Автор: Rita
Обзор от Tide
Morgan Stanley опубликовал углубленный отчет по цепочке поставок TSMC 23 июня. Ключевой вывод: на основе последних исследований цепочек поставок аналитики повысили прогноз мирового спроса на передовую упаковку CoWoS к 2027 году, полагая, что доходы TSMC, связанные с ИИ, достигнут 86,3 млрд долларов США в 2027 году, что на 218% больше по сравнению с 27,1 млрд долларов в 2026 году. NVIDIA остается ключевым драйвером, но процессоры AMD и TPU Google стали новыми двигателями роста. Самое главное, что даже если TSMC увеличит производственные мощности CoWoS до 200 000 пластин в месяц, этого все равно может быть недостаточно для удовлетворения мирового спроса в 2,694 млн пластин.
Доходы TSMC от ИИ демонстрируют взрывной рост
Цифры говорят сами за себя: по прогнозам Morgan Stanley, доходы TSMC, связанные с ИИ, достигнут 86,3 млрд долларов США в 2027 году, что на 218% больше по сравнению с 27,1 млрд долларов в 2026 году. Это экспоненциальный скачок, а не линейный рост.
Разложив эти 86,3 млрд долларов на составляющие: доходы от GPU составят 28 млрд долларов, доходы от специализированных ИИ-чипов — 18 млрд долларов, доходы от передовой упаковки CoWoS — 40 млрд долларов, доходы от CPU для ИИ-серверов — 0,3 млрд долларов. Роль TSMC в цепочке создания стоимости ИИ-чипов не ограничивается только производством пластин — передовая упаковка стала столь же важным источником дохода.
К 2028 году эта цифра продолжит расти и достигнет 106,6 млрд долларов. За три года бизнес TSMC, связанный с ИИ, вырос почти в 3 раза. Строительство всей ИИ-инфраструктуры еще далеко от насыщения, и TSMC, компания, «продающая лопаты», все еще находится на этапе наращивания производственных мощностей.
Но смогут ли мощности успевать?
Спрос NVIDIA на мощности CoWoS TSMC по-прежнему остается абсолютно доминирующим. По оценкам Morgan Stanley, общее потребление CoWoS GPU Rubin и Blackwell, а также нового CPU Vera от NVIDIA в 2027 году составит 1,222 млн пластин, что на 57% больше в годовом исчислении.
Но по-настоящему удивил аналитиков Morgan Stanley AMD. Ожидается, что общее потребление CoWoS AMD резко вырастет на 308% — с 120 000 пластин в 2026 году до 530 000 пластин в 2027 году. Этот рост стимулируется полной поддержкой агентского ИИ со стороны CPU Venice и GPU серии MI400 от AMD. Рынок CPU активно проникает в сферу ИИ, а не только рынок GPU.
Это изменение имеет глубокий смысл. В прошлом году рынок обсуждал монопольное положение GPU, но в этом году Morgan Stanley ясно видит, что центры обработки данных одновременно расширяют закупки как GPU, так и CPU. CPU NVIDIA также потребляют мощности, а потребление CPU AMD резко возросло. Спрос на вычислительную мощность CPU для вывода ИИ значительно превысил ожидания.
TPU Google незаметно становится вторым по величине потребителем
Помимо NVIDIA и AMD, Morgan Stanley особо подчеркивает спрос на TPU Google. Google закупает передовую упаковку CoWoS через два канала: через MediaTek как партнера по дизайн-услугам и через участие Broadcom. Эти две компании проектируют и производят чипы TPU для Google, для чего требуются значительные мощности CoWoS.
Morgan Stanley считает, что если поставки подложек ABF улучшатся, объемы поставок TPU, закупаемых Google при помощи MediaTek, имеют значительный потенциал для повышения, и текущий прогноз может оказаться консервативным. Амбиции Google в области ИИ-чипов еще не полностью реализованы.
Дефицит мощностей CoWoS невозможно восполнить
Теперь вернемся к ключевому вопросу: производственным мощностям.
Мировой спрос на CoWoS в 2026 году составляет 1,394 млн пластин, а к 2027 году, по прогнозам, подскочит до 2,694 млн пластин, рост на 93%. TSMC планирует к концу 2027 года увеличить мощности CoWoS до 200 000 пластин в месяц, а мощности не-TSMC, как ожидается, также увеличатся до 80 000 пластин в месяц. В сумме глобальные мощности составят около 280 000 пластин в месяц, или 3,36 млн пластин в год.
Кажется, этого достаточно, но проблема в том, что 2,694 млн пластин — это прогноз мирового спроса, и исследование Morgan Stanley, возможно, еще не полностью уловило все сигналы спроса. Кроме того, распределение между высококлассными CoWoS-L и CoWoS-S также имеет ключевое значение. CoWoS-L, необходимые NVIDIA, являются наиболее передовыми и находятся в крайне ограниченном предложении, и это как раз сильная сторона TSMC.
Хотя общие мощности кажутся достаточными, в сегменте самой передовой упаковки TSMC по-прежнему находится в состоянии дефицита. Это дает TSMC ценовую власть и объясняет, почему Morgan Stanley присваивает TSMC рейтинг «Overweight».
Постоянно появляются новые катализаторы спроса
Morgan Stanley перечисляет три ближайших катализатора. Во-первых, улучшение поставок подложек ABF, особенно высвобождение мощностей T-Glass, закупаемых MediaTek, что напрямую увеличит поставки TPU Google. Во-вторых, подтверждение спроса на новые CPU: Vera от NVIDIA и Venice от AMD начинают массовые поставки, что будет постоянно стимулировать потребление CoWoS. В-третьих, массовое производство следующего поколения продукции NVIDIA, Rubin Ultra, значительные поставки которого ожидаются во втором полугодии.
Эти катализаторы в совокупности означают, что в 2027 году у бизнеса CoWoS TSMC не будет недостатка в заказах, ключевой вопрос — смогут ли мощности за ними угнаться. С этой точки зрения, цикл капитальных затрат TSMC еще далек от завершения.
Новые победители в цепочке поставок
В отчете Morgan Stanley особо отмечает несколько компаний, заслуживающих внимания. MediaTek указана как акция первого выбора, поскольку она является основным партнером Google по проектированию TPU и напрямую выигрывает от роста спроса на ИИ. ASE и King Yuan Electronics также подтверждены с рейтингом «Overweight», поскольку они обслуживают цепочку поставок CPU Venice от AMD и цепочку поставок GPU NVIDIA соответственно.
Сам TSMC остается основным бенефициаром, но точка зрения Morgan Stanley заключается в том, что выигрывает вся цепочка поставок ИИ, а не только сектор проектирования чипов.
Рост доходов TSMC от ИИ действительно поразителен, удвоение до 86,3 млрд долларов к 2027 году — не мечта. Но этот рост возможен при условии, что мощности действительно будут построены, и самое главное, что мощности передовой упаковки не станут новым узким местом. Morgan Stanley верит, что этого не произойдет, но также ясно указывает, что дифференциация в цепочке поставок усиливается, а граница между победителями и проигравшими перерисовывается.
Отказ от ответственности
Данная статья представляет собой обзор и интерпретацию Tide Research отчета стороннего инвестиционного банка. Упоминаемые в статье рейтинги, целевые цены, прогнозы прибыли и соответствующие суждения являются мнением аналитиков Morgan Stanley, представляют лишь позицию их организации и не отражают точку зрения Tide Research, а также не представляют собой какие-либо инвестиционные рекомендации.
При чтении обратите внимание на три момента: 1. Целевая цена — это ожидания аналитика на следующие примерно 12 месяцев, это прогноз, а не обещание, который будет многократно корректироваться в зависимости от результатов деятельности и рыночных условий. 2. Отчеты продавцов по своей природе склонны к позитивным оценкам, и некоторые охватываемые компании имеют инвестиционно-банковские отношения с данным банком. 3. Ценность отчета заключается в основной логике и ее предпосылках, а не в какой-то одной целевой цене. Смотрите на логику, а не только на цену.
Рынки сопряжены с рисками, решения должны приниматься независимо. Данная статья не должна служить основанием для покупки или продажи каких-либо ценных бумаг.
Источник данных: Отчет Morgan Stanley (Чарли Чан и др., 23 июня 2026 г.) · Данные открытого рынка
Tide Research · 2026, июнь
