作者: Chloe, ChainCatcher
多年来,代币化被定位为加密货币通往华尔街的桥梁。将国债上链、发行代币化基金、将股票数字化,背后的逻辑统统指向:只要资产上链,机构资金自然跟进。
但代币化本身从来都不是终局。DWF Ventures 认为,真正打开机构市场的关键,不是将资产数字化,而是将收益金融化。
2025 年以来,DeFi 的总锁仓价值(TVL)从约 1150 亿美元一度攀升至 2370 亿美元以上,背后主要驱动力不再是纯投机散户,而是真实层面的机构资金与 RWA。如今机构不再只是观望,而是开始将 DeFi 视为可部署资本的基础设施。
可以说,华尔街真正想看到的 DeFi,已从“把资产放上链”,转向“可编程化、可重组、可对冲利率风险”的固定收益基建。如今我们已经可以从 TVL 与 RWA 数据、机构协议实例、收益代币化理论以及隐私与合规的落实方式,去窥见这场转变已经发生。
TVL 与机构数据:机构在填满哪一层?
2025 年第三季度,DeFi 的 TVL 从年初约 1150 亿美元攀升至 2370 亿美元,同时链上活跃钱包数量在同期却下降 22%,DappRadar 数据清晰显示:推动这一波涨势的不是散户,而是“高金额、低频率”的机构资金。
在这个结构中,最关键的当属 RWA:截至 2026 年 3 月底,RWA 的总价值已达 275 亿美元,相较于 2025 年 3 月的 80 亿美元,一年内增长超 2.4 倍。这类资产主要通过 Aave Horizon、Maple Finance、Centrifuge 等协议,被机构当作稳定币贷款的抵押品,形成“链上 repo(附买回协议)”的再抵押飞轮。
以 Aave Horizon 为例,其 RWA 市场在 2025 年末已累积约 5.4 亿美元的资产规模,其中包含 Superstate 的 USCC、RLUSD 及 Aave 的 GHO 等稳定币,以及多档 US Treasury 资产(如 VBILL),年化收益率约落在 4—6% 之间。这类结构其实就是“机构版货币市场基金”:前端是代币化国债与票据,后端是稳定币流动池,中间由智能合约自动处理付息、再融资与清算。
从“持有”到“运作”:机构在玩链上 repo 还是固收
在传统固定收益市场,债券不只是持有收息的工具,它会被拿去 repo(附买回协议)、再抵押、拆分、嵌入结构化商品,形成资本效率的飞轮。2025 年的 DeFi,已经开始复制这套逻辑。
Maple Finance 在 2025 年的 TVL 从 2.97 亿美元一路飙升至 31 亿美元以上,部分时期更接近 33 亿美元,主要驱动力就是机构进入 RWA 贷款市场,把私贷、企业贷款代币化后,用于“场外”的稳定币借贷与再融资。
Centrifuge 则专注于将中小企业(SME)贷款、贸易融资及应收账款转化为链上资产。截至目前,其生态已管理超过 10 亿美元 TVL,并成功开拓多个多元化资产池,从私募信贷延伸至高流动性的美国国债。
同时,Centrifuge 也与顶级 DeFi 协议深度整合,譬如 Sky(原 MakerDAO),Sky 通过与 Centrifuge 合作,MakerDAO 能够将其储备金投资于实体企业贷款,为稳定币 DAI 提供实质的收益支撑;还有 Aave,双方联手打造了专属的 RWA 市场,让通过 KYC 的机构投资者能将 Centrifuge 的资产凭证作为抵押品,实现跨协议的流动性循环。
收益代币化与收益交易市场:利率风险可以被对冲吗?
如果把华尔街的固定收益市场画成架构图,会看到几个关键模块:本金与利息可以分离(例如零息债券、stripped coupon)、利率风险可以被独立交易与对冲,以及流动性与合规可以分离,但又能通过中间件连接。
2025 年 5 月,arXiv 一篇标题为《Split the Yield, Share the Risk: Pricing, Hedging and Fixed rates in DeFi》的论文,首次提出“yield tokenization”的正式框架:把收益资产拆成“本金代币 PT(Principal Token)”与“收益代币 YT(Yield Token)”,并用 SDE(随机微分方程)与无套利框架来定价与对冲利率风险。
这套设计,已经在部分协议中被实现。以 Pendle Finance 为例,Pendle 使用专门设计的 Yield AMM,其价格曲线会随时间调整(时间衰减因子),确保 PT 价格在到期时回归其赎回价值,而这些机制允许市场参与者根据风险偏好(例如:固定利率需求者买 PT,收益投机者买 YT)来分配流动性。
这对机构而言,意味着收益结构可以被“模块化”,直接套入传统资产配置模型(例如存续期间 duration、DV01、利率风险贡献);利率风险不再只能用链下期货或 IRS 对冲,而是可以在链上直接交易“收益代币”来调整,即时且透明地完成利率风险对冲,大幅提升了资金效率。
现实中两大困境:隐私与合规
不过即使 DeFi 的 TVL 突破百亿美元,机构资金的大规模流入,仍然卡在两个关键困境:隐私与合规。
第一困境:公链持仓透明,清算点被看光
在主流公链上,每一笔交易与地址的持仓都对外可见,这对机构而言风险极高。交易策略、杠杆水位、清算点可能被对手方完全掌握,甚至被专门针对性做空与清算。一旦出现流动性挤兑或价格波动,恶意者可以针对特定地址下单,放大损失,这正是机构资金不愿全面投入 DeFi 的原因之一。
在这里,零知识证明或许有望成为关键解决方案。也就是让机构向监管机构证明自身合法,但信息却不对外泄露。具体来说,监管机构可以验证机构符合法规要求,其他市场参与者却无法看到机构的完整持仓与清算点。这正是华尔街真正想要的隐私层,不是“完全匿名”,而是“在不泄露商业机密的前提下,满足合规要求”。
第二困境:KYC、制裁筛查、审计必须嵌入协议本身
机构的另一条红线是:合规不是事后补丁,而是原生内置。在传统金融里,KYC、制裁筛查、审计要求早已嵌入结算系统与交易流程中,但在许多 DeFi 协议里,这些检查仍然停留在“前端入口”或“中介机构”,而不是直接写进协议逻辑里。
机构期待的是:KYC 与制裁筛查不再是“用户上传身份证明,然后单纯靠信任”,而是某个模块或中间件,能在链上验证身份与制裁名单,且不需暴露完整数据;以及,审计与监管要求也可以直接被写成“可验证规则”,例如:某笔交易必须在某个合规条件下才能执行、某个地址的敞口不得超过某个上限。
IOSCO 在 2025 年 11 月的《Tokenization of Financial Assets》报告中,明确强调需要在 DLT(分布式账本技术)上建立“可验证的合规规则”与“透明但受控的审计路径”。一些机构 DeFi 平台则开始试验“合规模块”,让 KYC、AML、制裁筛查与监管报告,直接嵌入协议层,而不是依赖外部工具或事后补丁。
结语:华尔街想要的 DeFi 长什么样?
回到最初的问题,华尔街想要的 DeFi 长什么样?一是一套更先进的资产清算与服务体系,能无缝接入全球合规基础设施,构筑机构级护城河;二是在收益架构上,能精准复制传统固收市场的利率拆解与对冲逻辑,实现风险模块化;三是在合规安全上,通过零知识证明将“可验证合规”与“程序化风控”嵌入协议底层,达成隐私与监管的平衡。
取代传统金融从来不在华尔街的选项当中,而是能在多一个平行世界里,以可编程化的方式更灵活地重组资本、风险与回报。
