作者：肖小跑
这么多年来一边卷主业，一边摸鱼写公众号做播客。虽然一分钱都没赚到，但这个行为给我带来了一项便利：
每当你看到某个热点飞轮开始疯狂转动，GPU都不够烧的时候，只要在自己写过的文章、想过的问题、做过的播客里搜一搜——我赌一只拉布布，90%的概率会找到相关内容——太阳底下无新事，这些事情你其实早就想过，且已经有了一些思路脉络（当然，前提是坚持摸鱼摸够至少5-8年完整周期）。
比如最近又火一轮的稳定币。作为一个老登，完全可以说这个游戏我以前见过。但架不住它总是顶着新名词、新look冒出来。有一说一，现在确实跟以前不同，不能说它一点长进都没有；但只要换一个名词，整条价值链上的所有概念都会换一件新衣服，重新认识它的成本也不可避免会增加，又要消耗些token，才能发现其中80%-90%的内容，你其实都想过。
今天要说的就是孤山银行（Erebor Bank）。
昨天Will老师抛来一篇文章，兴冲冲地要录一期稳定币后续——原因是"Peter Thiel又在搞银行了——稳定币银行”。
讨好型人格跟着一起激动了5分钟，兴冲冲地答应下来。然后进入放空状态：没错又是“这个剧情我好像哪里见过”的老登感——这位被广泛认为影响美国现政府的“新深层政府”（deep state）、硅谷教父、上次和银行业打交道还是建议大家从硅谷银行（SVB）撤资，直接导致其挤兑倒闭的Peter Thiel，又来搞银行了？
这次他和Anduril（国防科技公司）的联创Palmer Luckey一起，要打造一座名为"Erebor"的全新加密银行。
先把附身的老登感甩掉，没有调查就没有发言权，找资料恶补先。
01 | 孤山寓言
有一说一，这名字选得很有意思。作为指环王粉，好感分先加上。
Erebor，《魔戒》中的"孤山"，史矛革（Smaug）沉睡的地方。史矛革是一条邪恶巨龙，靠偷矮人、精灵和人类的黄金珠宝为生，然后烧死所有人。它住在一个巨大的洞穴里，里面堆满了黄金珠宝，盖着睡觉。
嗯这个IP形象好像哪里不对，一种“屠龙少年，终成恶龙”的即视感；但先不管了，也许这个品牌形象很符合加密银行核心客户们的口味。反正硅谷起名字的套路，要么是希腊神话，要么是中土世界，要么就是拉丁文单词倒着念。Erebor至少还有点文学品味。
名字先放一边，真正值得思考的是：为什么硅谷要在稳定币（又）火热的时候开新银行？
02 | SVB的倒掉：48小时
几乎所有媒体报道都提到：“为了填补SVB倒掉后留下的巨大空白” + “助力稳定币大潮”。
既然提到了SVB，我就帮大家复习一下：
2023年3月，硅谷银行（SVB）创造了金融史上的一个纪录：48小时内从"福布斯年度最佳银行"变成“监管接管”的失败案例。当时我做了两期播客凑热闹（一期站在老登角度，一期站在老炮角度），将其定性为"茶壶里的风暴"——SVB作为美国（当时）第16大银行，规模远不及次贷危机时的雷曼兄弟，并没能震动全球金融市场，但对科技圈来说确实刻骨铭心。
事情的导火索也没有多劲爆：3月9日，SVB宣布出售210亿美元证券，损失18亿美元，同时需筹集22.5亿美元避免流动性危机。消息一出，次日便发生挤兑，储户试图提取420亿美元，股价暴跌超过60%。SVB的持有至到期证券按市价计算损失159亿美元，而其有形普通股本只有115亿美元。结果就是政府兜底所有储户，但股东和债券持有人血本无归，管理层全部被炒，股价从200多美元归零。这家成立40年、前两天还在发年终奖的银行，转眼间就倒闭了。
SVB的倒掉暴露了“传统银行业”与“创新经济”之间的根本性不匹配。SVB服务了超过一半的硅谷初创公司，但商业模式本质上还是19世纪的——左手吸存款，右手放贷款，赚利差。
问题是，科技公司刚从VC那里拿到一卡车一卡车的现金，根本没有贷款需求，SVB只能把这些资金投向长期债券，最终死于久期错配和利率风险。
当然，只要是银行，都有这种可能性。期限错配是商业银行的核心商业模式——挤兑的可能性永远存在。而SVB之倒掉，是一起需要天时地利人和才能一起搞砸的事件：（1）客户结构极要极特殊极单一；（2）资产负债管理要极失败；（3）还要极精准地踩在40年低利率时代周期性反转的时点上。
先说（1）：
SVB的客户群特殊到不行。如果前几年你参加过美国大小VC会议或创业活动，必能见到在门口支摊儿的SVB——客户群就是刚拿到融资的初创企业，都不用分层。
再看（2）：
2020-21年美联储量化宽松期间，科创公司融资进入高潮，SVB存款从2019年610亿美元激增至2021年1890亿美元，三年三倍。利率极低时，这些存款几乎是免费资金。
问题出在于存款结构：活期存款和交易账户就占1328亿美元，储蓄和定期存款仅67亿美元，活期占比高达76.72%。这是极其糟糕的负债结构——企业活期存款是最不稳定的，SVB的企业客户还都是科创公司，完全没有分散性，高度同质化。
负债端已够危险，资产端更加扭曲：别忘了这些客户只存钱，不贷款。初创公司没有固定资产，没有稳定现金流，银行也没法贷。于是大量买债，开始时是短期国债，后为了提高收益，转向长期国债和（没错）机构抵押贷款支持证券（各类ABS）。
就这样，一家银行的主要风险，从信用风险，挪到了利率风险。
再后来（3）：加息了。
正常情况下，加息对银行是利好——存款利率上升的同时，贷款利率也上升，利差基本不变甚至增加。但SVB资产端配的是大量长期债券（占资产56%，美国银行业平均水平只有28%），利率上升，债券市值是跌的。
于是双杀：资产端债券贬值，负债端高利率，廉价存款供应减少（这剧情是不是很眼熟，国内也有同款，叫做中小银行）。
最后淋上一勺热油：硅谷的科技公司都在同一个WhatsApp群里，当Peter Thiel的Founders Fund带头撤资时，踩踏就在眨眼之间——地球上没有比VC更从众的生物了，毕竟FOMO和FUD是这个圈子的文化基因。
03 | 那里摔倒那里爬起
倒掉没关系。风口总会再起，这次落在稳定币山头上。原班人马决定自己来解决问题。
我搜了半天，找到了Erebor银行向美国货币监理署（Office of the Comptroller of the Currency, OCC）提交的国民银行执照申请（"Erebor Bank, NA, Columbus, OH (2025)"）。
这份申请读起来像是有点带情绪的宣言——明确把自己定位为"监管最完善的稳定币交易服务商"，誓要“将稳定币完全纳入监管框架”。
可能因为有了SVB的前车之鉴，从能找到的信息来看，Erebor声称的风控策略保守到极致：账上多放现金，少放贷，贷款只放到存款一半（1:1存款准备金，贷存比控制在50%）；资本金三年内超监管水平；所有启动资金都来自股东的真金白银，不借，且三年内不分红。
目标客户非常明确：专注于虚拟货币、人工智能、国防和高端制造的科技公司，以及为这些公司工作或投资的高净值个人（aka 被传统银行认为“要么没稳定现金流，要么风险高到看不懂”的新质生产力）；以及“国际客户”（aka 想进入美国金融体系，苦于无门的海外公司；特别是那些依赖美元，或想用稳定币来降低跨境交易风险和成本的企业，aka 部分使用U和地下钱庄的客户），Erebor打算通过建立“代理行关系”，成为其接入美元体系的“超级接口”。
业务也清晰明了：提供存款和贷款，但抵押物不是房子车子，而是比特币和以太坊。
稳定币业务是重点：帮企业“合规地进行稳定币的铸造、赎回和交易结算”；并计划在自己的资产负债表上持有少量虚拟货币——但纯粹是运营需要（支付gas费），不投机炒作。
同时划了红线：不提供需要信托牌照的法定托管活动（aka 只转账结算，不保管资产）。
看起来是升级版的硅谷银行2.0。SVB的逻辑是：吸存款→放贷款→赚利差。Erebor的逻辑是：在法币世界与稳定币生态之间架一座桥，然后在上面吸存款→放贷款→赚利差。
04 | 这次不一样？
信息就这么多了。没法下任何结论，只能推演。
先看稳定币业务部分。
没找到文件说明吸储的是稳定币还是法币，但既然“帮企业合规地进行稳定币的铸造、赎回和交易结算”，那么假设吸储法币，一部分发行稳定币，一部分直接放贷款。相当于在Circle之上叠加了其他商业银行功能。也就是开始创造信用。
如果 Erebor 银行真能保持如此保守的贷存比和资本充足率，且对于稳定币部分业务能完全隔离——只做支付结算，不放贷、不托管；且只服务美元稳定币，且是受监管的USDC的话，看起来似乎还算靠谱。剩下的法币部分业务，吸取好SVB的前车之鉴便可。
我知道你想问：为什么稳定币存款不能放贷款？
因为”稳定币的一美元“和”银行存款一美元“是两件事。”银行里的1美元“和“稳定币里的1美元”，能发挥的作用完全不同。存款乘数了解一下：
如果一家公司在银行存入1000万美元，银行只需保留20%作为准备金，剩下的800万可以放贷出去。当第二家公司借到这800万并将其中600万存入同一家银行时，该银行现在就有了1600万存款。这个过程可以不断重复。
这就是银行体系的"炼金术"——通过存款乘数效应，1000万存款最终可能创造出更多流动性。
但稳定币没有这种"炼金术"。在稳定币世界里，一美元就是一美元，背后必须有等值美元支持，无法凭空放大，这正是稳定币的定义。不服气也没办法，GENIUS大聪明法案定死了。
这就是稳定币银行的代价：作为一家银行，最赚钱的活儿（信贷）干不了，拥抱”稳定“，就要牺牲银行体系的放贷能力。
说到这里，想起贝森特老师在X上的发言：估计稳定币可能吸收3.7万亿美元国债。
如果其中一半来自活期或储蓄账户，相当于美国银行存款总额的10%左右。按上面的逻辑，这就带来了一个巨大的取舍：
- 好处是：
为美国国债创造了新的巨大需求来源（增加了公共信贷）。 - 代价是：
牺牲银行体系的放贷能力为代价的（削弱了私人信贷）。
当大家把钱从银行取出来去买稳定币时，银行通过“存款乘数”创造信贷的能力就减弱了。这本质上是政府长期财政赤字所带来的必然结果（历史上不缺练习题：大家可以复习下1970年代货币市场基金对银行业的冲击）。
05 | 流动性：容易发生鬼故事的地方
这才推演到基本的存款，还没到流动性鬼故事呢。
如果稳定币成了Erebor资产负债表上的主角，虽说锚定美元等资产，但目前的稳定币没有联邦存款保险作背书，也没有美联储贴现窗的链下流动性支持。
如果稳定币忽然脱钩下跌，而Erebor相当比例的资产恰恰是它的储备或相关权益，那还是会遭遇一场“链上挤兑”；而且储户都不用排队，只需狂点鼠标提现。这种时候没有FDIC接管，没有央行救助，Erebor能顶住吗？
再看贷款部分，这次倒是没有去买国债，但是要做加密货币抵押的贷款。但这道题也不难算：
已知：
-
贷存比50% -
比特币质押率可能是60-70% -
比特币的日波动率经常超过10%，极端情况下可达20-30%
求：如何避免死亡螺旋？
好，现在把这两件事情合起来继续推演：如果资产负债表上右边是稳定币，左边是加密货币抵押贷款（负债端（稳定币）+ 资产端（加密贷款）），哇这个组合听起来就好刺激。
再做个压力测试：
-
某个宏观事件（懂王作妖）引发加密市场恐慌 -
比特币暴跌30%，Erebor的抵押贷款开始出现大量坏账 -
与此同时，市场开始质疑稳定币的稳定性，出现脱钩 -
Erebor持有的稳定币储备价值下跌，同时贷款损失扩大 -
储户开始疯狂挤兑 -
Erebor被迫在最糟糕的时间点抛售资产来满足提取需求
一句话总结：基本上是在SVB的久期错配基础上，又加了一层杠杆和一个链上挤兑加速器。
以上情境一旦启动，传统银行业的那些缓冲机制在这里都不存在：
-
没有存款保险稳定储户情绪 -
没有央行提供流动性支持 -
没有跨行拆借市场分散风险 -
24/7的数字化交易让挤兑无法"暂停"
这确实有点像"监管版本的Terra”。
06 | 乐观一点
又没忍住老登附身。但有一说一，加密货币和数字资产已经成为客观存在。全球只剩三个国家完全禁止加密货币。无论我喜不喜欢，（美元）稳定币在肉眼可见的未来会放飞式发展。
Erebor想打造的是一个符合web3逻辑、又满足监管要求的“混合型银行模型”——既享受传统银行那样有稳健储备，又能发挥链上世界所有便利和高效。
从这个角度看，无论如何，Erebor代表了一种必然趋势：不管谁主动拥抱谁，传统金融与数字资产生态都会试图融合。
问题是：这种融合应该由谁来主导呢？
回到Erebor这个名字。在托尔金的故事里，史矛革最终被杀死了，孤山的财宝重新回到了矮人、精灵和人类手中。
