Автор: Zhou, ChainCatcher
Согласно последним данным DefiLlama, общий TVL в сети MegaETH испытал резкие колебания с 9 по 10 июля, упав до чуть более 30 миллионов долларов. За 24 часа он снизился почти на 60%, что составляет примерно 70% от пикового значения в мае. Внутрисетевой ведущий протокол Aave V3 вывел 80% ликвидности в течение дня.
Что касается рыночных показателей, цена MEGA упала до уровня около 0,048 долларов, рыночная капитализация составляет всего около 54 миллионов долларов, а FDV — примерно 4,8 миллиарда долларов.
MegaETH была одной из самых ожидаемых новых блокчейн-сетей в этом цикле. С момента запуска она сразу попала в тренд рынка, опираясь на поддержку престижных венчурных инвесторов и энтузиазм KOL по привлечению инвестиций. Её FDV взлетела примерно до 20 миллиардов долларов. В мае этого года её DeFi TVL достиг 245 миллионов долларов, что позволило ей временно войти в топ-11 блокчейнов по TVL.
От широко разрекламированной звезды среди блокчейнов до резкого оттока TVL за короткое время MegaETH потребовалось всего несколько месяцев. По мере того как финансовая база, поддерживавшая её оценку, начинает ослабевать, достигла ли её цена дна? Или же, после того как бумажное процветание исчезло, её оценка по-прежнему не имеет достаточной поддержки.
TVL, сильно зависящий от единственного протокола и циклических стратегий
В экосистеме MegaETH Aave в пиковый период обеспечивал около 90% TVL этой сети. В настоящее время общий TVL колеблется около 60 миллионов долларов, из которых Aave всё ещё составляет около 65%.
Фактически, чуть более двух месяцев назад у MegaETH был другой крупнейший источник TVL. В день листинга токена нативный DEX-протокол Kumbaya составлял 59,03 миллиона долларов из общего TVL в 98,43 миллиона долларов в экосистеме, что составляет около 60%.
В то же время были интегрированы и запущены такие проекты, как Aave V3, GMX и Chainlink Scale, после чего основным фактором роста TVL постепенно стал Aave.
Оценочное агентство LlamaRisk ранее отмечало, что TVL MegaETH сильно зависит от Aave, в то время как структура стейблкоинов сосредоточена в USDm и USDe. По его мнению, после исключения нативных активов доля внешних активов, поступающих в MegaETH через сторонние каналы и каналы специфических активов, слишком высока. Источники финансирования, типы активов и способы протоколов довольно концентрированы, что ставит под сомнение их стабильность.
Что касается практики, рынок широко сомневается, что этот объём во многом обусловлен циклическими стратегиями, связанными со стейблкоином Ethena, то есть многократным залогом, заимствованием и повторным залогом стейблкоинов для наращивания баланса за счёт кредитного плеча.
Это означает, что когда доходность USDe падает ниже стоимости заимствования в Aave, этот арбитражный механизм теряет маржу прибыли, цикличные позиции начинают распаковываться, и капитал уходит.
Будь то поощрения очками на этапе запуска или прибыль от спреда в циклических стратегиях, суть таких средств заключается в том, чтобы прийти за доходом. Как только ожидаемый доход исчезает, они уходят. Это обычная деловая практика в DeFi, сама по себе не удивительная.
Что действительно настораживает рынок, так это то, что остаётся в сети MegaETH после вывода этой чрезвычайно высокой доли капитала, и могут ли эти оставшиеся активы поддержать её текущую оценку.
Оценка и фундаментальные показатели: три уровня несоответствия
Первый уровень несоответствия возникает между оценкой и реальным использованием
На момент публикации рыночная капитализация MEGA составляет около 54 миллионов долларов, FDV — около 4,7 миллиарда долларов. Согласно данным RootData, в настоящее время 88,7% токенов MEGA не находятся в обращении. Большое количество держателей не могут выйти из-за годового периода блокировки, и в будущем всё ещё существует потенциальное давление продаж.
Теперь посмотрим, какому реальному использованию соответствует текущая оценка. Данные показывают, что реальный 30-дневный доход всех протоколов в сети MegaETH составляет менее 900 000 долларов, что в годовом исчислении составляет около 10 миллионов долларов. Количество ежедневно активных адресов — всего 2619.
В среднем на каждый ежедневно активный адрес на MegaETH приходится FDV около 180 000 долларов, в то время как реальный доход от протокола, который каждый адрес генерирует за месяц, составляет менее 350 долларов.
Очевидно, что её цена привязана не к текущему объёму реальной экономической активности, а к рыночным ожиданиям относительно её будущего, и эти ожидания постепенно рушатся.
Второй уровень несоответствия — между нарративом токена и качеством экосистемы
Покупая MEGA, рынок покупает историю о высокопроизводительном блокчейне для DeFi. Однако, если взглянуть на структуру доходов, наблюдается определённое несоответствие.
Данные DefiLlama показывают, что протоколом с самым высоким доходом на MegaETH является Monster, игра с коллекционными карточками на основе физических активов, 30-дневный доход которой составляет около 670 000 долларов, что составляет почти 80% от общего дохода протоколов в сети.
Aave, который позиционировался как DeFi-нарратив и в пиковый период занимал около 90% TVL всей сети, за тот же период получил доход всего около 90 000 долларов.
Аналогичное несоответствие наблюдается и в стейблкоинах. Объём нативного стейблкоина USDM в сети MegaETH составляет около 460 миллионов долларов, при этом дневной объём торгов на DEX составляет всего около 630 000 долларов, а объём торгов по бессрочным контрактам за день — всего около 120 000 долларов. Более того, этот объём сокращается: рыночная капитализация USDM упала более чем на 26% за последние 7 дней, что является более показательным признаком оттока реальных средств, чем TVL.
Долгосрочный участник @OlricOnlyfornft отметил, что у MegaETH изначально было очень сильное сообщество, но команда долгое время была больше сосредоточена на технологиях и приложениях, недостаточно общаясь с сообществом. Многие яркие проекты в итоге перешли на другие блокчейны, и сегодня не так много приложений можно чётко назвать успешными примерами, лишь несколько продолжают активно развиваться.
Подобные взгляды сами по себе могут быть недостаточны для формирования окончательного вывода, но они показывают, что после того, как рыночный ажиотаж утих, MegaETH по-прежнему нуждается в более чётких примерах приложений, чтобы доказать качество своей экосистемы.
Третий уровень несоответствия заключается в краткосрочных ожиданиях и долгосрочной реализации
MegaETH в начальный период после запуска получила слишком высокие ожидания: TGE, вход голубых фишек, привлечение инвестиций KOL, рост TVL — всё это сформировало ранний якорь оценки. Но спустя несколько месяцев очевидно, что реализация в сети так и не догнала.
В феврале этого года Uniswap развернул v2, v3 и v4 на MegaETH. На момент публикации TVL Uniswap на MegaETH составляет менее двадцати тысяч долларов, сократившись примерно на 97% за последние 7 дней. За последний день TVL Aave V3 временно восстановился более чем на 240%, но если взглянуть на 7 дней, он всё равно упал более чем на 50%.
Резкий приток и отток капитала как раз и указывает на то, что эта часть TVL обусловлена арбитражными средствами, а не стабильным накоплением реального спроса.
Стоит отметить, что ситуация с MEGA не является единичным случаем. Другая новая блокчейн-звезда этого цикла, высоко оценённая рынком, Monad, также видит падение цены своего токена MON. MON сейчас стоит около 0,022 доллара, что более чем на 50% ниже пика ноября 2025 года, а текущая рыночная капитализация составляет около 2,69 миллиарда долларов.
Хотя TVL Monad недавно восстановился из-за притока средств в протоколы кредитования, реакция рынка остаётся вялой. Это указывает на ту же самую оценку, что и в случае с MegaETH: рынок при оценке блокчейнов такого типа всё меньше признаёт балансовый TVL и всё больше смотрит на реальную ценностную поддержку.
Другими словами, эта коррекция, возможно, не является просто единичным провалом MegaETH, а скорее демонстрирует, что рынок начинает снижать премию за балансовый TVL и звёздные нарративы, требуя взамен более чёткую поддержку в виде транзакций, доходов и экосистемы.
Тем более, что конкуренция на рынке блокчейнов продолжает усиливаться, включая появление новых игроков, таких как Robinhood, которые постоянно отвлекают внимание и капитал рынка.
Что касается MEGA, хотя падение уже значительное, любое возможное восстановление, скорее всего, будет вызвано краткосрочной коррекцией рыночных настроений, а не реальным улучшением фундаментальных показателей.
Бумажное процветание исчезло: MEGA всё ещё ждёт опоры для своей стоимости
Если взглянуть на эти несоответствия вместе, вывод становится яснее.
Когда бумажное процветание, поддерживаемое стимулирующими и арбитражными средствами, исчезает, между текущей рыночной капитализацией MEGA и её реальными сетевыми фундаментальными показателями как раз и не хватает прочной точки опоры для стоимости.
Рыночные настроения также явно сместились в сторону осторожности. Одна из точек зрения заключается в том, что это нормальная корректировка оценки после отлива стимулирующих средств. Прекращение поощрений, исчезновение арбитражной маржи — отток капитала неизбежен. MegaETH просто применила эти методы с более высоким кредитным плечом, поэтому и откат оказался особенно резким.
На уровне сообщества многие пользователи продолжают ставить под сомнение коммуникацию и прозрачность команды, указывая на то, что обсуждения в Discord закрыты, Telegram открыт только для пользователей с большим количеством токенов, а публичные выступления команды стали гораздо реже, чем до запуска.
Однако эти утверждения в основном исходят от пользователей и пока не подтверждены официально. На момент публикации команда MegaETH ещё не дала публичных ответов на данные обвинения.
Для MEGA, независимо от того, рассматривать ли её как процесс, всё ещё движущийся к корректировке по фундаментальным показателям, или как уже явное несоответствие оценки и фундаментальных показателей, последующий фокус смещается на одно и то же: сможет ли команда превратить краткосрочную ликвидность в реальное использование и реализовать привлечённые огромные средства в виде конкретных результатов для экосистемы.
До появления этих результатов, кроме краткосрочного восстановления, вызванного рыночными настроениями, похоже, пока нет других веских причин для стабилизации оценки.
