Original | Odaily Planet Daily(@OdailyChina)
Penulis | Azuma(@azuma_eth)
Strategy yang terperosok dalam krisis pelepasan anchor STRC akhirnya mengumumkan rencana penyelamatannya.
Pada malam tanggal 29 Juni waktu Beijing, Strategy secara resmi merilis rencana baru berjudul "Kerangka Modal Kredit Digital" (Digital Credit Capital Framework), yang bertujuan untuk memperkuat kualitas kredit berbagai saham preferen di bawah perusahaan (di sini jelas merujuk pada STRC), meningkatkan likuiditas, dan sambil mempertahankan eksposur Bitcoin jangka panjang, menciptakan nilai jangka panjang bagi pemegang saham.
Menurut pengungkapan Strategy, kerangka ini terdiri dari lima konten utama, secara spesifik sebagai berikut:
- Kondisi Cadangan Kas;
- Kebijakan Dividen STRC;
- Rencana Pembelian Kembali Saham Preferen;
- Rencana Pembelian Kembali Saham Biasa;
- Rencana Realisasi Bitcoin.
Di bagian berikut, Odaily Planet Daily akan menganalisis satu per satu kelima konten dalam rencana ini (Catatan Odaily: Rekomendasi membaca 《STRC Lepas Anchor 11%, Apakah Mesin Abadi Strategy Masih Berputar?》;《STRC Tidak Kembali ke Anchor, Tidak Ada Pasar Bull BTC》).
Cadangan Kas: Dividen Dua Tahun Telah Diprasetor
Dalam pengumuman kali ini, Strategy pertama-tama mengungkapkan kondisi cadangan kas perusahaan.
Per 28 Juni, Strategy telah memiliki cadangan dolar AS (USD Reserve) sekitar $2,55 miliar, termasuk sebagian dana hasil penerbitan ATM yang belum diselesaikan penyerahannya.
Poin kuncinya adalah, Strategy untuk pertama kalinya mengelola dana kas ini secara kelembagaan. Menurut kebijakan baru yang disetujui dewan direksi, cadangan dolar AS ini ke depan hanya dapat digunakan untuk dua tujuan: pertama, membayar dividen saham preferen (terutama STRC); kedua, membayar beban bunga utang perusahaan yang ada. Selain kedua penggunaan ini, penggunaan lain apa pun harus mendapatkan persetujuan dewan direksi lagi.
Berdasarkan perhitungan dividen saham preferen dan beban bunga utang Strategy saat ini yang sekitar $1,76 miliar per tahun, cadangan kas $2,55 miliar cukup untuk menutupi sekitar 17,4 bulan. Secara bersamaan, perusahaan juga menetapkan garis batas yang tegas: ke depan, cadangan dolar AS tidak boleh kurang dari perkiraan pengeluaran dividen dan bunga untuk 12 bulan ke depan, jika tidak, juga memerlukan persetujuan dewan direksi.
Selain itu, Strategy juga memasukkan kuota realisasi BTC sebesar $1,25 miliar yang telah disetujui (dijelaskan di bagian kelima nanti) ke dalam sistem jaminan likuiditas. Keduanya digabungkan, perusahaan saat ini memiliki likuiditas yang dapat digerakkan sekitar $3,8 miliar, yang dapat menutupi pengeluaran dividen saham preferen dan bunga utang selama sekitar 25,9 bulan.
Pada dasarnya, ini adalah respons Strategy terhadap kekhawatiran terbesar pasar selama ini —— "apakah cadangan kas dapat menutupi kewajiban pembayaran dividen STRC".
Sumber pendanaan Strategy sangat bergantung pada pendanaan berkelanjutan, begitu penerbitan saham biasa, saham preferen, atau obligasi konversi terhambat, pasar mulai khawatir apakah perusahaan masih mampu memenuhi dividen tinggi, ini juga merupakan alasan penting mengapa STRC terus melepaskan anchor. Situasi sekarang dapat dipahami sebagai, Strategy telah "memprasetor" dividen dua tahun ke depan, dan berjanji dana ini tidak akan dialihkan untuk keperluan lain. Bagi pemegang STRC, ini setara dengan menambahkan bantalan keamanan yang independen dari pasar pendanaan, juga membantu meredakan kekhawatiran pasar tentang kemampuan pembayaran jangka pendek perusahaan.
Kebijakan Dividen: Dinaikkan ke 12%, Tapi Lepas Anchor Tidak Sama dengan Naik Suku Bunga
Informasi kunci lain dalam pengumuman ini adalah penyesuaian kebijakan dividen STRC.
Strategy mengumumkan, mulai 1 Juli, tingkat dividen tahunan STRC akan dinaikkan dari level sebelumnya menjadi 12%. Ke depan, Strategy akan mengevaluasi tingkat dividen STRC setiap bulan, dengan mempertimbangkan faktor-faktor termasuk harga pasar STRC, hasil pasar, spread kredit, harga dan volatilitas BTC, tingkat cakupan cadangan kas, lingkungan pasar modal, serta struktur modal keseluruhan.
Namun, Strategy kali ini juga sengaja "menambahkan perisai", menekankan bahwa meskipun STRC jatuh di bawah $100, perusahaan belum tentu akan menaikkan dividen. Menyesuaikan dividen hanyalah salah satu dari banyak alat manajemen modal, perusahaan juga dapat menstabilkan pasar melalui manajemen cadangan kas, realisasi BTC, pembelian kembali saham preferen, pembelian kembali saham biasa, dan cara lainnya, oleh karena itu tidak akan secara sederhana menggunakan formula tetap "lepas anchor = naik suku bunga".
Pembelian Kembali Saham Preferen: Maksimum $1 Miliar, Prioritas untuk STRC
Informasi paling kritis datang! Jika dua langkah pertama Strategy masih memperkuat daya tarik STRC melalui mekanisme pasar, maka langkah ketiga ini, adalah pertama kalinya Strategy secara resmi mengeluarkan alat untuk campur tangan langsung harga pasar sekunder.
Menurut pengumuman, Strategy telah menyetujui rencana pembelian kembali sekuritas kredit digital (yaitu saham preferen) maksimum $1 miliar, mencakup empat produk saham preferen STRC, STRF, STRD, STRK. Strategy juga secara eksplisit menyatakan, jika manajemen menganggap pembelian kembali memiliki efek peningkatan nilai dan membantu memperbaiki struktur modal, STRC akan menjadi prioritas pembelian kembali.
Bagi Strategy, melakukan ini setidaknya memiliki tiga manfaat:
- Pertama, pembelian kembali saham preferen dengan diskon itu sendiri adalah transaksi yang menguntungkan. Misalnya, ketika STRC diperdagangkan pada $90, perusahaan hanya perlu mengeluarkan $90 juta untuk menghapus saham preferen dengan nilai nominal $100 juta, setara dengan langsung mengurangi skala pokok yang perlu membayar dividen di masa depan.
- Kedua, dengan berkurangnya jumlah saham preferen yang beredar, pengeluaran dividen tahunan perusahaan di masa depan juga akan menurun secara bersamaan, sehingga lebih memperbaiki tekanan arus kas dan kualitas kredit keseluruhan.
- Yang lebih penting, ketika perusahaan menjadi pembeli nyata di pasar, juga setara dengan melepaskan sinyal yang jelas ke pasar —— Strategy tidak akan membiarkan produk kredit digitalnya diperdagangkan dengan diskon besar dalam jangka panjang.
Tentu saja, otorisasi ini juga tidak berarti perusahaan pasti akan segera memulai pembelian kembali. Strategy secara khusus menekankan, $1 miliar hanyalah kuota otorisasi tertinggi yang diberikan dewan direksi kepada manajemen, tidak ada periode pelaksanaan tetap, juga tidak ada persyaratan jumlah pelaksanaan minimum. Apakah benar-benar melaksanakan pembelian kembali, masih akan bergantung pada harga pasar, likuiditas, serta penilaian manajemen terhadap efisiensi alokasi modal.
Selain itu, ada detail lain yang patut diperhatikan. Strategy secara tegas menyatakan, pembelian kembali saham preferen tidak akan menggunakan dana cadangan dolar AS. Jika di masa depan perlu menjual BTC untuk membiayai pembelian kembali, harus diselesaikan melalui rencana realisasi BTC yang disebutkan nanti. Ini berarti, Strategy sengaja mengisolasi dua penggunaan dana "menjamin pembayaran dividen" dan "pembelian kembali sekuritas", menghindari kekhawatiran pasar bahwa perusahaan akan mempengaruhi keamanan pembayaran pemegang saham preferen demi pembelian kembali.
Pembelian Kembali Saham Biasa: Juga Maksimum $1 Miliar, Menenangkan Pemegang Saham Biasa
Selain saham preferen, Strategy kali ini juga secara bersamaan meluncurkan rencana pembelian kembali saham biasa (MSTR) maksimum $1 miliar.
Seperti saham preferen, otorisasi ini mengizinkan perusahaan, berdasarkan kondisi pasar, membeli kembali saham MSTR melalui pasar terbuka, perdagangan blok, transaksi negosiasi pribadi, serta pembelian kembali dipercepat (ASR) dan cara lainnya. Namun, dibandingkan dengan pembelian kembali saham preferen yang terutama untuk menstabilkan sistem kredit digital, tujuan pembelian kembali saham biasa lebih langsung —— ketika manajemen menganggap harga saham MSTR di bawah nilai intrinsiknya, menciptakan nilai jangka panjang bagi pemegang saham biasa.
Ini sebenarnya juga merupakan cara berpikir alokasi modal yang sangat matang di pasar modal. Di masa lalu, Strategy hampir selalu berperan sebagai penerbit saham. Karena MSTR lama menikmati premium valuasi jauh di atas nilai aset bersih yang dimodifikasi (mNAV), perusahaan terus-menerus menerbitkan saham biasa melalui ATM, mengubah valuasi tinggi menjadi kas, lalu terus membeli Bitcoin.
Tapi logika ini tidak selamanya berlaku. Strategy dalam pengumuman kali ini untuk pertama kalinya secara eksplisit menyatakan, ke depan perusahaan akan menjaga disiplin dalam hal pendanaan saham biasa, terutama ketika mNAV MSTR mendekati 1 kali, akan lebih berhati-hati dalam menerbitkan saham biasa. Ini berarti, ketika saham memiliki premium tinggi, perusahaan dapat terus menerbitkan saham untuk pendanaan; dan ketika premium menyempit, bahkan pasar meremehkan nilai perusahaan, dapat beralih membeli kembali saham —— dengan kata lain, Strategy berharap membangun mekanisme manajemen modal yang dapat beralih dua arah, pendanaan saat overvalued, pembelian kembali saat undervalued.
Tentu saja, seperti pembelian kembali saham preferen, otorisasi $1 miliar ini juga hanya memberikan ruang gerak lebih bagi manajemen, tidak berarti Strategy pasti akan segera memulai pembelian kembali. Secara bersamaan, Strategy juga secara tegas menyatakan, pembelian kembali saham biasa juga tidak akan menggunakan dana cadangan dolar AS; jika di masa depan perlu menjual BTC untuk membiayai pembelian kembali, juga harus dimasukkan ke dalam rencana realisasi BTC untuk dikelola secara terpadu.
Rencana Realisasi Bitcoin: Intinya Menjual Koin
Jelas, ini adalah konten paling kontroversial dalam seluruh pengumuman —— dikatakan baik disebut "realisasi", dikatakan buruk intinya "menjual koin".
Menurut pengumuman, dewan direksi secara resmi menyetujui Rencana Realisasi BTC (BTC Monetization Program), mengizinkan perusahaan menjual sebagian BTC, terutama untuk tiga jenis penggunaan:
- Pertama, membangun cadangan dolar AS maksimum $1,25 miliar;
- Kedua, ketika manajemen menganggap menjual BTC lebih menguntungkan daripada menerbitkan saham biasa, digunakan untuk membayar dividen saham preferen dan bunga utang, atau menambah cadangan dolar AS;
- Ketiga, menyediakan dana untuk pembelian kembali saham preferen dan saham biasa, termasuk pajak terkait dan biaya transaksi.
Strategy juga menekankan, otorisasi ini tidak berarti pasti akan menjual BTC, tindakan penjualan masih akan mempertimbangkan secara komprehensif lingkungan pasar, kebutuhan likuiditas, dampak perpajakan dan akuntansi, serta nilai pemegang saham jangka panjang dan faktor lainnya.
Tapi bagaimanapun, ini adalah perubahan yang patut diperhatikan. Dalam beberapa tahun terakhir, Michael Saylor telah berkali-kali menekankan filosofi holding koin jangka panjang Strategy, pasar juga umumnya menganggapnya sebagai paus raksasa ultimat "hanya beli, tidak jual". Justru karena itu, luar negeri lama mengasumsikan sumber kas Strategy hanya satu —— terus menerbitkan saham, saham preferen, dan obligasi konversi, lalu menggunakan dana hasil penerbitan untuk terus membeli BTC.
Awal bulan ini, Strategy untuk pertama kalinya menjual sebagian holding BTC-nya, tetapi skalanya hanya 32 koin, secara resmi dikatakan untuk "melakukan uji desensitisasi pasar secara aktif", tetapi pengumuman kali ini berarti, menjual BTC telah secara resmi dimasukkan ke dalam kotak alat manajemen modal perusahaan.
Namun, Strategy masih menekankan posisi BTC sebagai "aset cadangan inti", realisasi BTC lebih merupakan alat manajemen likuiditas, bukan strategi trading. Dengan kata lain, perusahaan tidak bersiap untuk mendapatkan selisih harga dengan jual tinggi beli rendah, tetapi ketika biaya pendanaan terlalu tinggi, lingkungan pasar tidak baik, atau pembelian kembali, penambahan cadangan kas lebih cost-effective, menambahkan sumber pendanaan baru untuk dirinya sendiri.
Dari sudut pandang alokasi modal, pilihan ini belum tentu buruk, bahkan mungkin lebih rasional. Tentu saja, bagi pasar, perubahan ini juga berarti sebuah kognisi yang sudah lama perlu disesuaikan —— di masa lalu, investor hampir mengasumsikan Strategy akan terus membeli BTC, oleh karena itu ia selalu menjadi pembeli marjinal terpenting di pasar Bitcoin; sedangkan di masa depan, meskipun perusahaan masih menjadikan holding BTC jangka panjang sebagai strategi inti, BTC di neraca perusahaan tidak lagi hanya "aset cadangan yang tidak pernah dijual", tetapi menjadi aset strategis yang dapat berpartisipasi dalam manajemen modal dalam kondisi tertentu.
Reaksi Pasar: BTC Stabil Seperti Batu, MSTR, STRC Terangkat di Tempat
Setelah rencana Strategy diumumkan, BTC tidak menunjukkan fluktuasi berlebihan, naik sedikit dalam jangka pendek lalu cepat turun ke posisi semula, saat ini masih berosilasi di sekitar $60.000.
Di sisi Strategy, saham biasa MSTR dan saham preferen STRC-nya sebelum pasar buka menunjukkan penguatan yang jelas. Hingga pukul 21:00 malam ini, MTSR sebelum pasar buka sementara dikutip $86,74, naik 5,38%; STRC sebelum pasar buka sementara dikutip $80,9, naik 8,49%.
Jelas, pasar masih memiliki ekspektasi yang relatif positif terhadap rencana penyelamatan Strategy ini. Meskipun konfirmasi akan menjual lebih banyak BTC pasti akan menimbulkan kontroversi, tetapi sekarang pelepasan anchor STRC dan dampaknya terhadap model bisnis Strategy jelas merupakan masalah yang lebih mendesak, dan lebih penting daripada terus mempertahankan citra "tangan berlian".
Selanjutnya, apakah kerangka manajemen modal ini benar-benar dapat membantu STRC kembali ke nilai nominal, dan membuka kembali siklus pendanaan Strategy, akan menjadi fokus perhatian pasar yang sesungguhnya.
