Автор: a16z Crypto
Перевод: Цзяхуань, ChainCatcher
В криптоиндустрии существует почти стандартное видение будущего: DeFi и TradFi движутся к слиянию, безразрешительная ликвидность встречается с дистрибьюторскими возможностями институтов, и в итоге рождается элегантный гибрид, сочетающий в себе лучшее из обоих миров, и новая система заменяет старую.
Эта история звучит успокаивающе, но в корне ошибочна.
Более честная версия такова: традиционные финансы будут использовать блокчейн, если он позволит им лучше выполнять существующий бизнес. Не потому что они приняли децентрализацию, а потому что это оправдано с точки зрения затрат. Эта технология как раз позволяет сократить издержки, улучшить расчеты, расширить дистрибуцию и позволяет институтам еще крепче держать клиентские отношения в своих руках.
Это означает, что институты не «сливаются» с DeFi. Они просто выбирают из DeFi те части, которые соответствуют их операционным ограничениям, отбрасывают те, что не соответствуют, и пересобирают их в соответствии с требованиями институтов. Конечный продукт не будет ни похож на традиционные финансы, ни на сегодняшнее DeFi. Мы становимся свидетелями появления новой категории: программируемая финансовая инфраструктура, работающая на рельсах блокчейна, но оптимизированная под ограничения институтов.
По мере созревания регуляторных рамок эта ситуация может измениться. Законодательные акты, подобные закону CLARITY, в будущем, возможно, позволят институтам легче напрямую подключаться к безразрешительным системам. Но независимо от того, насколько открытым станет законодательство, риск-аппетит традиционных финансов не изменится в одночасье. Институты всегда оценивают технологии с точки зрения затрат, рисков, контроля и операционной совместимости. Именно поэтому перед индустрией открываются две возможности, а не одна.
Первая возможность — помочь институтам использовать инфраструктуру, которую они готовы принять уже сегодня. Каждый раз, когда институт внедряет компонент — будь то атомарные расчеты, программируемые деньги или токенизированное обеспечение, — он подтверждает ценность технологии, совершенствует общую основу и приносит реальные объемы торгов и капитал в блокчейн.
Вторая возможность — продолжать строить открытую, криптонативную финансовую систему, к использованию которой институты пока не готовы.
Эти два пути не являются взаимоисключающими. Они могут существовать параллельно и, если все пойдет хорошо, усиливать друг друга. Открытые сети будут продолжать производить новые компоненты, рынки и инновации, которые институты в конечном итоге возьмут на вооружение. Если оба направления окажутся успешными, слияние произойдет естественным образом: не путем поглощения одной стороной другой, а за счет все большей зависимости обеих сторон от одной и той же базовой инфраструктуры.
Что на самом деле делают традиционные финансы
Для того чтобы традиционные финансы приняли какой-либо компонент, он должен одновременно удовлетворять двум условиям: улучшать затраты, риски или дистрибуцию, и при этом не подрывать контроль и механизмы подотчетности. Те компоненты, которые институты отбрасывают, такие как открытый доступ, анонимность, неизменяемое исполнение, проходят первое условие, но не проходят второе.
Таким образом, модель внедрения институтами предсказуема, а не случайна, и предприниматели вполне могут использовать ее как дизайн-тест. Другими словами, если ценность функции может быть реализована только путем лишения институтов контроля, то как бы искусно она ни была разработана, она почти наверняка будет изменена или отвергнута.
Давайте применим этот тест к нескольким компонентам. Атомарные расчеты устраняют временной разрыв между заключением сделки и окончательным расчетом, сглаживают контрагентский риск и высвобождают обеспечение, которое институты держат для незавершенных сделок. Общий реестр превращает самую большую скрытую статью расходов в бэк-офисе — сверку данных — в незначительную мелочь.
Программируемые деньги позволяют автоматически исполнять выплаты купонов, маржинальные требования, корпоративные действия в виде кода, не полагаясь на цепочку ручных инструкций. Математика кривых AMM, лишенная своей безразрешительной оболочки, превращается в механизм ценообразования для ончейн-обмена валют и расчета чистой стоимости токенизированных фондов денежного рынка.
Каждый из этих компонентов может улучшить какую-либо цифру в отчете о прибылях и убытках или устранить определенный операционный риск и связанные с ним издержки, но ни один из них не требует от институтов веры в децентрализацию.
Поэтому давайте проясним: разрешительный блокчейн J.P. Morgan для институциональных депозитов, токенизированные фонды денежного рынка от BlackRock и Franklin Templeton — это не эксперименты компаний с DeFi. Они используют блокчейн для того, что и так делают: межбанковские платежи и расчеты, управление подпиской на фонды, дистрибуция приносящих доход инструментов, но просто с помощью более совершенных каналов.
Эти развертывания используют технологические свойства блокчейна: программируемость, прозрачность, атомарные расчеты. И в то же время они намеренно отбрасывают те свойства, которые позволяют работать нативному DeFi: открытый доступ, анонимность, не требующее доверия исполнение.
Это не провал и не компромисс. Это продуманный архитектурный выбор, и он четко показывает, в каком направлении все движется.
Разные покупатели, разные правила
Ошибочно полагать, что внедрение институтами — это просто открытие еще одного, более крупного канала дистрибуции для существующей инфраструктуры DeFi. Институты оценивают протоколы совершенно иначе, чем криптонативные пользователи. В их глазах это выбор поставщика программного обеспечения и партнера по инфраструктуре, с учетом операционных рисков, комплаенс-контроля и долгосрочной принадлежности критически важных систем, все по своим стандартным процедурам. В результате успех в DeFi не может автоматически конвертироваться в успех на институциональном рынке.
Предприятия редко покупают лучшие технологии. Они покупают те, которые лучше всего соответствуют существующим рабочим процессам, моделям рисков, процедурам закупок и другим реальным ограничениям.
Любая технология, попадающая в строго регулируемую, ориентированную на управление рисками среду институтов, крайне не склонную к ответственности за риски, будет переформирована этой средой. Это происходило с интернетом (корпоративные файрволлы, интранет), с облачными вычислениями (частные облака, VPC, сертификация FedRAMP), происходит сейчас с ИИ (локальное развертывание, требования к резидентности данных, управление моделями). Блокчейн не станет исключением.
Это переформирование происходит по двум осям:
Первая — соответствие требованиям. KYC, AML, санкционные проверки, проверка квалификации инвесторов, регуляторная отчетность — для подавляющего большинства институтов это не подлежит обсуждению. Безразрешительные системы изначально не поддерживают эти требования. Институтам нужна возможность замораживать активы, отменять транзакции, идентифицировать контрагентов.
DeFi изначально не был спроектирован с учетом этого, и их удовлетворение часто требует серьезных изменений в архитектуре. В будущем это может измениться: например, закон CLARITY может позволить институтам подключаться к безразрешительным системам при условии соблюдения регуляторных требований. Но сегодня большинство институтов по-прежнему оценивают инфраструктуру блокчейна с точки зрения контроля, подотчетности и операционных рисков.
Вторая — предоставление корпоративной ценности. Эту ось часто недооценивают. Институты внедряют блокчейн не потому, что верят в принципы безразрешительности, а потому что он позволяет сократить издержки, уменьшить трение при сверке данных, открыть новые каналы дистрибуции или глубже интегрироваться в клиентские отношения. Ценностное предложение должно быть выражено на этом языке, иначе оно не пройдет даже этап закупок.
Стейблкоины, возможно, самый ясный пример. Банки, платежные компании и финтех-компании все чаще используют их как удобную расчетную инфраструктуру, потому что они позволяют долларам быстрее перемещаться между сетями и регионами. Но лишь немногие действительно принимают идеи безразрешительных финансов. Они используют программируемые доллары потому, что это удобно, а не потому что хотят перестроить финансовую систему по принципам DeFi.
Эволюция Circle хорошо это иллюстрирует. Их сеть Arc отражает то, как инфраструктура блокчейна упаковывается для продажи институциональным покупателям: упор на соответствие требованиям, операционный контроль, надежных контрагентов, интеграцию с существующими рабочими процессами, а не на безразрешительный доступ и композируемость.
Она продает не саму безразрешительность, а более быстрые расчеты, глобальный охват и более высокую эффективность капитала, и поставляет это в форме, которую институты действительно могут использовать.
Даже такие организации, как SWIFT, все чаще рассматривают блокчейн с этой точки зрения. Их попытки в области взаимозаменяемости токенизированных активов направлены не на замену существующих финансовых институтов, а на то, чтобы существующие институты могли лучше сотрудничать через сеть SWIFT. Та же модель повторяется снова и снова: внедрение блокчейна укрепляет существующие финансовые сети, а не заменяет их.
Мощные технологии, встречаясь с огромными зрелыми рынками, всегда развиваются именно так.
Две возможности для предпринимателей
На уровне индустрии было бы ошибкой всем отказаться от одной возможности, чтобы втиснуться в другую. На уровне компании также было бы ошибкой пытаться охватить обе.
Внедрение институтами и открытые сети могут взаимно усиливать друг друга на экосистемном уровне, но для подавляющего большинства команд это два принципиально разных бизнеса. Работа с институтами требует понимания закупок, соответствия требованиям, внутреннего контроля, каналов сбыта и длительных циклов продаж. Строительство открытых сетей требует оптимизации вокруг разработчиков, ликвидности, композируемости и сетевых эффектов.
Кто клиенты, как осуществляется дистрибуция, что должно удовлетворять продукту, как измеряется успех — зачастую все это совершенно разное.
Это не означает, что какая-то возможность лучше. Это лишь требует от основателей четко понимать, какому рынку они служат, помня при этом, что связывает их — общая основа: публичные блокчейны как нейтральный расчетный слой.
Сотрудничество с институтами и строительство параллельной финансовой системы не являются противоречивыми. Если все делать правильно, они будут усиливать ценность друг друга. Разрешительный слой приносит объемы торгов, легитимность и капитал, открытый слой продолжает производить компоненты, которые разрешительный слой будет использовать на следующем этапе. Если слияние произойдет, оно произойдет на уровне основы, а не путем капитуляции одной стороны перед другой.
Роль публичных блокчейнов как расчетной основы может становиться все более важной, даже если приложения, работающие на них, становятся все более разрешительными.
Строительство программируемой финансовой инфраструктуры
Для строительства этой новой программируемой финансовой инфраструктуры есть два пути: создание с нуля или адаптация существующих продуктов.
Взгляните на такие сети, как Canton. Она не переделывает готовую инфраструктуру DeFi, а изначально проектируется с учетом требований институтов к конфиденциальности, соответствию и контролируемой интероперабельности. Ее цель — не привести банки в DeFi, а использовать механизмы сотрудничества на основе блокчейна, сохраняя при этом управление, конфиденциальность и операционный контроль, требуемые институтами.
Но успешная институциональная стратегия не всегда требует начинать с нуля. Morpho идет противоположным путем. Она не отказывается от своих компонентов DeFi, а фокусируется на том, чтобы сделать эти компоненты более удобными для использования институтами и эмитентами активов.
Например, фонд ACRED от Apollo включил Morpho в свою ончейн-кредитную стратегию, объединив нативный для DeFi кредитный компонент с институциональной дистрибуцией, соответствием требованиям и структурой фонда.
Конечная форма не является ни чистым DeFi, ни полностью изолированным стеком институциональных технологий. Это модель, в которой институты выборочно принимают существующую криптоинфраструктуру и переупаковывают ее в соответствии со своими требованиями к контролю, соответствию и дистрибуции.
Эта новая категория создана специально для ограничений институтов. Она черпает вдохновение из DeFi, но функционирует более разрешительно и с соблюдением требований, поэтому неизбежно отличается от всего, что существует сегодня.
Такие команды, как Morpho, успешно адаптировавшие криптонативную инфраструктуру под институциональные кейсы, действительно существуют, но предпринимателям не стоит рассматривать это как стратегию по умолчанию. Институты — это отдельная клиентская группа с уникальными потребностями. Во многих случаях проектирование с нуля с учетом этих потребностей окажется более эффективным, чем переделка продуктов, изначально созданных для открытых сетей.
Возможность продолжать строительство в DeFi
Ни одна из инноваций, которые институты внедряют сегодня, не родилась внутри банков, управляющих компаний или существующей финансовой инфраструктуры. Все они пришли из открытых сетей, из мест, где предприниматели могут свободно экспериментировать с новыми рыночными структурами, механизмами сотрудничества, новыми финансовыми компонентами.
Это различие важно. Институты не являются основным источником инноваций в этой индустрии; разрешительный слой часто находится ниже по течению от открытого.
Это приводит к более важному стратегическому суждению: если вся индустрия бросится продавать что-либо банкам и управляющим компаниям, мы рискуем принять большую группу клиентов за все возможности. TradFi — важный клиент, но не единственный.
Проектирование под нужды институтов — законный и ценный путь, но это лишь одна полоса движения, а не вся дорога. Компании, которые проживут долго, — это те, кто всегда четко понимает, для кого они строят. Внедрение институтами может быть огромной возможностью, но это не простое продолжение DeFi. Успех на одном рынке не гарантирует успеха на другом.
Если вы строите для институтов, погрузитесь в это полностью. Не предполагайте, что достижения на криптонативном рынке автоматически приведут к внедрению корпоративными клиентами. Изучайте клиентов, разбирайтесь в процессах закупок, сознательно проектируйте вокруг потребностей институтов.
Если вы строите для открытых сетей, продолжайте это делать. Не отказывайтесь от своего видения только потому, что институты сегодня самые громкие покупатели на рынке.
Помните: эти два пути дополняют друг друга, а не конкурируют. Один отвечает за адаптацию, коммерциализацию и масштабирование уже проверенных инноваций, другой — за их обнаружение.
Та или иная версия этой технологии почти наверняка станет частью финансовых каналов существующей системы TradFi, но это не единственное будущее, которое строится. Открытые сети по-прежнему остаются важнейшей экспериментальной площадкой и источником инноваций в этой индустрии, и многие компоненты, от которых будет зависеть завтрашняя институциональная инфраструктура, скорее всего, сначала появятся именно там.
TradFi не внедряет DeFi; он лишь выборочно принимает те части, которые соответствуют его собственной модели.
Возможность для предпринимателей заключается не в одновременной погоне за всеми рынками, а в том, чтобы четко понять, для какого рынка они строят, и действовать соответственно. Будущее действительно может работать на институциональной инфраструктуре, но самые важные инновации для него по-прежнему будут непрерывно поступать из открытых сетей.
