23 Agustus, Bloomberg melaporkan, perdagangan arbitrase pasar berkembang yang dibiayai dolar AS mencatatkan laba positif untuk kuartal ketujuh berturut-turut, mencetak rekor kemenangan beruntun terlama sejak 2008.
Menurut patokan Indeks Arbitrase Mata Uang Pasar Berkembang Delapan Besar Bloomberg, transaksi ini menghasilkan pengembalian kumulatif sekitar 22% sejak akhir tahun 2024. Dalam rentang yang sama, Surat Utang (Obligasi) AS memberikan pengembalian 5,9%, surat utang pemerintah pasar berkembang dalam dolar AS 14%, dan surat utang korporasi pasar berkembang 10% – perdagangan arbitrase hampir mengungguli obligasi AS empat kali lipat.
Cathy Hepworth, kepala tim utang pasar berkembang PGIM yang mengelola aset senilai 1,5 triliun dolar AS, ketika ditanya tentang tema paling yakin, jawabannya adalah "arbitrase, arbitrase, arbitrase". Kalimat aslinya adalah "Ini adalah dunia arbitrase", alasan yang sederhana: "Ada begitu banyak uang yang mencari hasil (yield)."
Praktik perdagangan arbitrase sendiri tidak rumit: meminjam dengan mata uang berbunga rendah seperti dolar AS, yen Jepang, atau euro, menukarnya dengan mata uang berbunga tinggi seperti lira Turki untuk membeli obligasi atau reksa dana pasar uang, dan meraup selisih suku bunga. Bunga di Turki bisa mencapai lebih dari 40%.
Bagaimana Tujuh Kuartal Ini Berlalu?
Selisih suku bunga adalah fondasinya, tapi yang benar-benar melipatgandakan pengembalian adalah nilai tukar mata uang. Dolar AS melemah terhadap mata uang pasar berkembang di luar Asia, sekaligus menjadi lebih murah terhadap mata uang pembiayaan berbunga rendah lainnya seperti euro dan franc Swiss – keduanya membantu. Yang paling ekstrem adalah Kolombia: pengembalian obligasi 12% ditambah apresiasi spot 45%. Bahkan di Turki, di mana lira merosot 26% terhadap dolar AS, imbal hasil obligasi berdenominasi lokal 10 tahun di atas 32% masih membuat investor tetap berada di zona profit.
Selama 12 bulan terakhir, perdagangan arbitrase yang dibiayai dolar AS meraup untung 48% pada peso Kolombia, 23% pada lira Turki, 21% pada real Brasil, 19% pada peso Meksiko, dan 18% pada rand Afrika Selatan.
Di tengah perjalanan, sempat ada satu ujian sesungguhnya. Rangkaian peristiwa sebelumnya yang didokumentasikan oleh arsip kami seperti ini: awal Juli, dana arbitrase sudah jelas beralih dari pasar maju ke pasar berkembang untuk bertaruh, dolar AS terabaikan; 23 Juli, yen Jepang jatuh ke level terendah dalam lebih dari 40 tahun; awal Agustus, AS dan Jepang melaksanakan intervensi pasar valuta asing bersejarah secara bersama-sama.
Kenaikan tajam yen Jepang pada Agustus 2024 itu, pernah mengacaukan pasar global – Indeks Premi Risiko Arbitrase Valas Pasar Berkembang Bloomberg saat itu anjlok 4%. Kali ini, indeks yang sama hanya turun sekitar 1% pasca intervensi. Alasannya, dana sudah berganti mata uang pembiayaan: posisi yen diambil alih oleh euro, franc Swiss, dan dolar AS. Pendapat Thierry Larose, manajer portofolio di lembaga pengelola aset Swiss Vontobel, adalah, "Ambang batas untuk penutupan posisi yang tidak tertib lebih tinggi daripada yang dipikirkan beberapa minggu lalu," ia tetap melakukan arbitrase, tetapi menghindari yen.
Intervensi juga tidak mengubah situasi yen itu sendiri. Pada pertengahan Agustus, yen sudah kembali ke kisaran 159–160, posisi short yen dana lindung nilai (hedge fund) meski berkurang separuh dari saat intervensi menjadi 59.526 lot, sebagian pelaku arbitrase malah memanfaatkan pemulihan untuk membangun kembali posisi short dengan harga yang lebih baik. 17 Agustus, indeks mata uang pasar berkembang mencetak rekor tertinggi baru 1906,98.
Minggu terakhir ini masih ada yang menambah posisi. Departemen Keuangan AS mengumumkan Rabu pekan ini akan meningkatkan pembelian kembali obligasi jangka panjang. Laporan Daniel Von Ahlen, kepala strategi makro TS Lombard, kepada klien menyatakan, "Toleransi pemerintah AS terhadap kenaikan imbal hasil obligasi tampaknya rendah, ini sedang mengatalisasi perdagangan long arbitrase pasar berkembang," indikator mekanisme arbitrase valas pasar berkembang perusahaan itu "membaik lagi, memperkuat keyakinan kami".
Selanjutnya, Apa yang Diapasang Pasar?
Pertama, kapan The Fed (Bank Sentral AS) bergerak. Ini adalah satu-satunya titik risiko terbesar dari keseluruhan transaksi ini. Kamakshya Trivedi, kepala strategi valas dan pasar berkembang Goldman Sachs, menilai "perbaikan inflasi cukup untuk membuat The Fed tidak melakukan apa-apa", tetapi juga mengingatkan kenaikan suku bunga jangka panjang adalah ancaman terbaru – asalkan tidak naik terlalu cepat, mata uang pasar berkembang dengan suku bunga riil tinggi masih bisa memberikan pengembalian positif. Ning Sun, strategis pasar berkembang senior State Street, berpendapat lebih gamblang: data AS belum melemah cukup untuk membalikkan selera risiko yang mendukung perdagangan arbitrase.
Kedua, tingkat kepadatan (keramaian) transaksi. Laporan ini secara eksplisit menyebutkan, transaksi ini berpotensi menjadi korban dari kesuksesannya sendiri – uangnya terlalu banyak. Ini adalah cara mati klasik perdagangan arbitrase: semua orang berdesakan di sisi yang sama, satu gejolak balik saja akan memicu saling injak.
Tentu saja, suku bunga tinggi juga menjadi fokus, pasar ingin melihat berapa lama ini bisa bertahan. Sisi pendukungnya adalah bank sentral Amerika Latin dan Eropa Timur mempertahankan suku bunga kebijakan tinggi untuk menekan inflasi pasca pandemi, situasi Timur Tengah dan harga energi yang tinggi juga mencegah mereka beralih ke kebijakan longgar (akomodatif). Kedua kondisi ini bersifat eksogen (datang dari luar).
Alejo Czerwonko, Kepala Petugas Investasi (Chief Investment Officer) Pasar Berkembang Amerika di UBS, lebih menyukai pembiayaan dengan euro dan dolar Kanada, serta long rand Afrika Selatan dan peso Meksiko; Hepworth dari PGIM melihat pasar perbatasan (frontier market) Afrika Sub-Sahara, serta Turki, Kolombia, dan Brasil.
