作者:Ed Elson
编译:深潮 TechFlow
深潮导读:上周软件行业蒸发了 1 万亿美元市值,单周下跌 14%,年初至今跌幅约 20%。Shopify、Atlassian、Salesforce、Adobe 等大牌全部暴跌。
原因?Anthropic 发布了 Claude Cowork 及其插件,OpenAI 也发布了类似工具。投资者恐慌抛售,认为「AI 杀死了软件」。
但 Ed Elson 认为这是非理性恐慌,我们之前见过这部电影:2022 年 ChatGPT 出现时 Google 跌 40%,TikTok 出现时 Meta 跌 70%,DeepSeek 出现时 Nvidia 跌 30%。
结果?这些公司从低点分别上涨了 630%、270%、55%。周四他买入了 Adobe、Salesforce、ServiceNow 和 Microsoft,理由是:切换成本高、AI 整合能力强、估值极低。
全文如下:
上周我们见证了所谓的大屠杀。1 万亿美元的市值被抹去。抛售活动达到历史高点。公司损失了 10%、20%、30% 的价值。如果你在看退休账户,你可能没有注意到:标普 500 指数仅略有下跌。那是因为屠杀发生在一个非常特定的地方——一个几十年来主导投资组合、许多人认为不可战胜的行业:软件。
所有最大的名字都进入自由落体:Shopify、Atlassian、Salesforce、Adobe,名单还在继续。软件行业在短短一周内损失了约 14% 的价值。年初至今,这个数字目前约为 20%。
为什么会发生这种情况?因为 AI。几周前,Anthropic 发布了一个新的 AI 工具 Claude Cowork。然后(上周)他们发布了针对特定领域的新插件:法律工作、销售、金融、营销等。OpenAI 很快发布了类似的工具。
投资者很快问自己一个重要问题:这不就是每个传统软件公司做的事吗?之后:AI 刚刚杀死软件了吗?最后,他们的结论:全部抛售。
似曾相识
我们以前看过这部电影。2022 年,一个名为 ChatGPT 的 AI 工具席卷互联网。投资者问自己一个重要问题:这不就是 Google 做的事吗?几个月内,华尔街决定搜索已死。Google 那年损失了高达 40% 的价值。
在那之前,一个名为 TikTok 的社交媒体应用到来。投资者问自己:这不就是 Meta 做的事吗?一旦 Meta 报告用户下降,2,300 亿美元的市值消失了,这是股市历史上最大的 24 小时抛售。Meta 继续损失高达 70% 的价值。
最近,一个名为 DeepSeek 的中国 AI 模型走红。投资者问自己:*这不就是 OpenAI 做的事吗?OpenAI 不是公开交易的,所以抛售不可见。然而,恐惧回荡到公开市场。Nvidia 在接下来的几个月里损失了 30% 的价值。
自这些市场破裂事件以来,Nvidia、Meta 和 Google 分别从低点上涨了 55%、270%、630%。DeepSeek 不是投资者认为的国内 AI 杀手。TikTok 之后,Meta 从中吸取教训并推出了自己的版本 Reels,现在拥有 20 亿活跃用户基础。ChatGPT 之后,Google 加倍投入 AI,最终推出了 Gemini,ChatGPT 增长最快的竞争对手。Google 现在被认为是无可争议的 AI 重量级冠军。
这里的模式很简单。变革性技术到来。投资者不加区别地决定「结束了」。他们对技术的判断并非错误,但他们高估了其影响。他们恐慌性抛售,假设游戏是零和的。估值暴跌。突然间,美国最伟大的公司打五折。与此同时,他们继续部署人才和资本军队来锐化焦点并中和竞争。收益增长得更大,估值重新飙升。几年后我们回顾图表,心想:我们当时在想什么?也就是说,我们所有抛售的人。
有恐慌,然后还有这个
我相信上周软件行业发生的事情没有什么不同。这不是修正,而是全面危机。给你画一幅画:相对强弱指数 (RSI) 是一个捕捉买卖压力的公式。RSI 分数 30 意味着股票超卖。上周,软件股票的平均 RSI 达到 18。我通常不喜欢技术分析,但在这种情况下,它很好地描述了我们所看到的:世界末日。
一方面,担忧是合理的。AI 会颠覆软件吗?是的。它会给利润率带来压力吗?当然。SaaS 公司必须重新思考他们的分发吗?毫无疑问。
另一方面,这不是市场上周告诉我们的。市场告诉我们软件结束了——无论你是谁或你卖什么。这个立场更加可疑。虽然我最初愿意听取意见,但我得出结论,它不是来自理性的地方,而是来自恐惧的地方。换句话说:它是非理性的。
现实检验
首先,没有什么能阻止软件公司整合 AI。ChatGPT 与 Google 的故事是完美的例子。仅仅因为 OpenAI 有一个更令人兴奋的产品并不意味着 Google 已死。Google 只是用 AI 功能增强了他们现有的产品(Google 搜索现在是美国主要的 AI 界面),然后构建了自己的 AI 聊天机器人。如果 SaaS 公司只是在忽视 AI,那么空头可能有道理,但他们没有。软件公司正在全面拥抱 AI。
其次,投资者低估了取消企业 SaaS 合同是多么巨大的痛苦。用更商业的术语来说:切换成本很高。平均软件销售流程可能需要超过半年的时间才能敲定,并且必须得到十个不同决策者的批准。这个过程很艰巨,因为合同很长。这还没有说到相关的财务成本。例如,典型的 Salesforce 合同不能免费取消——企业必须支付剩余合同价值的 100%。换句话说,作为企业切换你的软件提供商是一件非常大的事情。如果你要这样做,你最好有一个极其令人信服的理由说明为什么值得。此外,公司的所有其他高管都必须同意你。痛苦。真是。痛苦。
最后,在企业软件方面,安全问题是巨大的。签订软件协议基本上意味着将你所有的私人数据交给第三方,并祈祷他们不会丢失、使用或滥用它。换句话说,它需要信任。这是 80% IT 领导者的首要任务。更重要的是,信任不能在一天内编码出来。信任必须在多年甚至几十年内建立。它需要长期的关系和大量的成功记录。这些是传统公司拥有而 Anthropic 没有的东西。信任和安全是一个巨大的优势,不能被忽视。
是时候买入了
到周四下午,我已经看够了。我脑海中有两个声音。1) 沃伦·巴菲特,他告诉我在别人恐惧时贪婪。2) Mark Mahaney,他告诉我找到「DHQ」(错位的高质量公司)。我决定是时候买入了,并给自己两个选择。
选项 1:购买整个软件篮子。我看了 IGV,一个所有大型软件名称的 ETF,它已经被压垮了。里面可能有几个输家,但平均倍数已经下跌到我觉得我真的不会出错的程度。这是安全的选择。
选项 2:选股。即个人识别我认为是高质量公司的少数软件名称。这是更冒险的选择,因为我冒着犯错并选择输家的风险。尽管如此,我选择了选项 2,因为我感觉很大胆。
DHQ(错位的高质量公司)
周四早上,我买入了三只股票:Adobe、Salesforce 和 ServiceNow。之后,我又买了一只:Microsoft。注意:我不是财务顾问,这不是财务建议——我只是告诉你我做了什么。我的理由如下。
1. Adobe
Adobe 目前的市盈率为 16,不到其五年平均水平的一半。它也几乎是标普 500 平均市盈率的一半。它非常便宜。共识是 AI 会让它变得无关紧要,但这忽视了两个关键事实。
1) Adobe 已经在大力整合 AI。事实上,其 AI 功能已经产生超过 50 亿美元的年度经常性收入,这是 Anthropic ARR 的一半以上。
2) 它的护城河是巨大的。超过 98% 的财富 500 强使用 Adobe,像其他软件解决方案一样,该产品在整个创意工作流程中深度集成,以至于很难切换解决方案。它如此普遍,以至于大多数数字创意角色将 Adobe 熟练度列为工作要求。额外的顺风是短视频。Adobe Premiere Pro 是视频编辑的行业标准,大多数媒体公司(包括我们的)正在大幅扩大短视频预算,因为这种媒介继续爆炸。
2. Salesforce
Salesforce 是另一家被认为已死的 AI 赋能公司。
与此同时,其 AI 代理产品的 ARR 上季度翻了四倍,该公司继续被评为行业中最受信任的 CRM 第一名。它在过去一年下跌了 40% 以上,其市盈率现在低于标普平均水平,其现金流市盈率约为其 5 年平均水平的一半。
即使 Claude 有更有趣的产品,我不相信这会超过巨大的切换成本——当然也不会在 Salesforce 可能需要的时间内构建自己的可比产品。
3. ServiceNow
ServiceNow 今年遭受重创——2026 年下跌约 30%。
共识是增长即将结束。与此同时,其基本面讲述了相反的故事:订阅收入上季度增长 21%,总收入增长 20%。至于其 AI 能力,ServiceNow 绰绰有余。
事实上,该公司今年有望从其 AI 产品中产生 10 亿美元的收入。它还与 OpenAI 和 Anthropic 签署了多年合作伙伴关系——更多证据表明 AI 革命不是零和游戏。
我相信 OpenAI 和 Anthropic 今年将大幅增长,ServiceNow 也是如此。
4. Microsoft
如果你听了昨天的播客,你会注意到我没有提到 Microsoft。那是因为在录制时我还没有买入。
我最初的观点是我不需要 Microsoft,因为我的敞口已经很大了。(MSFT 占标普 500 的 5%。)然而,经过反思,我决定估值太便宜了,不能忽视。
当时,Microsoft 的市盈率仅为 25 倍,是 Mag 7 中最低的。由于我上面强调的原因,这相对荒谬,尤其荒谬的是另一个关键原因:Microsoft 拥有 OpenAI 近三分之一的股份。
即使 Microsoft 的午餐被吃掉(我怀疑),该公司也有合同权利获得补偿。很少有公司在 AI 中的定位比 Microsoft 更好。当前价格没有反映这一点。
有效市场假说
在大多数情况下,我相信有效市场假说——市场反映所有可用信息并且比任何个人都聪明的概念。我非常尊重市场的预测能力(尤其是在他们正确预测了 93% 的金球奖获奖者之后)。我不声称比他们聪明。
然而,我也相信每隔一段时间,会发生一些非凡的事情——政治事件、自然灾害、全球大流行,或者确实,变革性技术的到来。在这些情况下,我相信市场可能会失去理智。当那发生时,在短暂的时间内,有效市场假说就失效了。
我在此冒着犯错和亏钱的风险。但这就是作为投资者的意义。另外,如果你不时冒点风险,那么......有什么乐趣呢?
下周见,
Ed
