Автор оригинала: Лун Юэ
Источник оригинала: Wall Street CN
Сезон отчетности Nvidia: самое важное теперь – уже не сами цифры.
18 мая аналитики Bank of America Securities во главе с Вивеком Арьей опубликовали предварительный отчет по квартальной отчетности Nvidia за Q1. Финансовые результаты будут опубликованы в среду, 20 мая, после закрытия торгов на Восточном побережье США.
Согласно исторической закономерности Nvidia за последние десять кварталов, фактическая выручка в среднем превышала прогнозы руководства на 7–8%. Ранее руководство дало прогноз выручки на F1Q27 в размере 78 млрд долларов. Исходя из этого, фактическая выручка, скорее всего, окажется в диапазоне 83–84 млрд долларов, тогда как текущие консенсус-ожидания рынка составляют лишь 78.7 млрд долларов.
Другими словами, «превышение ожиданий» почти гарантировано. Но аналитики считают, что после публикации отчетов по-настоящему затронут нервы рынка следующие пять вопросов.
Денежные выплаты: сможет ли Nvidia изменить свою «скупость»?
Это тема, которой в отчете уделено больше всего внимания, и которую они считают основной причиной долгосрочного дисконта в оценке Nvidia.
Сейчас Nvidia – компания с самой большой капитализацией в индексе S&P 500, ее доля в индексе достигает 8.3%, что превышает исторические максимумы Apple (7.9%) и Microsoft (7.2%). Но проблема в том, что отдача акционерам Nvidia не соответствует ее масштабу.
Цифры говорят сами за себя: в 2022–2025 годах средний уровень возврата свободного денежного потока Nvidia (дивиденды + обратный выкуп акций) составлял всего 47%, в то время как в среднем по аналогичным компаниям отрасли этот показатель был 80%. Даже сама Nvidia в более ранний десятилетний период в среднем показывала 80%.
В то же время текущая дивидендная доходность Nvidia составляет всего 0.02%, тогда как в среднем по отрасли – 0.89%. Среди фондов, ориентированных на доходность акций, акции Nvidia держат лишь 16% фондов, тогда как Microsoft – 57%, а Apple – 32%.
Куда уходят деньги? Аналитики указывают, что Nvidia инвестирует значительные средства в экосистему – OpenAI, Anthropic, технологических партнеров. Эти инвестиции внешне воспринимаются как спорные, некоторые считают их «цикличным финансированием», когда Nvidia дает деньги клиентам, а те, в свою очередь, на эти деньги покупают чипы Nvidia.
Насколько велик дисконт в оценке? Данные показывают, что ожидаемые коэффициенты P/E Nvidia на 2026/2027 годы составляют 26x/19x соответственно, тогда как средний показатель для остальных членов «Великолепной семерки» (Magnificent 7) – 49x/42x, что означает дисконт почти в 50%.
Более конкретное сравнение: аналитики прогнозируют, что совокупный свободный денежный поток Nvidia за 2026 и 2027 годы превысит 430 млрд долларов, что больше, чем примерно 375 млрд долларов у Apple и Microsoft вместе взятых. Но капитализация Nvidia составляет около 5.46 трлн долларов, что примерно на 28% ниже, чем совокупные 7.5 трлн долларов у Apple и Microsoft.
Аналитики считают, что если Nvidia увеличит дивиденды и обратный выкуп акций, это может привлечь больше долгосрочных инвесторов, предпочитающих доходность, сократит дисконт в оценке и развеет сомнения по поводу «цикличного финансирования». Они обозначают это изменение как «потенциальный катализатор во второй половине года».
Vera Rubin: когда выйдет следующее поколение чипов?
Основным продуктом Nvidia сейчас является серия Blackwell. Рынок интересует: когда следующая платформа Vera Rubin официально выйдет в массовое производство?
Прогноз Bank of America – вторая половина 2026 года. Vera Rubin (кодовое имя R200) использует 3-нанометровый процесс TSMC, а также общую со Blackwell Ultra архитектуру стойки «Oberon», поэтому переход на продукт будет относительно плавным, и ожидается ограниченное влияние на валовую маржу.
Если смотреть дальше, Vera Rubin Ultra (кодовое имя VR300) выйдет во второй половине 2027 года, тогда будет использована совершенно новая архитектура стойки «Kyber», а доля высокоскоростной памяти (HBM) в себестоимости также еще больше возрастет.
Рынок также хочет услышать во время конференц-звонка по результатам отчетов последнюю позицию Nvidia по «прогнозу выручки в триллион долларов» – ранее Nvidia давала прогноз совокупной выручки за 2025–2027 годы в размере 1 трлн долларов, но вклад стоек LPU (языковых процессорных устройств), CPU и Vera Rubin Ultra еще не был включен. Будет ли обновление на этот раз?
Валовая маржа: можно ли удержать оборону на уровне 75%?
Валовая маржа является одним из ключевых факторов поддержки оценки Nvidia.
Аналитики делают вывод: в краткосрочной перспективе, поскольку Vera Rubin использует ту же архитектуру стойки, что и Blackwell, маржа в период перехода на продукт останется относительно стабильной. Но в среднесрочной и долгосрочной перспективе растущая доля стоимости памяти HBM является постоянным источником давления.
Рыночный консенсус ожидает, что валовая маржа Nvidia будет колебаться в диапазоне 74–75%. Bank of America не возражает против этого, но подчеркивает, что любое превышение ожиданий по валовой марже станет позитивным катализатором.
Как будет обновлен прогноз по размеру рынка AI-ускорителей?
Ранее Bank of America представил свою структуру прогноза рынка ИИ для Nvidia на 2025–2027 годы – «триллион долларов». В этой отчетности рынок ожидает, обновит ли Nvidia этот прогноз, особенно с включением трех новых точек роста, ранее не учитывавшихся:
- Стойки LPU (языковых процессорных устройств)
- Vera CPU (собственные серверные процессоры Nvidia)
- Vera Rubin Ultra
В Bank of America ожидают, что к 2030 году общий размер рынка AI-ускорителей достигнет примерно 1.17 трлн долларов, а Nvidia сохранит долю рынка около 68–70%.
Конкретно: ожидается, что выручка Nvidia от AI-ускорителей вырастет с 102.2 млрд долларов в 2024 году до 800 млрд долларов в 2030 году, у AMD – с 5 млрд до 80.1 млрд долларов, у Broadcom – с 9.3 млрд до 181.9 млрд долларов за тот же период.
Конкурентная угроза Google TPU и CPU: преувеличена ли она?
В последнее время на рынке распространилось мнение: по мере вступления ИИ в эпоху «агентного ИИ» (Agentic AI), важность CPU превысит важность GPU, и тем самым ров Nvidia оказывается под угрозой.
Bank of America с этим категорически не согласен, приводя два аргумента:
Во-первых, собственный CPU Nvidia «Vera CPU» получит новые подробности на предстоящей выставке Computex, и его конкурентоспособность на рынке независимых CPU нельзя недооценивать.
Во-вторых, в уже развернутых в больших масштабах кластерах Blackwell и TPU соотношение CPU к GPU уже составляет 1:2, что не соответствует нарративу о том, что «агентному ИИ нужно больше CPU».
Вывод: хотя рынок CPU велик, на нем много конкурентов (и у архитектуры x86, и у ARM есть сильные соперники). Доминирующее положение Nvidia в области GPU/AI-ускорителей в краткосрочной перспективе будет трудно поколебать. Ожидается, что к 2030 году Nvidia сохранит долю выручки около 70% на общем доступном рынке ИИ стоимостью более 1.7 трлн долларов.
Оценка: «Технологический лидер номер один» со скидкой в 50%
Наконец, возвращаясь к оценке. В отчете с помощью ряда данных прямо указывается на текущее противоречие в оценке Nvidia.
Рассчитанный по ожидаемому коэффициенту P/E на CY26/27, показатель для Nvidia составляет 26x/19x, тогда как в среднем по «Великолепной семерке» (Mag-7) – 49x/42x – дисконт Nvidia почти 50%.
Рассчитанный по EV/FCF (стоимость предприятия / свободный денежный поток), показатель для Nvidia составляет 28x/20x, в среднем по Mag-7 – 83x/59x – дисконт превышает 66%.
Рассчитанный по PEG (коэффициент цена/прибыль к росту), показатель для Nvidia составляет 0.41x, в среднем по Mag-7 – 2.61x, а для S&P 500 в целом – более 1.3x.
Bank of America сохраняет рейтинг «Покупать» с целевой ценой 320 долларов, основанной на ожидаемом коэффициенте P/E на CY27 в 28x (за вычетом денежных средств), что находится в нижней части исторического диапазона оценки Nvidia от 25x до 56x.
