Tác giả: Ilya Strebulaev
Biên dịch: Deep Tide TechFlow
Lời dẫn từ Deep Tide: Giáo sư trường Kinh doanh Stanford sử dụng 230.000 giao dịch đầu tư để xây dựng lại bảng xếp hạng VC, tiết lộ 90% lợi nhuận ngành thuộc về 5% quỹ đầu tư mạo hiểm. Đối với nhà sáng lập, việc chọn nhầm nhà đầu tư có thể đồng nghĩa với chênh lệch lợi nhuận một bậc độ lớn, bài viết đưa ra cơ sở lựa chọn có thể áp dụng.
Đây là bài viết khách mời của Ilya Strebulaev. Ông giảng dạy các khóa học về đầu tư mạo hiểm và đầu tư tư nhân tại Trường Kinh doanh Stanford, và dẫn dắt Chương trình Đầu tư Mạo hiểm của Trường Kinh doanh Stanford. Ông công bố nghiên cứu VC, bảng xếp hạng nhà đầu tư và hướng dẫn gọi vốn cho nhà sáng lập trong bản tin của mình.
Mọi nhà sáng lập gọi vốn từ nhà đầu tư mạo hiểm đều đã nghe những cái tên quen thuộc: Sequoia, Andreessen Horowitz, Benchmark. Nhưng có một con số quan trọng hơn những cái tên đó nên ảnh hưởng đến chiến lược gọi vốn của bạn. Theo ước tính của tôi, khoảng 5% nhà đầu tư mạo hiểm tạo ra khoảng 90% lợi nhuận của toàn ngành. Nếu bạn đang lựa chọn nhận tiền từ ai, câu hỏi quan trọng nhất là: Nhà đầu tư của bạn có nằm trong số 5% đó không. Danh tiếng không đại diện chính xác cho điều này.
Hình: Top 5% VC tạo ra khoảng 90% lợi nhuận ngành, việc nhà đầu tư của bạn có thuộc nhóm 5% này hay không quan trọng hơn danh tiếng thương hiệu của họ
Cho đến nay, vẫn chưa có một phương pháp minh bạch, hoàn toàn dựa trên dữ liệu để trả lời câu hỏi này. Ngành công nghiệp dựa vào bảng xếp hạng Forbes Midas phần lớn là một hộp đen. Khi chúng tôi cố gắng đảo ngược phương pháp luận dựa trên phương pháp công khai của nó, ngay cả kết quả sao chép phù hợp nhất của chúng tôi, cũng có 49 người trong top 100 của nó không xuất hiện trên bảng xếp hạng thực tế. Trong số những nhà đầu tư cùng xuất hiện trong bảng xếp hạng của chúng tôi và Midas, mối tương quan chỉ khoảng 0,27.
Vì vậy, tôi cùng Blake Jackson đã xây dựng một giải pháp thay thế: Bảng xếp hạng Đầu tư Mạo hiểm Strebulaev-Jackson 2026, dựa trên hơn 230.000 khoản đầu tư được thực hiện bởi gần 13.000 nhà đầu tư mạo hiểm trong 30 năm qua tại hơn 5.000 công ty. Mỗi điểm số đều có thể truy ngược về một khoản đầu tư cụ thể vào một công ty cụ thể tại một ngày cụ thể. Chúng tôi không áp đặt bất kỳ đánh giá biên tập nào, không điều chỉnh thủ công và không dựa vào dữ liệu do công ty tự nộp.
Bài viết này bao gồm toàn bộ danh sách top 100, phương pháp luận đằng sau nó, và — vì chỉ có bảng xếp hạng không thể mang lại cho bạn một nhà đầu tư tốt — bạn nên làm gì sau khi có bảng xếp hạng.
Điểm số này thực sự đo lường điều gì
Sáu yếu tố thúc đẩy điểm số này. Đáng để đọc kỹ, vì chúng cùng nhau khen thưởng những hành vi mà nhà sáng lập mong muốn nhà đầu tư có.
Pha loãng. 10% cổ phần ở vòng đầu tiên, đến khi thoái vốn không còn là 10% nữa. Cả hai công ty đều có thể được bán với giá 10 tỷ USD, nhưng nếu một trong số đó đã thực hiện bốn vòng gọi vốn trong quá trình hoạt động, các nhà đầu tư ban đầu của họ đều bị pha loãng ở mỗi vòng. Chúng tôi theo dõi sự thay đổi tỷ lệ sở hữu của mỗi khoản đầu tư trong mỗi vòng sau đó.
Lợi nhuận ròng. Biến 10 triệu USD thành 20 tỷ USD, và biến 1 tỷ USD thành 20 tỷ USD tương tự, là hai thành tựu khác nhau. Trừ đi chi phí của mỗi khoản đầu tư, khen thưởng hiệu quả vốn, phạt hành vi rải tiền lớn để tạo ra một vài chiến thắng đình đám. Trong dữ liệu của chúng tôi, khoảng ba phần tư các khoản đầu tư có lợi nhuận ròng âm.
Gia tăng giá trị. Nhà đầu tư dẫn đầu và chiếm ghế hội đồng quản trị đóng góp nhiều hơn so với nhà đầu tư bị động chỉ viết séc, chúng tôi cho điểm thêm cho các vai trò này.
Phân bổ công lao giữa công ty và cá nhân. Các nhà đầu tư sẽ di chuyển giữa các công ty, vì vậy khi một đối tác chuyển từ một công ty đã hoàn thành giao dịch tốt nhất sang một công ty khác, cả hai công ty đều nên được nhận một phần công lao. Chúng tôi chia nhỏ nó, một phần tư cho công ty tại thời điểm đầu tư diễn ra và ba phần tư cho công ty mà đối tác đó hiện đang làm việc. Điều này phản ánh bằng chứng học thuật rằng phần lớn sự khác biệt về lợi nhuận bắt nguồn từ cá nhân chứ không phải tổ chức.
Kết quả 2026: Các công ty hàng đầu
Sequoia đứng đầu với 10158 điểm. Andreessen Horowitz đứng thứ hai với 8292 điểm. Accel, DST Global và Tiger Global lọt vào top năm. Trong top 20, có hai cái tên đáng để bất kỳ nhà sáng lập nào đang xây dựng danh sách mục tiêu xem xét lại. Parkway Venture Capital thành lập năm 2019 xếp hạng 19 nhờ Figure AI. Notable xếp hạng 20. Cả hai đều không phải là những cái tên quen thuộc với mọi người, và xếp hạng của họ đều cao hơn các công ty có độ nhận diện thương hiệu cao hơn nhiều.
Hình: Sequoia dẫn đầu với 10,158 điểm, có hai cái tên trong top 20 mà hầu hết các nhà sáng lập chưa từng tiếp cận
Hạng, Công ty, Trụ sở chính, Năm thành lập, Điểm xếp hạng và Giao dịch hàng đầu. Giao dịch hàng đầu là khoản đầu tư đơn lẻ mà công ty đó ghi được điểm cao nhất theo phương pháp luận của chúng tôi, không nhất thiết là danh mục nắm giữ nổi tiếng nhất hoặc định giá cao nhất của họ.
Hình: Toàn bộ 100 tổ chức cùng trụ sở chính, năm thành lập, điểm số và giao dịch hàng đầu, 62 ở California, 19 ở New York, 6 ở Massachusetts và 6 ở Texas
Điểm số được làm tròn thành số nguyên. Về phân bổ địa lý: 62 trong số 100 công ty hàng đầu có trụ sở chính tại California, 19 tại New York, 6 tại Massachusetts và 6 tại Texas. Bất kể sự mở rộng đã xảy ra ở cấp độ hạt giống và thiên thần như thế nào, cốt lõi thể chế của VC Mỹ vẫn chưa rời khỏi căn cứ lịch sử của nó.
Có bốn mẫu hình trong bảng này đối với nhà sáng lập quan trọng hơn chính thứ tự xếp hạng.
Chênh lệch một bậc độ lớn giữa tốt và nổi tiếng
Đến vị trí thứ 10, điểm số đã giảm xuống khoảng 3000 điểm, ít hơn một phần ba của Sequoia. Đến vị trí thứ 100, điểm số là 245 điểm. Điểm số của công ty xếp hạng nhất gấp khoảng 41 lần vị trí thứ 100.
Hình: Đến vị trí thứ 10, điểm số đã ít hơn một phần ba của Sequoia; đến vị trí thứ 100, điểm số là 245, điểm của vị trí nhất gấp 41 lần vị trí một trăm
Quy luật lũy thừa của VC thường được mô tả ở cấp độ giao dịch đơn lẻ, nhưng nó cũng áp dụng mạnh mẽ cho chính các công ty. Đối với nhà sáng lập, điều này có nghĩa là khoảng cách giữa một nhà đầu tư thuộc top 10% và một nhà đầu tư chỉ nổi tiếng là một bậc độ lớn, đáng để nỗ lực thực sự để có được.
Đếm kỳ lân gần như không nói lên điều gì
Bảng xếp hạng này không phải là cuộc đua số lượng kỳ lân. SV Angel đầu tư vào khoảng 139 kỳ lân, nhưng xếp hạng 31. Insight Partners đầu tư vào khoảng 124, xếp hạng 28. Felicis sở hữu 58 kỳ lân, xếp hạng 74. Trong khi DST Global có 62 kỳ lân, xếp hạng 4. Thrive có 47, xếp hạng 8.
Hình: SV Angel đầu tư trúng 139 kỳ lân nhưng xếp hạng 31, Thrive đầu tư trúng 47 kỳ lân xếp hạng 8, phương pháp này khen thưởng giá trị thực tế thu được sau khi pha loãng, không phải số lượng logo
Tại sao các công ty có số lượng kỳ lân ít hơn nhiều lại xếp hạng cao hơn nhiều? Bởi vì phương pháp này khen thưởng giá trị thực tế thu được, chứ không phải số lượng giao dịch đỉnh cao. Một tổ chức viết một tấm séc nhỏ, bị pha loãng mạnh cho một công ty sau này trở thành kỳ lân, sẽ có điểm thấp: điều chỉnh pha loãng làm giảm tỷ lệ sở hữu, điều chỉnh lợi nhuận ròng trừ đi chi phí, và trong một bảng vốn sở hữu đông đúc, vị thế nhỏ ban đầu đến khi thoái vốn có thể không đáng giá bao nhiêu. Một tổ chức nắm giữ vị thế lớn, tập trung, cấp hội đồng quản trị trong một số ít người chiến thắng, sẽ nhận được nhiều điểm. Tính theo điểm trên mỗi kỳ lân, các tổ chức có số lượng cao nhất đạt khoảng 6 điểm, các tổ chức tập trung nhất đạt trên 80 điểm.
Đối với nhà sáng lập, khoảng cách này tiết lộ những nhà đầu tư nào cam kết và tham gia liên tục, những người chỉ viết nhiều tấm séc nhỏ, hy vọng một hoặc hai trong số đó sẽ thành công.
Nhà đầu tư tốt nhất của bạn có thể là người bạn chưa từng pitch
Bessemer lâu đời nhất trong top 100, nguồn gốc VC của họ có thể truy ngược về những năm 1970. Inflection Ventures trẻ nhất được thành lập vào năm 2022. 8 trong số 20 công ty hàng đầu được thành lập trước năm 2000. Điều này chứng minh thương hiệu VC thực sự bền vững đến mức nào. Tuy nhiên, có 21 công ty trong top 100 được thành lập vào năm 2015 hoặc muộn hơn. Một vài trong số đó đã nhanh chóng thăng hạng nhờ một lần đặt cược tăng giá nhanh gần đây.
Hình: Có 21 công ty trong top 100 được thành lập năm 2015 hoặc muộn hơn, hồ sơ thành tích sẽ cộng dồn lãi kép, mười năm là đủ để xây dựng. Nguồn: The VC Corner, 2026
Một nhóm các tổ chức đầu tư khoa học sự sống lọt vào bảng xếp hạng nhờ các liệu pháp chứ không phải phần mềm: OrbiMed (27), Atlas Venture (38), ARCH (49), Versant (61) và Sofinnova (75), tất cả đều lọt vào bảng xếp hạng nhờ những lần đặt cược tập trung, hiệu quả vốn cao. Các tổ chức bản địa Crypto như Paradigm (34), Pantera (76), Multicoin (84) và Polychain (94) lọt vào bảng xếp hạng nhờ một loại cơ hội khác. Phương pháp này không thiên vị bất kỳ lĩnh vực nào, chỉ đo lường giá trị được tạo ra, trừ đi chi phí và suy giảm, bất kể xảy ra ở đâu.
Nếu bạn khởi nghiệp trong một lĩnh vực cụ thể, nhà đầu tư phù hợp nhất với bạn có thể là một chuyên gia. Và anh ta sẽ không bao giờ xuất hiện ở vị trí đầu trong các bảng xếp hạng truyền thông chung chung.
AI đã đang viết lại phần đầu của bảng xếp hạng
Có 23 tổ chức trong top 100, với khoản đầu tư đơn lẻ ghi điểm cao nhất của họ là một công ty AI tiên phong hoặc cơ sở hạ tầng AI. Con số này chiếm gần một phần tư bảng xếp hạng. Chúng neo đậu một nhóm công ty mà hầu hết năm năm trước còn chưa tồn tại, hoặc quy mô rất nhỏ.
Hình: Gần một phần tư top 100 liệt kê công ty AI tiên phong hoặc cơ sở hạ tầng AI là giao dịch hàng đầu, hầu hết các công ty này năm năm trước còn chưa tồn tại hoặc quy mô nhỏ
Yếu tố suy giảm có nghĩa là sự định hình lại này xảy ra theo thời gian thực. Những tổ chức đặt cược tập trung sớm vào các công ty AI hàng đầu, như Thrive đầu tư vào OpenAI, Menlo đầu tư vào Anthropic, Lightspeed đầu tư vào Mistral, sẽ ngay lập tức nhận được phần thưởng, thay vì phải đợi vài năm sau mới thực hiện.
Những điều một bảng xếp hạng không thể nói với bạn
Một nhà sáng lập nào đó ở đâu đó, đang dán bảng này vào bảng tính, sắp xếp theo thứ hạng. Anh ta chuẩn bị gửi email cho các tổ chức từ hạng 1 đến hạng 100 theo thứ tự. Tôi hiểu sự thôi thúc đó. Lý do bảng xếp hạng hấp dẫn chính là vì nó có vẻ như nghĩ hộ bạn.
Nhưng nếu có một điều bạn không nên làm, đó là sử dụng bảng xếp hạng này theo cách đó. Cũng không nên sử dụng bất kỳ bảng xếp hạng nào do Ruben, tôi hoặc bất kỳ ai khác công bố theo cách đó. Xếp hạng là một cuộc thảo luận về cái gì là tốt, được nén thành một con số. Thứ tự là phần ít thú vị nhất trong đó. Điều quan trọng là lý lẽ đằng sau nó. Hãy xem lý lẽ này có phù hợp với những gì bạn thực sự muốn làm không. Và hãy xem nghiên cứu của riêng bạn phát hiện ra điều gì khi bạn áp dụng nó vào tình huống của mình. Hãy đọc phương pháp luận, phản đối những phần bạn muốn phản đối, và sau đó tự mình làm bài tập về nhà.
Xếp hạng có thể giúp bạn thu hẹp danh sách, nhưng lựa chọn cuối cùng nên được thúc đẩy bởi ba điều. Không có điểm số nào có thể nắm bắt hoàn toàn bất kỳ điều nào trong số đó.
Cân nhắc sự phù hợp, không chỉ là thứ hạng. Bảng xếp hạng này đo lường nhiều phong cách chơi bằng một thước đo duy nhất. Các tổ chức xuyên biên giới và theo phong cách quỹ phòng hộ, như Tiger Global (5), DST Global (4), Dragoneer (23), Altimeter (24), Coatue (29) và Greenoaks (44), thường lấy cổ phần thiểu số lớn. Họ hiếm khi hoặc không lấy ghế hội đồng quản trị. Sequoia và Benchmark áp dụng mô hình tham gia sâu, nặng về hội đồng quản trị. Sutter Hill (26) gần như ấp trứng công ty từ con số không. Tất cả các mô hình này đều ghi điểm cao vì chúng đều tạo ra giá trị. Nhưng từ vị trí của nhà sáng lập, cảm nhận hoàn toàn khác nhau. Nhà sáng lập muốn có đối tác tham gia sâu, và nhà sáng lập muốn có vốn cộng với quyền tự chủ, nên chọn các tổ chức khác nhau từ cùng top 100. Xếp hạng cao không thể cho bạn biết bạn đang đối mặt với loại nào.
Thẩm định đối tác, không phải thương hiệu. Một thực tế đáng kinh ngạc nhất trong dữ liệu của chúng tôi là, chính xác một nửa trong số các tổ chức top 100, không có đối tác nào lọt vào top 100 cá nhân. Sức mạnh thể chế và sức mạnh cá nhân không phải là một. Đây chính xác là lý do phương pháp luận của chúng tôi tách điểm số ra. Ngồi trong hội đồng quản trị của bạn không phải là thương hiệu, mà là một cá nhân. Hãy hỏi rõ ai cụ thể sẽ hợp tác với bạn, họ đang có những việc gì trên tay, đã ở công ty bao lâu. Sau đó, hãy kiểm tra lý lịch với các nhà sáng lập mà họ đã đầu tư. Bao gồm cả những nhà sáng lập có công ty thất bại. Cách ứng xử của nhà đầu tư trong các vòng gọi vốn khó khăn, là thông tin bạn cần nhất. Bất kỳ bảng xếp hạng nào, kể cả của chúng tôi, đều không thể cung cấp điều đó.
Hãy nhớ, điều này giống một cuộc hôn nhân hơn là một giao dịch. Nhà đầu tư sẽ là đối tác của bạn trong bảy, mười năm, đôi khi mười lăm năm. Điều này lâu hơn nhiều cuộc hôn nhân, và cũng khó thoát ra hơn nhiều. Bạn có thể bán nhà, thay đổi sản phẩm, thay đổi đội ngũ. Nhưng bạn khó có thể loại bỏ nhà đầu tư khỏi bảng vốn sở hữu hoặc hội đồng quản trị. Sự bất cân xứng này nên khiến bạn chậm lại. Đặc biệt là vào thời điểm một vòng gọi vốn cạnh tranh buộc bạn phải tăng tốc.
Yếu tố gia tăng giá trị tồn tại trong bảng xếp hạng của chúng tôi vì các nhà đầu tư tham gia sâu rõ ràng ảnh hưởng đến kết quả. Nhưng cùng một ghế hội đồng quản trị vừa có thể mở ra một cánh cửa, cũng có thể ngăn chặn việc bán, lật đổ chiến lược hoặc thay thế giám đốc điều hành. Vì vậy, đừng chỉ hỏi nhà đầu tư có giúp bạn chiến thắng không, mà còn hỏi vào ngày tồi tệ nhất của bạn, bạn có muốn người này có mặt không. Một nhà đầu tư xếp hạng thấp hơn một chút nhưng thực sự đồng hành với lợi ích của bạn, tốt hơn một nhà đầu tư xếp hạng cao hơn nhưng không như vậy.
Cách sử dụng bảng xếp hạng này
Sàng lọc theo thành tích. 5% đó tạo ra 90% lợi nhuận, đáng để bỏ công sức thực sự để tiếp cận. Bảng trên cho bạn biết họ ở đâu.
Lọc theo mức độ phù hợp. Giai đoạn, lĩnh vực, số tiền đầu tư và mô hình tham gia bạn muốn.
Đi sâu hơn, nhìn vào cá nhân. Công ty giúp bạn có được cuộc họp, nhưng sau đó nhiều năm bạn chỉ hợp tác với một người.
Kiểm tra lý lịch về rủi ro suy giảm. Nói chuyện với những nhà sáng lập có công ty đã vật lộn, đừng chỉ nhìn vào các trường hợp sao trên trang web của tổ chức.
Tiếp theo là gì
Chúng tôi sẽ mở rộng sáu yếu tố tương tự cho các nhà đầu tư cá nhân, thay vì tổ chức. Sự tương phản với nhận thức thông thường thậm chí còn rõ rệt hơn: hơn một nửa trong số 100 nhà đầu tư mạo hiểm cá nhân hàng đầu của chúng tôi hoàn toàn không xuất hiện trên bảng xếp hạng Forbes Midas 2026. Chúng tôi cũng sẽ mở rộng bảng xếp hạng ra quốc tế, công bố bảng xếp hạng ngành bắt đầu từ công nghệ sinh học và AI. Đưa vào dữ liệu đã được xác minh của các tổ chức và nhà đầu tư. Công bố chuỗi lịch sử khoảng 25 năm, để sự thăng trầm của các tổ chức hiện ra trực tiếp.
Hỏi: Tổ chức đầu tư mạo hiểm nào hoạt động tốt nhất?
Đáp: Sequoia Capital dẫn đầu Bảng xếp hạng Đầu tư Mạo hiểm Strebulaev-Jackson 2026 với 10,158 điểm. Nó dẫn trước Andreessen Horowitz với 8,292 điểm và Accel với 4,576 điểm. Điểm số này đo lường giá trị thực tế thu được sau khi điều chỉnh pha loãng, chi phí và suy giảm theo thời gian.
Hỏi: Các tổ chức đầu tư mạo hiểm hàng đầu tốt hơn tổ chức thông thường bao nhiêu?
Đáp: Điểm số của tổ chức xếp hạng nhất gấp khoảng 41 lần tổ chức xếp hạng 100. Đến vị trí thứ 10, điểm số đã giảm xuống dưới một phần ba của Sequoia. Điều này cho thấy quy luật lũy thừa của đầu tư mạo hiểm không chỉ áp dụng cho các giao dịch đơn lẻ mà còn cho chính các tổ chức.
Hỏi: Đầu tư trúng nhiều kỳ lân hơn có nghĩa là nhà đầu tư mạo hiểm hoạt động tốt hơn không?
Đáp: Không. SV Angel đầu tư trúng khoảng 139 kỳ lân, xếp hạng 31. Thrive đầu tư trúng 47 kỳ lân, xếp hạng 8. Bảng xếp hạng khen thưởng giá trị thực tế thu được sau khi pha loãng, không phải số lượng logo tỷ đô.
Hỏi: Lợi nhuận đầu tư mạo hiểm tập trung đến mức nào?
Đáp: Top 5% tổ chức đầu tư mạo hiểm tạo ra khoảng 90% lợi nhuận của ngành. Vì vậy, việc nhà đầu tư của bạn có thuộc 5% này hay không là yếu tố quyết định, không phải vấn đề biên.
Hỏi: Để trở thành một nhà đầu tư mạo hiểm hàng đầu, có cần một tổ chức có lịch sử hàng chục năm không?
Đáp: Không. Có 21 công ty trong top 100 được thành lập năm 2015 hoặc muộn hơn. Vì vậy, mười năm nắm giữ tập trung, thời điểm tốt, là đủ để sánh ngang với các tổ chức có lịch sử 50 năm.
Hỏi: Các tổ chức đầu tư mạo hiểm hàng đầu gọi những công ty AI nào là khoản đầu tư tốt nhất của họ?
Đáp: Có 23 tổ chức trong top 100 liệt kê một công ty AI tiên phong hoặc cơ sở hạ tầng AI là khoản đầu tư đơn lẻ ghi điểm cao nhất của họ. OpenAI được bốn tổ chức đề cử, xAI được ba tổ chức đề cử, Anthropic và Perplexity mỗi công ty được hai tổ chức đề cử.
Hỏi: Các tổ chức đầu tư mạo hiểm tốt nhất ở đâu?
Đáp: Trong top 100, 62 có trụ sở chính tại California, 19 tại New York, 6 tại Massachusetts và 6 tại Texas.
