Thợ đào Bitcoin từ từ đầu hàng, nhưng cổ phiếu của họ lại tăng vọt

Tác giả: Matt Crosby

Biên dịch: Bạch Thoại Khu Chức Chuỗi

Sức mạnh băm toàn mạng của Bitcoin đã giảm liên tục trong nhiều tháng, và độ khó đào cũng vừa ghi nhận một trong những mức giảm sâu nhất từ trước đến nay. Thông thường, câu chuyện này không phức tạp: Các thợ đào bắt đầu tắt máy vì không còn kinh tế. Nhưng lần này ngoại lệ ở chỗ, cổ phiếu của các công ty đào niêm yết đang trải qua một trong những đợt tăng trưởng mạnh mẽ nhất trong những năm gần đây, trong khi chính BTC lại bị tàn phá. Trong mỗi đợt thợ đào đầu hàng trước đây, áp lực lên thợ đào và áp lực giá thường diễn ra đồng thời; giờ đây, cả hai bắt đầu phân kỳ, và thị trường dường như chưa thực sự định giá được ý nghĩa của sự phân kỳ này đối với sức mạnh băm dài hạn.

Nếu bạn vội, có thể xem trước mấy điểm này:

• Sức mạnh băm toàn mạng đang phát ra một trong những tín hiệu thợ đào đầu hàng kéo dài nhất trong lịch sử Bitcoin.

• Độ khó đào giảm 19.9% so với đỉnh, đây là mức điều chỉnh giảm sâu thứ ba kể từ khi phần cứng đào chuyên dụng phổ biến.

• Mặc dù thợ đào đã bán ra hàng nghìn Bitcoin, cổ phiếu công ty đào trong một năm qua vẫn vượt trội hơn hẳn so với BTC.

• Doanh thu phần thưởng khối tính bằng BTC vừa lập mức thấp nhất trong ngày kể từ khi có ghi chép.

• Doanh thu phí trung bình 28 ngày qua thậm chí còn không đủ để chi trả cho trợ cấp của một khối.

Thợ đào đầu hàng thực sự đang diễn ra

Trong lịch sử Bitcoin, chỉ có một vài đợt điều chỉnh giảm sức mạnh băm kéo dài hơn đợt này. Độ khó đào (Miner Difficulty) cũng đang giảm đồng bộ, điều này chứng tỏ cơ chế giao thức đang hoạt động theo thiết kế: cứ mỗi 2,016 khối, tức khoảng hai tuần một lần, mạng lưới sẽ thiết lập lại độ khó mục tiêu một lần để đảm bảo khối trung bình vẫn được tạo ra gần mỗi mười phút. Số lượng máy tham gia tính toán băm giảm, độ khó mục tiêu tự nhiên sẽ giảm. Hiện tại, độ khó đào đã giảm 19.9% so với đỉnh; kể từ khi ASIC thay thế GPU trở thành máy đào chủ đạo, chỉ có hai lần điều chỉnh giảm sâu hơn lần này.

Hình 1: Độ khó đào giảm 19.9% so với đỉnh lịch sử.

Hai chu kỳ có thể so sánh duy nhất, thời gian kéo dài cũng gần bằng lần này. Trong đó, lần sâu hơn xảy ra sau khi Trung Quốc hoàn toàn loại bỏ việc đào Bitcoin, đó gần như là loại sự kiện dễ hiểu nhất: chính sách trực tiếp khiến máy đào tắt, sức mạnh băm sụp đổ tức thì, bất kỳ người ngoài cuộc nào cũng có thể suy luận bước tiếp theo - những cỗ máy này sẽ tìm kiếm nguồn điện rẻ hơn, và kết nối lại mạng lưới ở nơi khác.

Hình 2: Sức mạnh băm toàn mạng Bitcoin đã liên tục giảm trong 287 ngày.

Tại sao cổ phiếu công ty đào lại tăng

Trong một năm qua, BTC tích lũy giảm khoảng 46%. Nhưng một số công ty đào niêm yết (Listed Miners) lớn nhất trong cùng thời kỳ lại tăng mạnh, trong đó công ty mạnh nhất thậm chí tăng hơn 430%. Đây không phải là cách vận hành thông thường của nhóm tài sản này. Trong lịch sử, cổ phiếu công ty đào thường được coi là "Bitcoin có đòn bẩy", tức là khi thị trường giảm, chúng thường giảm mạnh hơn, và khi thị trường tăng, chúng lại thường tăng mạnh hơn. Do đó, sự phân kỳ lớn như lần này là rất hiếm.

Hình 3: Hiệu suất của công ty đào niêm yết so với BTC trong năm qua.

Thứ thực sự thúc đẩy tất cả điều này là câu chuyện AI. Trong nhiều năm, Bitcoin và quỹ ETF AI lớn nhất luôn biến động cùng chiều, ở một số giai đoạn tương quan thậm chí đạt 0.8 đến 0.9. Nhưng giờ đây mối quan hệ đó đã đảo ngược: AI tiếp tục tăng, trong khi Bitcoin lại yếu đi.

Trợ cấp khối đang trở nên mỏng hơn

Các thợ đào gần đây đã ghi nhận mức doanh thu phần thưởng khối (Block Rewards) tính bằng BTC trong ngày thấp nhất lịch sử. Một phần nguyên nhân đến từ việc sức mạnh băm giảm - trước khi điều chỉnh độ khó bắt kịp, tốc độ tạo khối sẽ chậm hơn mười phút; nhưng nguyên nhân chính hơn, thực ra chỉ là giao thức đang hoạt động theo quy tắc đã định. Trợ cấp khối giảm một nửa mỗi bốn năm, và sẽ tiếp tục giảm một nửa cho đến khi không còn đồng tiền mới nào có thể được phát hành.

Hình 4: Doanh thu phần thưởng khối của thợ đào tính bằng BTC đã giảm xuống mức thấp kỷ lục mới.

Kể từ lần giảm một nửa đầu tiên, mỗi chu kỳ đều có người đưa ra lập luận phản bác tương tự: giá đồng tiền sẽ bù đắp. Tức là, mặc dù số lượng đồng tiền được tạo ra từ mỗi khối ít hơn, nhưng chỉ cần mỗi đồng tiền có giá trị hơn, doanh thu tính bằng đô la vẫn có thể duy trì. Logic này cho đến nay vẫn đúng. Chỉ số Puell Multiple đo lường mức độ thịnh vượng của doanh thu thợ đào hiện ở khoảng 0.75, điều này có nghĩa là doanh thu hiện tại của thợ đào chỉ bằng khoảng ba phần tư mức trung bình của năm qua. Quy đổi ra, tương đương với doanh thu hàng ngày hiện tại khoảng 30 triệu USD, trong khi mức trung bình dài hạn gần 40 triệu USD.

Ai sẽ bù đắp khoảng trống này

Một câu trả lời khác luôn là phí giao dịch, và ngay từ đầu đã là như vậy. Đến một ngày nào đó, trợ cấp khối sẽ về không; lúc đó, ngân sách an ninh mạng phải được đảm nhận độc lập bởi phí giao dịch, nếu không, khi trợ cấp biến mất, ngân sách an ninh cũng sẽ teo đi theo.

Hình 5: Tỷ lệ doanh thu phí của thợ đào trong tổng doanh thu thợ đào.

Nhưng thực tế còn rất xa mức đó. Các thợ đào hiện thu về khoảng 30 triệu USD mỗi ngày, trong đó phí giao dịch chỉ đóng góp khoảng 200,000 USD. Nói cách khác, doanh thu phí trung bình 28 ngày qua, thậm chí không đủ để chi trả cho trợ cấp của một khối, trong khi mạng lưới Bitcoin mỗi ngày tạo ra khoảng 144 khối. Bất kể thị trường phí giao dịch trong tương lai cuối cùng sẽ phát triển thành hình dạng nào, ít nhất ở thời điểm hiện tại, ngân sách an ninh mạng mà nó chi trả, chỉ đủ để duy trì khoảng mười phút.

Điều này có nghĩa là gì

Bitcoin ngày nay tất nhiên còn rất xa mới nói đến rủi ro an ninh, và bài viết này cũng không trực tiếp đánh giá giá cả. Nhưng hình dạng của đợt đầu hàng này, rõ ràng đã khác với những đợt trước đây. Các thợ đào chỉ đơn giản là tìm thấy một công dụng phần cứng sinh lời hơn việc đào, và sự thay đổi này xảy ra đồng thời với việc giá đồng tiền giảm, trợ cấp khối thu hẹp, và doanh thu phí giao dịch hầu như không có khởi sắc.

Trong thị trường gấu, không ai muốn nghe một câu chuyện bi quan mới, và tôi cũng biết bài viết này đọc lên đại khái là như vậy. Nhưng nhìn từ góc độ khác, những vấn đề thực sự cần được giải quyết, thường chỉ được đối mặt nghiêm túc trong thị trường gấu. Về lâu dài, cơ chế khuyến khích thợ đào hoặc sẽ được thiết kế và sửa chữa một cách có ý thức, hoặc chỉ có thể tiếp tục dựa vào giá đồng tiền cao hơn để tạm thời che giấu vấn đề.