Автор: Да Юй
Circle — одна из акций, за которой я слежу наиболее пристально. Я всегда считал, что для понимания этой компании нужны игроки, способные мыслить междисциплинарно. Я много писал о ней, и, на мой взгляд, самым впечатляющим инвестором здесь является Кэти Вуд. Её операции с этой акцией — настоящий учебник: от «входа на IPO», до «продажи на пике», и до «выкупа на минимумах», в результате она заработала дополнительные сотни миллионов долларов.
Интересно, что она не является спекулянтом на волнах. Обычно она — инвестор, смотрящий на долгосрочный нарратив и игнорирующий волатильность. Однако её действия с этой акцией заставляют меня думать, что она просто чрезвычайно четко уловила краткосрочные колебания — настолько четко, что даже долгосрочному инвестору пришлось сделать простое действие.
В свете предстоящего выхода на биржу QNT, стоит сделать ретроспективный разбор операций Кэти Вуд с Circle, это весьма ценно.
I. Вход на IPO: Почему новая акция может удвоиться еще до открытия торгов
В рамках этого IPO Circle разместила публично 34 миллиона акций по цене 31 доллар, привлекла около 1,1 миллиарда долларов. Андеррайтинговый синдикат (JPMorgan, Citigroup, Goldman Sachs) изначально предложил диапазон 24-26 долларов, затем поднял его до 27-28 долларов, окончательно зафиксировав на 31 долларе — сам факт постепенного повышения цены указывает на высокий спрос.
Согласно Bloomberg, размещение было заполнено примерно в 25 раз; BlackRock также планировала приобрести 10% от объема размещения.
Что действительно определило взлет на открытии, так это объем свободного обращения (free float).
На момент IPO общее количество акций Circle составляло около 223 миллионов. Реально доступных для торгов на рынке было только 34 миллиона, размещенных публично, что составляет около 15% от общего количества акций. Оставшиеся примерно 85% акций у основателей, ранних инвесторов и сотрудников были заблокированы «lock-up period» и не могли быть проданы в краткосрочной перспективе.
Предложение было зажато на этом небольшом числе в 34 миллиона акций, а спрос был подпитан 25-кратным избыточным спросом. Столкновение этих двух факторов привело к тому, что цена могла двигаться только вверх, чтобы найти равновесие. В результате Circle открылась по цене 69 долларов (на 123% выше цены размещения), в течение дня достигала 103,75 доллара (на 235% выше), и закрылась на уровне 83,23 доллара (на 168% выше).
Этот рост на 168% в первый день стал самым высоким за более чем три десятилетия для IPO в США на уровне миллиарда долларов.
Вот механика «входа на IPO»: горячий сектор, малый free float, высокий избыточный спрос — соберите все три фактора вместе, и открытие неизбежно будет резким. Это напрямую не связано с тем, стоит ли компания этой цены, это чистая механика: «денег, желающих купить» намного больше, чем «акций, доступных для продажи».
Но «lock-up period» не длится вечно. Как только заблокированные 85% выходят на рынок, экстремальный дисбаланс спроса и предложения на открытии постепенно сглаживается, что подтвердило последующее резкое падение Circle.
II. Три шага Кэти Вуд: Подписка, продажа, выкуп
То, что Кэти Вуд верит в Circle, не было решением, принятым в день IPO. ARK давно инвестирует в криптоактивы и инфраструктуру цифровых финансов, она сама неоднократно публично выражала оптимизм в отношении стейблкоинов. Поэтому она начала действовать еще до выхода на биржу.
1. До IPO: Получение ключевых позиций по цене размещения
В документах Circle к IPO ARK выразила намерение подписаться, планируя купить до 150 миллионов долларов акций в рамках этого размещения. В итоге она получила около 4,49 миллиона акций, распределенных между тремя активно управляемыми фондами: ARKK, ARKW и ARKF. При цене размещения 31 доллар это стоило около 139 миллионов долларов, фактически достигнув установленного ею лимита подписки.
Чтобы сделать ставку на Circle, ARK в день IPO продала часть других крипто-позиций: Coinbase (COIN) примерно на 39 миллионов долларов, Robinhood (HOOD) примерно на 18,5 миллионов долларов, Block (XYZ) примерно на 10,4 миллиона долларов. Она не увеличивала общую крипто-экспозицию, а перераспределила позиции с других крипто-активов на Circle.
В первый день закрытие на уровне 83,23 доллара дало ARK этим 4,49 миллионам акций стоимость около 373 миллионов долларов. Поэтому в СМИ часто писали: «ARK купила акций Circle на 373 миллиона долларов». Но 373 миллиона — это стоимость позиции на момент закрытия, а не денежные затраты. Фактические затраты составили около 139 миллионов долларов по цене размещения. Акции, полученные на первичном рынке, еще до того, как до них добрались обычные инвесторы, уже выросли более чем вдвое. Эта часть прибыли — та самая, что достается участникам размещения по цене IPO в рамках «входа на IPO».
Первая цена, которую обычные инвесторы увидели на вторичном рынке, была 69 долларов, в то время как стоимость ARK была около 31 доллара.
2. Продажа, подстегнутая политикой
После IPO Circle продолжила расти. То, что действительно подняло ее в небеса, была политика.
17 июня 2025 года Сенат США принял **«Закон GENIUS»** (закон о стейблкоинах) со счетом 68 против 30, впервые установив на федеральном уровне нормативную базу для долларовых стейблкоинов. После этой новости 18 июня Circle подскочила на 33,8% за день, закрывшись на 199,59 доллара; 20 июня продолжила рост; 23 июня внутри дня достигла пика в 298,99 доллара, что стало самой высокой ценой на сегодняшний день, что соответствовало рыночной капитализации около 66 миллиардов долларов. Учитывая, что общий объем USDC в обращении составлял около 61,7 миллиарда долларов, это означало, что собственный капитал компании Circle в какой-то момент стоил больше, чем все выпущенные ею стейблкоины вместе взятые.
Именно на этом политическом ралли Кэти Вуд начала систематически сокращать позиции.
Первая продажа произошла 16 июня, около 340 000 акций по цене закрытия 151,06 доллара; затем еще сделки 17, 20 и 23 июня — примерно 300 000, 610 000 и 420 000 акций соответственно. Всего за четыре сделки она продала около 1,7 миллиона акций, получив около 352 миллионов долларов, при средней цене продажи около 210 долларов (рассчитанной по ценам закрытия). Стоимость этих акций была близка к цене размещения 31 доллар, разница весьма значительна.
Почему она продала именно в этот момент? Причин две.
Первая — дисциплина. У ARK есть механическое правило: если вес отдельной акции в портфеле фонда приближается или превышает 10%, это запускает ребалансировку. Акции Circle росли слишком сильно, их вес пассивно увеличивался, и само правило заставляло ее сокращать.
Вторая — предложение. Как уже говорилось, заблокированные 85% рано или поздно будут разблокированы. На самом деле у Circle были условия для досрочного снятия блокировки: если цена акций держится выше цены размещения на 15% в течение 5 торговых дней подряд. JPMorgan освободил 11,5 миллионов акций еще 13 августа; 15 августа Circle также провела дополнительное размещение 10 миллионов акций по цене 130 долларов, из которых 8 миллионов были продажей существующими акционерами.
В то время как политика поднимала цену до небес, шлюзы предложения потихоньку открывались. Умные деньги это хорошо понимали. Кэти Вуд не продала на самом пике. Её первые две продажи были около 150 долларов, последняя — только около 263 долларов, в то время как акции внутри дня достигали 299 долларов. Рассматривая каждую сделку отдельно, ни одна не была совершена на самой вершине. Но она не ставила на пик, она фиксировала прибыль поэтапно на разных уровнях роста, и именно такой подход можно повторять — её последующий выкуп был построен на аналогичной рефлексивной логике.
3. Выкуп во время глубокого падения
После достижения пика 23 июня Circle начала многомесячное падение.
Силы, толкающие вниз, накладывались:
- Капитализация в 66 миллиардов долларов давно оторвалась от фундаментальных показателей;
- Предложение от разблокировки постепенно выходило на рынок;
- Кроме того, рынок начал делать ставку на снижение ставок ФРС, а доход Circle сильно зависит от процентного дохода на резервы, поэтому снижение ставок напрямую било по прогнозам прибыли.
На росте — все плюсы, на падении — все минусы.
12 ноября Circle опубликовала отчет за третий квартал: чистая прибыль 214 миллионов долларов (в три раза больше, чем год назад), прибыль на акцию 0,64 доллара (значительно выше ожиданий рынка в 0,20 доллара) — цифры отличные. Но акции в тот же день упали на 12%, закрывшись на 86,30 доллара. Причины наложились друг на друга:
- Основной период блокировки (main lock-up) истекал как раз через два дня (14 ноября), и еще одна группа инсайдеров могла продавать;
- Компания повысила прогноз по расходам;
- И сохранялись опасения по поводу процентного дохода из-за потенциального снижения ставок.
Хороший отчет стал моментом «позитивных новостей уже отыграны».
Именно в этот день Кэти Вуд снова вышла на рынок. 12 ноября купила около 350 000 акций примерно на 30,4 миллиона долларов; на следующий день купила еще. За два дня в сумме около 540 000 акций на 46 миллионов долларов, средняя цена покупки от 82 до 86 долларов — это был первый выкуп Circle после сокращения позиций в июне.
Затем она продолжала покупать по мере падения. В марте 2026 года, когда Circle снова упала до уровня около 100 долларов, она купила еще примерно на 16,3 миллиона долларов. Минимальная цена Circle достигла 49,90 доллара, откатившись на 83% от пика.
По состоянию на конец первого квартала 2026 года, согласно раскрытию 13F, в портфеле ARK снова было около 4,5 миллионов акций Circle, что сопоставимо с масштабом на первый день IPO — те позиции, которые она продала на уровне чуть выше 200 долларов, были выкуплены обратно в диапазоне от 80 до 130 долларов. На сегодня CRCL является шестым по величине активом в ARKK, только в этом одном фонде доля составляет около 300 миллионов долларов.
Её процесс выкупа также не был идеальным. Самые ранние покупки были на уровне 80 с лишним долларов, а акции позже опустились до 50 долларов — эти ранние покупки после входа продолжали быть в убытке. Но она продолжала усредняться по нисходящему тренду, основываясь на неизменном суждении: долгосрочная вера в бизнес-модель Circle.
III. Чему на самом деле можно научиться
Помимо преимущества низкой себестоимости, есть три момента, выполненных блестяще:
Первое — независимое суждение о финальной перспективе Circle. Суждение предшествует сделке. Она смогла взять тяжелые позиции по цене, близкой к цене размещения, и начала выкупать на уровне 80 с лишним долларов, потому что верит, что стейблкоины являются базовой инфраструктурой для цифрового доллара, а USDC — одна из его ключевых опор. Без этого суждения так называемые покупки на пике и выкуп на минимумах — это всего лишь разновидность «покупки на росте и продажи на падении».
Второе — поэтапность, а не ставка на точку. При росте продавала поэтапно, при падении покупала поэтапно. В июне она сократила позиции в четыре этапа со средней ценой около 210 долларов; во время падения выкупала также многоэтапно, от 80 с лишним долларов до уровня около 50 долларов, а при восстановлении продолжала добавлять на уровнях 100 и 130 долларов. Любая отдельная сделка сама по себе не оптимальна, но вместе они образуют чистую стратегию «продажи наверху, покупки внизу». Такой подход не требует предсказания пиков и минимумов, только дисциплинированного исполнения при появлении экстремальных цен.
Третье — наличие лимита на позицию. То, что заставило ее сократить позиции в июне, во многом было именно механическое правило «ребалансировка при превышении веса отдельной акции 10%». Это правило помогло ей зафиксировать прибыль, когда Circle достигла 299 долларов, и дало ей возможность выкупить акции обратно после падения, имея наличные и свободное место в портфеле.
Дисциплина позиционирования — это то, чего больше всего не хватает обычным розничным инвесторам.
Для большинства «вход на IPO» — как раз самое опасное действие. Скачок на открытии — это премия для тех, кто получил размещение до IPO; когда обычные инвесторы могут купить на вторичном рынке, легче всего поймать самую высокую часть, на которую цена взлетела из-за дисбаланса спроса и предложения. Circle упала с 299 до 50 долларов, откатившись на 83%. Те, кто входил выше 200 долларов, скорее всего, до сих пор глубоко в убытке. Участвуя в той же самой истории с Circle, Кэти Вуд сделала блестяще благодаря пониманию финальной цели, стоимости на уровне размещения, независимому суждению и дисциплине позиционирования. Если бы чего-то не хватало, результат мог быть совершенно противоположным.
