Artículo por: Jon Reiter
Compilado por: Luffy, Foresight News
La capitalización de mercado de USDT una vez superó a la de Ethereum. Al momento de escribir este artículo, la capitalización de mercado de USDT es ligeramente inferior a la de Ethereum, con una diferencia de solo unos pocos puntos porcentuales. ¿Qué significa que USDT se haya convertido en la segunda criptomoneda más grande después de Bitcoin?
Al mismo tiempo, un fenómeno digno de reflexión es: en la última década, la escala de las stablecoins ha continuado expandiéndose, mientras que las capitalizaciones de mercado de las principales criptomonedas no estables, como Bitcoin, Ethereum, Solana, BNB, Ripple y Tron, se han estancado durante años.
No se trata de seguridad
Primero, aclaremos lo que este hecho no representa. Muchas soluciones Web3 dependen de un activo para proporcionar una "garantía económica" para otro tipo de negocio. Un ejemplo típico es la lógica de diseño general de los oráculos, donde una Organización Autónoma Descentralizada (DAO) garantiza la precisión de los datos mediante votación, y los precios emitidos por el oráculo se utilizan para liquidar diversos contratos comerciales. Proyectos como Chainlink son variaciones de esta lógica.
La premisa de este mecanismo es que la capitalización total del token de gobernanza de la DAO debe ser mucho mayor que el volumen de transacciones liquidado a través de este oráculo. La razón es simple: si solo se necesitan 1 millón de dólares para controlar la DAO, pero se pueden manipular liquidaciones de contratos por valor de 10 millones de dólares, este sistema es completamente inseguro a nivel económico. Esto no se debe a vulnerabilidades técnicas en el código, sino a defectos en el diseño de incentivos económicos, lo que permite a los interesados manipular el sistema a bajo costo para obtener resultados personalizados que violen la objetividad y la imparcialidad.
Pero Ethereum no proporciona ninguna garantía económica para USDT. USDT se emite y circula simultáneamente en docenas de blockchains públicas, como Tron, y ninguna de estas cadenas puede respaldar a USDT. En teoría, incluso si alguien comprometiera una blockchain que emite USDT, logrando un doble gasto o apropiándose de los tokens de otros, la empresa operadora de USDT, Tether, podría congelar y recuperar directamente los tokens en la cadena, y reemitirlos en otras blockchains.
Independientemente de si la capitalización total de esta blockchain es de solo 1 dólar o 1 billón de dólares, la empresa Tether puede completar la operación: solo necesita pagar la tarifa de transferencia en cadena para controlar completamente la disposición de los tokens. Incluso si un atacante tomara el control total de toda la blockchain, bloqueando las interacciones con el contrato oficial de Tether, el equipo del proyecto podría simplemente abandonar esa cadena y negarse a canjear todos los USDT en ella. Posteriormente, el equipo podría garantizar la recuperación de activos de usuarios inocentes en otras cadenas mediante bifurcaciones duras, certificados de propiedad fuera de línea y otros esquemas, todo coordinado por Tether. Controlar la blockchain pública tampoco permitiría acceder a las reservas en dólares mantenidas por la empresa Tether.
No se puede negar que USDT necesita depender de blockchains públicas para circular, por lo que el mercado requiere una base de redes subyacentes estables y con un nivel de seguridad adecuado. Pero eso es todo, el núcleo de la seguridad del activo siempre ha sido la empresa Tether. Mientras existan blockchains públicas confiables en el mercado, USDT podrá circular normalmente. El estándar para que una blockchain sea confiable generalmente es que su token nativo tenga una capitalización de mercado considerable. Sin embargo, la capitalización del token nativo no proporciona una seguridad sustancial para la stablecoin, por lo que es completamente posible que exista una blockchain pública cuya capitalización de mercado nativa sea de solo unos pocos miles de millones, o incluso unos pocos cientos de millones de dólares, pero que soporte la circulación de stablecoins por valor de cientos de miles de millones. Si la capitalización total del token nativo de una blockchain es de solo 1 millón de dólares, sería difícil sostener un ecosistema DeFi maduro y los usuarios no estarían dispuestos a almacenar decenas de miles de millones de USDT en ella; pero si los usuarios están dispuestos, no existe una barrera dura desde la lógica de seguridad.
Esto no indica que Ethereum tenga defectos inherentes
El continuo aumento de la capitalización de mercado de USDT en relación con Ethereum no puede utilizarse para argumentar que el valor de Ethereum en sí se ha visto perjudicado. Ciertamente, el aumento de la capitalización de USDT representa que más usuarios, con mayores volúmenes de capital, tienen demanda de stablecoins, pero esto no equivale a que la demanda de uso de USDT supere a la del ecosistema de Ethereum.
USDT es una herramienta de almacenamiento de valor respaldada por las reservas del emisor; mientras que el token ETH es, en esencia, un certificado de los ingresos futuros del espacio de bloques de toda la red Ethereum. Incluso si el mercado es extremadamente optimista sobre Ethereum, una expansión masiva de la oferta de espacio de bloques debido al escalado de la red y la consiguiente caída de las tarifas de transacción también suprimirían el precio de ETH; por el contrario, un uso intensivo de USDT por parte de los usuarios solo aumentaría la oferta total de USDT, sin cambiar su precio fijo de 1 dólar por token.
La elección de los usuarios de almacenar fondos en USDT no tiene ninguna relación con la competitividad o las perspectivas de desarrollo de Ethereum como plataforma base de Web3. Podemos entender esto intuitivamente a través de dos supuestos extremos: en ambos escenarios, la capitalización de mercado de USDT podría superar con creces la de Ethereum, pero la situación de Ethereum sería completamente diferente.
Escenario uno: el mercado básicamente abandona Ethereum, surge una blockchain base superior, el precio de ETH cae significativamente, pero los usuarios continúan utilizando USDT con frecuencia para transferencias.
Escenario dos: Ethereum logra un avance tecnológico importante (innovación en arquitecturas de capa 2, madurez de la tecnología de pruebas de conocimiento cero), la capacidad de escalado de toda la red se dispara, la oferta de espacio de bloques es abundante y las tarifas de transacción bajan considerablemente.
Ambas situaciones conducirían a una contracción de la capitalización de mercado de Ethereum. En este momento, la capitalización de USDT podría aumentar simultáneamente o disminuir, dependiendo completamente de la demanda de los usuarios por stablecoins. Los cambios en la escala de USDT no están vinculados a la calidad inherente de Ethereum.
La clave está en la demanda de aplicación real
La necesidad más acuciante en Web3 es la transferencia de dólares sin permiso. Hace cuatro años, ya analizamos el valor único de este escenario en un artículo, y hoy en día, esta es la aplicación más central y consolidada de la industria cripto.
Hay un dicho común en la industria: mucha gente dice que confía en la tecnología blockchain, pero en realidad solo le importa el flujo de capital. El campo de las transferencias de dólares sin permiso acumula enormes volúmenes de capital, pero este escenario tiene requisitos tecnológicos extremadamente bajos; no necesita protocolos complejos ni criptografía avanzada. USDT se emitió inicialmente en la cadena lateral Omni de Bitcoin, lo que puede entenderse simplemente como que el emisor vende certificados de tokens de Bitcoin a cambio de dólares, y los usuarios luego canjean esos certificados por dólares. Aunque la lógica no es exactamente equivalente, el núcleo es similar. Basándose únicamente en la capa base de Bitcoin, con muy poco código se podría construir una stablecoin básica utilizable: definir que un grupo de satoshis corresponda a un monto de canje en dólares, custodiar fondos de reserva suficientes, y se lograría la funcionalidad básica de una stablecoin.
El núcleo para la implementación de este escenario es tener un emisor confiable, ya que las stablecoins descentralizadas que no requieren confianza suelen tener varios defectos. Pero al agregar el crédito del emisor sobre la simple capa base de Bitcoin, se puede satisfacer la necesidad de transferencias; la tecnología de alta gama no es una necesidad acuciante. USDT es solo un contrato inteligente de lógica simple, y la tecnología en sí no presenta barreras.
Esto también puede explicar la divergencia de valor entre las principales blockchains públicas. Ethereum es actualmente la principal blockchain de contratos inteligentes, pero cualquier blockchain que funcione normalmente es suficiente para soportar la emisión de stablecoins. Hacia qué blockchain fluyen los fondos de las stablecoins no está relacionado con el límite máximo de la escala general de USDT. Las stablecoins tienen requisitos de rendimiento extremadamente bajos para la blockchain subyacente, y la arquitectura base de las stablecoins respaldadas por reservas no ha experimentado iteraciones sustanciales en años.
Si estuviéramos discutiendo la capitalización de mercado de Tether en Ethereum, Tron, Arbitrum u otra blockchain, esto quizás podría reflejar el valor relativo de estas blockchains. Si la transferencia de dólares sin permiso es la necesidad central de la industria, las blockchains que son buenas para albergar este escenario atraerán más fácilmente capital y acumularán grandes cantidades de USDT. Las principales blockchains públicas pueden competir entre sí, pero mientras la stablecoin en sí tenga valor de uso, la capitalización total de USDT puede continuar expandiéndose.
Ethereum es la blockchain de contratos inteligentes con mayor capitalización de mercado en la actualidad, y tomándola como referencia, podemos medir aproximadamente el tamaño de todo el sector de blockchains de contratos. Actualmente, Bitcoin representa aproximadamente el 60% de la capitalización total del mercado cripto. Excluyendo las stablecoins, Ethereum ocupa la mitad del mercado restante, y todas las demás blockchains públicas se reparten el otro 50%. Estimando de manera aproximada, el valor total de todas las blockchains de contratos inteligentes es aproximadamente el doble de la capitalización de mercado de Ethereum. Durante años, la capitalización total de este sector se ha estancado; pero el sector de las stablecoins, liderado por USDT, ha experimentado un crecimiento explosivo continuo.
Analizando blockchain por blockchain, la capitalización de mercado de las stablecoins podría crecer o no. Pero mirando el volumen total a nivel macro, los datos de años han demostrado que no existe una relación positiva entre la capitalización de mercado de los tokens nativos de las blockchains y la escala general de las stablecoins.
Hay más datos y productos que lo demuestran. El fondo monetario tokenizado BUIDL de BlackRock, el USDC de Circle, son competidores del mismo tipo que USDT, pero estos productos casi nunca aportan valor a la blockchain en la que se emiten. El hecho más obvio es que la escala de los productos relacionados con stablecoins se ha expandido año tras año, mientras que la capitalización de mercado de los tokens nativos de las blockchains subyacentes se ha mantenido plana durante mucho tiempo.
Resumen
Aquí hay una narrativa que se mantiene constante. La necesidad central de los usuarios son los activos en dólares sin permiso, y están dispuestos a confiar en los emisores de stablecoins, incluso sin prestar mucha atención a los detalles de sus antecedentes. Objetivamente, USDT tiene antecedentes de entidad offshore y controversias sobre la transparencia de sus reservas, con un respaldo crediticio muy inferior al de BlackRock o PayPal, pero el volumen de USDT está muy por delante.
Los gigantes financieros tradicionales han ingresado sucesivamente en el campo de las stablecoins, promocionando sus sólidas ventajas de marca, pero nunca han podido quitar una participación significativa del mercado principal a USDT. Solo USDC tiene un volumen considerable, pero ha estado muy por detrás de USDT a largo plazo, y ha experimentado múltiples crisis relacionadas con el canje en el pasado, lo que le ha dificultado ingresar a la primera división a largo plazo.
Para el usuario común, mientras el token circule ampliamente y las transferencias sean convenientes, no importa quién sea el emisor; el modelo de gobernanza de la blockchain subyacente tampoco afecta la elección del usuario. Incluso si el token de la blockchain está altamente concentrado y controlado por una sola entidad (Tron); se ha gestionado durante años a través de una billetera multisig (Polygon); afirma ser de custodia propia pero tiene un comité de seguridad con permisos para congelar activos (Arbitrum); tiene una arquitectura compleja, es operada por una sola empresa y no es completamente transparente ante los reguladores (Base), los usuarios los usan normalmente.
La única necesidad central de los usuarios es la transferencia de dólares sin permiso. Actualmente, USDT está disponible en 14 blockchains públicas, y USDC cubre más de 30. Los emisores se desplegarán activamente en cualquier blockchain donde se congreguen los usuarios. Al emisor no le importa la red subyacente, y al usuario tampoco.
Los únicos activos con verdadero reconocimiento de marca en toda la industria cripto son Bitcoin y USDT, seguidos por USDC, y los usuarios utilizan este tipo de stablecoins en cualquier blockchain pública. El hecho de que una stablecoin emitida por un emisor con antecedentes offshore y credibilidad cuestionable haya crecido hasta convertirse en el segundo activo digital por capitalización de mercado; y que circule principalmente en Tron, una blockchain controlada por un solo individuo, demuestra que a los usuarios les importa más el escenario de uso del dólar sin permiso que su mecanismo subyacente.
Si los organismos reguladores de diversos países otorgan licencias regulatorias a las stablecoins de dólares sin permiso, significaría que el modelo de transferencia sin permiso recibe el reconocimiento oficial. Siempre que tanto las stablecoins reguladas como las offshore reciban el respaldo regulatorio, la escala de todo el sector continuará expandiéndose, y su volumen podría incluso superar con creces el de las blockchains de contratos inteligentes que las soportan.
