Автор: Oluwapelumi Adejumo
Перевод: Chopper, Foresight News
BitMine активно наращивает позиции в Ethereum, пытаясь превратить их в стабильный источник денежного потока, и в прошлом квартале его стейкинг-бизнес принес почти 46 миллионов долларов дохода.
Однако убытки от деривативов и опционов на сумму 92,1 миллиона долларов полностью перекрыли доходы от стейкинга. В сочетании с постоянно растущими затратами на управление активами и агрессивным выпуском акций компании, прибыль существующих акционеров была значительно сокращена.
Финансовый отчет за третий квартал 2026 финансового года по состоянию на 31 мая показывает, что выручка компании выросла с 2,1 миллиона долларов годом ранее до 46,5 миллиона долларов; 98% (45,7 млн долларов) из которых пришлись на стейкинг и бизнес по валидации нод. BitMine ускоряет отказ от бизнеса по майнингу биткойна, полностью переходя на модель казначейства Ethereum.
Несмотря на значительный рост выручки, чистый убыток компании в этом квартале составил 83,6 миллиона долларов по сравнению с небольшим убытком в 623 000 долларов годом ранее, что свидетельствует о резком расширении масштабов убытков.
Огромные убытки от опционов полностью съели весь доход от стейкинга Ethereum
Ключевым фактором, подорвавшим результаты квартала, стала торговая стратегия компании с деривативами и опционами на Ethereum. Совокупные убытки BitMine от деривативов, связанных с Ethereum, в этом квартале составили 92,1 миллиона долларов, что примерно вдвое превышает общий доход от стейкинга за тот же период. Из них 78,6 миллиона долларов пришлись на чистые убытки по истекшим опционным контрактам, а 14 миллионов долларов — на убытки от исполненных позиций. Прибыль в размере 534 000 долларов по открытым позициям лишь незначительно компенсировала часть убытков.
Годом ранее компания не проводила никаких сделок с деривативами, что свидетельствует о качественном изменении подверженности риску в бизнесе по управлению активами. За первые девять месяцев финансового года совокупные убытки от деривативов составили 133,3 миллиона долларов, из которых 79,3 миллиона долларов пришлись на убытки от исполнения и 54,5 миллиона долларов — на убытки по истекшим контрактам, в то время как прибыль по открытым позициям составила всего 515 000 долларов. За тот же период совокупный доход от стейкинга и валидации составил всего 56,9 миллиона долларов, а убытки от деривативов более чем вдвое превысили доход от стейкинга.
BitMine заявляет, что его опционная стратегия в основном основана на продаже пут-опционов и является частью общей схемы управления портфелем. Хотя продажа пут-опционов позволяет получать премии и увеличивать владение активами при падении цен, в случае обратного движения рынка и исполнения контрактов в неблагоприятных условиях возникают огромные убытки. Эти крупные убытки ясно показывают, что попытка увеличить доход за счет опционов в настоящее время полностью сводит на нет стабильный доход, создаваемый бизнесом по стейкингу нод.
В то же время административные и общие управленческие расходы компании выросли с 744 000 долларов годом ранее до 37,3 миллиона долларов. Руководство объясняет этот рост в основном увеличением платы за хранение цифровых активов и услуги по управлению активами, повышением заработной платы, а также увеличением денежного вознаграждения директоров и вознаграждения акциями.
Исключая изменение стоимости криптоактивов, доход от стейкинга был достаточным для покрытия себестоимости продаж и управленческих расходов в этом квартале. Даже после вычета нескольких неденежных статей скорректированный (non-GAAP) чистый убыток компании все еще составил 70,8 миллиона долларов. Этот финансовый отчет показывает, что бизнес по валидации нод уже генерирует значительный стабильный денежный поток, но общая стратегия торговли портфелем продолжает поглощать прибыль от стейкинга.
Постоянный выпуск акций BMNR для накопления Ethereum приводит к значительному размытию акционерного капитала
Средства для масштабного накопления Ethereum BitMine почти полностью получены за счет публичного размещения обыкновенных акций, и затраты полностью ложатся на существующих акционеров. За девять месяцев, закончившихся 31 мая, компания продала в общей сложности 340,7 миллиона обыкновенных акций BMNR по плану размещения на рынке, привлекши после вычета комиссий за размещение 11,87 миллиарда долларов; в тот же период было потрачено 11,69 миллиарда долларов на покупку Ethereum.
Доля акционеров была значительно размыта. Количество обращающихся обыкновенных акций за девять месяцев увеличилось на 149%, с 232,4 миллиона акций по состоянию на 31 августа 2025 года до 579,7 миллиона акций на конец мая 2026 года; выпуск акций продолжался и после окончания квартала, и по состоянию на 9 июля общее количество акций достигло 603,2 миллиона.
Опираясь на финансирование за счет акционерного капитала, по состоянию на 31 мая BitMine накопил в общей сложности 5,42 миллиона Ethereum при совокупной стоимости приобретения в 19,05 миллиарда долларов; на момент написания статьи объем владения увеличился до 5,7 миллиона монет.
Ключевые показатели BitMine, источник: BitMine Tracker
На конец мая рыночная стоимость этого пакета Ethereum составляла всего 10,86 миллиарда долларов, что означает бумажный убыток примерно в 8,2 миллиарда долларов, или 43%.
Это обесценение активов является основным источником нереализованного убытка компании от цифровых активов в размере 9,04 миллиарда долларов за первые девять месяцев финансового года, в течение которых совокупный чистый убыток компании составил 9,1 миллиарда долларов. Огромный бумажный убыток наглядно демонстрирует, что BitMine выпускает акции для покупки Ethereum по высоким ценам, и весь риск несут акционеры.
В январе этого года общее собрание акционеров одобрило увеличение максимального количества разрешенных к выпуску обыкновенных акций компании с 500 миллионов до 50 миллиардов. Эта санкция не означает, что компания должна выпустить все акции, но дает руководству достаточную свободу действий для продолжения выпуска акций с целью покупки цифровых активов и других инвестиций.
BitMine предупреждает, что способность наращивать позиции в Ethereum в высокой степени зависит от непрерывного доступа к финансированию. Падение цены Ethereum, слабость акций компании и снижение интереса инвесторов к подписке повысят стоимость последующего финансирования и могут даже ограничить возможность компании выпускать ценные бумаги на благоприятных условиях.
Эта бизнес-модель зависит не только от годовой доходности стейкинга и последующего роста цены Ethereum, но и от готовности акционеров мириться со значительным размытием их доли, многолетним бумажным убытком в размере десятков миллиардов долларов по портфелю и постоянным финансированием накопления монет компанией.
Долгосрочные сервисные контракты повышают операционные расходы на стейкинг, сокращая маржу прибыли
BitMine полагается на стейкинг для хеджирования волатильности цен на активы, но сопутствующие долгосрочные соглашения о сотрудничестве порождают фиксированные комиссии и распределение прибыли, постоянно сокращая общую прибыль. Компания заключила десятилетнее консультационное соглашение с сторонним поставщиком услуг Ethereum Tower, потратив на это в текущем квартале 12,8 миллиона долларов, что составляет около 28% от общего дохода от стейкинга за период. За первые девять месяцев совокупные расходы по этой статье составили 37,5 миллиона долларов; компания оценивает годовой диапазон комиссий в 40–50 миллионов долларов, причем ставки взимаются пошагово в зависимости от общей стоимости хранимых цифровых активов.
Это соглашение может быть расторгнуто только при соблюдении нескольких конкретных условий. Если BitMine расторгнет сотрудничество без уважительной причины, он должен будет выплатить Ethereum Tower 85% от всей предполагаемой платы за услуги за оставшийся срок действия контракта.
Кроме того, после приобретения оператора нод Pier Two, BitMine отдельно подписал десятилетнее соглашение об управлении услугами. Соглашение предусматривает, что Ethereum Tower получит 2% акций платформы MAVAN и будет ежемесячно получать долю пропорционально доле собственных вознаграждений за стейкинг на платформе. По состоянию на 31 мая компания еще не начислила расходы, связанные с этим соглашением, и затраты на распределение прибыли еще не отражены в отчете о прибылях и убытках стейкинг-бизнеса.
BitMine заявляет, что большая часть Ethereum размещена через MAVAN, и в долгосрочной перспективе вознаграждения за стейкинг будут достаточны для покрытия затрат на хранение активов. Если рассматривать исключительно операционную сторону текущего квартала, доход от стейкинга действительно покрыл себестоимость продаж и административные расходы без учета изменения стоимости криптоактивов. Однако десятилетняя фиксированная консультационная плата, будущее распределение прибыли и накладные расходы на управление активами в совокупности делают невозможным точную оценку реального уровня прибыльности бизнеса только на основе дохода от стейкинга.
Несмотря на отсутствие долга, зависимость BitMine от рынка капитала продолжает углубляться
На конец мая структура активов и обязательств BitMine была практически безлевереджной: в наличии было 340,3 миллиона долларов наличными, оборотный капитал составлял 433,1 миллиона долларов, традиционного долга не было. Общие активы компании составляли 11,63 миллиарда долларов, а общие обязательства — всего 30,1 миллиона долларов, причем подавляющая часть активов представляла собой цифровые активы, такие как Ethereum. Судя по отчетности, у компании нет непосредственного кризиса платежеспособности, но за первые девять месяцев отток денежных средств от операционной деятельности составил 287,6 миллиона долларов. Компания заявляет, что расход денежных средств в основном связан с расходами на юридические услуги, консультации, привлечение инвестиционно-банковских услуг и т.д., вызванными расширением позиций в Ethereum.
После окончания квартала BitMine снова выпустил 3,5 миллиона бессрочных привилегированных акций BMNP с годовой доходностью 9,5%, привлекая 273,8 миллиона долларов. Это размещение в краткосрочной перспективе пополнило ликвидность, но при этом ежегодно добавляются жесткие расходы на дивиденды по привилегированным акциям в размере 33,25 миллиона долларов. Эта ценная бумага является долевой, а не долговой, но она имеет приоритет перед обыкновенными акциями при выплатах, и высокие дивиденды постоянно поглощают денежный поток компании.
Руководство считает, что существующие денежные средства, ожидаемый операционный денежный поток и инструменты размещения на рынке достаточны для поддержания операционной деятельности компании как минимум в течение следующих 12 месяцев. Это предположение верно при условии, что окно финансирования на рынке капитала остается открытым: если цена Ethereum будет оставаться низкой в течение длительного времени, акции компании будут слабыми, а интерес инвесторов к подписке снизится, стоимость финансирования компании возрастет, а операционная гибкость окажется ограниченной.
Обобщая последний финансовый отчет, можно сказать, что в настоящее время BitMine сталкивается с рядом противоречивых реалий: С одной стороны, компания создала зрелый стейкинг-бизнес, приносящий десятки миллионов долларов дохода в квартал и способный покрыть основные операционные расходы; С другой стороны, огромные убытки от опционов полностью поглощают прибыль от стейкинга, долгосрочные контракты на сотрудничество продолжают увеличивать управленческие расходы, а расширение накопления Ethereum полностью зависит от выпуска акций, и общее количество акций уже более чем удвоилось.
Таким образом, долгосрочная экономическая эффективность BitMine зависит от того, сможет ли доход от стейкинга стабильно покрывать различные расходы на управление активами и убытки от опционов, сможет ли компания стабильно получать долевое финансирование и вырастет ли цена Ethereum.
