Автор: Нико Пей, основатель Supernova
Компиляция: Феликс, PANews
Вступительная заметка редактора: Как новым эмитентам стабильных монет выделиться под давлением Tether и Circle? Основатель Supernova, платформы для процентных свопов на блокчейне, в своей статье указывает, что самый реалистичный и эффективный путь — строить синтетические валюты поверх USDT/USDC, предоставляя глобальным пользователям опыт работы с локальными валютами. Ниже приведены ключевые моменты статьи.
Ключевые тезисы:
- Новые банки на базе стабильных монет — следующая основная область роста массового внедрения криптовалют розничными инвесторами, а иностранная валюта становится частью их базовой архитектуры.
- Tether и Circle потратили более десяти лет на создание огромной ликвидности, каналов дистрибуции и сетевых эффектов вокруг USDT/USDC. Новым эмитентам валютных стабильных монет крайне сложно это повторить.
- Вместо конкуренции через выпуск спотовых валютных стабильных монет, следует использовать синтетические валюты: пользователи продолжают держать базовые USDT/USDC, а баланс счета отображается в их предпочтительной локальной валюте.
Новые банки на базе стабильных монет выходят за рамки крипто-нативных банков, меняя способ транзакций для потребителей и компаний по всему миру. За последний год в эту сферу было инвестировано около 6 миллиардов долларов венчурного капитала.
Однако, учитывая текущую инфраструктуру для иностранной валюты на блокчейне, новые банки на базе стабильных монет фактически превращаются в «банки, где можно открыть только долларовый счет». Это ограничение, в свою очередь, создает огромную возможность, поскольку 95-99% регионов мира ведут учет в недолларовых валютах.
Расходы за год выросли в 24 раза: от инструмента для трейдинга к повседневным деньгам
Один из друзей из Tether как-то сказал, что диверсификация базы держателей — одна из трех важнейших целей компании. Если держателей в основном составляют «киты», TVL USDT будет подвержен неконтролируемым колебаниям. Все эмитенты стабильных монет хотят привлечь розничных и корпоративных пользователей, которые используют их для повседневных транзакций и банковских операций, а не больше трейдеров/«китов».
«1 миллиард человек, каждый из которых держит по 10 долларов в USDT, намного лучше, чем один кит, владеющий 100 миллиардами долларов».
Новые банки на базе стабильных монет предоставляют идеальную возможность для их попадания к обычным розничным пользователям и компаниям. Помимо спекуляций (трейдинга), основная масса населения испытает удобство и превосходство стабильных монет как валюты для транзакций, сбережений и инвестиций, преодолев нынешнее узкое место, обусловленное доминированием трейдинга.
Вот срез динамики развития новых банков на базе стабильных монет: в 2025 году расходы по криптокартам взлетели на 525%, с 14.6 миллионов долларов до 91.3 миллионов, при этом лидирует ether.fi с расходами в 55.4 миллиона долларов, а дневные расходы по карте ether.fi достигли 3.7 миллионов долларов. Это означает, что годовой объем расходов в стабильных монетах составил 1.35 миллиарда долларов, что в 24 раза больше, чем в прошлом году.
Когда что-то вырастает в 24 раза менее чем за год, этому нужно уделить пристальное внимание. В то же время, ether.fi на прошлой неделе запустила свой евро-продукт (EUR).
Новые банки на базе стабильных монет — это новое поле битвы, и на нем пока нет абсолютного победителя. С 2018 года по настоящее время лучшей считалась та стабильная монета, у которой была лучшая ликвидность для ввода/вывода фиата и широкое признание на CEX, и она получала львиную долю роста. Так как же победить в этой новой битве? Какая стабильная монета подходит для нового банкинга?
Новым банкам на базе стабильных монет будет трудно победить, предлагая только долларовые счета
Исторически сложилось, что новые банки, работающие с одной валютой, не получили признания рынка. Крупные финтех-гиганты, такие как Wise, Revolut и Airwallex, без исключения начинали с операций с иностранной валютой. Когда PayPal вышел на IPO в 2002 году, на операции с иностранной валютой приходилось более 40% его доходов.
Перемещение денег через границы значительно сложнее, чем внутри страны, поэтому эти успешные новые банки получили возможность блистать в сфере иностранной валюты и завоевывать доминирующие позиции на рынке в определенных платежных каналах или среди групп потребителей/компаний.
Таким образом, новые банки на базе стабильных монет, предлагающие только долларовые счета, могут столкнуться с огромными препятствиями в развитии и дифференциации, не говоря уже о конкуренции с существующими фиатными новыми банками. 95-99% компаний в мире ведут учет в недолларовых валютах. В настоящее время новые банки на базе стабильных монет не могут обслуживать эти компании или потребителей.
Разрыв в 700 раз: почему валютные стабильные монеты не могут взлететь?
Несмотря на то, что многие сильные команды и экосистемы блокчейнов (особенно Base и Codex) присматриваются к возможностям на валютном рынке, суровая реальность такова: суммарный объем всех валютных стабильных монет — это лишь малая доля от объема долларовых стабильных монет. Примерно 600 миллионов долларов против 400 миллиардов, разница в 700 раз.
Успех Tether доказал, что стабильные монеты — это бизнес с крайне сильным сетевым эффектом. Tether является стабильной монетой самого высокого качества именно благодаря огромной сети, построенной вокруг нее.
Учитывая очень ограниченный TVL валютных стабильных монет, большинство из них сталкивается со следующими проблемами:
- Недостаточная ликвидность приводит к нестабильности привязки. (Например, событие отвязки Paxos Gold (PAXG) 10/10 может произойти с любой валютной стабильной монетой с ограниченной ликвидностью и TVL. У PAXG на тот момент был TVL в 1.2 миллиарда долларов, что почти в три раза больше, чем у крупнейшей валютной стабильной монеты EURC).
- Непринятие финтех-компаниями или CEX
- Даже при принятии, ликвидность для ввода/вывода фиата очень ограничена.
- Недостаточная ликвидность по ключевым торговым парам (включая USDT/USDC)
- Практически нет возможностей для получения дохода
- Сложные процессы соответствия/лицензирования в разных регионах
- И самое главное, из-за непроверенного механизма привязки стабильные монеты сложно внедрить новым банкам на их базе и более широкому кругу финтех-компаний, пока они не достигнут определенного масштаба. Это проблема «курицы и яйца», для решения которой может потребоваться много времени и значительные ресурсы.
Высококачественная стабильная монета
Отличная банковская стабильная монета должна превосходить по всем следующим аспектам:
- Ликвидность каналов пополнения/вывода
- Прочная стабильность привязки, не зависящая от общей рыночной ликвидности
- Возможности для получения дохода
- Ликвидность основных торговых пар
- Широкое принятие в централизованных финансах / традиционных финансах / платежах
- Сильное присутствие в блокчейнах с низкой комиссией за газ
- Узнаваемость бренда / кода
Урок традиционных финансовых операций с иностранной валютой: полагаться на деривативы, а не на спот
Согласно данным Банка международных расчетов (BIS), только около 31% глобального объема торгов иностранной валютой приходится на спотовые сделки, в то время как около 69% — на рынок деривативов. Это указывает на то, что современный валютный рынок в основном движется синтетическими экспозициями, хеджированием и финансированием, а не физическим обменом валют.
Таким образом, средний дневной номинальный объем сделок с валютными свопами достигает 4 триллионов долларов.
Одним из самых важных инструментов для операций с иностранной валютой, помимо спота, является беспоставочный форвард (NDF): это расчетный форвардный контракт на иностранную валюту, при котором не происходит физической поставки базовой валюты. Стороны не обмениваются базовой валютой, а лишь рассчитывают разницу между прибылями и убытками в долларах США.
NDF особенно распространены в ситуациях, когда обмен валют ограничен, офшорные каналы фрагментированы или офшорная ликвидность недостаточна для эффективной физической поставки, поскольку синтетическая долларовая расчетная экспозиция более удобна в операционном плане по сравнению с получением и расчетами в местной валюте.
Например:
- Компания хочет иметь экспозицию к швейцарскому франку в течение следующих 3 месяцев.
- Вместо того чтобы получать и рассчитываться физическими швейцарскими франками, компания заключает контракт NDF на швейцарский франк, фактически номинируя счет во франках, продолжая держать доллары.
- По истечении срока требуется только расчет разницы прибылей/убытков в долларах (по сравнению с согласованным курсом).
Многие современные структуры NDF также используют механизм ежедневного переоценки по рыночной цене (MtM), при котором нереализованные прибыли и убытки регулярно маржируются или рассчитываются в течение срока действия контракта, что снижает контрагентский риск и повышает эффективность использования капитала. Беспоставочный форвард с ежедневной переоценкой (MtM NDF) может эффективно позволить счету оставаться в долларах, при этом экономически эффективно номинировать баланс и прибыли/убытки в другой валюте.
Самый короткий путь к операциям с иностранной валютой на блокчейне: NDF, а не спот
Для валют, не обладающих глубокой или эффективной спотовой ликвидностью, MtM NDF является эффективным решением. В TradFi этот инструмент уже широко используется для таких пар, как USD/CHF, USD/KRW, USD/INR, USD/BRL и USD/TWD. Компании, банки и офшорные инвесторы часто используют их для получения синтетической валютной экспозиции без фактических расчетов в местной валюте.
Криптовалюты сталкиваются с похожими структурными проблемами:
- Не все валютные пары имеют глубокую спотовую ликвидность;
- Содержание полностью обеспеченных локальных валютных стабильных монет сопряжено с операционными трудностями;
Следовательно, структура MtM NDF идеально подходит для крипто-нативных валютных систем.
Пользователи могут:
- Держать средства на счете в USDT/USDC
- Одновременно через структуру MtM NDF открывать длинную позицию по иностранной валюте, имея короткую позицию по доллару;
- Эффективно номинировать стоимость счета и прибыли/убытки в целевой валюте, не покидая долларовой расчетной системы.
Преимущества включают:
- Сильная привязка на основе оракулов: экспозиция отслеживает надежный эталонный валютный курс, а не зависит от фрагментированной локальной спотовой ликвидности.
- Сохранение долларовой стабильной монеты и дохода: пользователи продолжают держать USDT/USDC, получая доступ к самой глубокой ончейн-ликвидности и возможностям заработка.
- Превосходная ликвидность и удобные каналы для транзакций: USDT/USDC обладают самыми мощными глобальными каналами для транзакций, интеграцией с биржами и торговой ликвидностью на всех крипторынках.
- Масштабируемость для разных валют: синтетическую поддержку можно предоставить для любой валюты, по которой есть надежный долларовый оракул. Нет необходимости подключаться к локальной банковской инфраструктуре, локальному хранению или покупать суверенные облигации, как это делают традиционные эмитенты фиатных стабильных монет.
- Высокая эффективность использования капитала: рассчитывается или маржируется только разница в валютных прибылях/убытках, а не производится полный номинальный спотовый обмен.
Это очень близко к тому, как сегодня работает институциональный оффчейн-валютный рынок: поверх доминирующей системы долларового финансирования и обеспечения накладываются синтетические экспозиции и расчетный перенос рисков.
Кто будет использовать NDF для операций с иностранной валютой на блокчейне?
Простого нарратива «иностранная валюта — это следующее направление развития» недостаточно. Дьявол кроется в деталях, и довести TVL валютных стабильных монет до 10-12 цифр непросто. Команды, работающие в этом направлении, не должны предполагать, что как только продукт будет создан, держатели чудесным образом появятся. Нужно четко понимать три вещи:
- Кто ваши держатели
- Почему они держат
- Как распределять их среди них
1. Новым банкам, кастодианам и кошелькам нужны мультивалютные счета
Общий объем депозитов — один из ключевых показателей для новых банков и блокчейнов со стабильными монетами. Без нативной валютной инфраструктуры международные компании не могут легко держать средства на блокчейне и вынуждены возвращаться к локальным банковским системам. Таким образом, многие новые банки и блокчейны на базе стабильных монет рискуют стать просто транзитными каналами для ввода/вывода средств, а не настоящими финансовыми операционными системами.
Инфраструктура MtM NDF меняет эту ситуацию.
Новые банки, кастодианы, кошельки и платежные платформы на базе стабильных монет могут интегрировать API для предоставления услуг синтетического валютного номинирования прямо поверх долларовой стабильной монеты. Для конечного пользователя опыт сводится к простому переключению:
- Переключить отображение валюты счета с USD на EUR, CHF, SGD, HKD и т.д.
- Или держать балансы, номинированные в нескольких валютах, на одном счете.
- В то время как базовая расчетная, обеспечительная и ликвидностная инфраструктура остается USDT/USDC.
Новые банки, кастодианы и кошельки на базе стабильных монет сильно заинтересованы в MtM NDF:
- Расширение международной пользовательской базы
- Увеличение депозитов и остатков средств
- Сокращение перехода пользователей в традиционные банковские системы
- Поддержка мультивалютных счетов для дифференциации и создания информационных поводов.
Таким образом, международные корпоративные/частные пользователи могут:
- Полностью держать средства на блокчейне
- Продолжать пользоваться глубокой ликвидностью и доходностью долларовых стабильных монет
- Одновременно экономически эффективно держать валютную экспозицию через синтетический валютный рынок
Этот продукт выигрывает от макроэкономических факторов: за последний год доллар ослаб примерно на 10-12% по отношению к евро, что повысило спрос на недолларовые валюты, при этом пользователи продолжают держать долларовые стабильные монеты.
2. Доходность от валютного кэрри-трейда будет значительно выше, чем у Ethena
Валютные деривативы также широко используются для кэрри-трейда, одной из крупнейших макростратегий в мире. Классический пример — кэрри-трейд с японской иеной:
- Финансирование под низкодоходную иену.
- Открытие длинной позиции по высокодоходной валюте (например, бразильскому реалу BRL).
- Заработок на разнице процентных ставок, то есть «кэрри».
Ставки по бразильскому реалу часто превышают 10%, что делает его одной из самых популярных валют для кэрри-трейда среди хедж-фондов и макроинвесторов. Эти сделки обычно осуществляются через NDF, форварды и валютные свопы, а не через физический спотовый обмен.
По сравнению с такими продуктами для базисного трейдинга в криптовалютах, как Ethena:
- Валютный кэрри-трейд привязан к разнице основных процентных ставок, а не к ставкам финансирования в криптовалютах
- Рынок больше и более институционализирован
- Емкость для транзакций также больше из-за размера глобального рынка валютных деривативов
- Доходность обычно ниже пиков крипто-кэрри-трейдинга, но исторически более стабильна и масштабируема
Это создает огромную возможность для ончейн-сейфов валютного кэрри-трейда: пользователи держат USDT/USDC в качестве обеспечения, получают синтетическую экспозицию к иностранной валюте через MtM NDF и зарабатывают на суверенном валютном кэрри на блокчейне, не покидая экосистему долларовых стабильных монет.
3. Глобальные корпоративные платежи
За последний год Bridge позволила корпоративным клиентам принимать платежи в фиате в евро (EUR), мексиканских песо (MXN), бразильских реалах (BRL), колумбийских песо (COP) и фунтах стерлингов (GBP), при этом средства автоматически конвертируются в USDC.
Однако в настоящее время иностранную валюту можно только получать, но нельзя держать на блокчейне. Для компаний, которые ведут финансовый или бухгалтерский учет в таких валютах, как швейцарский франк (CHF) или сингапурский доллар (SGD), это означает, что им все равно необходимо подключаться к локальным банковским системам. Это особенно важно при обслуживании глобальных компаний, и такие сервисы, как Tempo, активно продвигают их внедрение и расширение.
Stripe поддерживает аналогичное хеджирование валютных рисков, как NDF, в своих фиатных глобальных платежах. Если продавец хочет получать расчеты в валюте A, а клиент платит в валюте B, продавец может хеджировать валютный риск на определенный срок и предлагать клиентам стабильную, фиксированную цену в локальной валюте.
NDF Forex API от Stripe для фиатных платежей
К платежам в стабильных монетах можно применить аналогичную ончейн-модель: пользователи продолжают держать и совершать транзакции в долларовых стабильных монетах, а продавцы или кошельки могут синтетически хеджировать свою предпочтительную локальную валюту, не полагаясь на спотовую валютную ликвидность или локальную эмиссию стабильных монет.
Стоит отметить, что маржинальность валютных продуктов Stripe очень высока, их годовая стоимость хеджирования составляет около 73%.
Хотя этот продукт в основном обслуживает корпоративные и розничные платежные процессы, которые обычно имеют низкий риск и высокую предсказуемость, за каждую транзакцию все равно взимается комиссия около 20 базисных пунктов. В годовом исчислении это означает стоимость хеджирования около 73%, что является исключительно высокой ставкой комиссии за перенос валютного риска. Это подчеркивает как прибыльность этого бизнеса, так и то, что пользователи не чувствительны к цене, когда речь идет о беспрепятственных глобальных платежах и валютной определенности.
Похожая статья: Создание новой инфраструктуры для стабильных монет и иностранной валюты: анализ трех инновационных подходов Numo, Mento и ViFi
