Título original: «El hundimiento del dios bursátil de la IA y el colapso épico del mercado coreano»—Lo que parece 'casual' es en realidad 'inevitable', es un preludio del futuro
Autor original: Long Yue
Fuente original: Wall Street News
La semana pasada, el fondo de cobertura Situational Awareness, del «dios bursátil de la IA», se vio obligado a liquidar posiciones de acciones por valor de 16.000 millones de dólares debido al fracaso de sus operaciones altamente apalancadas en empresas de IA; al mismo tiempo, el índice KOSPI de Corea del Sur cayó más del 20% en 48 horas, para luego rebotar un 25% desde sus mínimos y cerrar la semana básicamente plano.
El mercado trató estos dos eventos como ruido "casual", los asimiló rápidamente y los archivó. Tras una breve conmoción, el mercado finalmente volvió a la calma.
Sin embargo, este consenso de "mirar hacia adelante" podría ser una peligrosa mala interpretación. Aunque el colapso del fondo del "dios bursátil de la IA" y la caída de las acciones coreanas no desencadenaron un colapso sistémico del mercado en apariencia, Deutsche Bank considera que ambos son síntomas del mismo problema: la acumulación de apalancamiento durante la era de los tipos bajos, y no deben verse como hechos aislados.
Según información de la mesa de operaciones, el 3 de agosto, los analistas de Deutsche Bank Research, incluido Luke Templeman, escribieron en un informe:
Creemos que esta interpretación es errónea, o al menos incompleta. Ambos sucesos son síntomas de la misma condición subyacente: el apalancamiento —presente en los ETF, las cuentas de margen y los libros de los fondos de cobertura—, un apalancamiento que ha sido alimentado por más de una década de un entorno de tipos de interés bajos y estables.
"Cerrar plano" es la ilusión más peligrosa
El KOSPI trazó una "V" completa en una semana, cancelando prácticamente las ganancias a nivel del índice. Pero el informe de Deutsche Bank señala que esta cifra es profundamente engañosa.
Que un índice fluctúe 45 puntos porcentuales en unos días es, en términos económicos, muy diferente a que permanezca inmóvil.
La razón radica en el mecanismo de las posiciones apalancadas: durante las caídas, las posiciones apalancadas y de margen suelen liquidarse de manera mecánica e irreversible, independientemente de los rebotes posteriores. Las ganancias y pérdidas a nivel del índice quizás se neutralicen, pero las pérdidas de riqueza de los inversores minoristas —especialmente aquellos que usan apalancamiento por primera vez— no pueden "repararse" con el rebote. Los pequeños inversores ya liquidados no vuelven.
Según informes, más del 3% de los adultos coreanos recibieron notificaciones de llamada de margen en las últimas dos semanas. El informe afirma: "De ser cierto, esta cifra es profundamente preocupante."
Esto no es volatilidad de un índice, es pérdida real de riqueza familiar.
ETF apalancados: ¿Hoy Corea, mañana EE. UU. y Europa?
Este colapso coreano tuvo un mecanismo desencadenante específico: en abril de este año, se lanzaron ETF apalancados sobre acciones individuales que rastrean Samsung Electronics y SK Hynix.
Estos dos valores ya son mega capitalizaciones de billones de dólares, con una proporción significativa de titulares minoristas. Con la llegada de los ETF apalancados, la exposición apalancada de los minoristas a estas dos acciones se amplificó casi de la noche a la mañana. Cuando las acciones subyacentes cayeron, el efecto amplificador de los productos apalancados sobre las pérdidas desencadenó una cascada de liquidaciones.
Los analistas advierten que esta no es una historia exclusiva de Corea. "Productos similares también están creciendo rápidamente en Estados Unidos y Europa."
Si un evento similar ocurriera en Estados Unidos, el canal de transmisión sería mucho más destructivo que la liquidación de un solo fondo de cobertura: atravesaría el gasto del consumo (familias que reciben llamadas de margen recortan gastos), el mercado crediticio (corredores y prestamistas reevalúan las garantías) y la confianza del mercado (se revierte la participación minorista).
Deutsche Bank compara el evento coreano con otro caso: la quiebra del Silicon Valley Bank (SVB), que en apariencia fue un hecho aislado, en realidad obligó a los responsables políticos a garantizar casi todos los depósitos de todo el sistema bancario estadounidense, una intervención de una escala muy superior a la magnitud del problema inicial.
La lección no es que cada incidente menor se convierta en un evento sistémico, sino que los que finalmente lo hacen, rara vez son evidentes de antemano.
La misma raíz del problema: el apalancamiento acumulado en una década de tipos bajos
El hundimiento del fondo del "dios bursátil de la IA" y el flash crash del KOSPI parecen no estar relacionados. Deutsche Bank cree que ambos son síntomas diferentes de la misma enfermedad: más de una década de un entorno de tipos de interés bajos y estables ha alentado sistemáticamente la acumulación de apalancamiento en los ETF, las cuentas de margen y los libros de los fondos de cobertura.
Es como si los cimientos de un edificio se hubieran hundido lentamente durante años: no se ve en la superficie hasta que un punto de activación hace que aparezcan las grietas.
Los analistas también observan que la atención del mercado y de los responsables políticos se ha centrado durante mucho tiempo en el riesgo de la deuda soberana, mientras que el riesgo del apalancamiento familiar está subestimado sistémicamente: aunque la tasa de crecimiento del apalancamiento familiar tiende a una meseta, el nivel absoluto sigue siendo elevado.
Cuando mostramos el gráfico siguiente, la mirada de los clientes se posa en el aumento de la deuda soberana, no en la meseta del apalancamiento familiar.
Este "sesgo de enfoque" es precisamente la razón por la que el riesgo actual del apalancamiento familiar está subestimado sistémicamente.
La frecuencia de eventos de "pequeña volatilidad" no es casualidad
Los datos de Deutsche Bank muestran que la frecuencia de picos del VIX desde 2022 es claramente superior a la media de la última década.
Los analistas vinculan directamente este fenómeno con la normalización de las tasas de política monetaria de los bancos centrales globales: en la era de los tipos bajos, la volatilidad del mercado estuvo reprimida, permitiendo la acumulación de apalancamiento; cuando los tipos de interés vuelven a la normalidad, la fuerza que suprimía la volatilidad desaparece, y el apalancamiento acumulado busca una salida.
Desde la normalización de los tipos en 2022, la frecuencia de eventos de "pequeña volatilidad" del VIX ha sido claramente superior a la de la última década. Paralelamente, los activos refugio tradicionales —oro, dólar, franco suizo, yen, bonos del Tesoro estadounidense, bonos alemanes— han fallado sistemáticamente como cobertura efectiva del riesgo en múltiples shocks desde 2020, incluyendo la COVID-19, la subida de tipos de 2022, el shock arancelario de 2025 y la guerra de Irán de 2026.
Los analistas escriben: "Si los activos refugio continúan fallando persistentemente cuando más se necesitan, el colchón implícito del que dependen los inversores es mucho más delgado que antes. Esto aumenta la probabilidad de que futuros eventos de 'pequeña volatilidad' evolucionen hacia problemas mayores."
Deutsche Bank también plantea un marco explicativo que merece atención: ¿Está la Fed "intencionalmente" introduciendo volatilidad?
El informe cita al analista Rob Armstrong, quien señala que quizás la retirada de la orientación prospectiva por parte del presidente de la Fed, Wash, no fue un error, sino una elección política deliberada —con el objetivo de reintroducir una 'prima de incertidumbre' en el mercado para frenar el apalancamiento excesivo.
Su retirada de la orientación prospectiva fue un intento deliberado de reintroducir una 'prima de incertidumbre' en el mercado, porque una volatilidad más baja permitió que el mercado acumulara un apalancamiento superior a los niveles normales.
La orientación prospectiva reprimió la volatilidad diaria, y los precios estables y los mercados tranquilos alentaron a los gobiernos y a los participantes del mercado a endeudarse por encima de los niveles normales. Wash no puede expresar esta lógica públicamente, ya que provocaría pánico en el mercado, por lo que lo expresó con un lenguaje más vago de "árbitro". Pero en la opinión de Armstrong, la acción política apunta en la misma dirección.
Los analistas escriben: Si los responsables políticos realmente creen que una mayor volatilidad diaria es saludable, los inversores deberían esperar más eventos como "el hundimiento de Situational Awareness" y "la caída del KOSPI", y dejar de tratar cada uno como un hecho aislado y contenido.
¿Dónde más se acumulan riesgos latentes?
Deutsche Bank enumera al final del informe dos áreas donde aún existen riesgos latentes acumulados:
Capital privado: Numerosos activos de tecnología, medios y telecomunicaciones (TMT) adquiridos durante la era de los tipos casi cero aún permanecen en los libros de las firmas de capital privado, con períodos de tenencia mucho más largos de lo esperado debido al cierre del mercado para salidas. "El momento de la verdad aún puede estar por llegar."
Empresas cotizadas: Muchas empresas cotizadas aún cargan con activos ineficientes adquiridos durante la última ola de fusiones y adquisiciones impulsadas por la deuda, con una baja rotación de activos: esto es un vestigio de la financiación barata que alentó una expansión "centrada en los ingresos y no en los beneficios".
Los analistas escriben: "El instinto del mercado es archivar el colapso del fondo Situational Awareness y la volatilidad del KOSPI como 'ruido', porque ninguno de los dos ha evolucionado por ahora hacia un evento sistémico. Este instinto podría ser peligroso, especialmente si los responsables políticos están dispuestos a tolerar una mayor volatilidad diaria."
