编者按:从「加密总统」的政治背书,到 DAT 金库公司、代币化股票与高杠杆交易的快速扩散,加密行业正在以前所未有的速度向传统金融与公共政策边界推进。新产品、新结构和新资本路径不断涌现,一方面被描绘为提升效率与重塑金融基础设施的技术突破,另一方面也在借贷、治理与风险传导层面累积隐忧。
随着监管态度转向宽松、资本加速入场,这场由政策、资本与技术共同推动的实验,正逐步从行业内部问题,演变为可能影响更广泛金融体系的结构性议题。
以下为原文:
今年夏天,一群高管向华尔街金融家、曾短暂担任特朗普总统顾问的安东尼·斯卡拉穆奇(Anthony Scaramucci)推介了一份商业计划。
他们希望斯卡拉穆奇加入一家上市公司,该公司的策略颇为奇特:大量囤积加密货币,以此让企业在投资者眼中更具吸引力。
「其实根本不需要向我推销,」斯卡拉穆奇说。不久之后,他就被公开为三家此前几乎无人知晓、却采用同一策略的公司的顾问。「那次谈话相当轻松。」
但这股热情并未持续太久。今年秋天,加密市场大幅崩跌,斯卡拉穆奇参与的这三家公司股价全线下挫,其中表现最差的一家跌幅超过 80%。
这些公司正是由特朗普推动的一波加密热潮的一部分。特朗普将原本相对边缘的数字货币世界,推到了全球经济的重要位置。他自称是首位「加密总统」,终结了对加密公司的监管打压,在椭圆形办公室公开推广加密投资,签署了多项亲加密立法,甚至还推出了一种名为 $TRUMP 的「迷因币」。(除了人说话的地方不要引号)
如今,这种积极背书所带来的后果正逐渐显现。
今年,一系列不断突破边界的新型加密业务涌现出来,让更多人直接暴露在高度波动的虚拟货币世界中。如今,已有超过 250 家上市公司开始囤积加密货币,这类数字资产的价格波动方式,与股票、债券等传统投资品并无二致。
与此同时,一批公司推出了新产品,使得在券商账户和退休金计划中配置加密资产变得更加容易。行业高管还在向监管机构游说,希望推出代表上市公司股份的代币,并在一种由加密技术驱动的「股票市场」中进行交易。
这股实验浪潮已经显现出问题。在过去两个月里,主要加密货币价格暴跌,令那些大量持有相关资产的企业陷入自由落体。其他一些新项目,也引发了经济学家和监管者的警告,他们指出其中不断累积的风险。
最核心的担忧之一在于借贷的上升。截至今年秋天,上市公司已通过大额借款来购买加密资产;与此同时,投资者在未来币价上的押注总额已超过 2000 亿美元。这类交易往往依赖杠杆,一旦方向正确,可能带来暴利;但一旦失误,损失也可能极为惨重。
行业最新推出的产品,还把加密资产与股市及金融体系的其他部分连接在一起,增加了「连锁反应」的可能性,一场加密危机或许会外溢至更广泛的经济领域。
「下注、投机和投资之间的界线,已经在很大程度上消失了,」曾在 2008 年金融危机后担任美国财政部金融稳定事务助理部长的蒂莫西·马萨德(Timothy Massad)表示,「这让我非常担忧。」
白宫新闻秘书卡罗琳·莱维特(Karoline Leavitt)则表示,特朗普正在通过推动创新与经济机会,把美国打造成「世界加密之都」。
加密行业高管认为,这些新业务展示了该技术重塑陈旧金融体系的潜力。他们将市场波动视为潜在利润的来源。
「风险更高,但潜在回报也更高,」21Shares 总裁邓肯·莫尔(Duncan Moir)表示。该公司发行多种金融产品,让投资加密资产变得更加便捷。「我们的工作,就是把这些投资机会带给更多人。」
这一切实验得以蓬勃发展,离不开一个对加密企业前所未有友好的监管环境。在多年与行业对簿公堂之后,美国证券交易委员会(SEC)今年 1 月成立了一个加密专项工作组,已与寻求新规则或新产品批准的公司举行了数十场会议。
SEC 发言人表示,该机构正在努力「确保投资者拥有充分的信息,从而作出知情决策」。
许多这类新型企业,都与特朗普家族不断扩张的加密公司版图存在某种关联,这也进一步模糊了商业与政府之间的界线。
今年夏天,特朗普旗下加密初创公司 World Liberty Financial 的管理层宣布,将加入上市公司 ALT5 Sigma 的董事会。该公司此前经营的是一家回收业务,如今则计划筹集 15 亿美元,用于购买数字货币。
「洪流」
加密圈为特朗普新政府带来的这轮高风险、强情绪的时代起了一个名字,他们称之为「DAT 之夏」(DAT Summer)。
所谓 DAT,即「数字资产金库公司」(Digital Asset Treasury),指的是以尽可能多地购买加密资产为核心目标的上市公司。根据加密咨询公司 Architect Partners 的统计,在这些新成立的公司中,略低于一半选择以比特币这一最知名的加密货币为主要配置对象;但也有数十家公司宣布,将囤积一些知名度较低的币种,例如狗狗币(Dogecoin)。
今年以来,每个月都有新的数字资产金库公司成立,其数量呈现出明显的增长趋势。
这些项目往往遵循一套相对简单的操作路径:一组高管先锁定一家知名度不高、但已在公开市场上市的公司——比如一家玩具制造商——而这家公司本身有意建立加密资产储备。随后,这个团队与该公司达成合作,从富裕投资者那里募集数百万美元资金,并将这些资金用于购买数字货币。
其核心目的,是通过让投资者购买「看起来像传统股票」的标的,间接暴露在加密资产的价格波动之中。这在潜在上是一门可盈利的生意。部分投资基金和资产管理机构一直不愿直接买入加密货币,原因之一在于:加密资产的托管流程复杂、成本高,而且频繁成为盗窃和黑客攻击的目标。
通过投资 DAT(数字资产金库公司),资金管理人可以将这些繁琐的操作外包出去。但事实证明,DAT 同样风险不小。许多此类公司成立仓促,或由缺乏上市公司运营经验的高管管理。根据 Architect Partners 的统计,这些公司整体已宣布计划通过借款超过 200 亿美元来购买加密资产。
「金融危机往往就是从杠杆开始的,」曾担任 美国证券交易委员会(SEC)加密顾问的科里·弗雷尔(Corey Frayer)表示,「而现在正在制造的是一大堆杠杆。」
事实上,一些公司已经陷入经营困境或管理危机,投资者因此蒙受损失。例如,Forward Industries 这家金库型公司曾大量囤积名为 Solana 的代币。今年 9 月,在从私募投资者处筹集到超过 16 亿美元资金后,其股价一度飙升至接近每股 40 美元。
投资者中包括来自迈阿密的艾伦·特(Allan Teh),他代表一家家族办公室投资,今年向 Forward 投入了 250 万美元。
「当时所有人都认为,这套策略一定能奏效,资产价格会一直上涨,」特说。
但随后市场回调,Forward 的股价本月一度跌至每股 7 美元。公司随后宣布,计划在未来两年内最多斥资 10 亿美元回购自家股票,但这一举措并未能阻止股价继续下跌。
「音乐停了。现在我开始犹豫,我是不是该退出?」已经亏损约 150 万美元的特说,「我最终要为这些东西承受多大的损失?」Forward 拒绝对此置评。
DAT 的激增已引起 SEC 的高度警觉。「显然,这里存在担忧,」SEC 主席 Paul Atkins 上个月在迈阿密的一场加密会议上接受采访时表示,「我们正在密切关注。」
不过,这个加密世界中新兴的角落背后,有着一位强有力的支持者——特朗普家族。
今年 8 月,World Liberty Financial 宣布,其创始人团队——包括总统之子埃里克·特朗普,将加入上市公司 ALT5 Sigma 的董事会。该公司计划大量囤积 WLFI,这一代币由 World Liberty 自行发行。(目前,埃里克·特朗普被列为战略顾问和观察员。)
这一安排看起来有望为特朗普家族迅速带来收益。根据 World Liberty 官网公布的一份收入分成协议,每当 WLFI 代币发生交易,特朗普家族旗下的一家商业实体都可以获得其中的一部分利润。
但此后,ALT5 Sigma 的经营状况开始恶化。公司在 8 月披露,其一家子公司的高管曾在卢旺达被裁定涉及洗钱犯罪,董事会正在审查其他「此前未披露的问题」。不久后,ALT5 Sigma 宣布暂停首席执行官职务,并与另外两名高层管理人员切割关系。
自 8 月以来,该公司股价已下跌 85%。ALT5 Sigma 的一位发言人表示,公司依然「对未来充满期待」。
闪崩
近期加密市场的大部分动荡,都可以追溯到 10 月的某一个夜晚。
在特朗普公开支持的推动下,加密市场在今年大部分时间里持续上涨。但 10 月 10 日,比特币和以太坊价格突然暴跌,数十种其他代币也随之下挫。
这是一场典型的「闪崩」,价格在极短时间内急剧坍塌。
直接诱因是特朗普宣布将对中国加征新的关税,这一消息震动了全球经济。但加密资产价格之所以受到尤为沉重的打击,关键原因在于市场中高企的借贷规模。
在加密交易平台上,交易者可以将手中的资产作为抵押,借出现金,或再度加杠杆,对数字货币进行更大规模的押注。根据加密数据机构 Galaxy Research 的统计,仅在第三季度,全球范围内基于加密资产的借贷规模就增加了 200 亿美元,总量攀升至创纪录的 740 亿美元。
最激进、风险最高的加密交易,通常发生在海外市场。但今年 7 月,美国最大加密交易所 Coinbase 宣布,将推出一项投资工具,允许交易者借入相当于其持仓 10 倍 的资金,用于押注比特币和以太坊的未来价格。
Coinbase 推出这一产品的背景是:联邦监管机构撤回了此前限制此类高杠杆借贷的相关指导意见,使这类操作在美国重新成为可能。
10 月的这次下跌,并未引发类似 2022 年那样摧毁行业的系统性灾难——当时多家大型加密公司接连破产。但它提供了一个清晰的预演:一场可能吞噬整个加密世界的危机,会以何种方式展开。
从机制上看,借贷会在市场下行时放大损失。因为当价格下跌,交易所会被迫出售客户的抵押资产——这一过程被称为「清算」(liquidation),而清算往往会进一步压低价格。
根据行业数据追踪机构 CoinGlass 的统计,10 月 10 日当天,全球至少有 190 亿美元 的加杠杆加密押注被强制清算,影响了 160 万 名交易者。清算主要集中在海外交易所,包括 Binance、OKX 和 Bybit。
这次暴跌引发了交易量激增,一些交易者在试图在主要交易所转移资金时遭遇技术问题。Coinbase 表示,已注意到部分客户在交易时「可能遇到延迟或性能下降」的情况。
来自田纳西州的软件工程师、加密投资者德里克·巴特伦(Derek Bartron)说,他的 Coinbase 账户一度被冻结。「如果我想平掉仓位,根本做不到,」他说,「感觉就像 Coinbase 几乎把大家『锁』在账户里,失去了自救资金的能力,只能被迫坐过山车。」
巴特伦表示,在随后的几天里,他总共损失了约 5 万美元 的加密资产,部分原因正是他无法在理想时点卖出持仓。
Coinbase 的一位发言人回应称,公司提供了自动化的风险管理工具,「这些工具运行正常,事件期间交易所始终保持运转。」
Binance 的一位发言人则承认,由于交易流量显著激增,平台「确实遇到了一些技术问题」,并表示已采取措施对用户进行补偿。
实验
今年夏天的一个夜晚,加密创业者克里斯·尹(Chris Yin)和泰迪·蓬普里尼亚(Teddy Pornprinya)来到华盛顿的 肯尼迪表演艺术中心,参加一场黑领结规格的正式招待会。
这是一场高规格的社交场合。尹穿着前一晚刚买的燕尾服,自我介绍给副总统 JD Vance,他曾是一名硅谷投资人;他和蓬普里尼亚还与财政部长 Scott Bessent 交谈过,后者曾是对冲基金经理;两人还与 特朗普 合影,特朗普对着镜头竖起了大拇指。
这两位创业者正在为今年行业提出的另一项大胆计划铺路:将加密技术的底层架构,扩展到其他金融领域。
数月来,他们的初创公司 Plume 一直在向美国监管机构申请许可,希望推出一个在线平台,让用户能够购买「现实世界资产」的数字化代币——这些资产可以是一家公司、一片农场,甚至是一口油井。
在海外市场,Plume 的客户可以购买这类产品的「股份」,并像交易其他代币一样进行买卖。但这种被称为「代币化」(tokenization)的服务,在美国处于法律灰色地带。原因在于,美国沿用数十年的证券法,对任何形式的「股份」销售都施加了极为严格的监管要求。
这些规则的核心目的,是通过强制信息披露来保护投资者,要求股票发行方公开详尽的经营、财务和风险信息。正因如此,将现实世界资产「代币化」并对外交易,在美国面临着远比海外市场更高的合规门槛。
今年,代币化已成为加密行业最炙手可热的概念之一。行业高管认为,「代币化股票」可以让股票交易更快、更高效,形成一个 7×24 小时 的全球市场,使股份在世界各地持续流转。美国大型交易所 Kraken 已经在海外为客户提供基于加密技术的股票交易市场。
在加密世界里,交易会被记录在公开账本上,这使其相较传统金融更加透明——行业高管如此表示。「它是可追踪、可审计的,」Kraken 首席执行官 Arjun Sethi 说,「这几乎是风险的反面。」
Kraken 与 Coinbase 的代表都已与 美国证券交易委员会(SEC)会面,讨论代币化资产的监管规则;与此同时,Plume 正在寻求一条可行的法律路径,以便将业务扩展至美国本土。
然而,这场「抢先发布」的竞赛也让现任与前任监管者,以及传统金融领域的重量级高管感到担忧。9 月,美国联邦储备系统 的经济学家指出,代币化可能会把加密市场的金融冲击传导至更广泛的经济体系,并在压力时期「削弱政策制定者维护支付系统完整性的能力」。
尽管如此,SEC 主席 Paul Atkins 对代币化股票表达了积极态度,称其为一项重大的技术进步。今年 5 月,他在一次代币化行业圆桌会议上表示:「委员会在证券法框架下拥有相当大的裁量空间,可以为加密行业作出相应安排,而我打算把这件事推进下去。」
为争取有利位置,Plume 的两位创始人 Chris Yin 和 Teddy Pornprinya 多管齐下:他们在 5 月与 SEC 的加密专项工作组会面;为白宫的一份加密报告提供了图示内容;并在 帝国大厦 第 77 层为 Plume 设立了美国总部。
今年夏天,在华盛顿那场黑领结规格的招待会上,特朗普 的核心幕僚似乎对这两位创始人颇为认可。
「他们知道 Plume,」Pornprinya 说,「所有人都听说过我们。」
几周后,Plume 又宣布了一项潜在的关键连接:与特朗普家族的加密公司 World Liberty 建立商业合作关系。
