原文标题:《“AI股神爆仓”和“韩股史诗级崩盘”--看似“偶然”实则“必然”,这是未来的预演》
原文作者:龙玥
原文来源:华尔街见闻
上周,“AI 股神”旗下对冲基金 Situational Awareness,因押注 AI 公司的高杠杆交易失败,被迫清仓 160 亿美元股票仓位;同期,韩国 KOSPI 指数在 48 小时内一度暴跌逾 20%,随后又从低点反弹 25%,当周收盘基本持平。
市场将这两起事件视为偶发的“噪音”,并迅速消化、翻篇。市场在短暂震荡后,最终归为平静。
然而,这种“向前看”的共识可能是一种危险的误读。“AI 股神”基金爆仓与韩股暴跌表面上均未引发市场系统性崩溃,但德银认为,两者均是低利率时代杠杆堆积的同一症状,不应被视为孤立事件。
据追风交易台消息,8 月 3 日德意志银行研究院 Luke Templeman 等分析师在报告中写道:
我们认为这种解读是错误的,至少是不完整的。两件事都是同一底层状况的症状:杠杆——存在于 ETF、保证金账户和对冲基金账簿中的杠杆——而这种杠杆是十余年低利率、稳定利率环境所催生的。
“收平”是最危险的幻觉
KOSPI 一周内走了一个完整的“V 形”,指数层面几乎归零。但德银报告指出,这个数字严重误导人。
一个指数在几天内来回波动 45 个百分点,在经济意义上,与它原地不动是两回事。
原因在于杠杆仓位的机制:下跌时,杠杆和保证金仓位通常被机械性、不可逆地强制平仓,不管后续如何反弹。指数层面的盈亏或许对冲掉了,但个人投资者——尤其是首次使用杠杆的散户——的财富损失无法被反弹“修复”。已经爆仓的散户回不来了。
有报道称超过 3%的韩国成年人在近两周内收到了追保通知。报告称,“如果属实,这一数字令人深感忧虑。”
这不是指数波动,这是真实的家庭财富损失。
杠杆 ETF:韩国今日,美欧明日?
韩国这次崩盘有一个具体的触发机制:今年 4 月,追踪三星电子和 SK 海力士的单股杠杆 ETF 正式上市。
这两只标的本已是市值逾万亿美元的超大型股,散户持有者又占据了相当大比例。杠杆 ETF 上线后,散户对这两只股票的杠杆敞口几乎在一夜之间被急剧放大。当底层股票下跌,杠杆产品对跌幅的放大效应随即触发连锁平仓。
分析师警告,这不是韩国特有故事。“同类产品在美国和欧洲同样在快速增长。”
如果类似事件发生在美国,传导路径将远比一个对冲基金清仓更具破坏力——它会穿透消费支出(被追加保证金的家庭削减开支)、信贷市场(券商和贷款机构重新评估抵押品)以及市场信心(散户参与度逆转)。
德银将韩国的事件与另一个案例类比:表面上是一起孤立事件的硅谷银行(SVB)倒闭,实际上迫使政策制定者近乎为整个美国银行体系的存款提供担保——干预规模远超最初问题本身的量级。
教训不是每件小事都会演变成系统性事件,而是那些最终演变的,事先几乎都不明显。
同一病根:十年低利率积累的杠杆
“AI 股神”基金的爆仓,和 KOSPI 的闪崩,看似毫不相关。德银认为,两者是同一病症的不同症状:超过十年的低利率和稳定利率环境,系统性地鼓励了 ETF、保证金账户和对冲基金账簿中杠杆的积累。
这就像一栋楼的地基在多年缓慢沉降——表面看不出来,直到某个触发点让裂缝显现。
分析师还观察到,市场和政策制定者的注意力长期集中在主权债务风险上,而家庭杠杆的风险被系统性低估——家庭杠杆增速虽趋于平台期,但绝对水平依然高企。
当我们展示下面这张图时,客户的目光会落在主权债务的上升上,而不是家庭杠杆的平台期。
这种“焦点偏移”,正是当前家庭杠杆风险被系统性低估的原因。
“小波动”事件频繁发生,不是巧合
德银的数据显示,2022 年以来 VIX 的尖峰频率,明显高于过去十年的均值。
分析师将这一现象与全球央行货币政策利率正常化直接挂钩:低利率时代,市场波动被压制,杠杆因此堆积;当利率回归正常,压制波动的力量消失,积累的杠杆开始寻找出口。
自 2022 年利率正常化以来,VIX 的“小波动”事件频率明显高于过去十年。与此同时,传统避险资产——黄金、美元、瑞郎、日元、美债、德债——自 2020 年以来,在多次冲击中均未能有效对冲风险,包括新冠疫情、2022 年加息、2025 年关税冲击和 2026 年伊朗战争。
分析师写道:“如果避险资产在最需要的时候持续失效,投资者隐性依赖的那层缓冲就比以前薄得多。这提高了未来'小波动'事件演变为更大问题的概率。”
德银还提出了一个值得关注的解释框架——美联储是否在“故意”引入波动?
报告援引分析师 Rob Armstrong 指出,美联储主席沃什撤回前瞻性指引,或许并非失误,而是一种刻意为之的政策选择——目的是重新向市场引入“不确定性溢价”,以遏制过度杠杆。
他撤回前瞻指引,是一种刻意将'不确定性溢价'重新引入市场的尝试——因为较低的波动性使市场积累了超出正常水平的杠杆。
前瞻指引压制了日常波动,而稳定的价格和平静的市场,鼓励了政府和市场参与者超出正常水平的借贷。沃什无法公开说出这一逻辑,否则会引发市场恐慌,因此以更模糊的"裁判"言辞表达——但在 Armstrong 看来,政策行动指向同一个方向。
分析师写道:如果政策制定者真的认为更多日常波动是健康的,投资者就应该预期更多类似“Situational Awareness 爆仓”和“KOSPI 暴跌”这样的事件,并停止把每一次都当作孤立的、被隔离的偶发事件来处理。
积压的风险还在哪里
德银在报告结尾列出了两个仍存在隐性积压风险的领域:
私募股权:大量在近零利率时代收购的科技、媒体、电信(TMT)标的至今仍留在 PE 机构账上,因退出市场关闭而持有期远超预期。“清算时刻可能还在前方。”
上市企业:许多上市公司仍背负着上一轮债务驱动并购热潮中收购的低效资产,资产周转率偏低——这是廉价融资鼓励“重营收轻利润”扩张的遗留痕迹。
分析师写道:“市场的本能是把 Situational Awareness 基金崩盘和 KOSPI 波动归入'噪音',因为两者目前都没有演变成系统性事件。这种本能可能是危险的,尤其是在政策制定者愿意容忍更多日常波动的情况下。”
