NVIDIA một lần nữa công bố báo cáo tài chính vượt kỳ vọng, nhưng Bernstein cho rằng, phần thực sự quan trọng của kết quả này không nằm ở quý tài chính thứ hai đã được thực hiện, mà nằm ở đánh giá của công ty về chu kỳ sản phẩm tiếp theo và nhu cầu cho năm dương lịch 2027.

Trong báo cáo công bố ngày 27 tháng 8, Bernstein đã nâng giá mục tiêu của NVIDIA từ 315 USD lên 400 USD, duy trì xếp hạng "Outperform". Tổ chức này đồng thời tăng đáng kể dự báo doanh thu tài chính năm 2028 từ 539.6 tỷ USD lên 690.3 tỷ USD, và nâng dự báo EPS phi GAAP cùng kỳ từ 12.52 USD lên 15.80 USD.

Lý do cốt lõi hỗ trợ cho việc điều chỉnh này là: Nhu cầu cho Blackwell vẫn đang tăng trưởng nhanh, trong khi Rubin đã bắt đầu bước vào giai đoạn tăng trưởng thực chất. Bernstein cho rằng, Rubin có thể thúc đẩy NVIDIA đón chu kỳ sản phẩm có quy mô lớn nhất trong lịch sử công ty.

Doanh thu Trung tâm Dữ liệu mỗi quý tiến gần 90 tỷ USD

Quý tài chính thứ hai của NVIDIA đạt doanh thu 96.221 tỷ USD, cao hơn kỳ vọng thị trường là 92.293 tỷ USD, và vượt qua hướng dẫn trước đó của công ty là 91 tỷ USD; EPS phi GAAP là 2.22 USD, cao hơn kỳ vọng thị trường là 2.09 USD.

Phần vượt kỳ vọng chủ yếu đến từ bộ phận kinh doanh Trung tâm Dữ liệu. Doanh thu bộ phận này đạt 89.023 tỷ USD, tăng trưởng 18% theo quý và 117% theo năm, cao hơn kỳ vọng thị trường là 85.949 tỷ USD.

Trong đó, doanh thu từ các nhà cung cấp dịch vụ đám mây siêu quy mô (hyperscaler) là 48.710 tỷ USD, tăng 13% theo quý và 102% theo năm; doanh thu từ khách hàng Đám mây AI, Công nghiệp và Doanh nghiệp là 40.313 tỷ USD, tăng 25% theo quý và 138% theo năm. Điều này có nghĩa là sự tăng trưởng của NVIDIA không hoàn toàn phụ thuộc vào một số ít công ty công nghệ lớn, nhu cầu từ các nhà cung cấp dịch vụ đám mây AI và khách hàng doanh nghiệp cũng đang tăng tốc.

Bộ phận "Tính toán Biên" bao gồm các mảng Trò chơi (Gaming), Hình ảnh Hóa Chuyên nghiệp (Professional Visualization), Ô tô và các hoạt động khác đạt doanh thu 7.198 tỷ USD, tăng 13% theo quý và khoảng 28% theo năm, cũng cao hơn kỳ vọng của thị trường.

Khả năng sinh lời về cơ bản ổn định. Tỷ suất lợi nhuận gộp phi GAAP quý II là 75%, phù hợp với hướng dẫn và kỳ vọng thị trường; tỷ suất lợi nhuận hoạt động phi GAAP đạt 66.5%, tăng khoảng 0.6 điểm phần trăm so với quý trước.

Rubin bắt đầu tăng trưởng, doanh thu Trung tâm Dữ liệu quý tới có thể vượt 100 tỷ USD

Hướng dẫn doanh thu quý tài chính thứ ba mà NVIDIA đưa ra có mức trung bình là 108 tỷ USD, cao hơn kỳ vọng thị trường là 104.6 tỷ USD; theo tính toán của Bernstein, EPS phi GAAP tiềm ẩn là khoảng 2.46 USD, cũng cao hơn kỳ vọng thị trường là 2.36 USD.

Khoảng 12 tỷ USD doanh thu tăng thêm theo quý dự kiến, phần lớn vẫn sẽ đến từ bộ phận Trung tâm Dữ liệu. Bernstein ước tính, doanh thu Trung tâm Dữ liệu quý III của NVIDIA có thể vượt 100 tỷ USD, trong đó Rubin đóng góp khoảng 20%.

Điều này có nghĩa là Rubin không còn chỉ là kỳ vọng sản phẩm trong tương lai xa, mà đã bắt đầu có tác động thực chất đến doanh thu hiện tại. Blackwell vẫn đang trong giai đoạn tăng trưởng, Rubin lại bước vào giai đoạn leo dốc, nhu cầu cho hai nền tảng cùng thế hệ đang chồng chéo trong ngắn hạn.

Quan trọng hơn, NVIDIA đã nâng đáng kể kỳ vọng tăng trưởng cho tài chính năm 2028, tức phần lớn thời gian của năm dương lịch 2027. Theo tốc độ tăng trưởng khoảng 70% mà ban lãnh đạo đưa ra, doanh thu cả năm của công ty có thể đạt từ 680 tỷ đến 700 tỷ USD.

Bernstein trước đây dự báo doanh thu tài chính năm 2028 của NVIDIA là 539.6 tỷ USD, nay nâng dự báo lên 690.3 tỷ USD, tăng gần 28%; Dự báo doanh thu tài chính năm 2029 cũng được nâng từ 623 tỷ USD lên 954.1 tỷ USD.

Báo cáo chỉ ra rằng, triển vọng này vẫn chịu sự ràng buộc về năng lực cung ứng. Ban lãnh đạo cho rằng, nếu nguồn cung các linh kiện then chốt như bộ nhớ, wafer được cải thiện hơn nữa, nhu cầu hiện tại thậm chí đủ để hỗ trợ doanh thu tăng gấp đôi theo năm. Tuy nhiên, đây là nhận định về tiềm năng nhu cầu, không phải hướng dẫn doanh thu chính thức của công ty.

Tỷ suất lợi nhuận gộp chịu áp lực, nhưng chưa phá vỡ logic lợi nhuận

So với triển vọng doanh thu, tỷ suất lợi nhuận gộp là phần tương đối yếu trong báo cáo tài chính lần này.

NVIDIA dự kiến tỷ suất lợi nhuận gộp phi GAAP quý III khoảng 74%, thấp hơn kỳ vọng thị trường là 74.8%; Quý IV có thể tiếp tục giảm xuống 71%—72%, chủ yếu do ảnh hưởng của việc tăng giá bộ nhớ. Khi việc điều chỉnh giá sản phẩm dần có hiệu lực, công ty dự kiến tỷ suất lợi nhuận gộp tài chính năm sau có thể phục hồi về mức 72%—73%, nhưng vẫn thấp hơn triển vọng trước đó khoảng 75%.

Trong nhìn nhận của Bernstein, áp lực lên tỷ suất lợi nhuận gộp đã được xác nhận, nhưng tác động vẫn trong tầm kiểm soát. Trong bối cảnh chi phí bộ nhớ tăng lên rõ rệt, tỷ suất lợi nhuận gộp của NVIDIA chỉ giảm vài điểm phần trăm, cho thấy công ty vẫn có khả năng định giá mạnh.

Theo dự báo mới nhất của Bernstein, EPS phi GAAP tài chính năm 2028 của NVIDIA sẽ đạt 15.80 USD, cao hơn 26% so với dự báo ban đầu; Dự báo EPS tài chính năm 2029 được nâng từ 14.81 USD lên 22.28 USD.

Nói cách khác, việc tỷ suất lợi nhuận gộp giảm có thể làm suy yếu một phần hiệu quả lợi nhuận do tăng trưởng doanh thu mang lại, nhưng trong điều kiện quy mô doanh thu mở rộng nhanh chóng, lợi nhuận tổng thể vẫn có khả năng tăng trưởng mạnh.

Cam kết cung ứng 279 tỷ USD, bảng cân đối kế toán trở thành hào rào cạnh tranh khác

Khi quy mô đầu tư vào cơ sở hạ tầng AI mở rộng, hạn chế cốt lõi mà NVIDIA phải đối mặt đang chuyển từ đơn hàng sang nguồn cung.

Tính đến quý II, các cam kết liên quan đến cung ứng của công ty đã tăng mạnh từ 119 tỷ USD quý trước lên 279 tỷ USD; nếu cộng thêm các thỏa thuận dịch vụ đám mây, hợp đồng thuê trung tâm dữ liệu và đầu tư vốn cổ phần, tổng các cam kết liên quan đạt 366 tỷ USD.

Cùng kỳ, hàng tồn kho của NVIDIA tăng lên 31.575 tỷ USD, số ngày tồn kho tăng từ khoảng 114 ngày lên 118 ngày. Bernstein cho rằng, điều này chủ yếu phản ánh việc công ty đang dự trữ hàng trước cho việc ra mắt và tăng trưởng của nền tảng Vera Rubin.

Báo cáo tiếp tục đề xuất rằng, bảng cân đối kế toán của NVIDIA đang trở thành rào cản cạnh tranh quan trọng ngang bằng với thực lực công nghệ. Các cam kết cung ứng ở quy mô hàng nghìn tỷ USD cho phép công ty khóa trước các nguồn lực then chốt như bộ nhớ, wafer, đóng gói và các tài nguyên khác, đồng thời đầu tư vào cơ sở hạ tầng đám mây và các đối tác trong hệ sinh thái.

Đối với các đối thủ cạnh tranh có quy mô nhỏ hơn, ngay cả khi có thiết kế chip khả dụng, cũng rất khó để sao chép năng lực mua sắm và khả năng kiểm soát chuỗi cung ứng này. Do đó, cuộc cạnh tranh chip AI không còn chỉ giới hạn ở hiệu năng của một con chip đơn lẻ, mà còn liên quan đến khả năng về vốn, công suất, giao hàng hệ thống và mở rộng hệ sinh thái.

Giá mục tiêu 400 USD, vẫn phụ thuộc vào việc tăng trưởng cao có được thực hiện hay không

Bernstein nâng giá mục tiêu của NVIDIA từ 315 USD lên 400 USD, dựa trên EPS phi GAAP trung bình của tài chính năm 2028 và 2029 là 19.04 USD, với tỷ lệ P/E khoảng 21 lần. So với mức định giá 25 lần được sử dụng trước khi điều chỉnh, việc giá mục tiêu tăng chủ yếu đến từ việc dự báo lợi nhuận được nâng lên đáng kể, chứ không phải do mở rộng bội số định giá.

Tính theo giá đóng cửa ngày 26 tháng 8 là 209.66 USD, giá mục tiêu 400 USD tương ứng với khoảng không gian tăng tiềm năng 91%.

Tuy nhiên, mức định giá này được xây dựng dựa trên một số giả định then chốt: Rubin có thể leo dốc theo kế hoạch, chuỗi cung ứng có thể hỗ trợ tăng trưởng nhanh, việc tăng giá bộ nhớ sẽ không tiếp tục làm xói mòn tỷ suất lợi nhuận gộp, đồng thời các nhà cung cấp dịch vụ đám mây chính vẫn sẵn sàng duy trì chi tiêu vốn AI cường độ cao.

Kết luận cốt lõi của Bernstein là, việc giá cổ phiếu NVIDIA gần đây tương đối trì trệ, không đại diện cho việc chu kỳ tăng trưởng đã đạt đỉnh. Khi Rubin bắt đầu đóng góp vào doanh thu, dự báo lợi nhuận cho năm dương lịch 2027 của thị trường có thể phải đối mặt với việc điều chỉnh tăng tập trung. Yếu tố thực sự quyết định không gian giá cổ phiếu, cũng sẽ chuyển từ "nhu cầu có tồn tại hay không" sang việc liệu NVIDIA có thể có đủ nguồn cung để chuyển hóa đơn hàng khổng lồ thành doanh thu hay không.