Autor: Liam Akiba Wright
Compilación: Chopper, Foresight News
TL;DR
- Vitalik Buterin propone la construcción de activos sintéticos basados en opciones, eliminando desde el diseño base el mecanismo de activación automática de liquidaciones en DeFi.
- La relevancia práctica de este diseño se confirmó en la reciente caída del mercado: las liquidaciones forzadas concentradas amplificaron la caída a corto plazo, convirtiéndose en una presión vendedora sistémica en todo el mercado.
- El problema pendiente es si los inversores pueden tolerar la desviación del valor del activo y los costos de rebalanceo, mientras que el nuevo modelo podría generar vulnerabilidades de seguridad completamente nuevas.
Vitalik Buterin está reescribiendo la lógica de gestión de riesgos que DeFi ha utilizado durante mucho tiempo: el mecanismo clásico de liquidación automática de posiciones de préstamo cuando el precio del colateral cae por debajo del umbral de riesgo. El 1 de junio, Vitalik publicó un artículo proponiendo la creación de activos sintéticos vinculados a índices utilizando opciones como estructura base, eliminando por completo la estructura de préstamo con garantía en el diseño nativo del producto.
Este enfoque ya no establece una línea rígida de liquidación, sino que la reemplaza con un riesgo amortiguado: el valor de referencia de la posición del usuario se desviará gradualmente del precio objetivo de anclaje según el comportamiento del mercado, a menos que se realice un rebalanceo activo.
Esta lógica de mejora tiene una referencia práctica muy sólida: las desventajas del antiguo mecanismo de liquidación se han expuesto repetidamente en condiciones extremas del mercado. El 2 de junio, Bitcoin cayó por debajo de los 68,000 dólares, con una escala de liquidación y cierre de posiciones en todo el mercado de 394 millones de dólares en una hora, de los cuales aproximadamente 87 millones de dólares correspondieron a posiciones relacionadas con Ethereum, siendo cerradas por el sistema numerosas posiciones altamente apalancadas.
Este flash crash ocurrió justo un día después de la publicación de Vitalik, y sirve también como una advertencia para la industria: cuando las posiciones apalancadas masivas se encuentran con una caída rápida, las liquidaciones automáticas concentradas agravan aún más la caída a corto plazo.
Esta propuesta actualmente solo existe a nivel de investigación teórica; no será implementada inmediatamente en un protocolo, ni está incluida en la hoja de ruta oficial de Ethereum, y mucho menos reemplazará directamente a proyectos existentes como Aave, Maker o las principales stablecoins. Vitalik va más allá de los enfoques convencionales de optimización del colchón de garantía o mejora de la velocidad de cotización de oráculos, cuestionando desde la arquitectura base: ¿Es la liquidación forzosa instantánea un requisito indispensable para la gestión de riesgos en DeFi en condiciones extremas del mercado?
Por qué el mecanismo tradicional de liquidación exacerba las estampidas del mercado
La lógica subyacente de la gran mayoría de los productos de préstamo DeFi es similar: los usuarios depositan activos como garantía para pedir fondos prestados, y la posición debe mantenerse por encima de una línea de seguridad establecida. Tomando las reglas de gestión de riesgos de Aave como ejemplo, un coeficiente de salud mide el nivel de seguridad de la posición; si el coeficiente cae por debajo de 1, se activa la liquidación: el liquidador paga la deuda del prestatario y recibe los activos colaterales más una recompensa por la liquidación.
Este diseño pretende garantizar la solvencia de la plataforma, pero tiende a desencadenar una presión vendedora concentrada cuando los precios se desploman. Si activos como ETH caen extremadamente rápido, los usuarios no tienen la opción de vender voluntariamente; el sistema liquidará las posiciones de forma pasiva. Los liquidadores compiten por cerrar las posiciones elegibles, y el colateral puede entrar en un mercado que ya sufre escasez de liquidez.
Un informe de trabajo de la OCDE sobre liquidaciones en finanzas descentralizadas (DeFi) encontró una correlación positiva entre la actividad de liquidación y la volatilidad de precios posterior en los principales pools de intercambio descentralizados. El informe también señala que los liquidadores dependen en gran medida de la liquidez del mercado en condiciones extremas, y este mecanismo destinado a reparar el riesgo de la plataforma también es difícil de implementar en entornos con liquidez agotada.
Casos anteriores confirman este riesgo. En 2025, una anomalía en la cotización del oráculo de Chainlink provocó liquidaciones anormales de más de 500,000 dólares en Euler Finance, reavivando el debate en la industria sobre las reglas de fijación de precios de los oráculos en entornos de baja liquidez; ese mismo año, durante una corrección profunda de Ethereum, posiciones de préstamo por casi 320 millones de dólares relacionadas con Ethereum estaban a solo un 20% de caída de sus umbrales de liquidación, con muchas posiciones en MakerDAO y Compound al borde de puntos de precio críticos.
El núcleo de todos estos problemas está en la liquidación abrupta. DeFi ciertamente necesita manejar posiciones insolventes, pero el modelo actual generalmente espera a que el precio atraviese el umbral para forzar un cierre masivo y simultáneo, presionando al mismo tiempo a prestatarios, liquidadores, oráculos y creadores de mercado. Inversores astutos también pueden vigilar de cerca las líneas de liquidación para posicionarse en corto con precisión.
Desde la perspectiva del usuario, la plataforma depende de las liquidaciones para proteger el pool de fondos, pero los prestatarios comunes a menudo se ven forzados a vender en el peor momento. El usuario podría haber tenido la intención de mantener Ethereum a largo plazo, cubrir necesidades de efectivo o esperar a que pasara la volatilidad extrema del precio. Una vez superado el umbral, el sistema prioriza la solvencia, ignorando completamente el plan de tenencia del usuario.
Nuevo enfoque con opciones: convertir la liquidación abrupta en una desviación gradual de valor
La solución alternativa de Vitalik comienza con la definición del activo subyacente, descartando el modelo de "liquidar cuando la posición sea insolvente": dividir 1 ETH en dos tipos de activos similares a opciones, P y N, vinculados a un índice de precios, un precio de ejercicio y una fecha de vencimiento. Al vencimiento del contrato, un oráculo determina el precio del índice y luego distribuye los derechos correspondientes sobre ETH entre las partes P y N.
La lógica central es que los derechos del activo P y del activo N siempre equivalen a 1 ETH. El sistema solo divide la propiedad original del ETH, no necesita confiscar el colateral del usuario ni forzar el cierre para cubrir pérdidas, eliminando así el evento de liquidación desde su raíz.
La comparación con las stablecoins colateralizadas muestra diferencias significativas: en el modelo tradicional de deuda, aunque la posición del usuario parezca estable, tan pronto como el colateral cruza el umbral, se liquida por la fuerza; la arquitectura basada en opciones no tiene cierres repentinos, pero el valor objetivo al que está anclada la posición se desvía gradualmente.
Para ilustrar, un usuario que desee bloquear una exposición denominada en dólares alrededor de un precio de mercado de ETH de 2500 dólares podría comprar una opción con un precio de ejercicio de 1500 dólares; si ETH continúa bajando y se acerca a la línea de ejercicio, podría rotar comprando opciones con precios de ejercicio más bajos. Si el usuario no rebalancea activamente, el efecto de cobertura se debilita gradualmente y el valor de la posición se desvía lentamente del objetivo. Este es el trade-off central del nuevo modelo: el riesgo no se libera de forma concentrada e instantánea, pero el valor de la posición se desvía progresivamente con el mercado.
La liquidación tradicional delega la decisión de cierre a las reglas de la plataforma y a los liquidadores; el enfoque de opciones transfiere la opción de rebalanceo al usuario, a los creadores de mercado o a herramientas automatizadas de gestión.
Vitalik también reconoce las limitaciones de la propuesta en el contexto de las stablecoins. Una pequeña desviación anual de valor podría ser aceptable para productos destinados a cubrir gastos futuros o buscar estabilidad relativa de precios, pero no para stablecoins de liquidación contable. Este tipo de monedas necesitan estar vinculadas a 1 dólar para pagos, contabilidad e impuestos, y no pueden tolerar una desviación continua del precio de anclaje.
Las reglas de los oráculos se enfrentan a un cambio
La optimización de los oráculos es un punto clave brillante de esta propuesta. La liquidación con garantía depende en gran medida de cotizaciones en tiempo real: la plataforma necesita precios instantáneos para evaluar el riesgo de la posición y facilitar la ejecución por parte de los liquidadores. Vitalik argumenta que las cotizaciones de alta frecuencia en tiempo real aumentan la dificultad de seguridad del oráculo, y en caso de anomalías de precios no hay tiempo suficiente para un proceso de arbitraje de disputas.
Por el contrario, la arquitectura de opciones retrasa la decisión de fijación de precios del oráculo hasta la fecha de vencimiento del contrato. El riesgo del oráculo sigue existiendo, pero ya no está bajo la presión de las condiciones instantáneas del mercado. La característica de liquidación diferida del contrato permite que los proyectos adopten esquemas de cotización más tolerantes a fallos, como los basados en mercados de predicción, que serían completamente inviables en un sistema de liquidación instantánea.
Por lo tanto, esta propuesta no es solo un ajuste para las stablecoins, sino una reestructuración de la gestión de riesgos general de DeFi: alejarse de la lógica subyacente que depende de cotizaciones instantáneas para desencadenar cierres irreversibles. El mecanismo de liquidación actual es propenso a generar manipulación de precios, arbitraje MEV, arbitraje de oráculos y otros espacios grises, cuya raíz es que el punto claro de liquidación proporciona una línea de activación apuntable para los especuladores.
El efecto final aún depende de la implementación concreta. Los contratos encapsulados que rebalancean automáticamente en nombre del usuario pueden reducir la barrera de entrada, pero también podrían generar nuevos puntos de acción regularizados, predecibles y aprovechables por traders experimentados; las herramientas de automatización puramente locales pueden ocultar la lógica de rebalanceo, pero plantearían problemas de experiencia de usuario y costos de ejecución; los contratos encapsulados en cadena impulsados por DAO requerirían reglas rigurosas y liquidez suficiente para evitar convertirse nuevamente en objetivos para posiciones cortas focalizadas.
La ventaja de los oráculos lentos se basa en un diseño complementario, que también representa un desafío pendiente para los desarrolladores. Aunque el margen de error en las cotizaciones aumenta, el mercado necesita suficiente profundidad para respaldar la rotación de posiciones de opciones por parte de los usuarios, y las reglas complementarias deben evitar que las acciones de rebalanceo se conviertan en señales de arbitraje explotables. Los fallos pasados de los oráculos se debieron esencialmente a cotizaciones erróneas combinadas con reglas de liquidación de ejecución instantánea; el enfoque de opciones evita la decisión instantánea, pero los equipos de proyecto aún deben resolver problemas como el mantenimiento del índice, el suministro de liquidez y las pérdidas en condiciones extremas del mercado.
Validación pendiente: los costos de rebalanceo y la liquidez son clave para el éxito
La capacidad de esta teoría para competir con el sistema tradicional de préstamos con garantía dependerá en última instancia del ecosistema de mercado complementario. Vitalik afirma claramente que las pérdidas por deslizamiento (slippage) son la principal preocupación: depender de AMMs convencionales para el rebalanceo, rotando opciones repetidamente, generaría altos costos de transacción, especialmente durante períodos de alta volatilidad.
Él propone que el mercado de rebalanceo necesita un nuevo modelo de creación de mercado, que favorezca a creadores de mercado más pasivos, con órdenes unilaterales y receptores a largo plazo, en lugar de transacciones al contado que toman liquidez instantáneamente. Este también es un criterio de evaluación para la implementación: si los usuarios evitan la liquidación abrupta pero sufren una erosión continua de su capital debido a la desviación de valor, el alto deslizamiento y operaciones engorrosas, entonces este diseño se quedará en un documento teórico y no podrá implementarse comercialmente.
El posicionamiento del producto determina sus límites de aplicabilidad. Como herramienta de cobertura o producto de exposición vinculado a un índice, esta lógica tiene ventajas destacadas; pero como una stablecoin general destinada a estar completamente vinculada al dólar, sus desventajas son evidentes: un token con desviación continua y rebalanceo periódico ofrece una promesa al usuario completamente diferente a la de una stablecoin con garantía excesiva convertible a moneda fiduciaria o a una moneda sintética CDP tradicional.
Para el ecosistema de Ethereum, el significado de esto radica en que los diseñadores líderes de la industria ya no ven la liquidación forzosa como una regla natural e ineludible de DeFi, sino como una opción de arquitectura que puede ser reemplazada.
El siguiente paso es observar si algún equipo de protocolo transforma el modelo de opciones en un producto encapsulado probado, un simulador o un mercado en tiempo real con suficiente liquidez, para completar la validación pendiente de implementación.
Hasta entonces, es mejor interpretar esta propuesta como un desafío directo al mecanismo de colapso de DeFi: la industria puede continuar intentando acelerar las liquidaciones y proporcionar mejor garantía, o explorar nuevos diseños base que se despidan por completo del cierre pasivo y concentrado.
