В криптомире исход никогда не определялся кодом, а всегда был игрой ликвидности, власти и регулирования. Взлет и падение BUSD — это не история страданий одного стейблкоина, а финансовая война о том, как биржа пыталась «объединить мир под своим началом».
Когда BUSD вышел на историческую сцену, он нес в себе не только нарратив о соответствии нормам, но и амбиции Binance по переустройству порядка стейблкоинов силовыми методами — через принудительный обменный курс и объединение торговых пар, поглощая ликвидность конкурентов прямо в свои бухгалтерские книги.
«Автоконвертация» 2022 года была образцовой блиц-операцией; а регуляторный удар в День всех влюбленных 2023 года мгновенно обрушил эту, казалось бы, несокрушимую империю. Двойная природа BUSD, его бинденная версия Binance-Peg и смещение регуляторных границ вместе составили его ахиллесову пяту.
Но на этом история не закончилась.
От FDUSD к BFUSD и затем к United Stables ($U) — Binance не отказалась от стейблкоинов, а эволюционировала после провала, перейдя от гегемонистского объединения к агрегационному поглощению, даже заранее прокладывая путь для AI-экономики.
Это статья о стейблкоинах, но также и хроника бизнес-войны о том, как власть биржи пыталась укротить рынок и сама была поражена ответным ударом регуляторов.
Глава 1: Пыл и гегемония — история «великого объединения» BUSD
История BUSD — это не просто взлет и падение合规 продукта, но и рассказ о «искусстве управления», о том, как биржа пыталась административными методами унифицировать ликвидность рынка.
1.1 Знакомство в скромные времена: ужин CZ и Richmond Teo
В 2019 году рынок стейблкоинов был диким Западом Tether. В это время Richmond Teo, как соучредитель Paxos и CEO азиатского региона, стал ключевым мостом между нью-йоркскими регуляторами и азиатскими криптогигантами.
В отрасли ходит неправдоподобный, но охотно принимаемый на веру слух: незадолго до запуска BUSD, вскоре после того как Paxos опубликовал пост в блоге, празднуя свой合规 статус, Rich Teo и CZ были замечены за ужином в зарубежном高端 ресторане. После того ужина ситуация резко изменилась: HUSD от Huobi постепенно потерял благосклонность, а Paxos утвердился в качестве «полноценного опекуна» BUSD. CZ доверил Teo ликвидность Binance, а Teo, в свою очередь, использовал лицензию «зеленого списка» NYDFS, чтобы надеть на Binance бронежилет.
1.2 Пылкий момент: «Блицкриг унификации курса» в 2022 году
Самый «пылкий» и спорный момент в истории BUSD произошел в сентябре 2022 года. Чтобы бросить вызов доминированию USDT и USDC, Binance начала ошеломляющую операцию по «унификации ликвидности».
Binance объявила, что существующие балансы пользователей и новые пополнения USDC, USDP (Paxos Dollar) и TUSD (TrueUSD) будут автоматически конвертированы в BUSD по курсу 1:1.
Binance напрямую удалила спотовые торговые пары с USDC, USDP и TUSD. Это означало, что в крупнейшем в мире пуле ликвидности Binance пользователи, хотя и могли пополнять USDC, на счетах видели и могли использовать только BUSD. (Однако при выводе можно было вывести USDT, USDC).
Это был откровенный расчет. Принудительно объединив ликвидность, BUSD мгновенно получила глубину рынка, принадлежавшую конкурентам. Генеральный директор Circle (эмитент USDC) Джереми Аллер хотя и написал в Twitter, что это способствует увеличению долларовой ликвидности, на самом деле брендовое присутствие USDC в экосистеме Binance было насильно стерто, и он стал «топливом» для BUSD.
Эта агрессивная стратегия дала заметный эффект. Рыночная капитализация BUSD в ноябре 2022 года взлетела до исторического пика в 23 миллиарда долларов,一度 занимая половину объема торгов на централизованных биржах. Это был самый辉煌 момент BUSD и вершина амбиций Binance по созданию независимого финансового контура.
1.3 Регуляторная «Резня в День всех влюбленных»
Однако эта ситуация «великого объединения» резко оборвалась 13 февраля 2023 года. NYDFS указала, что выпущенный Binance «Binance-Peg BUSD» (теневой выпуск для использования в BNB Chain) вышел за рамки регуляторных полномочий Paxos, и приказала прекратить чеканку. Рыночная капитализация BUSD упала с пика в 23 миллиарда до нуля, и империя, построенная с помощью «автоконвертации», рухнула под регуляторным кулаком.
Для Teo это, несомненно, был тяжелый удар. Как архитектор, он亲眼看着 своего «ребенка», которого растил вместе с CZ, принудительно усыпили. Paxos был вынужден宣布 разорвать отношения с Binance, и Teo随之 погрузился в более чем годовой период低调.
Однако история на этом не закончилась. Явное возвращение Rich Teo в криптопроект семьи Трампа World Liberty Financial (WLFI) рассматривается как продолжение его истории с CZ. Teo использует новый политический капитал для создания нового合规 стейблкоина (USD1), а WLFI глубоко зависит от ликвидности BNB Chain. Кажется, что два старых друга в щели регулирования более скрытным и окольным способом продолжают свой «альянс ликвидности».
Глава 2: Ахиллесова пята — «Близнецы» и гром регулирования
2.1 Смертельный структурный изъян: Binance-Peg BUSD
За辉煌 BUSD скрывался структурный изъян, который в конечном итоге привел к его гибели. Фактически, на рынке обращались две совершенно разные формы BUSD:
- BUSD, выпущенный Paxos (ERC-20): Это настоящий «合规 BUSD», выпущенный Paxos в блокчейне Ethereum, напрямую регулируемый NYDFS, с резервами, строго хранящимися на изолированных счетах в США.
- Binance-Peg BUSD (BEP-20 и др.): Это «обернутый токен», созданный Binance для расширения своей экосистемы на не-Ethereum цепи (такие как BNB Chain, Polygon, Avalanche).
Теоретически механизм Binance-Peg BUSD был таков: Binance блокирует 1 Paxos BUSD в Ethereum, а затем чеканит 1 Binance-Peg BUSD в BNB Chain. Однако этот механизм «моста» полностью зависел от внутренних операций Binance, а не от прямого управления Paxos. Регуляторные полномочия NYDFS и «зеленый список» покрывали только Paxos BUSD в Ethereum, а не Binance-Peg BUSD.
Точкой взрыва проблемы стало расхождение в управлении резервами. Расследования Bloomberg и других СМИ revealed, что в некоторые периоды с 2020 по 2021 год кошельки, обеспечивающие Binance-Peg BUSD, демонстрировали серьезное «недостаточное обеспечение», с разрывом до 1 миллиарда долларов. Хотя Binance утверждала, что это была лишь «операционная задержка», а не проблема платежеспособности, это напрямую нарушало底线 регуляторов: стейблкоин под флагом «регулирования NYDFS» породил нерегулируемую «теневую версию» с хаотичным управлением резервами.
2.2 Регуляторный молот: «Резня в День всех влюбленных» 2023 года
Судьба BUSD резко оборвалась 13 февраля 2023 года. В этот день NYDFS выпустила распоряжение, требующее от Paxos немедленно прекратить чеканку новых токенов BUSD.
Причина регулятора была ясна и смертельна: Paxos не смог эффективно контролировать свои отношения с Binance, особенно в отношении выпуска Binance-Peg BUSD, что позволило合规 BUSD использоваться в качестве инструмента обеспечения для неавторизованных деривативов. NYDFS четко заявила: «Хотя мы авторизовали BUSD в Ethereum, мы никогда не авторизовали Binance-Peg BUSD».
В то же время Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) направила Paxos уведомление Уэллса (Wells Notice), обвиняя BUSD в принадлежности к «незарегистрированным ценным бумагам». Логика этого обвинения заключалась в том, что BUSD был не просто платежным инструментом, он был частью盈利 механизма экосистемы Binance (через такие продукты, как Earn), и поэтому мог构成 инвестиционный контракт. Хотя SEC позже, в июле 2024 года, отказалась от этого конкретного расследования, двойной удар в то время был уже достаточен для смертельного исхода.
2.3 Падение и отступление
«Прекращение чеканки» означало, что BUSD превратился в «зомби-токен», который можно было только выкупать, но не выпускать. Для актива, предназначенного быть媒介 ликвидности, это был смертный приговор. После того как Paxos объявил о прекращении партнерства с Binance, рыночная капитализация BUSD начала свободное падение. За несколько дней outflow составил сотни миллионов долларов; за год капитализация сократилась более чем на 90%.
Binance была вынуждена провести болезненное отступление:
- Снятие торговых пар: Поэтапное удаление спотовых и маржинальных торговых пар BUSD.
- Прекращение использования в качестве залога: Объявление о том, что BUSD больше не является активом залога для торговли фьючерсами.
- Принудительная конвертация: Призыв к пользователям конвертировать BUSD в другие стейблкоины (например, FDUSD).
Некогда «пылкая» империя стейблкоинов рухнула под регуляторным кулаком. Binance потеряла стейблкоин-козырь и была вынуждена переосмыслить свою стейблкоин-стратегию.
Глава 3: Переходный период вакуума и появление FDUSD, BFUSD
В初期 после падения BUSD Binance столкнулась с нежеланием терять «собственный стейблкоин» — почему они должны отдавать эту прибыль другим. Чтобы заполнить пустоту, Binance быстро поддержала First Digital USD (FDUSD). Это стейблкоин, выпущенный гонконгской First Digital Labs.
Поддержка Binance для FDUSD почти скопировала стратегию поддержки BUSD в свое время:
- Запуск акции «нулевой комиссии» для торговых пар с FDUSD.
- Предоставление无损 конвертации BUSD в FDUSD 1:1.
- Добавление FDUSD в качестве опции для майнинга в Launchpool.
Однако FDUSD был больше похож на стратегический буфер. Хотя он решал вопрос转移合规 места (из США в Гонконг), он по-прежнему оставался традиционным, централизованным стейблкоином, выпущенным третьей стороной. Он не решал核心 проблему: если регуляторы снова нацелятся на эмитента, Binance останется пассивной. Кроме того, в условиях высоких процентных ставок по доллару в 5%, модель FDUSD (а также USDT/USDC) такова, что эмитент зарабатывает все проценты, а пользователи ничего не получают. Это уже устарело в эпоху DeFi.
Эпоха новых стейблкоинов также прошла, первоначально основным сценарием использования FDUSD было участие в Launchpool. С резким сокращением активностей Launchpool,使用价值 FDUSD также不断缩减, плюс скандал, связанный с Justin Sun в апреле 25 года, создал вызовы для роста FDUSD.
Чтобы противостоять функции «доход от позиции по контрактам» конкурентов, появился BFUSD (Binance Futures USD).
Binance неоднократно подчеркивала, что BFUSD — это «вознаграждаемый актив залога», а не настоящий стейблкоин.
Пользователи, владеющие BFUSD, могут получать 4-5% годовых. Доход поступает от стратегии «Дельта-хеджирования».
BFUSD нельзя вывести, его можно использовать только в качестве залога на счете фьючерсов Binance. Это «внутренний循环» инструмент Binance, гарантирующий, что пользователи даже на медвежьем рынке не будут выводить средства с биржи. Это продукт для приумножения активов в оболочке «стейблкоина». Хотя BFUSD также достиг немалых успехов (в настоящее время объем выпуска составляет 1,8 миллиарда), Binance также понимает, что стейблкоин, который нельзя вывести с биржи, — это всего лишь «веселые бобы» (игровая валюта).
Глава 4: United Stables ($U) — принесенные «сюрпризы» и новая ситуация
Если BUSD был гегемонистским «исключением», а BFUSD — «внутренней» обороной, то новейший выпуск United Stables ($U) принес совершенно иные сюрпризы: «совместимость» и «будущее».
4.1 Больше не «изобретать велосипед», а «поглощать велосипеды»
В отличие от попыток уничтожить USDC в эпоху BUSD, $U采用了 «мета-стейблкоин» (Meta-Stablecoin) стратегию.
В основе $U лежит корзина активов. Согласно информации о выпуске от 18 декабря 2025 года, его резервы включают USDT, USDC и USD1.
Он продолжил стратегию великого объединения BUSD: независимо от того, USDC, USDT, USD1 или доллар, все становятся базовыми активами $U, но对外 представляются как U. Путем поглощения разделенных ликвидностью USDT и USDC в резервный пул $U, United Stables пытается алгоритмически «унифицировать» эти активы в BNB Chain, выпустив $U с наилучшей ликвидностью, по аналогии, возможно, ближе к curveUSD. U — это统一称谓 этих стейблкоинов, но при выводе/погашении пользователи могут выбрать другие стейблкоины.
Это удар более высокого измерения — раз ты не решаешься использовать мой выпущенный доллар,那我就 упакую твой доллар, который ты решаешься использовать, в мой токен.
4.2 Сюрприз второй: Завуалированная линия, концепт-монета Трампа USD1 вступает в игру
Стратегический сюрприз United Stables также заключается во включении USD1 в резервные активы. (Это стейблкоин, выпущенный криптопроектом семьи Трампа World Liberty Financial (WLFI), руководителем стейблкоинов которого является старый архитектор BUSD Richmond Teo — неизвестно, учитывался ли этот фактор?)
В конце концов, USD1 по объему уступает USDC и USDT на n позиций, и такая поддержка со стороны выглядит скорее как политическая расписка. Можно预见, что United Stables предоставит USD1 огромные сценарии использования (в качестве базового актива для $U), поскольку на данный момент сценарии использования USD1 все еще довольно ограничены.
4.3 Сюрприз третий: Валюта для ИИ (The AI Economy)
United Stables четко заявляет, что $U «спроектирован для AI-экономики».
Как гласит твит United Stables
EIP-3009 (Бесплатные разрешения): Позволяет осуществлять «бесплатные переводы без газа». Это означает, что будущие AI-агенты (боты) при осуществлении высокочастотных микроплатежей не need будут持有 BNB или ETH в качестве комиссии. Это решает самую большую проблему экономики между машинами (M2M).
x402 Делегированное исполнение: Стандарт, позволяющий смарт-контрактам автоматически исполнять перемещение средств на основе определенных условий. Это прокладывает путь для будущих «автономных хедж-фондов» или «AI автоматических платежей в цепочке поставок».
На момент публикации: У U уже объем обращения 55 миллионов, это накопление потенциала для скачка? Или мимолетное явление?
https://x.com/UTechStables/status/2001667382444482708?s=20
Эпилог: Сколько пути пройдено от «гегемонии» к «великому единению»?
Оглядываясь на эволюцию от BUSD к United Stables, мы видим поразительную эволюцию стратегического мышления:
Эпоха BUSD (Гегемония): Использование монопольного положения биржи, принудительное «автоконвертацией» уничтожение对手,追求 абсолютной доли рынка. Такой подход, хотя и «пылкий», также极易招致联合反击 регуляторов и конкурентов.
Эпоха United Stables (Великое единение): Усвоение уроков, переход к стратегии «агрегации». Признание статуса USDT/USDC, но через $U использование их в качестве базовых активов, самостоятельное создание «супер-приложения» на верхнем уровне.
Заблаговременная布局 AI-платежей,跳出 текущей存量 игры трейдеров-людей, чтобы захватить增量 рынок будущей машинной экономики.
$U — это не просто новый агрегированный стейблкоин, но и попытка BUSD, после поражения от регуляторов, более гибкими, изощренными и технологически前瞻ными методами переопределить правила игры в стейблкоины. Можно только сказать, что риски и возможности сосуществуют, будем следить!
