subida + 0,50 × volatilidad + 0,25 × bajada ≈ valor esperado de 1,3-1,5 billones de dólares, por debajo del precio de OPV de 1,75 billones.
Ponderando las tres probabilidades, el centro de gravedad esperado de la valoración de SpaceX en los próximos 3-5 años es de aproximadamente 1,3-1,5 billones de dólares— por debajo del precio de OPV actual.
Traducido a lenguaje llano: comprar al precio de OPV de 1,75 billones de dólares el primer día da un rendimiento esperado negativo a 5 años. Este es el resultado necesario tras ponderar las tres probabilidades, en el escenario más probable no obtienes retorno; en el peor escenario pierdes un 30-50%; solo en 1/4 de los casos ganas dinero.
En palabras de Charlie Munger: no es una probabilidad que merezca la pena apostar.
■ Para quienes planean comprar el día de la OPV
SpaceX es una gran empresa, pero una gran empresa no equivale a una acción que deba comprarse a cualquier precio. Estas dos cosas no deben confundirse.
Tesla a finales de 2021 también fue considerada por muchos como "debe comprarse a cualquier precio"—entonces su capitalización era de 1,2 billones de dólares. Luego, en los dos años siguientes, Tesla cayó un 70%, de 1,2 billones a 400.000 millones de dólares. Esto no fue porque Tesla se convirtiera en una mala empresa—sigue siendo una empresa de coches eléctricos muy buena. Fue porque el precio se adelantó demasiado a los fundamentos.
La situación actual de SpaceX es muy similar a la de Tesla a finales de 2021—posiblemente más peligrosa, porque la "prima por visión" de SpaceX es mayor, la historia es más grandiosa, y la participación minorista puede ser más profunda.
Si realmente crees en la visión a largo plazo de SpaceX y estás dispuesto a mantener la acción durante más de 10 años sin moverte, entonces comprar al precio de OPV puede no ser un problema—en 10 años esta empresa probablemente valdrá más. Pero si esperas "duplicar la inversión en 1-3 años", las matemáticas no están de tu lado.
Una estrategia más racional sería:
- No perseguir la subida el día de la OPV
El primer día de cualquier super OPV, la prima suele ser máxima - Esperar a que al menos una de estas tres cosas ocurra
Operación estable de Starship V3, el primer contrato de potencia de cálculo espacial a nivel GW, o que el precio de la acción vuelva por debajo de 1 billón de dólares - Si debes comprar ahora, limita la posición
No la trates como una "apuesta segura"—no lo es. Es una "incertidumbre significativa a largo plazo de +/- 30%"
■ Puede ser una gran empresa y también una acción cara
La grandeza de una empresa es un hecho; si el precio de una acción es razonable, es matemáticas. Los hechos no cambian, las matemáticas cambian cada día. En la estructura de valoración actual de SpaceX, los modelos financieros solo pueden explicar la mitad, la otra mitad es sentimiento del mercado + estatus soberano + culto a la personalidad—esta parte no es inexistente, pero es frágil.
Después de la OPV, ocurrirá algo: los inversores minoristas comenzarán a medir esta empresa con los resultados trimestrales. El primer informe trimestral, el segundo, el tercero—cada uno hará que el mercado confronte la "historia" con la "realidad". Este proceso de confrontación suele ser poco amigable para la valoración a corto plazo.
Si compras la empresa—el gran logro industrial, la infraestructura humana post-Starship, el activo soberano—entonces el precio de OPV es solo un punto en una carrera de 20 años, no hay por qué obsesionarse.
Si compras la historia—participar en la historia, seguir al héroe, por convertirnos finalmente en una especie multiplanetaria—entonces reconoce que es consumo, no inversión. El consumo puede ser caro, pero debes saber lo que estás haciendo.
La empresa puede ser la número uno del mundo, y la acción puede estar sobrevalorada simultáneamente en 1,25 billones de dólares. Ambas cosas son hechos, pero deben verse por separado, distingue si compras la empresa o la historia.
