Auteur : Glassnode
Traduction : AididiaoJP, Foresight News
Le Bitcoin a perdu 13% cette semaine, entraînant un effondrement significatif de la rentabilité, une forte augmentation des pertes réalisées et un regain de contrôle des vendeurs sur le marché au comptant. Les investisseurs américains dans les ETF au comptant sont retombés en perte latente après avoir rencontré une résistance autour de leur prix d'acquisition, tandis que le marché des options continue de tarifer le risque de manière élevée.
Résumé
- Le Bitcoin a chuté de 13% au cours des 7 derniers jours, son prix revenant au milieu de l'intervalle entre le prix réalisé et la moyenne réelle du marché. La base de coût des détenteurs à court terme a pour la première fois franchi la moyenne réelle du marché (première fois depuis janvier 2022), confirmant les caractéristiques d'une phase finale de marché baissier.
- La moyenne mobile sur 7 jours du ratio profits/pertes réalisés a plongé de son pic local de 3.16 à 0.29, quasi identique à la vague de panique de février ; la moyenne mobile sur 90 jours n'a quant à elle jamais dépassé le seuil de 2, confirmant que le rebond vers 82k$ n'était qu'un rebond de marché baissier, et non un changement structurel.
- Le total quotidien des pertes réalisées a grimpé à 1.35 milliard de dollars, dont 770 millions proviennent de cessions par des détenteurs de long terme au sommet du cycle, indiquant une accélération du processus de redistribution de l'offre, toujours incomplet.
- Le Bitcoin a été pratiquement stoppé au niveau du coût moyen agrégé des ETF américains au comptant à 83k$, replongeant l'investisseur moyen des ETF en perte latente et renforçant ce niveau comme une résistance majeure.
- La pression de vente sur le marché au comptant s'est intensifiée : le Delta des volumes au comptant sur 7 jours est devenu nettement négatif, au plus faible depuis février, indiquant que les vendeurs dominent toujours le carnet d'ordres malgré la correction.
- La volatilité implicite continue de se comprimer, tandis que la prime de risque de volatilité s'élargit. Le marché des options tarife donc une volatilité future supérieure aux performances récentes du marché.
- Le skew reste dans la zone de prime pour les put (options de vente), mais la vente récente n'a pas provoqué d'augmentation notable de la demande de couverture baissière.
- Les positions des market makers sont concentrées autour du prix spot actuel, le Bitcoin se trouvant dans la zone de gamma négatif maximum, avec des flux favorisant une demande de protection.
Perspective Macro
Les offres d'emploi aux États-Unis en avril sont montées à 7.62 millions, au plus haut depuis près de deux ans, dépassant les attentes du marché de 750 000. Le rendement des bons du Trésor à 10 ans est remonté au-dessus de 4.45%, et le marché estime désormais à plus de 50% la probabilité d'une hausse des taux par la Fed d'ici fin d'année, sans aucune attente de baisse pour l'année. L'indice du dollar reste au-dessus de 99. Les conditions financières se resserrent en marge, et ne se détendent pas.
Le Bitcoin a absorbé ce changement plus fortement que tout autre actif risqué, avec une baisse de prix de 13% sur la semaine pour atteindre l'intervalle des 67 000 dollars. Les ETF américains au comptant ont enregistré trois semaines consécutives de sorties pour un total de 4.21 milliards de dollars, constituant la plus grande vague de rachats institutionnels en 2026. Les institutions dérisquent avant la baisse des prix, et non après coup. Les données sur l'emploi (Non-Farm) de vendredi sont un point d'observation clé. Des données robustes prolongeront la pression de distribution actuelle ; des données faibles pourraient fournir une première condition de réinitialisation.
Perspective On-Chain
Retour dans la zone baissière
Les vents contraires macro mentionnés se sont directement traduits par une détérioration de la structure on-chain. La baisse de 13% de la semaine dernière a ramené le prix en dessous de la moyenne réelle du marché à 77.8k$, qui suit la base de coût de l'offre échangée activement et a historiquement été une ligne de démarcation entre marché baissier et haussier. Le prix actuel de 67k$ se situe au milieu de cet intervalle, n'ayant pas réussi à se maintenir au-dessus de la moyenne réelle du marché, confirmant à nouveau que le schéma dominant reste la poursuite du marché baissier.
Il est à noter que la base de coût des détenteurs à court terme est maintenant descendue à 76.4k$ et a franchi la moyenne réelle du marché, une configuration observée pour la dernière fois en janvier 2022. Cela indique que les nouveaux acheteurs accumulent en dessous de l'évaluation moyenne clé du marché, une caractéristique typique des phases finales d'un marché baissier : la dimension temporelle des corrections commence à peser sur la conviction des investisseurs, et cette phase a historiquement été propice à des défaillances structurelles ou des cessions massives.
Effondrement de la rentabilité dans la baisse
Sur cette base structurelle détériorée, l'environnement des flux à court terme a changé radicalement suite à la récente baisse des prix. La moyenne mobile sur 7 jours du ratio profits/pertes réalisés s'est contractée à 0.29, indiquant que la réalisation de pertes domine largement le comportement de dépense on-chain. Ceci est presque identique à la vague de panique de début février. Le 7 mai, cette moyenne sur 7 jours avait grimpé à 3.16 grâce aux profits réalisés lors du rebond à 82k$, mais la moyenne sur 90 jours n'a jamais franchi le seuil de 2, correspondant à un flux haussier structurel. Cette divergence entre lectures court et long terme est un signal clair du manque de conviction structurelle dans le rebond, correspondant à un sommet local dans un marché baissier, et non à un changement structurel crédible. Le repli ultérieur à 0.29 confirme ce jugement.
Les nouveaux acheteurs sous pression
La résistance depuis le sommet de la zone baissière expose directement l'offre accumulée récemment à des niveaux de perte. La carte thermique de distribution de la base de coût des détenteurs à court terme montre la densité de l'offre récemment acquise à différents niveaux de prix, révélant les zones de concentration de la base de coût des détenteurs à court terme, et donc les zones les plus susceptibles de subir des pressions comportementales.
Alors que le prix revient vers 67k$, il se rapproche de la limite inférieure du regroupement d'offre accumulée depuis février. À ce niveau, de nombreux détenteurs à court terme voient leurs gains latents se comprimer jusqu'au seuil de rentabilité, voire devenir des pertes. Ceux qui ont accumulé autour du sommet local à 78k-82k$ subissent la pression la plus directe. Leur choix de conserver ou de céder déterminera si le niveau actuel peut absorber la pression de vente, ou cédera la place à une baisse plus profonde.
Accélération des pertes réalisées par tous les groupes
Alors que les acheteurs récents sont repoussés vers la limite inférieure de l'intervalle de trois mois, la pression de réalisation des pertes s'est étendue de l'offre accumulée récemment à un plus large éventail. La correction actuelle à 67k$ a propulsé le total quotidien des pertes réalisées à 1.35 milliard de dollars, une accélération significative par rapport au niveau de base de la période de consolidation précédente.
Sur ce total, 770 millions de dollars quotidiens sont réalisés par des détenteurs de long terme ayant acheté avant janvier 2026, reflétant la cession continue des acheteurs du sommet du cycle à mesure que le marché baissier se prolonge. Le reste provient d'acheteurs récents ayant accumulé entre 67k$ et 82k$ en 2026, contraints de sortir à perte car le prix a franchi leur base de coût.
À mesure que le marché baissier mûrit, ce schéma de cession par les détenteurs de long terme et de transfert de l'offre à de nouveaux acheteurs à des prix plus bas est une caractéristique récurrente et nécessaire du processus de formation d'un fond de cycle. Cependant, le rythme actuel de réalisation des pertes indique que ce processus n'est pas encore achevé.
Perspective Off-Chain
Franchissement de la base de coût des ETF
Le dernier rebond du Bitcoin s'est pratiquement arrêté précisément au niveau du coût agrégé des ETF américains au comptant à 83k$, transformant un niveau qui servait précédemment de support en une résistance claire. Cela indique qu'un grand nombre d'investisseurs ETF précédemment en perte latente ont profité du rebond pour réduire leurs positions ou sortir au seuil de rentabilité.
Ce rejet est particulièrement notable car les flux des ETF ont été l'une des sources de demande dominantes de ce cycle. Lorsque le prix peine à reconquérir la base de coût moyenne des détenteurs, cela signifie souvent que l'offre des investisseurs piégés dépasse la nouvelle demande, créant une résistance à la hausse.
Pour l'avenir, la base de coût agrégée des ETF reste un niveau d'observation clé. Une reconquête décisive replacerait l'investisseur moyen des ETF en situation de profit et pourrait améliorer le sentiment général de ce groupe. En attendant, l'incapacité à se maintenir au-dessus de ce niveau indique que les positions ETF restent un vent contraire, les investisseurs utilisant encore la force pour dérisquer plutôt qu'accumuler.
Disparition de la demande au comptant
Les flux du marché au comptant se sont considérablement dégradés ces deux dernières semaines : le volume quotidien sur 7 jours est devenu négatif et a atteint son niveau le plus faible depuis la vente de février. Cela indique que les vendeurs agressifs dominent à nouveau le carnet d'ordres au comptant, renforçant la faiblesse des mouvements de prix récents.
Ce qui est particulier dans le mouvement actuel, c'est qu'il survient après une accumulation soutenue dominée par le marché au comptant en avril et début mai. Lors de cette hausse, les acheteurs ont continuellement relevé les offres de vente, poussant le delta des volumes au comptant en territoire positif et aidant le Bitcoin à remonter du milieu des 60k$ à 80k$. Cette impulsion de demande s'est maintenant estompée, et avec l'incapacité du prix à franchir des niveaux plus élevés, les vendeurs ont repris le contrôle.
Un delta de volumes au comptant négatif persistant s'accompagne généralement soit d'un événement de capitulation, soit d'un stade précoce d'inversion de tendance plus large. Dans ce cas, cela suggère que le marché est toujours dans une phase de distribution, où les participants au comptant vendent sur les rebonds plutôt que d'accumuler. Une amélioration notable de la demande au comptant reste l'un des signaux clés pour soutenir une reprise durable.
Liquidations sur les marchés à terme
La dernière correction du marché a déclenché l'un des plus gros événements de liquidation de ce cycle, avec plus de 400 millions de dollars de positions longues à effet de levier forcées de clôturer lorsque le Bitcoin a franchi les 70k$. Bien que douloureux pour les entrants tardifs, ce type d'événement a tendance à éliminer l'excès de levier du système et à réinitialiser les positions du marché.
Il est à noter que l'ampleur de ces liquidations reste inférieure à celle des périodes de correction d'octobre 2025 et de février 2026, indiquant que l'effet de levier n'était pas excessivement étiré avant cette baisse. Historiquement, les grosses liquidations de positions longues coïncident souvent avec des points d'épuisement locaux, car la pression de vente forcée se propage via le marché des dérivés et élimine les mains faibles.
La question clé pour l'avenir est de savoir si la demande au comptant peut intervenir pour absorber l'offre. Si la pression de vente induite par les liquidations commence à s'atténuer tandis que les acheteurs au comptant reviennent, le marché pourrait bénéficier d'un contexte de positions plus propre et d'un effet de levier moins menaçant, créant les conditions d'une reprise plus durable.
Volatilité implicite toujours en baisse
Du point de vue de la volatilité implicite, malgré la rupture du cours spot, la tendance dominante reste la compression sur toute la courbe des échéances. L'échéance d'1 mois est passée d'environ 38% à 34%, et les échéances de 3 et 6 mois se sont également contractées d'environ 3 points de volatilité chacune au cours des deux dernières semaines.
Cette dynamique reflète la réticence du marché à payer une prime pour les options, même après la rupture par le Bitcoin de la limite inférieure de son intervalle récent. Bien que la volatilité à court terme réagisse brièvement lors de fortes fluctuations du spot, celles-ci sont rapidement vendues, maintenant la tendance baissière plus large.
La structure par échéances reste en situation de prime, les volatilités à plus long terme se négociant toujours avec une prime par rapport aux échéances courtes. Cela indique que les traders continuent de considérer la faiblesse récente des prix comme un événement local, et non comme un catalyseur d'une revalorisation plus large de la volatilité.
Les vendeurs de volatilité restent dominants, et malgré l'affaiblissement des prix, la demande de protection ne s'est pas accélérée.
Prime de risque de volatilité près de son plus haut en trois mois
Alors que la volatilité implicite baisse, la relation entre la volatilité implicite et réalisée raconte une histoire différente. Malgré une période de volatilité pour le Bitcoin, le marché des options continue de tarifer une volatilité future significativement supérieure à celle effectivement observée récemment sur le spot.
La volatilité implicite à 1 mois est remontée à environ 42%, tandis que la volatilité réalisée reste proche de 32%. En conséquence, la prime de risque de volatilité s'est élargie pour atteindre des niveaux proches de ses plus hauts des trois derniers mois.
Ce changement a été particulièrement visible lors de la vente récente. Bien que la volatilité réalisée ait augmenté lors de la rupture des supports clés, la volatilité implicite a augmenté plus rapidement, reflétant une demande accrue pour les options et la protection.
Le marché des options continue d'attribuer une probabilité plus élevée à une future volatilité que ne le suggère le seul comportement récent des prix, maintenant la prime de volatilité à un niveau significativement élevé.
Prime des put maintenue à des niveaux élevés
Alors que la prime de risque de volatilité s'élargit, le skew montre où les traders continuent de concentrer leur demande d'options. Malgré la rupture du spot, les put (options de vente) continuent d'être plus chères que les call (options d'achat) sur toute la courbe des échéances.
Conclusion
La dernière baisse du Bitcoin renforce l'opinion d'un marché encore fragile, avec des signes de faiblesse dans la rentabilité, le comportement des investisseurs, les positions ETF et la demande sur le marché au comptant. Le rejet au niveau du coût agrégé des ETF autour de 83 000$ indique que de nombreux investisseurs sont toujours coincés au-dessus du prix actuel, alimentant des ventes à ces niveaux et freinant continuellement le rebond du Bitcoin.
Simultanément, les pertes réalisées s'accélèrent, les détenteurs de long terme commencent à vendre massivement et les flux d'ordres au comptant sont clairement passés du côté vendeur. Bien que les récentes liquidations aident à purger l'effet de levier du système, il n'existe actuellement que peu de preuves d'une réponse durable de la demande capable d'absorber l'offre ainsi générée.
La situation est similaire sur le marché des options. Les traders continuent de payer pour une protection contre le risque baissier et pour une volatilité future, mais sans la panique qui accompagne généralement des baisses importantes. Tant que la demande au comptant ne se renforcera pas, que les investisseurs ETF ne retrouveront pas leur rentabilité et que la pression de vente ne commencera pas à s'atténuer, le marché pourrait rester exposé à d'autres baisses et à une consolidation prolongée dans le cadre structurel plus large du marché baissier.
