Autor: Jay Yu
Compilación: Jiahuan, ChainCatcher
Para las empresas tecnológicas de más rápido crecimiento del mundo, el mercado público ya no es lo que solía ser. Hace treinta años, Amazon cotizaba en bolsa tres años después de su fundación, con una valoración de 438 millones de dólares. Netscape realizó su primera oferta pública de acciones dieciocho meses después de su fundación.
Pero hoy en día, las empresas de más rápido crecimiento (Stripe, SpaceX, OpenAI, Ramp) suelen permanecer privadas durante más de una década. La exposición a la fase de alto crecimiento que antes podían obtener fácilmente los inversores en el mercado público ha sido interceptada sigilosamente por el capital privado con valoraciones contables cada vez más elevadas.
"En términos cínicos, [el capital de riesgo] ha interceptado la fase de crecimiento de las empresas que antes cotizaban temprano. Amazon salió a bolsa con una capitalización de mercado de menos de mil millones de dólares. Eso hoy es impensable." — Bill Gurley
El mercado ha reaccionado con algunos parches temporales: vehículos de propósito especial (SPV), plataformas de mercado secundario, ofertas de compra y otras herramientas diseñadas para satisfacer el deseo de los inversores por activos de riesgo en fase de crecimiento. Pero estos son solo parches, no soluciones fundamentales.
Lo que los inversores anhelan, quizás, es precisamente la visión que encarnaba la salida a bolsa de las empresas tecnológicas hace treinta años: obtener una exposición amplia y líquida a empresas definitorias de la época, compartiendo las enormes ganancias de nivel de capital riesgo.
Los activos de riesgo tokenizados podrían ser parte de la respuesta. Este artículo, centrado en tres preguntas, explora cómo la tokenización de empresas emergentes podría reequilibrar estos mercados desconectados:
(1) Por qué ahora es el momento adecuado para el desarrollo de empresas emergentes tokenizadas
(2) Cuál es el panorama de las empresas emergentes tokenizadas
(3) Cuáles son las oportunidades clave, los desafíos y las contradicciones no resueltas que impiden la escalabilidad en este ámbito.
Primera parte: ¿Por qué es el momento oportuno para las empresas emergentes tokenizadas?
Las empresas emergentes tokenizadas se encuentran en la intersección de tres grandes tendencias:
(1) El crecimiento explosivo de herramientas temporales como los SPV como mecanismos de liquidez de facto para empresas tecnológicas definitorias de la época.
(2) El rápido crecimiento de la tokenización de activos del mundo real (RWA), que abarca mercados monetarios, acciones públicas, materias primas, etc.
(3) La ruptura del consenso "token vs. equity", donde los tokens de proyecto se están convirtiendo cada vez más en ciudadanos de segunda categoría en comparación con las inversiones de capital riesgo.
1.1 El ascenso de los SPV
Hace una década, los SPV eran una herramienta de nicho, una forma de agrupar capital fuera de las estructuras tradicionales de capital riesgo o financiación pública. Pero en los últimos dos años, se han convertido en una parte fundamental de la estrategia de capital. Plataformas como AngelList, Carta y Assure han hecho que crear un SPV para una oportunidad o empresa específica sea más fácil que nunca.
En particular, los SPV del mercado secundario han crecido más del 545% en los últimos dos años, y la financiación recaudada ha aumentado más de 10 veces. Estas estructuras de mercado temporales han capturado un crecimiento significativo: la cesta ponderada de los 50 principales activos del mercado secundario de Hiive creció un 49,1% en 2025, superando significativamente al índice S&P 500.
Esto sugiere que los inversores están utilizando estructuras de mercado privado temporales para recuperar las funciones que antes realizaba el mercado público de forma más fluida: acceso, liquidez y descubrimiento de precios. A medida que las empresas permanecen privadas por más tiempo, los SPV se han convertido en una de las principales alternativas.
1.2 RWA, tokenización y la perpetuación de todo
La segunda tendencia es el auge de los mercados perpétuos y la tokenización en diversas clases de activos.
En el primer trimestre de 2026, el valor de los RWA en cadena alcanzó aproximadamente 320.000 millones de dólares. Aunque la mayor clase de activos RWA sigue siendo los bonos del Tesoro estadounidense (que pueden servir como colateral para stablecoins), también se ha observado un crecimiento significativo en materias primas, acciones y crédito respaldado por activos (como los préstamos con garantía hipotecaria de Figure).
A medida que se adopta RWA, podemos ver la maduración de las cadenas de suministro tokenizadas: desde emisores, custodios, hasta marcos regulatorios.
Al mismo tiempo, los futuros perpetuos han experimentado un gran desarrollo en los últimos dos años con el auge de los intercambios descentralizados de perpetuos (perp-DEX) como Hyperliquid. En comparación con los derivados con fecha de vencimiento, los futuros perpetuos no tienen fecha de vencimiento, lo que los hace más ventajosos en la ejecución práctica, más fáciles de entender desde una perspectiva de riesgo y, de manera nativa, admiten el comercio 24/7.
Proyectos como TradeXYZ están extendiendo los futuros perpetuos a otras clases de activos más allá de los pares puros de criptomonedas (como BTC-USDC), incluyendo acciones estadounidenses y coreanas, materias primas e índices bursátiles, combinando HIP-3 para proporcionar un método estandarizado para crear nuevos mercados perpétuos.
1.3 La ruptura del consenso "Token vs. Equity"
Una tercera tendencia creciente es la dificultad para capturar valor entre tokens y acciones.
Los tokens de proyectos DeFi como UNI y AAVE se emitieron con la clara declaración de que no representan acciones, para abordar preocupaciones regulatorias. Esto creó un "consenso token vs. equity", donde se esperaba que los tokens de proyecto sirvieran como herramientas sintéticas, otorgando a los propietarios "derechos de gobernanza" sobre partes del protocolo y prometiendo capturar valor a través de comisiones.
Sin embargo, esto creó un sistema de dos niveles, donde la captura de valor se convierte en un juego de suma cero y los tenedores de tokens se sienten como ciudadanos de segunda categoría en comparación con los accionistas.
Este problema se hizo evidente en eventos recientes, como el enfrentamiento entre Aave DAO y Labs, y la polémica adquisición de Axelar por parte de Circle, donde los intereses de los tenedores de tokens fueron subordinados a los intereses de los accionistas.
Todo esto ha impulsado una reevaluación del consenso existente "token vs. equity": ¿Cómo diseñamos tokens que reflejen mejor el potencial alcista de un proyecto?
La convergencia de estas tres grandes tendencias podría allanar el camino para el surgimiento de "startups tokenizadas": exposición de inversión tokenizada a empresas con potencial alcista a escala de capital riesgo, permitiendo al público general acceder a empresas excepcionales y definitorias de la época en una etapa temprana, como antes ocurría en los mercados públicos.
De esta manera, los tokens se convierten en una reestructuración del mecanismo tradicional de OPI, brindando acceso al público más amplio a las empresas más calientes y gigantes.
Segunda parte: El panorama de las empresas emergentes tokenizadas
2.1 Enfoques de diseño y volúmenes actuales
Hoy en día, las startups tokenizadas muestran una variedad de enfoques y diseños a lo largo de dos dimensiones principales: el mecanismo de inversión y la etapa de la startup.
Los mecanismos de inversión para startups tokenizadas varían desde herramientas SPV que poseen acciones (como PreStocks), fondos cerrados que proporcionan acceso a las acciones de la empresa (como Robinhood Ventures), hasta futuros perpetuos puros que ofrecen exposición al precio sin propiedad del capital subyacente (como TradeXYZ y Ventuals).
La etapa de la startup abarca desde empresas tempranas (como la plataforma de MetaDAO) hasta activos en fase de crecimiento y empresas casi familiares que esperan salir a bolsa (como SpaceX, Anthropic y OpenAI).
Al mapear los actores principales en este espacio y su escala (volumen de operaciones de 24 horas al 30 de mayo), notamos varios patrones evidentes.
Primero, la mayor tendencia es que las plataformas de etapas tardías (especialmente pre-IPO) tienen volúmenes más de 10 veces superiores a las de etapas tempranas. En particular, los usuarios parecen preferir invertir en empresas conocidas como SpaceX, Anthropic, Anduril y OpenAI, independientemente de la plataforma que ofrezca esos activos.
Segundo, las startups tokenizadas basadas en acciones (por ejemplo, a través de Robinhood Ventures y PreStocks) generalmente muestran volúmenes más altos que sus contrapartes de futuros perpetuos. Esto puede deberse en parte simplemente a la ventaja de distribución de Robinhood como plataforma y a la estrategia conservadora de TradeXYZ de lanzar contratos perpetuos uno por uno.
Es notable el gran éxito del contrato perpetuo de TradeXYZ para Cerebras Systems, con un volumen diario de más de 30 millones de dólares y proporcionando un descubrimiento de precios preciso dentro de un margen de error inferior al 3% del precio de salida.
Tercero, en este panorama, todas las plataformas muestran un fuerte efecto de concentración de ley de potencia, donde el volumen de una plataforma suele estar dominado por menos de tres activos. Por ejemplo, el volumen de MetaDAO está dominado por META, Avici y Umbra; el volumen de Street está dominado por KLED.
Actualmente (al 30 de mayo de 2026), TradeXYZ solo ofrece pares relacionados con SpaceX, y SpaceX también representa aproximadamente la mitad del volumen semanal de PreStock. Este enorme efecto de ley de potencia puede indicar que, para la mayoría de las plataformas, los traders son más leales a los activos de alta calidad y gran visibilidad que a la plataforma subyacente en sí.
2.2 Arquitecturas de diseño de proyectos
También podemos profundizar en proyectos individuales dentro de este mapa del panorama para examinar más de cerca las compensaciones de los diversos enfoques de diseño en este espacio, desde la exposición de futuros perpetuos hasta las arquitecturas basadas en SPV respaldadas por acciones.
Nota: La comparación de plataformas y las descripciones de características en este análisis representan las opiniones del autor basadas en información pública disponible al 30 de mayo de 2026. Las descripciones de fortalezas y debilidades de las plataformas no constituyen asesoramiento de inversión.
Tercera parte: Desafíos y oportunidades para las startups tokenizadas
Hoy en día, las startups tokenizadas aún están en su infancia, y su espacio de diseño está lleno de oportunidades y desafíos.
3.1 Consentimiento para la transferencia de acciones y alineación de intereses del equipo
Actualmente, una de las cuestiones más apremiantes para las plataformas de startups tokenizadas al contado es si estos proyectos están alineados o en contra de los intereses de los equipos fundadores de las empresas, especialmente dado que el volumen de negociación de las plataformas se concentra desproporcionadamente en 1 a 3 activos de alta calidad.
Esto es particularmente cierto para empresas pre-IPO de alto perfil como SpaceX, Anthropic y OpenAI, que absorben gran parte de la demanda y el volumen de negociación pre-IPO.
Sin la bendición del equipo, una empresa podría anunciar públicamente su oposición a la tokenización, lo que llevaría a la cancelación de ventas y a una posterior caída en el valor de los tokens, como mostraron las objeciones de Anthropic a los SPV del mercado secundario y de OpenAI a los tokens de acciones de Robinhood.
Por lo general, las empresas en fase de crecimiento buscan cotizar en bolsa por cuatro motivos evidentes: (1) acceso a capital del mercado público; (2) fijación de precios en tiempo real; (3) liquidez de salida para el equipo fundador e inversores; (4) señal de prestigio.
Hoy en día, la proliferación de "mega fondos" de crecimiento ha creado un entorno de financiación extremadamente robusto y abundante para las startups más calientes, a menudo con valoraciones muy altas. Este panorama ha debilitado los motivos (1) y (2) para que una empresa en crecimiento recurra al mercado público: ya no necesita acudir a los mercados públicos para recaudar capital, y la fijación de precios en tiempo real conlleva el riesgo de una corrección a la baja.
Por lo tanto, en el entorno de financiación actual, una startup en crecimiento popular solo buscaría el mercado público si una gran cantidad de empleados e inversores tempranos anhelaran liquidez inmediata (como en la salida a bolsa de Facebook en 2012) o si lo ve como una señal de madurez y prestigio.
Para una plataforma de startups tokenizadas al contado que busca la aprobación del consejo de administración en el entorno de financiación actual para proporcionar un canal de propiedad directa, los dos últimos motivos tienen mucho más peso.
Los corredores tradicionales del mercado secundario como Forge y Hiive atienden más al motivo de liquidez, mientras que los fondos cerrados de alto perfil como Robinhood Ventures y USVC podrían decirse que atienden al motivo de prestigio.
Sin embargo, además de los motivos tradicionales de salida a bolsa, han surgido una serie de diseños emergentes, como cestas de startups tokenizadas, modelos de aceleradoras tokenizadas y emisiones comunitarias tokenizadas, que podrían abordar este problema de alineación de intereses del fundador:
Las cestas de startups tokenizadas se refieren a carteras negociables de startups en fase de crecimiento, en lugar de una empresa tokenizada individual.
Este es un enfoque que ofrecen fondos cerrados como Robinhood Ventures. Este mecanismo puede satisfacer los motivos de liquidez, prestigio e incluso captación de capital, al tiempo que mitiga la presión de revaluación a la baja del "precio en tiempo real" mediante el uso de múltiplos del valor liquidativo (NAV) (similar a DAT).
El modelo de aceleradora tokenizada aplica el modelo tradicional de aceleradoras e incubadoras (por ejemplo, YC, HF0, South Park Commons), ayudando a las startups a crecer de 0 a 1 a cambio de su consentimiento para tokenizar sus acciones.
Vemos que plataformas de lanzamiento como Street y MetaDAO ofrecen efectivamente este modelo; abordan el problema de la alineación de intereses del fundador poniéndose del lado del fundador y ayudándole activamente a crecer.
La emisión comunitaria tokenizada podría ser el modelo más interesante y explorable para las startups tokenizadas. Como demostró el airdrop de Uniswap en 2020, los tokens pueden ser un gran incentivo para los usuarios diarios que utilizan un producto todos los días.
Si se ejecuta bien, un airdrop de tokens puede reducir el costo de adquisición de clientes (CAC) subsidiando la actividad natural de los usuarios, impulsando el marketing del proyecto y aumentando la satisfacción del usuario, especialmente para proyectos orientados al consumidor.
Por ejemplo, Revolut realizó una ronda de financiación de capital comunitario, recaudando 1,3 millones de dólares de usuarios tempranos a una valoración de 40 millones de dólares. Esto cumplió una función de marketing, transformando a los usuarios en propietarios y defensores, y esos primeros partidarios obtuvieron un retorno de 400 veces.
Sin embargo, los airdrops de tokens también pueden ser un arma de doble filo; muchos airdrops de proyectos criptográficos han sido plagados por comportamiento de farmeo, acusaciones de participación interna y presión de venta inmediata.
3.2 Jurisdicciones fuera de EE.UU.
Otra vía para eludir el problema de la alineación del fundador es la globalización. Gran parte del debate actual sobre startups tokenizadas (y su volumen) adopta una perspectiva centrada en EE.UU., enfocándose en las empresas estadounidenses más populares y asumiendo una oferta pública inicial en el mercado estadounidense.
Pero los mercados de capital públicos y privados estadounidenses ya sirven extremadamente bien a las empresas en fase de crecimiento, lo que hace que sea difícil justificar ante una empresa los beneficios adicionales de una emisión tokenizada.
Sin embargo, este no es necesariamente el caso en otras regiones, donde los mercados de capital locales pueden ser ineficientes y no proporcionar la mejor liquidez o fijación de precios para las empresas de más rápido crecimiento. Por ejemplo, Wise cotizó inicialmente en la Bolsa de Londres en 2021.
Pero, en mayo de 2026, trasladó su cotización principal al Nasdaq de EE.UU., creyendo que esto atraería un mercado más líquido, accedería a una base más amplia de inversores minoristas e institucionales y obtendría múltiplos de valoración más generosos.
Esta divergencia geográfica en la valoración y el acceso al capital también es evidente en las diferencias en los múltiplos de valoración entre empresas de inteligencia artificial estadounidenses y chinas.
Los líderes estadounidenses en IA suelen tener relaciones precio-venta (P/S) de 15 a 40 veces, mientras que las empresas chinas de IA tienen relaciones P/S mucho más conservadoras, cercanas a 5-15 veces. Este descuento puede atribuirse en parte a la capacidad de acceso al capital; los mercados de capital chinos suelen ser más difíciles de penetrar que los estadounidenses.
Este arbitraje geográfico de valoración se vuelve particularmente interesante a medida que diferentes partes de las cadenas de suministro de vanguardia, como IA, robótica, semiconductores y biotecnología, se dispersan globalmente y las empresas relacionadas cotizan en mercados asiáticos y europeos.
A pesar de esta ventaja estructural de las jurisdicciones fuera de EE.UU. en cuanto a startups tokenizadas, la evidencia empírica y el volumen de operaciones actual siguen siendo limitados. Esto podría deberse a la dificultad para encontrar startups de alta demanda dispuestas a experimentar en su tabla de capitalización, así como a los complejos entornos regulatorios locales en materia de inversión extranjera y tokenización.
Corea del Sur es un mercado no estadounidense particularmente interesante para las startups tokenizadas.
Corea del Sur tiene:
(1) Varios líderes nacionales en la cadena de suministro de IA con demanda de inversores globales, como Samsung y SK Hynix.
(2) Nuevos marcos legales para los "tokens de acciones".
(3) Corredores que se centran activamente en inversiones pre-IPO.
(4) Más inversores en criptomonedas que en acciones.
Esta es quizás parte de la razón por la que TradeXYZ comenzó a enumerar contratos perpetuos en acciones coreanas.
Una de las mayores ventajas de la tokenización es su capacidad de arbitraje geográfico, proporcionando acceso subyacente a una audiencia global para invertir en empresas de todo el mundo.
Las plataformas de startups tokenizadas, con su base de liquidez global y su potencial para abrirse a una base más amplia de inversores minoristas e institucionales, podrían convertirse en parte de la estrategia de salida a bolsa mejorada de la próxima generación de empresas de rápido crecimiento fuera de EE.UU., similares a Wise, que no tienen mercados de capital locales fuertes.
3.3 Diseño del descubrimiento de precios para contratos perpetuos
Otra ruta para las plataformas de startups tokenizadas es emplear una estrategia de contratos perpetuos. Si lo que se posee es solo una herramienta sintética que no representa el capital subyacente, entonces no hay nada que el consejo de administración pueda anular. Esto evita la necesidad de intervención del equipo y consentimiento del consejo. Sin embargo, los activos sintéticos evitan el problema legal al costo de un problema de descubrimiento de precios.
Los mercados de contratos perpetuos existentes (por ejemplo, para tokens de criptomonedas, acciones y materias primas) generalmente dependen de mercados al contado líquidos y oráculos de precios confiables para gestionar las tasas de financiación y los precios sintéticos. Sin embargo, por definición, las startups privadas no tienen un mercado público líquido.
El mercado más cercano disponible son las ofertas de compra y las compras en el mercado secundario, que plataformas como Ventuals utilizan para anclar sus tasas de financiación. Pero estos suelen ser poco fiables y a menudo infravaloran el precio del activo subyacente.
Por ejemplo, en Ventuals, la tasa de financiación dentro del rango del 5% por encima o por debajo del precio del oráculo es de aproximadamente el 15% anual, aumentando exponencialmente fuera de ese rango, lo que impone tarifas punitivas a los compradores largos.
TradeXYZ adopta el enfoque opuesto, confiando en un mecanismo de descubrimiento de precios sin oráculos. Por ejemplo, en la oferta de Cerebras Systems, TradeXYZ simplemente estableció un mecanismo Hyperp, utilizando el precio reciente de referencia del mercado para derivar un precio de referencia, permitiendo que el contrato descubra su propio precio dentro de la estrecha ventana de tiempo entre la presentación del archivo S-1 y la cotización real. Su rendimiento superó a cualquier otro mecanismo en el mercado.
El contrato perpetuo CBRS se lanzó el 1 de mayo con un precio de referencia de 175 dólares, negociándose de manera estable entre 288 y 320 dólares durante dos semanas, tocando alrededor de 340 dólares una hora antes de la apertura, con un error de menos del 3% respecto al precio de apertura real de 350 dólares en Nasdaq.
Este precio estimado fue aproximadamente un 84% más alto que el precio de suscripción del banco de 185 dólares y mucho más preciso que las valoraciones de los corredores del mercado secundario como Hiive (225 dólares) y Forge (113,50 dólares). Esto demuestra plenamente el gran éxito del contrato perpetuo como herramienta.
Sin embargo, este proceso no necesariamente es escalable, ya que un descubrimiento de precios claro depende de un evento de convergencia inminente y verificable. Si Cerebras no hubiera cotizado dentro de un período de tiempo específico, el contrato se habría liquidado al precio medio ponderado en el tiempo de su propio precio.
En este sentido, el mecanismo de "descubrimiento de precios de perpetuos" finalmente se asemeja más a un contrato de futuros tradicional, y tampoco es necesariamente aplicable a activos tempranos que no están cerca de realizar una oferta pública.
Por lo tanto, el espacio de diseño para startups tokenizadas basadas en contratos perpetuos sigue siendo muy amplio. El modelo escalable aún no está establecido y probablemente sea uno que combine elementos de contratos perpetuos de criptomonedas con futuros tradicionales, mercados de predicción, mercados secundarios al contado, contratos por diferencia (CFD) y otros primitivos.
Con la reciente entrada de Kalshi en el mercado de contratos perpetuos y la incursión de Hyperliquid con HIP-4 en los mercados de predicción de resultados, estamos viendo una importante convergencia entre todas estas diferentes herramientas de fijación de precios. La fijación de precios de startups pre-IPO tokenizadas podría convertirse en el catalizador para abrir un nuevo campo de derivados, uno que sea más eficiente y utilizable para usuarios cotidianos.
3.4 Estructuras legales y regulación
Desde una perspectiva de estructura legal, muchas de estas herramientas de startups tokenizadas, como ERC-S de Street, DAO LLC de MetaDAO y tokens respaldados por SPV, siguen siendo experimentos novedosos que aún no han resistido la prueba del tiempo ante reguladores con intención de hacer cumplir estrictamente.
Incluso la reciente Ley de Claridad para Productos Básicos Digitales en EE.UU. no aborda esta cuestión de la tokenización de acciones.
Según declaraciones públicas, la SEC parece categorizar estas herramientas de startups tokenizadas en dos clases distintas según si el token es emitido directamente por la empresa o por un tercero.
Los tokens patrocinados por el emisor son valores en sí mismos, solo que en una forma diferente, y por lo tanto están sujetos a las leyes de valores tradicionales. Ya sea que el libro oficial esté en cadena (transferir el token transfiere la acción) o fuera de cadena (el token desencadena una actualización del libro), se maneja exactamente igual que una acción ordinaria: debe registrarse o calificar para una exención, con todas las obligaciones estándar de divulgación e informes.
Los tokens de terceros se manejan según lo que realmente representan. Los tokens de custodia son derechos de seguridad bajo el Artículo 8 del Código Comercial Uniforme de EE.UU., es decir, una transacción de valores genuina, pero es un derecho de reclamación sobre las acciones en custodia, no las acciones en sí, lo que significa que también asumes el riesgo de quiebra del custodio.
Los tokens sintéticos son valores completamente independientes emitidos por un tercero, sin derechos adjuntos sobre la empresa de referencia, y requieren un registro o exención separados: los valores vinculados (notas o SPV que rastrean el valor objetivo) entran en esta categoría; y los swaps basados en valores (por ejemplo, contratos perpetuos al estilo de Ventuals) están más restringidos, prohibidos para la venta a minoristas estadounidenses comunes a menos que estén registrados y se negocien en una bolsa nacional.
Conclusión
Ya sea un contrato perpetuo pre-IPO, un SPV, un fondo cerrado o una oferta de compra en el mercado secundario, cada herramienta es un intento de recuperar la oportunidad que el mercado público solía dar gratuitamente a las masas: poder obtener exposición de inversión temprana y líquida cuando una empresa está en su fase de crecimiento más rápido, en lugar de dejar que sea exclusiva de los fondos de capital de crecimiento.
Hoy, sabemos que esta demanda es real, pero la infraestructura aún está incompleta. Para los tokens, el significado es aún más profundo. Los últimos años han sido una crisis de identidad: los tokens de proyecto se convirtieron en ciudadanos de segunda clase, la gobernanza se volvió un ejercicio fútil y el valor se acumuló en otro lugar.
Reformar el mecanismo de emisión para dar a los tokens un derecho real a ganancias alcistas a escala de capital riesgo podría ser la misión definitoria que los libere. Armados con una infraestructura que la primera ola nunca tuvo, los tokens podrían volver a cumplir la promesa central que una vez hicieron en los días de fervor inicial.
