Оригинальное название: Frowny Cloud
Оригинальный автор: Arthur Hayes, сооснователь BitMEX
Оригинальная компиляция: Bitpush News
(Отказ от ответственности: Все мнения, выраженные здесь, являются личной позицией автора и не должны служить основой для инвестиционных решений или рассматриваться как рекомендации к участию в инвестиционных сделках.)
Боги, которым я поклоняюсь, воплотились в милых плюшевых игрушках.
В пик лыжного сезона в Хоккайдо в январе и феврале я молюсь «маленькому божеству снега» — Хмурому Облачку (Frowny Cloud). Местные климатические закономерности таковы, что в лучшее время сезона снег падает почти круглосуточно, и солнца не видно. К счастью, я также молюсь богу витаминов — очаровательной плюшевой лошадке — который дарует мне таблетки витамина D3 и другие благословения.
Хотя я люблю снег, не весь снег является качественным и безопасным. Тот беззаботный, лихой опыт катания, которым я наслаждаюсь, требует определенного типа снега: низкая скорость ветра ночью, температура от -5 до -10 градусов по Цельсию. В таких условиях новый снег эффективно сцепляется со старым, создавая глубокий пухляк. Днем Хмурое Облачко блокирует определенные длины волн солнечного света, предотвращая «прогрев» склонов, обращенных к югу, что может привести к лавинам.
Иногда Хмурое Облачко покидает нас, бесстрашных лыжников, ночью. Холодные, ясные ночи вызывают «расслоение» снежного покрова после циклов потепления и похолодания, формируя устойчивый слабый слой. Это явление может сохраняться в снежной толще долгое время, и一旦 перенос энергии из-за веса лыжника вызовет обрушение, это приведет к смертельной лавине.
Как и всегда, единственный способ понять, какой тип снежного покрова создало Хмурое Облачко, — это изучить историю. На склоне мы делаем это, выкапывая огромные ямы и анализируя различные типы снега, выпавшие с течением времени. Но поскольку это не статья о теории лавин, на рынке мы действуем, изучая графики, а также взаимодействие исторических событий и ценовых колебаний.
В этой статье я хочу изучить взаимосвязь между биткоином, золотом, акциями (в частности, американскими технологическими гигантами из индекса Nasdaq 100) и ликвидностью доллара.
Те, кто являются «золотыми жуками» (Gold Bugs) или членами финансового истеблишмента в шелковых платках Hermès и туфлях на красной подошве (которые твердо верят в «покупай и держи акции» — у меня в Уортоне был слишком низкий GPA, чтобы попасть на курс профессора Сигела) (Прим. Bitpush: Джереми Сигел (Jeremy Siegel) — гуру Уортонской школы, один из самых уважаемых экономистов Уолл-стрит), ликуют по поводу того, что биткоин стал худшим performing mainstream активом в 2025 году.
Эти «золотые жуки» насмехаются над сторонниками биткоина: если биткоин позиционируется как голос против существующего порядка, почему его performance не догнал или даже не превзошел золото? Грязные продавцы фиатных акций также издеваются: биткоин — это просто «высокобета» (высокорисковая) игрушка Nasdaq, но в 2025 году он даже не поспевал, так зачем вообще рассматривать криптовалюты в распределении активов?
В этой статье будет представлена серия прекрасных графиков с моими комментариями, чтобы разобраться во взаимосвязях этих активов.
Я считаю, что биткоин вел себя абсолютно предсказуемо.
Он следовал за приливами и отливами фиатной ликвидности — в частности, долларовой ликвидности, поскольку кредитный импульс «Pax Americana» (Американского мира) был важнейшей силой в 2025 году.
Золото взлетело, потому что нечувствительные к цене sovereign государства сходят с ума по его накоплению, поскольку они боятся, что их богатство в казначейских облигациях США будет конфисковано (как это произошло с Россией в 2022 году).
Недавние действия США против Венесуэлы лишь усилят желание стран держать золото, а не казначейские облигации США. Наконец, пузырь ИИ и связанная с ним индустрия никуда не денутся. Фактически, Трамп должен удвоить государственную поддержку ИИ, поскольку он является крупнейшим contributor роста ВВП империи. Это означает, что даже если скорость создания доллара замедлится, Nasdaq может продолжать расти, поскольку Трамп фактически «национализировал» его.
Если вы изучали китайский рынок капитала, вы знаете, что акции initially показывают отличные результаты после национализации, но затем значительно отстают, поскольку политические цели начинают превалировать над доходностью капиталистов.
Если ценовые движения биткоина, золота и фондового рынка в 2025 году подтвердят мою рыночную структуру, то я могу продолжать следить за взлетами и падениями долларовой ликвидности.
Напоминаю читателям, мой прогноз таков: Трамп будет бешено вбрасывать кредит, чтобы экономика работала «до предела». Процветающая экономика помогает республиканцам победить на выборах в ноябре этого года. По мере расширения балансов центральных банков, увеличения кредитования «стратегических отраслей» коммерческими банками и снижения ипотечных ставок из-за печатания денег, долларовый кредит значительно расширится.
Учитывая все вышесказанное, означает ли это, что я могу продолжать беззаботно «ловить волну» — то есть агрессивно размещать заработанные фиатные деньги и сохранять максимальный риск? Судите сами.
Главный график
Во-первых, давайте сравним доходность биткоина, золота и Nasdaq в первый год второго срока Трампа. Как performance этих активов соотносится с изменениями долларовой ликвидности?
Я подробнее расскажу ниже, но основная предпосылка такова: если долларовая ликвидность падает, эти активы также должны падать. Однако золото и акции выросли. Биткоин вел себя так, как и ожидалось: дерьмово. Далее я объясню, почему золото и акции смогли расти вопреки снижению долларовой ликвидности.
[График: Сравнение биткоина (красный), золота (золотой), Nasdaq 100 (зеленый) и долларовой ликвидности (фиолетовый)]
Не все то золото, что блестит, но золото действительно сияет
Мое путешествие в криптовалюты началось с золота. В 2010 и 2011 годах, по мере наращивания количественного смягчения (QE) под руководством ФРС, я начал покупать физическое золото в Гонконге. Хотя абсолютная сумма была смехотворно мала, она составляла огромную долю моего собственного капитала на тот момент.
В конечном итоге я усвоил болезненный урок управления позициями, потому что мне пришлось продавать золото в убыток, чтобы купить биткоин для арбитража в 2013 году. К счастью, конец был счастливым. Тем не менее, я все еще держу значительное количество физических золотых монет и слитков в хранилищах по всему миру, и мой портфель акций в основном состоит из акций золотодобывающих и серебряных компаний. Читатель может спросить: если я верный последователь Сатоши, почему я держу золото?
Я держу золото, потому что мы находимся на начальной стадии глобального процесса, когда центральные банки продают казначейские облигации США и покупают золото. Кроме того, страны все чаще используют золото для расчетов по торговому дефициту, даже при анализе торгового дефицита США.
Короче говоря, я покупаю золото, потому что его покупают центральные банки. Золото как истинные деньги цивилизации имеет 10-тысячелетнюю историю. Поэтому ни один важный управляющий резервами центрального банка, который не доверяет нынешней долларовой финансовой системе, не будет хранить биткоин, они будут и покупают золото. Если доля золота в общих резервах global central banks вернется к уровню 1980-х годов, цена золота достигнет 12 000 долларов. Прежде чем вы решите, что я брежу, позвольте доказать это наглядно.
В фиатной системе традиционный взгляд на золото — это инструмент защиты от инфляции. Следовательно, оно должно大致 отслеживать манипулируемый империей индекс CPI. На приведенном выше графике видно, что с 1930-х годов золото大致 отслеживало этот индекс. Однако, начиная с 2008 года и ускорившись после 2022 года, цена золота росла намного быстрее инфляции. Так есть ли пузырь в золоте, готовый погубить таких азартных игроков, как я?
[График: Цена золота vs. ИПЦ США]
Если бы золото было в пузыре, розничные инвесторы должны были бы ринуться в него. Самый популярный способ торговли золотом — через ETF, крупнейшим из которых является GLD. Когда розничные инвесторы сходят с ума по золоту, количество акций GLD в обращении увеличивается. Чтобы провести сравнение across different periods and gold price regimes, мы должны разделить количество акций GLD в обращении на цену физического золота. Приведенный ниже график показывает, что этот коэффициент падает, а не растет, что означает, что настоящая золотая спекулятивная лихорадка еще не наступила.
[График: Акции GLD в обращении, деленные на спотовую цену золота]
Если не розничные инвесторы толкают цену золота вверх, то кто эти покупатели, нечувствительные к цене? Это управляющие центральных банков по всему миру. За последние два десятилетия были два ключевых момента, когда эти люди осознали: американские деньги годятся только для вытирания задницы.
В 2008 году американские финансовые воротилы устроили глобальный дефляционный финансовый кризис. В отличие от 1929 года, когда ФРС не вмешивалась, на этот раз ФРС нарушила свои обязательства по сохранению покупательной способности доллара, безудержно печатая деньги, чтобы «спасти» определенных крупных финансовых игроков. Это стало watershed moment для соотношения казначейских облигаций США и золота в резервах sovereign states.
В 2022 году президент Байден шокировал мир, заморозив holdings казначейских облигаций страны с огромным ядерным арсеналом, крупнейшего экспортера товарных сырьевых товаров (России). Если США готовы аннулировать права собственности России, то они могут сделать то же самое с любой менее мощной или менее ресурсообеспеченной страной. Неудивительно, что другие страны больше не могут спокойно увеличивать exposure к казначейским облигациям США, подверженным риску конфискации. Они начали ускоряться в покупках золота. Центральные банки — это покупатели, нечувствительные к цене. Если президент США украдет ваши деньги, ваши активы мгновенно обнулятся.既然买入黄金能消除对手方风险,价格贵点又有什么关系? (Поскольку покупка золота устраняет контрагентский риск, какая разница, если цена высока?)
Самая фундаментальная причина безграничного аппетита sovereign states к этому «варварскому пережитку» заключается в том, что чистые торговые расчеты все чаще осуществляются через золото. Рекордное сокращение торгового дефицита США в декабре 2025 года является свидетельством того, что золото вновь утверждается в качестве global reserve currency. Более 100% изменения чистого торгового сальдо США было обусловлено экспортом золота.
«Согласно данным Министерства торговли США, опубликованным в четверг, разрыв между импортом и экспортом товаров сократился на 11% по сравнению с предыдущим месяцем, до 52,8 миллиарда долларов. Это снизило дефицит до минимального уровня с июня 2020 года...... Экспорт в августе вырос на 3% до 289,3 миллиарда долларов, в основном за счет немонетарного золота». — Источник: Financial Times
Путь движения золота таков: США экспортируют золото в Швейцарию, где его очищают и переплавляют, а затем отправляют в другие страны. На приведенном ниже графике видно, что в основном Китай, Индия и другие emerging economies, производящие товары или экспортирующие сырьевые товары, покупают это золото. Физтовары в конечном итоге идут в США, а золото — в более производительные регионы мира.
Под «производительностью» я имею в виду не то, что эти места лучше составляют дурацкие отчеты или подписывают сложные электронные письма, а то, что они экспортируют энергию и другие ключевые промышленные товары, их народы делают сталь и очищают редкоземельные металлы. Золото росло despite снижения долларовой ликвидности, потому что sovereign states ускоряют восстановление global gold standard.
[График: Потоки импорта/экспорта золота по странам]
Лонгисты любят ликвидность
В каждую эпоху есть свои взлетающие технологические акции. В ревущем бычьем рынке США 1920-х годов производитель радио RCA был технологической darling того времени; в 1960-1970-х годах IBM, производитель новых мейнфреймов, была в центре внимания; сегодня горячими являются поставщики услуг искусственного интеллекта для гипермасштабирования и производители чипов.
Люди по своей природе оптимистичны. Мы любим предсказывать блестящее будущее: каждый доллар, потраченный сегодня технологическими компаниями, принесет в будущем социальную утопию. Чтобы реализовать это видение в головах инвесторов, компании сжигают деньги и берут на себя debt. Когда ликвидность дешевая, делать ставки на будущее легко. Поэтому инвесторы охотно тратят сегодня дешевые наличные на покупку технологических акций в обмен на возможность получения огромных денежных потоков в будущем, что поднимает коэффициенты P/E. Таким образом, в периоды избыточной ликвидности технологические акции роста растут exponentially.
Биткоин — это денежная технология. Ценность этой технологии лишь относительно степени обесценивания фиатной валюты. Достижение blockchain с доказательством работы (PoW) велико, и само по себе гарантирует, что стоимость биткоина больше нуля. Но чтобы стоимость биткоина приблизилась к 100 000 долларов, требуется постоянное обесценивание фиатной валюты. Асинхронный рост биткоина является прямым результатом взрывного роста предложения доллара после глобального финансового кризиса 2008 года.
Поэтому я говорю: Когда долларовая ликвидность расширяется, биткоин и Nasdaq растут.
Единственное current противоречие заключается в недавнем расхождении цены биткоина и Nasdaq.
[График: Ценовые движения биткоина vs. Nasdaq]
Моя теория о том, почему Nasdaq не скорректировался вниз вместе с падением долларовой ликвидности в 2025 году, такова: ИИ был «национализирован» США и Китаем.
Крупные игроки в сфере ИИ продали двум мировым лидерам идею о том, что ИИ может решить все. ИИ может снизить cost труда до нуля, вылечить рак, повысить производительность и, что наиболее важно, обеспечить военное превосходство над миром. Поэтому та страна, которая «победит» в ИИ, будет править миром. Китай уже купился на это, что полностью соответствует его пятилетним планам.
В США этот анализ нов, но промышленная политика на самом деле так же глубоко укоренена, как и в Китае, только маркетинг другой. Трамп выпил «ИИ Kool-Aid», и «победа в гонке ИИ» стала его экономической платформой. Правительство США фактически национализировало любые компоненты, которые считаются полезными для «победы». С помощью исполнительных orders и государственных инвестиций Трамп притупляет рыночные сигналы, заставляя capital течь в области, связанные с ИИ,不计回报地 (不计回报地 -不计回报地 -不计回报地). Вот почему Nasdaq в 2025 году отвязался от биткоина и падения долларовой ликвидности.
[График: Расхождение Nasdaq и долларовой ликвидности]
Пузырь это или нет, увеличение расходов для «победы» в ИИ движет американской экономикой. Трамп пообещал разогнать экономику до предела, он не может остановиться только потому, что отдача от этих расходов через несколько лет может быть ниже стоимости capital.
Американским технологическим инвесторам следует действовать осторожно. Промышленная политика, направленная на «победу» в ИИ, — отличный способ сжигать деньги. Политические цели Трампа (или его преемника) будут расходиться с интересами акционеров стратегических предприятий. Это урок, который инвесторы в китайские акции усвоили на собственном горьком опыте. Как говорил Конфуций: «Изучай прошлое, чтобы предвидеть будущее». Очевидно, судя по выдающимся показателям Nasdaq, американские инвесторы еще не усвоили этот урок.
[График: Данные по PMI США и экономическому росту]
Показания PMI ниже 50 указывают на сжатие. Весь рост ВВП не привел к возрождению manufacturing. Я думал, Трамп за белых синих воротничков? Нет, чувак, Клинтон продал твою работу Китаю, Трамп вернул фабрики, но теперь на фабричных полах полно роботизированных рук ИИ, принадлежащих Маску. Извини, тебя снова надули! Хотя ICE нанимает (адская шутка)!
Эти графики ясно показывают, что рост Nasdaq поддерживается правительством США. Поэтому, даже если общий рост долларового кредита слаб, отрасль ИИ получит весь capital, необходимый для «победы». Nasdaq thus отвязался и опередил биткоин. Я не думаю, что пузырь ИИ готов лопнуть. Эта сверхnormal performance останется特征 глобального рынка капитала, пока это не перестанет быть таковым, или, что более вероятно, пока красная команда не потеряет Палату представителей в 2026 году (как predicted Polymarket). Если республиканцы — это «Джетсоны» (технологические), то демократы — «Флинстоуны» (ретро).
Если у золота и Nasdaq есть импульс, как биткоину восстановиться? Долларовая ликвидность должна расширяться. Очевидно, я считаю, что это произойдет в 2026 году, давайте рассмотрим, как.
Разогнать экономику до предела
В начале я сказал, что есть три столпа, поддерживающих резкий рост долларовой ликвидности в этом году:
· Баланс ФРС расширится за счет печатания денег.
· Коммерческие банки будут кредитовать стратегические отрасли.
· Ипотечные ставки упадут из-за печатания денег.
[График: Размер баланса ФРС]
Баланс ФРС снижался в 2025 году из-за количественного ужесточения (QT). QT закончилось в декабре, и на заседании в том же месяце была запущена новая программа печатания денег под названием «Покупки для управления резервами» (RMP). Я подробно обсуждал это в предыдущих статьях. График clearly показывает, что баланс достиг дна в декабре. RMP ежемесячно注入至少 40 миллиардов долларов, и его масштаб будет увеличиваться по мере роста потребности в финансировании правительства США.
[График: Рост банковского кредитования в США (ODL)]
На приведенном выше графике показан indicator роста банковского кредитования (ODL), публикуемый ФРС. Начиная с четвертого квартала 2025 года, банки выдавали больше кредитов. Когда банки выдают кредиты, они создают deposits из ничего, то есть создают money. Банки, такие как JPMorgan, очень happy кредитовать предприятия с государственной поддержкой. JPMorgan запустил для этого кредитную программу в 1,5 триллиона долларов. Процесс таков: government инвестирует в предприятие, банк видит, что государственная поддержка снижает риск дефолта, и с удовольствием создает money для финансирования этой стратегической отрасли. Это то, что Китай делал all along. Создание кредита переместилось из центрального банка в коммерческую банковскую систему, initially с более высоким money multiplier, что создает сверхтрендовый номинальный рост ВВП.
США продолжат демонстрировать силу, а производство оружия массового поражения требует financing коммерческой банковской системы. Вот почему рост банковского кредита будет structurally расти в 2026 году.
Трамп — застройщик, он знает, как финансировать недвижимость. Его новый order заключается в том, чтобы Fannie Mae и Freddie Mac («Сплинтеры») использовали capital на своих балансах для покупки 200 миллиардов долларов ипотечных ценных бумаг (MBS). Это чистое увеличение долларовой ликвидности. Если это удастся, Трамп на этом не остановится. Стимулирование housing market за счет снижения ипотечных ставок позволит Americans брать кредиты под залог недвижимости. Этот wealth effect заставит избирателей чувствовать себя хорошо в день выборов и поддержать республиканцев. Что более важно, это создает больше credit для покупки финансовых активов.
[График: Совпадение дна биткоина и долларовой ликвидности]
Биткоин и долларовая ликвидность достигли дна almost одновременно. По мере быстрого роста долларовой ликвидности по вышеуказанным причинам, биткоин поплывет вместе с ней. Забудьте о performance 2025 года, это было из-за нехватки ликвидности.
Торговая стратегия
Я агрессивный спекулянт. Хотя мой фонд Maelstrom почти fully invested, я все еще хочу увеличить risk exposure, потому что я extremely bullish на рост долларовой ликвидности. Поэтому я получаю leveraged exposure к биткоину через long позиции в MicroStrategy (MSTR) и Metaplanet (3350 JT), без необходимости trade сложных опционов или perpetual контрактов.
[График: Отношение цены MSTR и Metaplanet к цене биткоина]
Я разделил цену акций этих двух компаний на цену биткоина, и в настоящее время они находятся near дна своего диапазона колебаний за последние два года.
Если биткоин сможет снова преодолеть 110 000 долларов, у инвесторов возникнет impulse делать long на биткоин через эти инструменты. Учитывая leverage, встроенное в балансы этих предприятий, они будут outperform биткоин во время роста.
Кроме того, мы продолжаем наращивать позиции в Zcash (ZEC). Уход разработчиков ECC — не негатив, я верю, что они смогут deliver более impactful продукты в своей собственной profit entity. Я благодарен за возможность покупать ZEC со скидкой у «weak hands».
Продолжайте идти вперед,加密冒险者们 (крипто-авантюристы). Этот мир полон опасностей, пожалуйста, оставайтесь бдительными. Мир вам — и молитесь Хмурому Облачку.
Оригинальная ссылка
