Buffett dan VC, Harus Ada yang Kalah

Penulis: Pu Fan, Touzhong Wang

Apa yang ditentang Buffett adalah mengganti penilaian investasi yang konkret dengan teori yang tidak dapat diketahui (agnostisisme) atau bahkan semacam narasi ketuhanan.

"Buffett dan VC, harus ada yang kalah."

Kata-kata ini disampaikan oleh kolega saya kepada saya. Belakangan ini dia sedang melakukan riset ke berbagai daerah di seluruh negeri, dan menemukan banyak orang yang menyebutkan pandangan ini, bahkan alasannya pun kurang lebih sama:

Di satu sisi, Berkshire Hathaway milik Buffett telah menjual saham bersih secara berturut-turut selama hampir tiga tahun, dan pada bulan Mei tahun ini, jumlah kas dan setara kas yang mereka pegang mencapai rekor tertinggi sebesar $397 miliar;

Di sisi lain, pasar modal Amerika Serikat mengalami "demam teknologi" yang belum pernah terjadi sebelumnya. Nilai pasar perusahaan-perusahaan saham AS dengan konsep teknologi informasi jika dijumlahkan mendekati $30 triliun, menyumbang sekitar 37% hingga 39% dari indeks S&P 500, jauh melebihi periode gelembung dot-com—ini belum termasuk berbagai unicorn AI yang belum go public.

Dibandingkan, bukankah ini seperti Buffett dan para VC bertaruh tentang masa depan? Buffett secara nyata menunjukkan kekhawatirannya kepada dunia luar, mengingatkan bahwa industri teknologi saat ini telah memasuki "keadaan gelembung" yang standar, dan perlu berhati-hati sesegera mungkin. Para investor ventura, di sisi lain, mengalirkan likuiditas yang baru saja pulih ke dalam kecerdasan buatan, semikonduktor, pusat komputasi, dengan kecepatan pertumbuhan valuasi dan ritme investasi yang belum pernah terjadi sebelumnya untuk menunjukkan kepada dunia luar bahwa "gelembung tidak ada" dan "nilai masih jauh diremehkan."

Kemungkinan mana pun yang menjadi kenyataan dari mereka, bagi pihak lain berarti "tersingkir sepenuhnya."

Mengikuti penjelasan kolega saya, saya menelusuri dengan cermat. Pertama-tama, kesimpulannya: Orang yang membahas topik ini secara langsung sangat sedikit, dan ketegangan oposisinya juga tidak separah itu. Di semua informasi yang saya temukan, mungkin artikel kolom Yahoo Finance tanggal 21 Mei yang paling keras bahasanya, judulnya mengatakan "Buffett mengeluarkan peringatan terberat sejauh ini," tidak menyebutkan VC atau investasi ventura, lebih banyak membahas strategi investasi Berkshire Hathaway.

Tetapi banyak yang secara implisit memberi isyarat. Misalnya, belum lama ini Forum Ekonomi Dunia merilis laporan penelitian berjudul "Masa Depan Venture Capital 2026: Melepaskan Likuiditas dan Pertumbuhan." Laporan itu dengan tajam menunjukkan: Selama ini, modal ventura telah menjadi mesin yang kuat untuk pertumbuhan ekonomi dan kemajuan teknologi, tetapi siklus modal yang mendukung ekosistemnya sedang rusak.

Siklus ini mengacu pada "dana yang diinvestasikan di perusahaan-perusahaan awal, perusahaan-perusahaan sukses yang keluar melalui penawaran umum perdana atau merger dan akuisisi, lalu menginvestasikan kembali dana yang didistribusikan ke generasi startup berikutnya"—namun saat ini, perusahaan-perusahaan yang didukung modal ventura tetap privat jauh lebih lama daripada beberapa dekade lalu. Secara global, terdapat sekitar 1.900 unicorn yang didukung modal ventura (yaitu startup dengan valuasi mencapai $1 miliar atau lebih) yang masih privat, mewakili valuasi lebih dari $7,3 triliun, dan diperkirakan ada $3 triliun nilai yang belum direalisasi tertahan di neraca dana modal ventura.

Tidak lama setelah saham semikonduktor di AS anjlok, mulai beredar meme seperti ini di internet:

Yang lebih menarik adalah, meskipun Buffett kali ini belum secara terbuka berseteru dan saling menyerang dengan VC, sebenarnya pada tahun 2000 dan 2008, dua momen badai keuangan yang layak dicatat dalam sejarah, Buffett dan banyak investor telah terlibat dalam perdebatan sengit. Ini juga tema artikel hari ini. Saya ingin menggunakan topik "Buffett dan VC pasti akan berperang" ini, untuk bersama-sama merekonstruksi perdebatan Buffett dengan pasar modal pada masa itu.

"Bagi Modal, Internet Membawa Dampak Negatif"

Pada Desember 1999, majalah bisnis terkenal Barron's menerbitkan artikel kolom yang penuh dengan provokasi, berjudul "What's Wrong, Warren?" (Ada Apa, Warren?). Di awal artikel, penulis langsung menegaskan nada dasar seluruh artikel: Buffett semakin dipandang oleh banyak investor sebagai terlalu konservatif, bahkan ketinggalan zaman. Sebagai ketua dan CEO Berkshire Hathaway, Buffett mungkin adalah investor terhebat di dunia, tetapi dia tidak meramalkan kemakmuran saham teknologi dalam beberapa tahun terakhir, juga tidak mengambil untung darinya.

Sekarang kita berada dalam perspektif Tuhan, mudah untuk membalikkan kesimpulan ini. Setidaknya, Berkshire Hathaway masih aktif di pasar modal, dengan kapitalisasi pasar keseluruhan telah melebihi $1 triliun, menjadi keberadaan "tingkat master" yang tak terbantahkan di industri keuangan. Sementara perusahaan-perusahaan bintang yang menciptakan pertumbuhan fenomenal pada era gelembung dot-com, seperti Pets.com, WebVan, Netscape, sudah lama tidak ada lagi.

Namun pada saat itu, artikel ini mendapatkan banyak dukungan. Karena pada saat itu seluruh Nasdaq sedang mengalami kenaikan luar biasa yang dipimpin oleh saham-saham konsep internet, di antaranya harga saham Qualcomm naik lebih dari 2600%, dua belas saham lainnya naik lebih dari 1000%, dan tujuh saham naik lebih dari 900%. Pada saat yang sama, karena popularitas internet yang terlalu tinggi, memicu emosi FOMO (Fear Of Missing Out) yang parah di pasar, menarik banyak investor memutuskan untuk mengganti portofolio, menyebabkan sebenarnya jumlah saham yang turun di bursa Nasdaq tahun 1999 lebih banyak daripada yang naik, dengan kenaikan keseluruhan sekitar 85%, sementara indeks S&P 500 naik 19,5%.

Dengan premis ini, meskipun orang juga menyadari adanya gelembung, mereka umumnya berpikir belum bisa disebut "saat genting".

Lebih penting lagi, artikel "What's Wrong, Warren?" menggunakan banyak contoh rinci untuk membuktikan "ketuaan" Buffett. Misalnya, penulis menyebutkan antara tahun 1998 dan 1999, Buffett bahkan dalam kondisi "menjaga persahabatan jangka panjang dengan Bill Gates", membuat pilihan investasi yang bertolak belakang, menggunakan banyak uang tunai untuk mengakuisisi General Re, mengakuisisi Dairy Queen, mengakuisisi perusahaan energi MidAmerican Energy, dan juga seorang pengecer furnitur. Penulis menunjuk, transaksi-transaksi ini hanya membawa "stabil", tidak dapat membuat Wall Street "merasa bersemangat".

Selain itu, penulis juga menyebutkan sebuah detail, dia pernah berusaha berbicara langsung dengan Buffett, tetapi Berkshire Hathaway menolak permintaannya, teks aslinya menulis "Buffett—orang yang di balik penampilan rendah hati dan sederhana menyembunyikan kesadaran kompetitif yang kuat—merasa harga dirinya terluka". Ditambah lagi harga saham Berkshire Hathaway pada saat itu mengalami penurunan untuk pertama kalinya sejak 1990, menciptakan kinerja tahunan terburuk kedua dalam sejarah perusahaan sejak 1965, banyak orang setelah membaca artikel ini semakin meyakini "keyakinan" mereka, dan juga menjadi "pedoman umum" pasar modal yang menentang Buffett untuk beberapa waktu kemudian:

Seorang raksasa keuangan dari era lama, yang diklaim memiliki pengalaman investasi yang tak tertandingi, selalu terkenal dengan kinerja investasi yang cemerlang, menunjukkan tanda-tanda kekalahan dengan cara yang hampir memalukan—apalagi yang bisa lebih membuktikan kebenaran "ekonomi internet" daripada hal ini?

Lalu bagaimana Buffett membalas?

Pertempuran langsung pertama muncul pada Konferensi Sun Valley (Sun Valley Conference) yang diadakan pada Juli 1999. Konferensi Sun Valley didirikan pada tahun 1983, diselenggarakan oleh bank investasi Amerika Allen & Company, diadakan setiap bulan Juli di Sun Valley, Idaho, AS, hanya dihadiri oleh para elite mutlak dari berbagai bidang di dunia, seperti Bill Gates, Bezos, Zuckerberg, dll. "Kebetulan", banyak peristiwa bisnis yang sangat berpengaruh memang sering selesai tak lama setelah konferensi berakhir, sehingga Konferensi Sun Valley juga sering menjadi subjek "teori konspirasi", seperti keberadaan "Freemasonry" atau "Illuminati".

Ini menyimpang, intinya Konferensi Sun Valley yang diadakan kali ini, penyelenggara mengundang banyak orang kaya baru internet sesuai dengan situasi. Tetapi Buffett yang diundang sebagai pembicara penutup memilih untuk menyiram air dingin, langsung mengatakan "Pasar saham sering menyimpang dari nilai sebenarnya untuk waktu yang cukup lama, tetapi pada akhirnya, nilai adalah faktor penentu", dan esensi ini berarti "Mengidentifikasi teknologi transformatif sangat berbeda dengan memilih perusahaan pemenang tertentu".

Buffett menganggap industri pesawat dan mobil adalah contoh yang sangat konkret. Industri otomotif dan penerbangan awal abad ke-20. Kedua penemuan ini pada dasarnya mengubah peradaban manusia, tetapi ratusan produsen mobil dan maskapai penerbangan awal hampir semuanya bangkrut. Berdasarkan premis ini, Buffett berpikir salah satu pelajaran investasi terbesarnya sejak berinvestasi, adalah "Kunci investasi bukanlah menilai seberapa besar dampak suatu industri terhadap masyarakat atau potensi pertumbuhannya, tetapi menentukan keunggulan kompetitif perusahaan tertentu, dan yang lebih penting, berapa lama keunggulan itu dapat bertahan".

Lebih spesifik pada demam modal yang sedang muncul saat ini, Buffett membuat penilaian: "Saya sulit menemukan alasan yang meyakinkan, membuktikan kinerja pasar saham 17 tahun ke depan bisa mendekati 17 tahun terakhir", bahkan dengan tegas mengatakan "Kerusakan yang ditimbulkan Karl Marx pada kapitalis, tidak sebesar Wright bersaudara."

Pidato ini muncul pada Juli 1999, pada November 1999 majalah Fortune mendapat izin untuk diterbitkan secara resmi ke luar, menyebabkan kegemparan opini publik. Sebenarnya, pidato inilah yang melahirkan artikel Barron's "What's Wrong, Warren?" dan banyak kritikan serupa.

Pertempuran kedua muncul pada awal tahun 2000, yaitu beberapa bulan setelah dicemooh. Awal pertempuran kali ini sedikit di luar dugaan, karena Buffett mengakui "kekalahan"-nya. Dalam surat terbuka yang dirilis pada Maret 2000, Buffett secara terbuka mengakui "1999 adalah tahun terburuk dalam karir investasi saya", juga setuju bahwa General Re, Coca-Cola, Gillette perusahaan-perusahaan ini agak ketinggalan zaman, menunjukkan bahwa "Mereka sulit beradaptasi dengan situasi global yang terus berubah".

Tetapi juga dalam surat terbuka ini, Buffett sama sekali tidak menyembunyikan penghinaannya terhadap investor ventura yang gila, investor saham teknologi yang gila, mengatakan "Jika seseorang mulai menjelaskan kepada Anda apa yang sebenarnya terjadi di bagian 'ajaib' yang benar-benar gila di pasar ini, Anda mungkin ingat pepatah: 'Orang bodoh memberi Anda alasan, orang bijak tidak pernah mencoba'", dan secara terbuka mengumumkan prediksi dan keputusan berikut:

1. Berkshire Hathaway percaya diri dengan portofolio investasi mereka, yakin tingkat pengembaliannya dalam beberapa tahun ke depan akan mengungguli indeks S&P 500, oleh karena itu perusahaan juga tidak akan melakukan pembelian kembali saham karena penurunan harga sementara;

2. Berkshire Hathaway percaya dalam beberapa tahun ke depan kinerja indeks S&P 500 pasti akan jauh lebih rendah daripada kinerja sejak 1982, kemakmuran pasar saat ini tidak mungkin bertahan, oleh karena itu mereka juga tidak akan menyesuaikan keputusan investasi saat ini.

Dan kalimat yang saya tulis di subjudul, adalah pertempuran ketiga, muncul pada rapat umum pemegang saham Berkshire Hathaway bulan April 2000. Saat menjawab pertanyaan investor, Buffett berkata: "Jika Anda menganalisis internet, Anda akan menemukan bahwa internet lebih mungkin menurunkan profitabilitas perusahaan, daripada meningkatkannya. Internet akan meningkatkan efisiensi perusahaan, tetapi banyak hal yang dapat meningkatkan efisiensi perusahaan Amerika... Sejauh ini, (internet) telah meningkatkan nilai moneter perusahaan-perusahaan Amerika, tetapi ini hanya mengikuti hukum ekonomi. Dan saya pikir, internet lebih mungkin menyebabkan nilai keseluruhan perusahaan-perusahaan Amerika lebih rendah dari yang seharusnya."

(Buffett dan Munger tahun 2000, sumber: screenshot video)

Tentu saja secara ketat, ini seharusnya juga bukan "pertempuran". Karena indeks Nasdaq setelah mencapai puncaknya pada Maret 2000, sudah mulai memasuki siklus penurunan. Pada akhir April 2000, Nasdaq sudah mengalami penurunan mingguan yang fantastis sebesar 25%, memasuki "saat penyelesaian". Namun, ada juga cukup banyak investor yang berpikir Buffett bukanlah pemenang sejati. Misalnya, pendiri A16z Marc Andreessen berpikir Buffett hanya "menunda" "menghindari" terjadinya beberapa hal, "gelembung internet" itu sendiri tidak salah, hanya "waktunya tidak tepat".

Dia berkata: "Ledakan gelembung internet membuat semua ide yang dianggap jenius, tiba-tiba dianggap sebagai kegilaan dan kebodohan total. Pets.com adalah contoh tipikal. Tetapi sebenarnya semua ide itu sekarang berhasil. Saya tidak bisa memikirkan satu ide pun yang sekarang tidak berhasil."

"Kebanyakan Waktu, Kecerdasan Tidak Bisa Mengalahkan Risiko"

Jika perdebatan tahun 2000 adalah pertempuran tergesa-gesa Buffett di tengah pasar yang terlalu makmur, maka dalam perdebatan kedua beberapa tahun kemudian, peran Buffett lebih banyak sebagai pihak yang "menyerang aktif".

Waktu sampai pada Mei 2006, dalam rapat umum pemegang saham tahunan, Buffett mengemukakan sebuah pandangan, berpikir selama rentang waktu yang cukup panjang, para 'profesional' yang disebut melakukan 'manajemen aktif', tingkat pengembaliannya akan lebih rendah daripada investor bisnis yang 'diam di tempat', karena para profesional ini akan menarik biaya manajemen "terlalu tinggi", tidak memungkinkan investor mendapatkan aset dengan biaya rendah. Untuk membuktikan pandangannya, Buffett mengusulkan sebuah taruhan: Jika ada yang bisa menemukan 5 dana lindung nilai dengan biaya manajemen tinggi, dikelola oleh manajer terkenal, sekaligus tingkat pengembaliannya bisa menyaingi dana indeks S&P 500 non-manajemen, dia bersedia kalah $500.000 kepada pihak lawan.

Jelas dengan status Buffett di dunia, dengan performa "nabi" Buffett pada masa gelembung internet, tidak ada yang berani sembarangan meragukan pandangan ini, apalagi menantang. Jadi baru pada Juli 2007, penantang akhirnya muncul, yaitu dana lindung nilai Protégé Partners LLC.

Pertama-tama, perkenalkan singkat Protégé Partners. Pendiri Protégé Partners adalah Jeffrey Glynn Tarrant, seorang veteran standar industri keuangan, kuliah di Harvard Business School, pekerjaan pertama setelah lulus—yaitu tahun 1985—adalah di perusahaan manajemen aset Berkeley bertanggung jawab mengelola bersama salah satu dana lindung nilai tertua Amerika Sequoia Fund. Protégé Partners adalah karier wirausaha kedua Tarrant (wirausaha pertama adalah perusahaan konsultan Altvest yang didirikan tahun 1996, kemudian diakuisisi oleh raksasa konsultan Morningstar), awalnya adalah dana ventura yang berfokus pada proyek-proyek awal, kemudian seiring perluasan bisnis perlahan menjadi perusahaan dana lindung nilai.

Tentu intinya adalah, catatan kinerja Protégé sangat gemilang, hingga pertengahan 2007 saat mengajukan tantangan, ukuran aset yang mereka kelola adalah $3,5 miliar, tingkat pengembalian mencapai 95%. Yang paling cemerlang adalah mereka pada tahun 2004 sudah peka menyadari "nilai pasar properti dan pinjaman hipotek subprime dinilai terlalu tinggi, akan segera anjlok", lalu menyerahkan $60 juta kepada seorang manajer dana lindung nilai legendaris yang teguh bearish (pesimis) terhadap industri properti Amerika John Paulson, akhirnya berhasil pada tahun 2008 menghasilkan keuntungan besar. Kisah mereka juga ditulis menjadi sebuah buku bisnis non-fiksi, berjudul "The Greatest Trade Ever: The Behind-the-Scenes Story of How John Paulson Defied Wall Street and Made Financial History".

Intinya, Protégé sepenuhnya memenuhi kriteria Buffett, cukup terkenal, mampu menarik biaya manajemen lebih tinggi, adalah dana lindung nilai. Dan taruhan spesifiknya adalah, Protégé akan diwakili oleh salah satu pendiri bersama Ted Seides, bertaruh pada kinerja lima dana lindung nilai, secara spesifik mengacu pada rata-rata pengembalian dana-dana ini setelah dikurangi semua biaya, biaya, dan pengeluaran. Sebagai referensi, Buffett memilih kinerja dana indeks S&P 500 biaya rendah yang diluncurkan oleh The Vanguard Group (biaya manajemen dana ini hanya 0,04%). Taruhan akan dimulai pada 1 Januari 2008, berlangsung selama 10 tahun, yaitu pada 31 Desember 2017 akan ada pemenangnya.

(Ted Seides, sumber: media sosial pribadi)

Mari kita beri kesimpulan dulu: Buffett menang lagi, dan bahkan mengakhiri pertandingan lebih awal. Dari tahun 2008 hingga 2016 selama 9 tahun, 5 dana lindung nilai yang dipilih Ted Seides semuanya kalah dari dana indeks yang dipilih Buffett, di antaranya tiga dana memiliki tingkat pengembalian tahunan bahkan kurang dari 1%.

Seides dalam artikel mengumumkan "menyerah" harus mengakui kebenaran Buffett, mengatakan "Dia benar, biaya dana lindung nilai memang tinggi, dan argumennya juga sangat meyakinkan. Biaya sangat penting dalam investasi, ini tidak perlu diragukan lagi". Buffett juga menunjukkan sikap yang cukup terhormat setelah taruhan berakhir, mengatakan baik Seides maupun kelima manajer dana ini sebenarnya adalah "orang yang jujur dan cerdas". Tetapi dia juga menambahkan, "Struktur biaya 2% biaya manajemen ditambah 20% bagi hasil yang umum digunakan dana lindung nilai berarti, meskipun manajer dana sering hanya bisa memberikan omong kosong yang sulit dipahami, mereka bisa mendapatkan imbalan yang melimpah."

Tetapi proses sebenarnya tidak semulus hasil yang terlihat. Karena seperti yang diketahui, krisis subprime 2008 terjadi, memicu munculnya badai keuangan global, dan lingkungan seperti ini sangat bisa menonjolkan nilai "dana lindung nilai", yaitu "kemampuan menahan risiko". Dari kinerja spesifik, dana indeks yang dipilih Buffett kehilangan 37,0% nilainya, sementara kerugian dana lindung nilai adalah 23,9%, baru setelah 4 tahun kemudian pengembalian dana indeks menyusul dan melampaui.

Selama periode ini, bisnis investasi Buffett sendiri juga mengalami kemunduran. Dalam rapat umum pemegang saham tahun 2009, Buffett secara terbuka mengumumkan aset pribadinya pada tahun 2008 mengalami kerugian luar biasa sebesar $3 miliar. Dan kerugian Berkshire Hathaway bahkan melebihi $8 miliar, laba turun 62%, adalah tahun dengan kinerja terburuk sejak dia mengambil alih perusahaan. Introspeksi diri Buffett dalam surat pemegang saham sangat mendalam, mengatakan "Pada tahun 2008, saya melakukan beberapa hal bodoh", berpikir saat ini semua orang mengalami "peristiwa Pearl Harbor ekonomi", dan memprediksi pesimis bahwa resesi ini akan "panjang dan dalam". Tahun 2015, pengembalian positif dana lindung nilai yang dipilih Seides pernah sebentar melampaui dana indeks.

Dan yang paling ironis adalah, dalam seluruh taruhan sebenarnya yang paling menguntungkan bukan dana yang dipilih Buffett, juga bukan dana yang dipilih Seides, melainkan obligasi pemerintah yang dibeli dengan taruhan kedua belah pihak. Tahun 2008, kedua belah pihak membeli obligasi pemerintah jangka 10 tahun senilai $640.000, diperkirakan obligasi ini akan naik menjadi $1 juta setelah jatuh tempo, tepat memenuhi komitmen $500.000 dari masing-masing pihak yang diajukan sebelumnya. Namun, di bawah pengaruh ledakan krisis subprime dan dunia terpaksa menyelamatkan pasar dengan suku bunga rendah, obligasi ini justru melonjak, pada tahun 2012 akun sudah mencapai $1 juta, pada tahun 2017 nilai buku sudah mencapai $1,8 juta.

Jadi sama seperti perdebatan pada masa gelembung internet sebelumnya, dana-dana lindung nilai sebenarnya sudah pasti kalah setelah tahun 2015, tetapi tidak puas hati. Seides berkata: "Tujuan dana lindung nilai bukan mengalahkan pasar, tetapi berusaha mendapatkan pengembalian positif jangka panjang terlepas dari kondisi pasar seperti apa pun. Cara berpikir mereka sangat berbeda dengan investor 'pengembalian relatif' tradisional, yang tujuan utamanya adalah mengalahkan pasar, bahkan jika itu berarti kerugian lebih kecil dari rata-rata pasar ketika pasar turun."

Ekonom Noel (Noel Watson) berpikir meskipun Buffett memenangkan taruhan, tetapi kemenangan seluruhnya lebih seperti "merayakan hal buruk", karena sepertinya ini menunjukkan pasar modal sudah sangat homogen. Salah satu alasan paling langsung adalah lima dana lindung nilai yang dipilih Seides sangat beragam, saham hanya sebagian kecil. Obligasi, komoditas, derivatif, mata uang, real estat semuanya termasuk. Seides juga dalam artikel lain menunjuk, kemenangan Buffett hanya beruntung bertemu "periode pemulihan setelah krisis ekonomi", dan sebenarnya S&P 500 bisa menjadi salah satu indeks dengan kinerja terbaik di dunia, sebenarnya mendapat keuntungan dari pengembalian yang dibawa oleh "eksposur pasar".

Dari logika investasi, Seides berpikir "dana lindung nilai—khususnya dana gabungan yang dipilih dalam taruhan—secara geografis lebih tersebar, condong ke saham kapitalisasi kecil, dan dibandingkan dengan portofolio investasi long-only murni yang penuh posisi long, risiko pasar yang ditanggung jauh lebih kecil."

Sebagai tanggapan, Buffett dalam surat pemegang saham tahun 2016 langsung mengoreksi sasaran serangannya, dan memberikan ejekan tanpa ampun: "Banyak orang yang sangat cerdas bercita-cita mencapai pengembalian di atas rata-rata di pasar sekuritas. Kami menyebut mereka investor aktif. Kebalikan mereka adalah investor pasif, sesuai namanya, pengembalian hanya bisa mencapai rata-rata... Tetapi sebagian besar, usaha mereka saling meniadakan, kecerdasan tinggi mereka tidak bisa menutupi biaya yang mereka timbulkan bagi investor. Dalam jangka panjang, rata-rata investor, berinvestasi di dana indeks biaya rendah lebih tinggi pengembaliannya daripada berinvestasi di portofolio dana."

"Tuan Pasar Harus Melayani Anda, Bukan Menuntun Anda"

Jadi kesimpulannya, yang benar-benar ditentang Buffett bukan internet, juga bukan dana lindung nilai, apalagi semua manajemen aktif. Dia menentang dua hal yang lebih sederhana:

Pertama, mengganti penilaian investasi yang konkret dengan teori yang tidak dapat diketahui (agnostisisme) atau bahkan semacam narasi ketuhanan;

Kedua, dalam keputusan investasi menambah terlalu banyak variabel, ambang batas buatan manusia, dan tujuan akhirnya hanya untuk "memonetisasi proses".

Dua hal ini mungkin juga bisa diterapkan pada narasi VC dan AI saat ini. VC tentu memiliki kesulitan sendiri, investasi awal memang bertaruh pada saat informasi tidak lengkap, jika setiap perusahaan sudah memiliki laba, memiliki hambatan, memiliki kepastian, VC juga bukan VC lagi. Laporan Forum Ekonomi Dunia yang disebutkan di awal juga mengakui, modal ventura tetap menjadi mesin penting kemajuan teknologi. Salah satu bukti data paling langsung adalah, di Amerika Serikat, perusahaan-perusahaan yang pernah mendapat pendanaan VC dan akhirnya go public, menyumbang 94% dari pengeluaran penelitian dan pengembangan perusahaan-perusahaan yang didirikan dalam 50 tahun terakhir.

Tetapi dalam laporan ada juga sekelompok perubahan lain yang lebih cocok dilihat hari ini: AI sedang mengubah ekonomi modal ventura. Di satu sisi, perusahaan-perusahaan native AI dapat mencapai skala pendapatan yang sulit dibayangkan di masa lalu dengan tim yang lebih kecil; di sisi lain, komputasi, pusat data, dan sistem energi yang mereka andalkan, membutuhkan investasi modal tingkat industri. Tahun 2025, AI sudah menyumbang lebih dari setengah jumlah transaksi VC global, dan semakin banyak dana terkonsentrasi pada pendanaan besar di atas $100 juta.

Ini mungkin akan menjadi hal yang menarik bagi Buffett. Dia belum tentu menyangkal AI mewakili masa depan. Tetapi dia kemungkinan besar akan terus bertanya: Bagaimana perusahaan ini akhirnya menghasilkan uang? Apakah laba akan tinggal di perusahaan model, atau mengalir ke chip, penyedia cloud, listrik, dan pusat data? Valuasi hari ini, didukung arus kas, atau didukung putaran pendanaan berikutnya? Jika sebuah industri semakin maju semakin membutuhkan pengeluaran modal besar, maka yang dibeli investor sebenarnya adalah keuntungan teknologi, atau konsumsi modal?

Jadi jika benar seperti dua kali badai keuangan sebelumnya, Buffett dan pasar modal kembali terlibat perdebatan, saya yakin sasaran Buffett pasti bukan VC. Dia hanya akan mengingatkan investor apakah mereka lagi menggunakan "kali ini berbeda" untuk melewati harga, menggunakan "masa depan terlalu besar" untuk melewati model bisnis, menggunakan struktur kompleks dan valuasi pasar privat untuk menutupi pertanyaan paling sederhana.

Terakhir, saya ingin menggunakan sebuah fabel yang diceritakan Buffett dalam rapat umum pemegang saham tahun 1987 sebagai penutup: "Anda harus membayangkan kutipan pasar berasal dari seorang yang sangat antusias—Tuan Pasar, dia adalah mitra Anda di perusahaan pribadi Anda. Tuan Pasar setiap hari akan muncul tanpa gagal, memberikan sebuah harga, baik untuk membeli saham Anda, atau menjual sahamnya kepada Anda.

Meskipun perusahaan yang kalian berdua miliki bersama mungkin memiliki karakteristik ekonomi yang stabil, kutipan Tuan Pasar sama sekali tidak demikian. Karena, sayangnya, orang malang ini menderita penyakit emosi yang tidak dapat disembuhkan. Terkadang dia merasa euforia (sangat senang), hanya melihat faktor-faktor menguntungkan yang memengaruhi perusahaan. Dalam emosi ini, dia akan memberikan harga jual beli yang sangat tinggi, karena dia khawatir Anda akan merebut sahamnya, mengambil keuntungan yang akan segera didapatnya. Di lain waktu, dia akan jatuh ke dalam depresi, selain kesulitan bertumpuk di depan perusahaan dan dunia, dia tidak melihat apa-apa. Saat ini dia akan memberikan harga yang sangat rendah, karena dia takut Anda akan melemparkan saham kepadanya.

Jadi, berinteraksilah dengan Tuan Pasar seperti Cinderella di pesta dansa, Anda harus mendengarkan sebuah peringatan, jika tidak semuanya akan berubah menjadi labu dan tikus: Tuan Pasar ada di sana untuk melayani Anda, bukan menuntun Anda. Yang berguna adalah kantong uangnya, bukan kecerdasannya. Jika suatu hari dia menunjukkan emosi yang sangat bodoh, Anda bebas mengabaikannya, atau memanfaatkannya, tetapi jika Anda terpengaruh olehnya, itu akan menjadi bencana. Faktanya, jika Anda tidak yakin Anda lebih memahami dan lebih mampu menilai perusahaan Anda daripada Tuan Pasar, maka Anda tidak seharusnya ikut dalam permainan ini."