Автор | Odaily 星球日报(@OdailyChina)
Автор статьи | Azuma(@azuma_eth)
29 июля по пекинскому времени SK Hynix опубликовала финансовые результаты за второй квартал 2026 года.
Согласно отчету, выручка SK Hynix во втором квартале составила 79,32 трлн вон, что на 257% больше, чем годом ранее, и на 51% больше, чем в предыдущем квартале; операционная прибыль достигла 60,54 трлн вон, увеличившись на 557% в годовом исчислении и на 61% в квартальном, а операционная рентабельность продолжила рост, достигнув рекордных 76%; с учетом единовременного инвестиционного дохода в размере 62,166 трлн вон от продажи части акций Kioxia, чистая прибыль компании и вовсе составила 93,92 трлн вон.
Для любой отрасли это был бы ошеломляющий отчет.
Однако первоначальная реакция фондового рынка была диаметрально противоположной. Поскольку и выручка (факт 79,32 трлн вон, прогноз 84 трлн), и операционная прибыль (факт 60,54 трлн, прогноз 64 трлн) оказались немного ниже рыночных ожиданий, а акции SK Hynix уже потеряли более 40% за предыдущий месяц, переплетение пессимистичных настроений привело к тому, что после публикации отчета американские депозитарные расписки (ADR) SK Hynix в послеторговую сессию упали примерно на 9% (по итогам вчерашних торгов они уже просели почти на 9%). Однако по мере того, как инвесторы стали вникать в детали отчета, акции быстро отыграли все падение и даже перешли в рост.
Тем временем сегодня утром после открытия южнокорейского рынка акции SK Hynix сначала выросли, достигнув роста в 4%, но затем постепенно ослабли, и к 10:00 снова упали более чем на 9%.
Почему рекордный отчет сначала вызвал бешеные распродажи, затем быстро отыграл падение, а потом снова резко развернулся вниз? Возможно, ответ кроется в том, что рынка волнует не только то, сколько SK Hynix заработала во втором квартале, но и как переоценить потенциал будущего роста — и у «быков» и «медведей», очевидно, пока нет консенсуса по этому вопросу.
Самый прибыльный квартал в истории: почему он все равно ниже ожиданий?
Если смотреть только на цифры, SK Hynix по-прежнему находится на пике прибыльности.
Во втором квартале валовая рентабельность компании составила 83%, а операционная рентабельность — 76%. Это означает, что с каждых 100 вон выручки от продаж около 76 вон превращаются в операционную прибыль. Такой уровень прибыльности даже превышает показатели подавляющего большинства глобальных производителей полупроводников. Более того, денежные средства и краткосрочные финансовые активы компании продолжили быстрый рост до 87,96 трлн вон, состояние чистых денежных средств еще больше расширилось, что обеспечивает достаточный «боезапас» для будущего расширения мощностей.
Но проблема в том, что рынок заранее завысил ожидания. Ранее консенсус-прогноз предполагал, что выручка SK Hynix во втором квартале составит около 84 трлн вон, а операционная прибыль — около 64 трлн вон. Фактические данные оказались примерно на 5% и 6% ниже соответственно.
Для компании такое отклонение не является значительным, но для SK Hynix, которая получила ярлык «главного бенефициара ИИ» и чья оценка строится на ожиданиях высокого роста, любые данные ниже ожиданий рынок склонен преувеличивать.
При более детальном рассмотрении отчета становится ясно, что на этот раз «несоответствие ожиданиям» связано не с ухудшением рыночного спроса, а в большей степени с изменениями в структуре прибыли.
Во-первых, казалось бы парадоксально, но дальнейший рост доли продукции HBM ослабил прибыльность. В прошлые кварталы важным двигателем быстрого роста прибыли всей отрасли памяти был непрерывный рост спотовых цен на традиционные DRAM и NAND. Однако, поскольку доля выручки SK Hynix от HBM значительно выше, чем у конкурентов, а HBM в основном имеет долгосрочные соглашения о поставках (LTA), компания не может в полной мере воспользоваться всеми преимуществами быстрого роста спотовых цен, в отличие от обычных DRAM.
Кроме того, SK Hynix сообщила, что средняя цена продажи обычных DRAM во втором квартале выросла примерно на 30% по сравнению с предыдущим кварталом. Хотя рост сохранился, он уже заметно ниже, чем в первом квартале. Средняя цена продажи NAND выросла на 50-55% в квартальном выражении, что также ниже темпов первого квартала.
Другими словами, продукции для ИИ продается больше, но темпы роста цен на традиционную продукцию замедлились; долгосрочные контракты обеспечивают будущие доходы, но ограничивают краткосрочную гибкость прибыли. Вот почему рекордная прибыль все же не достигла тех цифр, которые рынок уже успел «придумать».
Продолжается ли суперцикл памяти? Что говорит отчет
Если операционные данные отвечают на вопрос, сколько SK Hynix заработала во втором квартале, то информация, предоставленная руководством в отчете и на последующей телеконференции, отвечает на другой, более волнующий рынок вопрос — началось ли охлаждение суперцикла памяти для ИИ?
На данный момент SK Hynix по-прежнему дает оптимистичный ответ.
Во-первых, в прогнозе спроса компания не дала никаких явных сигналов осторожности, которых опасался рынок. SK Hynix ожидает, что в 2026 году мировой спрос на DRAM все равно вырастет на средний уровень 20% (Mid-20%) в годовом исчислении, а спрос на NAND — на высокий двузначный процент (High-Teen%). На телеконференции после публикации отчета руководство также заявило, что в настоящее время не наблюдает признаков замедления инвестиций в ИИ и ожидает, что инвестиции в инфраструктуру ИИ останутся стабильными и после 2027 года.
Во-вторых, еще одной ключевой информацией, заслуживающей внимания, является дальнейшее продвижение долгосрочных соглашений о поставках (LTA). SK Hynix сообщила, что компания уже завершила переговоры по долгосрочным соглашениям о поставках примерно с 10 клиентами и продолжает консультации с другими крупными отраслевыми заказчиками. Новое поколение долгосрочных соглашений будет использовать ценовой механизм, способный реагировать на колебания цен, а также финансовые механизмы для обеспечения выполнения контрактов, что повысит стабильность и предсказуемость будущего спроса.
Для отрасли памяти это изменение имеет немаловажное значение. В прошлом такие продукты, как DRAM и NAND, в большей степени зависели от спотового ценообразования, а резкие колебания цен не позволяли отрасли избавиться от ярлыка «циклических акций». С увеличением доли продукции HBM в эпоху ИИ все больше крупных облачных провайдеров начинают заранее резервировать производственные мощности на несколько лет вперед, а отношения между спросом и предложением постепенно эволюционируют от краткосрочных игр к более долгосрочному и стабильному сотрудничеству. Хотя долгосрочные соглашения, как в этом квартале, в определенной степени сжимают гибкость прибыли на этапе быстрого роста спотовых цен, взамен они обеспечивают более высокую определенность доходов на ближайшие годы.
В-третьих, темпы внедрения следующего поколения продукции SK Hynix также не претерпели никаких сюрпризов. Согласно отчету, SK Hynix начала отгрузку продукции HBM4 во втором квартале и планирует полностью нарастить объемы во второй половине года; следующее поколение HBM4E также было отправлено основным клиентам на пробные испытания в первой половине года; кроме того, продукция SOCAMM2 на базе технологии 1cnm также официально начала поставляться.
Это означает, что SK Hynix по-прежнему опережает конкурентов по темпам внедрения продукции для следующего поколения платформ GPU для ИИ. Учитывая, что HBM4 станет важной сопутствующей памятью для следующего поколения платформ ИИ, таких как NVIDIA Rubin, ее успешный выход на полные объемы также означает, что компания по-прежнему прочно удерживает лидирующие позиции на рынке высококачественной памяти для ИИ.
Наконец, что касается «капитальных затрат» (CapEx), которые наиболее точно отражают реальную оценку руководства, SK Hynix не только сохранила прогноз капитальных затрат на 2026 год на высоком уровне — более 40 трлн вон, но и планирует досрочно запустить массовое производство на заводе M15X, ускорить строительство первой фазы завода в Йонгине, а также продолжить работу над среднесрочными и долгосрочными проектами, такими как P&T7, M17 и новый полупроводниковый кластер в Корее.
Для компании, пережившей несколько циклов памяти, такой агрессивный план расширения мощностей сам по себе является заявлением — руководство по-прежнему верит, что спрос на память для ИИ в ближайшие годы будет достаточным, чтобы поглотить эти новые мощности.
Точки противостояния «быков» и «медведей»
На сегодняшний день SK Hynix стала ключевым объектом противостояния «быков» и «медведей» в цикле памяти для ИИ.
Для «быков» рекордная прибыль, продолжающийся рост спроса на HBM и цикл инвестиций в инфраструктуру ИИ по-прежнему поддерживают долгосрочную логику роста компании. Для «медведей» же результаты ниже ожиданий, давление на оценку и опасения рынка относительно устойчивости капитальных затрат на ИИ также усиливают давление на краткосрочную коррекцию. «Быки» делают ставку на то, что экспансия инфраструктуры ИИ продолжится, а «медведи» опасаются, что рынок уже заложил будущий рост в цены.
Кому многое дано, с того много и спросится. SK Hynix пользуется преимуществами оценки как лидера отрасли, но также неизбежно несет и бремя лидера — когда рынок уже поверил в твою историю, просто хороших результатов уже недостаточно. Только постоянное превышение все более высоких ожиданий может двигать оценку вверх.
