Redacción:ponyo_fp,Four Pillars
Compilación:AididiaoJP,Foresight News
Puntos clave
- Las tarifas de financiación, la base y los descuentos por desbloqueo son esencialmente un "impuesto" sobre la especulación en criptomonedas. Por eso, cuando la demanda de monedas estables es alta, los rendimientos reales del dólar sintético a menudo se comprimen.
- El ritmo de suministro de acciones bloqueadas depende del calendario de OPI y de los acuerdos de liquidez de los insider, y no tiene nada que ver con los ciclos del mercado de criptomonedas.
- El volumen de negociación diario de los contratos perpetuos sobre acciones ha aumentado de 84 millones de dólares a 5.500 millones de dólares, lo que por primera vez da a los gestores de activos de criptomonedas la capacidad real de cubrir su exposición a las acciones.
- Una operación típica con acciones bloqueadas puede generar aproximadamente 20,5 puntos porcentuales de rendimiento durante un periodo de tenencia de seis meses: 15 puntos porcentuales proceden del descuento de entrada y 5,5 puntos porcentuales del rendimiento de la posición por tarifas de financiación, independientemente del movimiento de la acción en sí.
- El tamaño del conjunto de acciones bloqueadas que cumplen los requisitos es 4,5 veces mayor que el tamaño del canal de desbloqueo de criptomonedas filtrado.
- De cara al futuro, cualquier mercado que desarrolle herramientas líquidas para vender al descubierto -materias primas, tipos de interés o el próximo activo que se tokenice- aplicará la misma lógica comercial.
Neutrl está explorando la extensión de su estrategia delta-neutral a acciones tokenizadas y participaciones pre-IPO. A continuación, se desglosa la lógica subyacente, cuánto puede ganar una operación representativa, por qué la oportunidad es grande y por qué el mercado comprador aún está en una fase inicial.
Nota: Neutrl es un protocolo de dólar sintético neutral al mercado on-chain. Emite NUSD (dólar sintético negociable y combinable) y sNUSD (versión que genera intereses una vez apostada). El núcleo del juego consiste en llevar a la cadena estrategias delta-neutral (neutrales al mercado) como el arbitraje OTC, las operaciones con descuento por tokens bloqueados y el arbitraje de base/tarifas de financiación, que antes solo podían realizar instituciones y fondos de cobertura, permitiendo así que los usuarios normales también obtengan rendimientos no direccionales relativamente estables. Es similar a los dólares sintéticos como Ethena, pero se centra más en las oportunidades estructurales del descuento por tokens bloqueados OTC, y actualmente también está explorando la extensión de la estrategia a áreas como las acciones tokenizadas y las participaciones pre-IPO.
Desajuste estructural de los rendimientos
El dólar sintético presenta naturalmente un desajuste estructural: cuando el mercado de criptomonedas se enfría, los fondos tienden a fluir hacia las monedas estables en busca de un refugio de baja volatilidad; sin embargo, precisamente en ese momento, los rendimientos del dólar sintético se están reduciendo. La razón es que las tarifas de financiación, la base y los descuentos por desbloqueo proceden esencialmente de la actividad especulativa en criptomonedas. Hasta hace poco, apenas había activos cubribles fuera del ciclo de las criptomonedas, por lo que este desajuste no tenía solución a largo plazo. Pero este año ha comenzado a aparecer una segunda dimensión temporal.
En el primer semestre de 2026, el volumen medio de negociación a 30 días de los contratos perpetuos de las 30 principales altcoins se redujo de 84.000 millones de dólares a 59.000 millones, una contracción del 30%. A medida que se contrae el volumen, también se reduce el espacio que sustenta las tarifas de financiación y la base. Las estrategias delta-neutral basadas únicamente en diferenciales de precios nativos de las criptomonedas tienden a obtener los mejores rendimientos cuando el mercado está tranquilo y los peores cuando está activo. Incluso cambiar el activo subyacente no puede alterar esto, porque estos diferenciales casi siempre siguen el mismo ciclo de respiración de las criptomonedas.
Pero el suministro de acciones bloqueadas sigue otro ritmo. Los calendarios de las OPI, las ventanas de desbloqueo para empleados, las participaciones de los fondos durante los periodos de bloqueo se liberan gradualmente según su propio calendario. Las agendas de salida a bolsa están llenas, los fondos se acercan a las fechas límite de distribución, los insider necesitan liquidez según planes establecidos hace años: todo esto es independiente de Bitcoin. Este tipo de descuentos han existido durante años en el mercado secundario privado; el obstáculo nunca ha sido la falta de oferta, sino la falta de herramientas de cobertura. Un descuento sin cobertura no es un rendimiento, es simplemente exposición con una historia adjunta.
Un mercado se vuelve realmente invertible cuando se vuelve vendible al descubierto. Los tenedores de acciones tokenizadas han crecido desde unas 70.000 personas en septiembre del año pasado hasta más de 670.000 en julio de este año. Al mismo tiempo, el volumen de negociación diario de los contratos perpetuos sobre acciones saltó de 84 millones de dólares a 5.500 millones en seis meses. Al cruzar este umbral, la clase de activos de las participaciones con descuento por bloqueo ha pasado de "visible" a "invertible".
Esta es precisamente la lógica detrás del enfoque de Neutrl: no se trata de superponer una estrategia a la lógica existente, sino de encontrar una fuente de rendimiento cuyo motor sea completamente independiente del ciclo de las criptomonedas.
Unos 20 puntos porcentuales de rendimiento estable
La forma más intuitiva es observar una operación representativa que Neutrl está evaluando actualmente (el activo subyacente específico aún no se ha revelado y sigue en discusión). El escritorio de negociación planea comprar participaciones de una empresa privada en fase avanzada con un descuento del 15% respecto al precio de referencia, bloqueándolas durante aproximadamente seis meses (correspondiente a la ventana alrededor de la salida a bolsa). Este 15% no es la media del mercado, ni una tarifa fija; son solo términos indicativos de una operación actualmente en evaluación, y el descuento variará según la duración del bloqueo, las restricciones de transferencia y las necesidades de liquidez del vendedor.
En el lado de la cobertura, se venden al descubierto contratos perpetuos sobre las mismas acciones por un importe nominal equivalente. Desde el primer día, el delta es cercano a cero; las ganancias y pérdidas ya no dependen de la subida o bajada de las acciones, sino solo de si el descuento converge al vencimiento del periodo de bloqueo y de los rendimientos generados por la cobertura durante el periodo de tenencia.
Y la propia cobertura generará rendimientos. En la ventana de observación real desde finales de mayo hasta mediados de julio, la tarifa de financiación anualizada media para el lado vendedor (corto) en los contratos perpetuos sobre acciones alcanzó el 10,9%, con una volatilidad durante el periodo que osciló entre aproximadamente -35% y +55%. Esta volatilidad extrema es común en los mercados jóvenes de tarifas de financiación, donde el capital profesional aún no ha igualado los diferenciales. Estimando para un periodo de tenencia de seis meses, esta parte aporta aproximadamente 5,5 puntos porcentuales. Sumando el descuento del 15% en la entrada, el rendimiento total es de aproximadamente 20,5 puntos porcentuales, y la exposición direccional ha sido cubierta. El resultado final es una línea de rendimiento suave: independientemente de si las acciones suben o bajan finalmente, se sitúa unos 20 puntos porcentuales por encima de cero.
¿Por qué el mercado está dispuesto a pagar tarifas tan altas por las posiciones cortas? Porque la demanda es unilateral. Los que compran contratos perpetuos sobre acciones son traders que desean obtener exposición apalancada a las acciones las 24 horas del día, evitando las restricciones de los horarios de negociación tradicionales y de los corredores. Su número supera con creces al de los capitales profesionales dispuestos a tomar la posición contraria. Los mercados perpetuos jóvenes históricamente han ofrecido rendimientos generosos a los vendedores, hasta que entra suficiente capital arbitrajista y comprime los diferenciales a niveles más bajos. El mercado de perpetuos sobre acciones se encuentra justo en el inicio de esta curva, y su conjunto subyacente también es bastante grande. Excluyendo el mayor activo subyacente individual, el tamaño de las acciones bloqueadas que cumplen los requisitos es de aproximadamente 48.200 millones de dólares, unas 4,5 veces el tamaño del canal de desbloqueo de criptomonedas filtrado; si se incluye ese activo subyacente, el tamaño estimado aumenta a 1,74 billones de dólares. Los diferenciales son más generosos al nacer un mercado; esto no es un defecto del argumento, es el argumento en sí mismo.
Un marco comercial que cubre todos los activos vendibles al descubierto
Para los stakers, el cambio real es la independencia. El flujo de rendimientos procedente de los calendarios de salida a bolsa y del vencimiento de los bloqueos seguirá pagándose cuando los mercados nativos de criptomonedas se calmen, y eso es precisamente cuando los tenedores de monedas estables más necesitan rendimientos.
Las acciones son el primer mercado fuera de las criptomonedas que ha desarrollado herramientas líquidas para vender al descubierto, pero no será el último. Las materias primas le siguen, luego los tipos de interés, y luego, el próximo activo que se tokenice. Cada nuevo mercado perpetuo que se abre añade una capa de diferenciales que antes eran visibles pero inalcanzables. La propia expansión es la esencia de este modelo de negocio. El enfoque de Neutrl es: comprar activos bloqueados, vender al descubierto activos líquidos, y obtener el diferencial intermedio siempre que ambos coexistan. Este conjunto de oportunidades crecerá de forma compuesta junto con el proceso de tokenización.
