作者:Investing Beanstock
编译:深潮 TechFlow
深潮导读:AI 股票狂飙突进,但这位交易员反而在清仓科技股、转头抄底比特币——他用霍华德·马克斯的周期理论逐条对照当前市场,发现 AI 已符合几乎所有"泡沫顶部"特征。对投资者来说,这篇文章提供了一个冷静的周期定位框架,帮你判断现在该贪婪还是该恐惧。
股市正经历 AI 驱动的狂暴牛市,这应该不会让任何人感到意外。
如果没有持仓,简直感觉像个傻子——因为资本开支(CAPEX)只会继续上升,所有这些股票的远期估值只会变得更疯狂。
我不打算评论具体股票或指数,反正全世界的银行和财经媒体都在铺天盖地报道。我更感兴趣的是搞清楚——或至少尝试破译——我们处在市场的哪个阶段。不仅是加密货币,而是整个金融市场。
为此,我从最喜欢的一本书中汲取了大量灵感:霍华德·马克斯的《周期》。
大多数人把周期理解为一系列事件。大多数人也明白这些事件通常按常规顺序相互跟随:上涨之后是下跌,然后最终又是新一轮上涨。但要全面理解周期,这还不够。周期中的事件不应该仅仅被看作一个接着一个,更重要的是,每一个都在导致下一个发生。
直线=中点,市场的钟摆就是围绕中点振荡的波浪线。它们共同构成市场周期,由各种市场力量驱动,导致它不时偏离中点。
周期性现象的运动可以轻松识别为几个阶段:
a: 从过度压抑的下极端或"低点"向中点恢复
b: 继续越过中点向上极端或"高点"摆动
c: 到达高点
d: 从高点向下修正回到中点或均值
e: 继续向下运动越过中点朝向新低点
f: 到达低点
g: 从低点恢复回到中点
h: 周期重复
那么我们现在在哪里?
这是泡沫吗?我认为此时已经很明显,AI 确实是个泡沫。根据马克斯的说法,当"价格无关紧要"的情绪很强时,这就是泡沫的标志。
在泡沫中,投资者经常得出结论:你可以通过借钱(杠杆)买入狂热资产来赚钱。无论你的贷款利率或资金费率是多少,该资产肯定会以高于那个的速度升值。
"再高的价格都不算高"是泡沫的终极成分,这是市场已经走得太远的相当明显的信号。
实际上有冲突的学派,认为市场可以远高于其内在价值,并且仍然能因为狂热而继续回报数倍。
该怎么办?
由于我们不确定泡沫何时会破裂,在我看来,我们有两种明确的投资组合配置方法。
定投(我是说真正的定投,不择时,你只是以无聊、机械的方式一点点买入。你分的批次越多,最终的成本基础就越平滑,这才是这么做的全部意义。)
重仓现金,但仍允许自己通过战术性/卫星仓位参与市场,比如主动交易。
我个人更喜欢第二种方法。但那是因为我日复一日地积极监控市场,我依靠自己的市场经验和直觉来应对这一切。
定投也不是一个坏方法。但它确实需要个人真正拉长时间视野。不是 1 年或 3 年,而是至少 5 年才能真正看到一些成果。大多数人定投几周,或者试图定投同时择时,最终适得其反。如果你计划定投某个特定投资,确保你完全理解这个业务/行业,然后就以超级无聊、重复的方式坚持下去,继续过你的生活。
在我的 2025 年回顾和反思帖子中,我提到要将 25%的仓位配置到被动 ETF,包括 QQQ、SOXQ、XAR、URA 和 UFO。我认为其中很大一部分收益是由 QQQ 和 SOXQ 带来的,但我在 5 月份已经全部卖出,因为我认为市场已经远远超过了中点。
我还说过我对加密货币总体看跌,要到 2026 年初(结果是对的),我设法保留了大量现金,现在正耐心地将一部分部署到 BTC 中。目标积累区间是 5 万 -6 万美元,所以在写这篇文章时我已经开始配置了。
"加密货币已死,转向 AI"
老实说,我唯一的遗憾是没有在 Anthropic 和 xAI 的投机性私募市场敞口上配置更多。我认为前沿模型仍然提供最纯粹的 AI 敞口,相比公开市场的"卖铲子"类型,比如 GPU/半导体/存储叙事。既然那些已经是共识,我不认为此时追高能提供非对称上行空间。那已经过去很久了。像 MU 这样的股票在一年内几乎涨了 10 倍,而像 SNDK 这样的股票基本上像 memecoin 一样波动。上行空间可能还在,但下行风险看起来更糟。
但是 CAPEX!是的,这可能在未来转化为真实的价值增量,但它仍然是投机性的。过度投机,过量的钱都涌入同一件事,我以前见过这部电影。
错过 AI 牛市的一大块令人失望吗?当然,确实有点痛。但我仍有敞口,而且在翻倍。我真的不认为以今天的估值告诉别人 AI 股票真的值得买是负责任的,除非他们真的知道自己在做什么并且是为了长期(大多数人不是,他们是为了快钱而来)。
市场理智检查清单
现在,让我们回到马克斯如何判断我们是否接近/正在接近市场顶部:
经济在增长,经济报告是正面的
企业盈利在上升并超出预期
媒体只报道好消息
证券市场走强
投资者变得越来越自信和乐观
风险被认为是稀缺和温和的
投资者认为承担风险是通往利润的必经之路
贪婪驱动行为
投资机会的需求超过供应
资产价格超过内在价值
资本市场大开,筹集资金或展期债务很容易
违约很少
怀疑论低,信心高,意味着可以做有风险的交易
没人能想象事情会出错。没有有利的发展似乎不可能
每个人都假设事情会永远变好
投资者忽视损失的可能性,只担心错过机会
没人能想到卖出的理由,也没人被迫卖出
买家多于卖家
如果市场下跌,投资者会很高兴买入
价格达到新高
媒体庆祝这个激动人心的事件
投资者变得欣喜若狂和无忧无虑
股权持有者惊叹于自己的聪明:也许他们会买更多
那些一直观望的人感到后悔;因此,他们投降并买入
^ 这意味着:
未来回报很低(或为负)
风险很高
投资者应该忘记错过的机会,只担心亏钱
这是谨慎的时候!
那么,你认为当前股市正在表现出其中多少条?
在"市场顶部"检查清单的另一面,相反的情景也可能出现:
经济放缓:报告是负面的
企业盈利持平或下降,低于预期
媒体只报道坏消息
市场走弱
投资者变得担忧和沮丧
风险被认为无处不在
投资者认为承担风险只是亏钱的方式
恐惧主导投资者心理
证券需求低于供应
资产价格低于内在价值
资本市场紧闭,很难发行证券或再融资债务
违约飙升
怀疑论高,信心低,意味着只能做安全的交易,或根本不能做
没人认为改善是可能的。没有结果看起来太负面而不会发生
每个人都假设事情会永远变糟
投资者忽视错过机会的可能性,只担心亏钱
没人能想到买入的理由
卖家多于买家
"不要试图接住下落的刀"取代了"逢低买入"
价格达到新低
媒体关注这个令人沮丧的趋势
投资者变得沮丧和恐慌
股权持有者感到愚蠢和幻灭。他们意识到自己并不真正理解所做投资背后的原因
那些没有买入(或卖出)的人感到被证实,并因其聪明而受到赞扬
那些持有的人放弃并以压抑的价格卖出,进一步加剧了下行螺旋
^ 这意味着:
隐含的未来回报是天高的
风险很低
投资者应该忘记亏钱的风险,只担心错过机会
这是激进的时候!
基于上面的检查清单,我确实认为 BTC 正在表现出其中许多条(尤其是 Saylor/MSTR 的情况)。所以我确实觉得 BTC 与今天高飞的 AI 股票相比,展现出更有吸引力的投资前景。
但是,请注意,上述进展是简化的,它们甚至可能不会以相同的顺序出现,也不一定出现在每个市场周期中,但这些行为是真实的,它们确实是几十年来市场中押韵的元素。
AI 革命显然让科技股受益,特别是半导体在 1/3/5 年期间。
但投资永远不是通过看后视镜(不幸的是,大多数人这样做并从过去汲取参考),优势出现在人们忽视/驳回它的地方。我们需要看"从现在起 1 到 10 年会发生什么",而不是今天的环境是什么。
看上面的图表,说你是加密货币投资者而你本应该投资股票,看起来会很傻。
根据上述图表,如果你选择了股票,从统计学角度来说,未来表现不佳的可能性很大。
另外,现在在 2026 年读这段话可能听起来像个笑话,但基于过去对周期的经验教训以及对远期回报/估值基本面的理解,我确实认为未来几年 BTC 会跑赢股票。
史上最脱节的宏观环境
我们也处于有史以来最脱节、最不理性的市场环境之一。
在新任美联储主席沃什的领导下,利率目前维持在 3.5-3.75%,而他也公开表态鹰派立场。但利率没有压缩,股市反而继续上涨,就因为 AI 将治愈癌症,所有人都将永远赚到无限多的钱,对吧?
股市席勒周期调整市盈率(CAPE)已经首次突破 40,这是自互联网泡沫时代顶峰以来的首次。美国股市市值现在接近其 GDP 的 2 倍,估值比 2000 年泡沫时还要高。
在紧缩周期中估值倍数扩张,这是教科书式的脱节定义。
这种脱节主要由三引擎叙事/流动性机器驱动。
AI 资本支出超级周期:大型超大规模云服务商在 2026 年支出高达 7250 亿美元,接近 1 万亿美元,现在占整个标普 500 的 30%以上。
周期晚期财政刺激:降低企业和个人税/关税返还提振了名义盈利,即便美联储在收紧政策。
被动指数基金资金流:指数基金机械性地将每一美元 401(k)养老金投入最大市值公司,不管价格如何。婴儿潮一代现在被迫在历史高位买入这些超大规模云服务商股票,而且还在继续。
风险偏好具有选择性
当今资本正蜂拥涌入 AI/半导体领域,而其他所有东西包括比特币(上一个周期的宠儿)几乎没有增长或在流血。这不是一个普遍贪婪的市场,而是一个将所有资金都漏斗式投入单一叙事的市场(AI 及其相关垂直领域)。
2025 年,AI 相关股票占整个美国股市涨幅的约 80%。在这些历史新高背后,市场广度极窄,大多数股票甚至没有对上涨做出贡献(除非你与 AI 相关)。
裂缝正在形成
整个大厦假设 AI 资本支出能被真实需求满足,且能源驱动的通胀冲击会消退/不重要。核心 PCE 从 3%升至 3.3%,伊朗战争期间油价从 57 美元飙升至 113 美元后降至 76 美元,这正是降息被排除的原因。
裂缝也已经显现。
6 月最后一个完整周,韩国 KOSPI 两次停牌,三星和 SK 海力士单日下跌 12%,这是对卖家数量相比剩余买家数量的警告。
达里奥也表示他的泡沫指标接近 1929 年和 2000 年水平,巴菲特......仍持有创纪录的 3810 亿美元现金。价格已经变得依赖叙事、持仓和杠杆,真的没有多少安全边际了。
我的个人计划
考虑到上述所有因素,以下是我作为资本配置者对整个局面的思考方式。
请注意这高度定制于我自己的生活状况、投资目标和性格。请自己做研究,这些都不构成财务建议。
我目前将资金分成 3 个不同的桶,并根据特定桶进行管理。
交易资金(最高风险、最高波动、最高方差)
长期积累资金(我不打算卖出的买入持有类型)
非流动性资金(私募股权-SPV、异类投资)
在如何向哪个桶配置资本方面,高度依赖市场环境和流动性。
现在,我大部分现金保留给桶 2。由于市场优势减弱,我大幅减少了对桶 1 的配置。在加密领域,我目前只认为 BTC、HYPE 和 LIT 值得持有。看股市就是在玩击鼓传花。鉴于当前估值,长期配置股市也说不通。
对于桶 3,金额基本固定,大约占我净资产的 20%。鉴于其非流动性,需要数年才能实现全部回报,因此这个桶在可预见的未来基本不会改变。
截至撰写时,我大部分是现金(>80%),在 3 个桶之间的配置权重分别为 10%、70%、20%。
在桶 2 下,我到目前为止已经对现货 BTC 进行了 4 次买入,平均价格约 59000 美元。我也对某些 ETF 感兴趣,当我决定长期配置时会披露。
总而言之,没什么太花哨的。更像是钓鱼,等待那条大鱼。在大鱼来之前抓几条小鱼我也不介意,但重点是继续钓鱼、保持专注,不放弃。
永续 DEX 空投挖矿仍是优势
尽管我 6 月份的交易减少了,但我认为加密领域一个被极度低估的优势是永续 DEX 挖矿,特别是 Variational。
虽然主要由空投激励驱动,但它仍在永续 DEX 中排名前三,不包括市场明确领导者 Hyperliquid。
Variational 仍处于私人测试阶段,意味着你需要邀请才能使用。有什么特别的?这是一个基于 RFQ 的永续 DEX,理论上意味着他们可以上线各种交易对(甚至最冷门的),仍然拥有深度流动性,不像订单簿需要疯狂的引导。
我主要用它交易原油、黄金、白银、铜等大宗商品和其他一些交易对。专注于持仓量并长期持有能获得最高效的积分。
推荐可获得 15%积分加成,我的代码在注册时自动授予你 90 天 SILVER 等级。
我仍在挖且有大量积分配置的其他平台是:
所有提到的永续 DEX 的 TGE 目标都是 2026 年第三季度。
我认为围绕 STRC 的恐惧过度了。但这种金融工程确实改变了投资者围绕它的行为。在 Saylor 卖完 10 亿美元 BTC 之前不愿配置,现在成为主要的"底部信号"。
在 58000 美元的 BTC 价格,我认为估值合理。它现在甚至低于 200 日移动平均线。
这意味着 2026 年下半年对长期积累者来说可能是一个重要时期。我确实认为会有最后一次投降和大量强制抛售(包括 Saylor),很可能与股市开始走弱的时间重合。
虽然这不是纯粹的 BTC 看涨帖子,但我认为在当今存在的所有资产中,BTC 提供了最宽的安全边际之一,即使最终低点从这里下跌约 15-20%。
想想看,在长期滞胀环境中,稀缺资产表现最佳。过去是黄金,一种存在于货币体系之外、存在了数千年的资产。
我认为十年后,今天积累 BTC 将是很长一段时间内最有回报的时刻之一。
虽然股市未来确实会随时间上涨,但在当前时刻,我无法证明在如此高的估值买入是合理的,很乐意观望直到它回归地球。
你怎么看?你现在如何考虑资本配置?
