Sàn giao dịch tiền mã hóa Hoa Kỳ Coinbase đã trình báo cáo tài chính rất dễ bị diễn giải sai. Tổng doanh thu quý 2 giảm xuống 1,22 tỷ USD, lỗ ròng theo chuẩn GAAP là 359 triệu USD. Theo tài liệu tài chính mà Coinbase gửi cho Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ ngày 30 tháng 7, đây là quý thứ hai liên tiếp công ty ghi nhận lỗ ròng.
Nếu chỉ nhìn vào báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh, câu chuyện dường như là một chu kỳ tiền mã hóa quen thuộc. Giá coin suy yếu, biến động giảm, người dùng giao dịch ít đi, doanh thu của sàn giao dịch cũng theo đó mà thu hẹp. Nhưng trong báo cáo này còn có một mạch truyện khác. Theo tiết lộ của Coinbase, thị phần khối lượng giao dịch tiền mã hóa của họ đã tăng lên 10,3%, thiết lập kỷ lục mới theo thống kê của công ty. Trong một quý thị trường đi xuống, họ đã thu hút thêm nhiều lưu lượng.
Tính chu kỳ của Coinbase không biến mất, chỉ là nó không còn hoàn toàn đồng nhất với tính chu kỳ của giao dịch spot. Thị phần, stablecoin và các sản phẩm phái sinh đang chia dòng thu nhập và nguồn thanh khoản của công ty này thành những con sông khác nhau.
Thị trường hạ nhiệt, tại sao nền tảng lại mạnh hơn
Quý 2, số liệu toàn cầu về khối lượng giao dịch spot tiền mã hóa mà Coinbase sử dụng đã giảm 25% so với quý trước. Theo báo cáo tài chính của công ty, thị phần của Coinbase trong cùng kỳ lại tăng từ 9,1% trong quý 1 lên 10,3%. Doanh thu ít hơn không có nghĩa là vị thế tương đối của nền tảng trở nên tệ hơn.
Các sàn giao dịch không tranh giành một chiếc bánh tĩnh. Khi thị trường sôi động, nhà đầu tư nhỏ lẻ đổ xô vào, thanh khoản tự nhiên dày lên. Khi thị trường trầm lắng, những người dùng còn ở lại mới kiểm tra độ sâu, sản phẩm và kênh tuân thủ của nền tảng. Trước đây, nhãn mạnh nhất của Coinbase là cửa ngõ tuân thủ Hoa Kỳ, đường cong thị phần hiện tại cho thấy cửa ngõ này đang hút một phần hoạt động giao dịch lớn hơn.
Tuy nhiên, đường cong này cũng có giới hạn. Thị phần là số liệu được Coinbase tính toán dựa trên dữ liệu từ CoinDesk Data, CoinMetrics, Dune và Tardis, trong đó còn bao gồm cả hoạt động chuyển đổi stablecoin. Nó phù hợp để quan sát sự thay đổi năng lực cạnh tranh của chính họ, không nên được coi là tiêu chuẩn thị phần duy nhất cho toàn ngành.
Ai đang chống đỡ doanh thu từ giao dịch
Theo báo cáo tài chính của Coinbase, doanh thu từ giao dịch quý 2 là 599 triệu USD, trong khi doanh thu từ đăng ký và dịch vụ là 555 triệu USD. Khoảng cách giữa hai con số chỉ còn là một khe hẹp. Trước đây, doanh thu giao dịch là cột chính tăng vọt trong thời kỳ thị trường tăng giá. Bây giờ, các dịch vụ đăng ký, lưu ký, staking, lãi suất và stablecoin bắt đầu tạo ra một lớp sàn khác.
Phần dày nhất đến từ stablecoin. Công ty tiết lộ, doanh thu từ stablecoin trong quý này là 292 triệu USD. Logic của nó khác với hoa hồng giao dịch spot. Người dùng để USDC trong các sản phẩm của Coinbase, nền tảng có thể chia sẻ lãi suất từ tài sản dự trữ và lợi nhuận hợp tác. Sau khi một giao dịch kết thúc, hoa hồng biến mất. Số dư stablecoin được giữ lại, lợi nhuận sẽ phát sinh hàng ngày.
Sự thay đổi này không trừu tượng. Số dư USDC trung bình trong các sản phẩm của Coinbase đã tăng lên 20 tỷ USD, theo tiết lộ của công ty, vào cuối quý có hơn 30% lượng USDC lưu hành nằm trong các sản phẩm của họ. Đối với một sàn giao dịch, điều này tương đương với việc biến một phần ví chỉ mở ra khi thị trường lên thành những tài khoản có thể neo đậu tiền.
Điều này cũng giải thích tại sao doanh thu từ đăng ký và dịch vụ chiếm 48% doanh thu thuần trong quý này. Điều này không có nghĩa là Coinbase đã thoát khỏi ảnh hưởng của giá coin. Lãi suất giảm, sự thay đổi vốn hóa thị trường của USDC và việc người dùng có muốn giữ coin hay không vẫn sẽ thay đổi dòng doanh thu này. Chỉ là nhịp thở của nó không cần phải hoàn toàn đồng bộ với khối lượng giao dịch spot nữa.
Sau khi khối lượng spot giảm, thanh khoản đã đi đâu
Quý 2, khối lượng giao dịch spot tiền mã hóa của Coinbase giảm xuống 1.464 tỷ USD. Khối lượng giao dịch phái sinh tiền mã hóa vẫn đạt 1,03 nghìn tỷ USD. Theo báo cáo tài chính của công ty, mức giảm theo quý của spot là 24%, trong khi phái sinh về cơ bản không đổi.
Đây không đơn giản là sự thay thế sản phẩm. Giao dịch spot giống như một tuyên bố về hướng giá, dễ bị trì hoãn nhất khi biến động thấp. Các sản phẩm phái sinh phục vụ cho đòn bẩy, phòng ngừa rủi ro và điều chỉnh vị thế xuyên thị trường, các nhà giao dịch chuyên nghiệp sẽ không hoàn toàn rời khỏi thị trường chỉ vì thị trường yên tĩnh. Số tiền giao dịch của chúng cũng không thể dùng trực tiếp để suy ra doanh thu, các sản phẩm phái sinh thể hiện số tiền danh nghĩa, logic về phí và ghi nhận doanh thu khác với spot.
Coinbase trong báo cáo tài chính liên tục nhấn mạnh đến hợp đồng vĩnh viễn toàn cầu, kênh tuân thủ Hoa Kỳ và tích hợp Deribit. Điều họ muốn làm không chỉ đơn giản là thêm một cổng vào phái sinh bên cạnh trang spot, mà là để một khoản ký quỹ có thể hỗ trợ nhiều nhu cầu giao dịch hơn. Một khi nền tảng có thể kết nối spot, stablecoin và phái sinh trên cùng một dòng thanh khoản, chi phí rời đi của người dùng sẽ không chỉ là việc đổi sang một ứng dụng khác.
Lỗ ròng, thực chất lỗ ở đâu
Khoản lỗ ròng 359 triệu USD theo GAAP trong quý này tất nhiên là kết quả thực tế. Theo báo cáo tài chính của Coinbase, EBITDA điều chỉnh trong cùng kỳ vẫn là 208 triệu USD và đã liên tục dương trong 14 quý liên tiếp. Khoảng cách giữa hai cột này chính là điều dễ bị bỏ qua nhất khi đọc báo cáo tài chính.
Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh theo GAAP sẽ đưa biến động giá trị hợp lý của các khoản đầu tư tài sản mã hóa, lãi lỗ đầu tư, chi phí tái cơ cấu và khuyến khích bằng cổ phiếu vào kết quả kỳ hiện tại. EBITDA điều chỉnh loại bỏ nhiều khoản trong số đó. Nó gần giống với nhiệt kế quan sát xem hoạt động kinh doanh trong kỳ có thể trang trải chi phí thường ngày hay không, nhưng không phải là một bảng điểm khác để thay thế cho lợi nhuận ròng.
Theo tiết lộ của công ty, lỗ từ hoạt động kinh doanh trong quý này là 113 triệu USD, cho thấy doanh thu giao dịch giảm vẫn đè nặng lên mảng lợi nhuận. Chi phí điều chỉnh giảm 9% so với quý trước, hướng dẫn chi phí điều chỉnh cả năm cũng thu hẹp xuống 4,20 tỷ đến 4,45 tỷ USD. Kiểm soát chi phí có thể giảm mất máu trong thời kỳ biến động thấp, nhưng không thể thay thế cho việc xác minh các nguồn thu mới.
Đây mới là câu hỏi thực sự mà báo cáo tài chính của Coinbase để lại. Nó đã chứng minh rằng ngay cả khi thị trường nguội lạnh vẫn có thể giành được thị phần, và cũng có stablecoin và phái sinh để giữ nền tảng nổi trên mặt nước. Lần tiếp theo khối lượng giao dịch thị trường giảm, điều độc giả cần xem không chỉ là doanh thu sẽ giảm bao nhiêu, mà là liệu những con sông mới này có tiếp tục đưa nước vào cùng một tài khoản hay không.
