美联储的「加息还是降息」尚无定论,以太坊质押,这个「链上金融基准利率」,却先讨论起了「降息」。
近期在社区掀起广泛讨论的 EIP-8363,就提出了一套颇反常识的新发行机制:随着 ETH 质押比例不断提高,逐步提高验证者奖励中的销毁比例,当全网质押比例接近 50% 时,销毁将完全抵消发行奖励。
换句话说,等全网 ETH 质押比例到了 50%,质押的年化收益将降至接近于 0!
当然,这并不代表届时 Staking 的总收益严格归零,因为验证者仍可能获得执行层手续费、MEV 等其他收入,但对于当前占据质押收益绝大部分的发行奖励来说,这无疑接近一次「釜底抽薪」。
一石激起千层浪。
要知道,截止发文时,全网已有超 4000 万枚 ETH 参与 Staking,接近总供应量约 35%,协议层 APR 也已经降至约 2.6%,于是一个过去看起来有些遥远的问题,突然摆到了以太坊面前:
当愿意参与 Staking 的 ETH 已经越来越多,以太坊还有没有必要继续通过新增发行,鼓励更多 ETH 进入质押?
一、以太坊开始担心「质押太多」?
要看清这一点,首先需要回顾以太坊 Staking 所经历的不同阶段。
众所周知,PoS 机制刚刚启动时,最重要的目标只有一个,就是让足够多的 ETH 愿意进入 Beacon Chain,为整个网络建立足够高的经济安全性。
为此,协议通过新增发行奖励验证者,同时设计了一套动态收益曲线:早期参与质押,单个验证者能够获得较高的收益,未来随着越来越多 ETH 进入 Staking,收益率则会逐渐下降。
这也是为什么以太坊早期的质押 APR 一度远高于今天,而如今已经下降到约 2.6%。理论上看,这套机制本身就带有「自动刹车」。
毕竟收益越来越低,总会有人觉得不再划算,最终让整个 Staking 市场在某个水平找到平衡,但 EIP-8363 的核心出发点,正是认为这脚刹车可能还不够重。
按照当前发行曲线,即便越来越多 ETH 进入 Staking,验证者的共识层收益率仍然存在约 1.5% 的隐含下限,于是,理论上就可能出现一种情况,那就是即便只剩下 1% 多的收益,依然有大量资金愿意进入。
而当越来越大比例的 ETH 被交给交易平台、托管机构、LST 协议和专业运营商之后,额外增加的质押对经济安全的边际贡献会越来越小,但质押集中、治理捕获以及大量 ETH 被少数运营主体控制的风险却可能随之提高。
与此同时,质押奖励本质上来自 ETH 新增发行。质押比例越高,协议为网络安全支付的发行成本也会增加;没有参与质押的 ETH 持有者,则需要承担相应的稀释。
所以 EIP-8363 想解决的问题,其实就是当网络已经买到了足够多的安全性,还有没有必要继续花更多 ETH,购买边际价值越来越低的额外安全性?
当然,它给出的方案目前还不是已经确定要执行的以太坊货币政策,且在社区中的争议并不小,其中一个非常现实的反对意见是,如果把收益压得太低,最先觉得「不划算」而退出的,可能恰恰是需要承担硬件、电力和运维成本的 Solo Staker。
而大型机构由于规模经济、MEV 收入或者产品需求,反而更有能力继续留下,那最后很可能变成「质押率下降了,但剩下的人更加集中」,显然又与提案希望改善去中心化和抗捕获能力的初衷产生冲突。
围绕这一点,社区目前仍在持续讨论,EIP-8363 最终会不会落地、以什么形式落地,目前都还没有定论。
但它至少释放出了一个非常明确的信号,那就是以太坊已经开始重新思考一个过去很少需要考虑的问题——Staking 的收益是不是给得太多了?
二、一边准备「降息」,Staking 却刚刚进入复利时代
有意思的是,就在以太坊讨论降低长期 Staking 收益的同时,质押本身的资金效率,却刚刚迎来了一次重要升级。
这就是 Pectra 带来的 EIP-7251(延伸阅读《当 800 万枚 ETH 开始「搬家」:后 Pectra 时代,Staking 迎来结构性巨变?》)。
简单理解,以太坊的原生质押之前并不能自动复利,只能本金(32 个 ETH)赚钱,但利息并不会自动累积为本金以继续赚钱,而 EIP-7251 让原生质押第一次真正形成了「本金产生 ETH → 奖励进入本金 → 更多 ETH 再产生新的 ETH」的复利循环。
其实从一年两年的尺度来看,2% 多的收益率做不做复利,数字上的差距没有多么惊人。
但它真正发挥作用的地方,是时间。
假设一个用户本来就计划持有 ETH 三年、五年甚至更久,那从第一天开始参与 Staking,产生的 ETH 又不断重新加入本金,周期越长,两者之间的差距才越容易被放大。
对使用 LST 的普通用户来说,「复利」虽然不是一个新概念,此前不少 LSD/LST 产品都已让用户间接享受到质押收益累积,但 Pectra 升级是让自动复利第一次成为协议本身支持的能力,而不是必须依靠外部产品实现,这无疑会进一步提升整个 Staking 基础设施的资金效率。
所以把 EIP-8363 和 Pectra 放在一起看,会形成一个乍看很矛盾、其实很合理的组合:以太坊正在努力让「怎么质押」变得更高效,却不代表它还希望用越来越多的 ETH 发行,持续提高「为什么要质押」的经济激励。
前者解决的是资金效率,后者解决的是协议究竟应该为安全支付多少成本。
也正因为如此,未来的以太坊 Staking 很可能出现一个越来越明显的趋势,那就是机制越来越成熟,复利越来越方便,但单纯依靠协议发行得到的收益率反而越来越低。
这种协议层变化,也正在逐步传导到普通用户的产品体验,譬如 imToken 已计划进一步支持 ETH 原生质押的「自动复利」,让 Pectra 带来的新能力不只停留在验证者和大型质押机构层面,也逐渐进入普通长期持有者能够直接使用的钱包入口。
三、现在反而是 Staking 的黄金窗口么?
这就回到了普通 ETH 持有者真正关心的问题。
如果未来 Staking APR 可能继续下降,是不是意味着应该「趁现在收益还高,赶紧进去」?
这里需要先排除一个很容易产生的误解,现在参与质押,并不能把今天约 2.6-3%% 的收益锁定下来。
因为以太坊的 Staking 并不是一张买入之后就固定票息的长期债券,即便 EIP-8363 最终落地,或者未来以太坊通过其他方式修改发行曲线,验证者的收益一样会一起发生变化。
所以所谓的「窗口」,并不是赶在以太坊「降息」之前,抢到一张 2.6% 的长期存单。
真正有价值的,其实是时间成本。
假设一个用户手里有一笔 ETH,原本就计划持有五年。第一年没有参与 Staking,第二年才决定开始,并不会让第二年的收益率更高,也无法把第一年错过的 ETH 奖励补回来,更重要的是,第一年本来能够赚到的奖励,也失去了随后四年继续复利的机会。
如果未来整个以太坊 Staking 的长期方向确实是质押率逐步提高、收益率逐步下降,那么这个问题就会更加明显,越往后开始,能够享受到的可能不仅是更短的复利时间,还有更低的基础收益。
这才是「现在可能是一个窗口」真正站得住脚的地方,换言之,它是一个时间窗口。
尤其对于本来就准备长期持有 ETH、短期没有明显流动性需求的用户来说,Staking 的决策方式可能也需要发生一些变化。
且笔者个人认为,EIP-8363 就是一次投石问路,后续无论社区如何定议,以太坊代币经济学的大趋势,注定会从粗放式激励,走向更加精细、更加克制的发行设计。
当然,这并不意味着所有 ETH 都应该全部拿去 Staking,因为任何收益都对应着成本与风险:
- 自己运行原生验证者,可以最大程度保留控制权和协议原生收益,但需要至少 32 ETH,也需要承担节点运行、离线惩罚、Slashing 和日常维护等成本;
- Staking-as-a-Service 可以把技术工作交给专业运营商,却增加了对服务商的信任;
- 流动性质押的资金门槛更低、流动性也更好,例如用户可以直接通过 imToken 等自托管钱包接入 Lido 等服务,在自己管理钱包的同时参与 ETH 质押,不过也增加了智能合约、治理、LST 价格偏离等额外风险;
- 中心化交易平台则更加简单,却意味着更高的托管和中心化假设;
所以对于短期可能卖出 ETH、需要频繁调动资金,或者并不愿意承担这些额外风险的用户来说,为了几个百分点的收益改变自己的资产结构,并不一定值得。
但如果前提变成「这笔 ETH 本来就是准备长期拿住的」,那么问题的答案,可能就开始变得不一样。
写在最后
回头看以太坊 Staking 过去几年的变化,其实很有意思。
Beacon Chain 和 The Merge 完成了从 PoW 到 PoS 的底层转型,Shapella 解决了「ETH 质押进去以后能不能出来」的问题,也为流动性质押市场进一步发展扫清了关键障碍;到了 Pectra,原生验证者又开始具备自动复利和更高资金效率。
而今天的 EIP-8363,讨论的问题已经进一步变成当参与质押的人已经足够多,以太坊究竟还应该为 Staking 支付多少新增 ETH?
从「想办法让更多人质押」,到「开始担心是不是质押得太多」,本身就已经说明 Ethereum Staking 所处的阶段发生了变化。
沧海桑田,日拱一卒,这也是一个从早期扩张走向成熟的市场必然要回答的问题。
未来的 Staking,可能会越来越方便、越来越成熟、越来越像一套标准化的 ETH 底层收益基础设施,却未必会越来越赚钱,而对于真正准备长期持有 ETH 的人来说,这或许也是 EIP-8363 留下的另一个启示:
当收益率本身开始变得越来越稀缺,复利真正珍贵的,反而是时间。
