Ditulis oleh: ponyo_fp, Four Pillars
Disusun oleh: AididiaoJP, Foresight News
Poin Inti
- Funding rate, basis, dan diskon pembukaan kunci, pada dasarnya adalah 'pajak' dari aktivitas spekulasi kripto. Karena itu, ketika permintaan stablecoin tinggi, hasil riil dari dolar sintetis sering kali tertekan.
- Ritme pasokan saham terkunci bergantung pada jadwal IPO dan pengaturan likuiditas pihak dalam, tidak ada hubungannya dengan siklus pasar kripto.
- Volume harian kontrak berkelanjutan saham telah melonjak dari $84 juta menjadi $5,5 miliar, memberi manajer aset kripto kemampuan nyata pertama untuk melindungi eksposur saham.
- Sebuah transaksi saham terkunci yang khas, dalam periode penahanan enam bulan, dapat menghasilkan sekitar 20,5 poin persentase hasil—15 poin berasal dari diskon masuk, 5,5 poin dari pendapatan posisi funding rate, dan tidak bergantung pada kenaikan/penurunan saham itu sendiri.
- Pool saham terkunci yang memenuhi syarat, skalanya adalah 4,5 kali lipat dari saluran pembukaan kunci kripto yang telah disaring.
- Ke depan, pasar mana pun yang dapat mengembangkan alat shorting yang likuid—komoditas, suku bunga, atau aset berikutnya yang akan ditokenisasi—akan menerapkan logika perdagangan yang sama.
Neutrl sedang mengeksplorasi perluasan strategi delta-neutral-nya ke saham yang ditokenisasi dan saham pra-penawaran umum. Berikut adalah logika di baliknya, berapa banyak yang bisa dihasilkan dari transaksi perwakilan, mengapa peluangnya besar, dan mengapa pasar yang membeli masih berada di tahap awal.
Catatan: Neutrl adalah protokol dolar sintetis netral pasar (synthetic dollar protocol) on-chain. Ia menerbitkan NUSD (dolar sintetis yang dapat diperdagangkan dan dikombinasikan) dan sNUSD (versi penghasil bunga setelah di-staking). Permainan intinya adalah mengemas strategi delta-neutral (netral pasar) seperti arbitrase OTC, perdagangan diskon token terkunci, serta arbitrase basis/funding rate—yang sebelumnya hanya bisa dilakukan oleh institusi dan hedge fund—ke dalam rantai, memungkinkan pengguna biasa juga mendapatkan hasil non-direksional yang relatif stabil. Ini mirip dengan dolar sintetis seperti Ethena, tetapi lebih menekankan pada peluang struktural dari diskon token terkunci OTC, dan saat ini juga mengeksplorasi perluasan strategi ke bidang seperti saham yang ditokenisasi dan saham pra-penawaran umum.
Ketidaksesuaian Struktural Hasil
Dolar sintetis secara alami memiliki ketidaksesuaian struktural: ketika pasar kripto mendingin, modal cenderung paling banyak mengalir ke stablecoin, mencari tempat berlindung yang berfluktuasi rendah; namun justru pada saat itulah, hasil dari dolar sintetis menipis. Alasannya, funding rate, basis, dan diskon pembukaan kunci, semuanya berasal dari aktivitas spekulasi kripto. Hingga baru-baru ini, hampir tidak ada underlying yang dapat di-hedge di luar siklus kripto, sehingga ketidaksesuaian ini tidak terselesaikan dalam jangka panjang. Namun tahun ini, dimensi waktu kedua mulai muncul.
Pada paruh pertama 2026, volume rata-rata 30 hari dari kontrak berkelanjutan (perpetual) 30 altcoin teratas turun dari $8,4 miliar menjadi $5,9 miliar, menyusut 30%. Volume yang menyusut, ruang untuk menopang funding rate dan basis juga menyempit. Strategi delta-neutral yang sepenuhnya dibangun di atas spread asli kripto, sering kali menghasilkan hasil terbaik ketika pasar sepi, dan hasil terendah ketika pasar ramai. Bahkan mengganti underlying perdagangan tidak dapat mengubah ini, karena spread ini hampir semua mengikuti siklus kripto yang sama.
Namun pasokan saham terkunci mengikuti ritme yang berbeda. Jadwal IPO, jendela pembukaan kunci karyawan, saham dalam periode terkunci dana, semuanya dilepaskan secara bertahap sesuai kalender mereka sendiri. Jadwal penawaran umum penuh, dana mendekati batas waktu distribusi, pihak dalam membutuhkan likuiditas sesuai rencana yang ditetapkan beberapa tahun lalu—semua ini tidak ada hubungannya dengan Bitcoin. Diskon semacam ini telah ada selama bertahun-tahun di pasar sekunder swasta, hambatannya bukanlah pasokan yang tidak cukup, tetapi kurangnya alat lindung nilai. Diskon tanpa lindung nilai bukanlah hasil, hanya eksposur dengan cerita.
Sebuah pasar menjadi benar-benar dapat diinvestasikan, prasyaratnya adalah dapat di-short. Pemegang saham yang ditokenisasi, dari sekitar 70.000 orang pada September tahun lalu, tumbuh menjadi lebih dari 670.000 orang pada Juli tahun ini. Pada saat yang sama, volume harian kontrak berkelanjutan saham, dalam enam bulan melonjak dari $84 juta menjadi $5,5 miliar. Melewati langkah ini, kelas aset saham diskon terkunci, berubah dari 'terlihat' menjadi 'dapat diinvestasikan'.
Inilah logika di balik fokus Neutrl—bukan menambahkan strategi pada logika yang ada, tetapi mencari saluran hasil yang sumber penggeraknya sepenuhnya independen dari siklus kripto.
Hasil Stabil Sekitar 20 Poin Persentase
Cara paling intuitif adalah melihat transaksi perwakilan yang sedang dievaluasi Neutrl (underlying spesifik belum diungkapkan, masih dalam tahap diskusi). Meja perdagangan berencana membeli saham perusahaan swasta tahap akhir dengan harga diskon 15% relatif terhadap harga referensi, terkunci sekitar enam bulan (sesuai dengan jendela sekitar penawaran umum). 15% ini bukan rata-rata pasar, juga bukan tarif tetap, hanya ketentuan indikatif untuk transaksi yang sedang dievaluasi saat ini, diskon akan bervariasi sesuai durasi penguncian, batasan transfer, dan kebutuhan likuiditas penjual.
Di sisi lindung nilai, melakukan short pada kontrak berkelanjutan saham underlying yang sama dengan jumlah nominal yang setara. Dari hari pertama, delta mendekati nol, untung rugi tidak lagi bergantung pada naik turunnya saham, hanya pada apakah diskon menyatu setelah periode penguncian berakhir, dan hasil yang dibawa oleh sisi lindung nilai selama periode penahanan.
Dan sisi lindung nilai itu sendiri juga akan menghasilkan hasil. Dalam jendela observasi aktual dari akhir Mei hingga pertengahan Juli, funding rate tahunan kontrak berkelanjutan saham untuk sisi short rata-rata mencapai 10,9%, dengan fluktuasi amplitudo selama periode tersebut berkisar dari sekitar -35% hingga +55%. Fluktuasi keras seperti ini sangat umum terjadi di pasar funding rate muda di mana modal profesional belum meratakan spread. Diperkirakan untuk periode penahanan enam bulan, bagian ini berkontribusi sekitar 5,5 poin persentase, ditambah diskon masuk 15 poin persentase, hasil keseluruhan sekitar 20,5 poin persentase, dan eksposur direksional telah di-hedge. Hasil akhirnya adalah garis hasil yang mulus—tidak peduli saham akhirnya naik atau turun, berjalan di sekitar 20 poin persentase di atas nol.
Mengapa pasar bersedia membayar funding rate setinggi ini untuk posisi short? Karena permintaannya satu sisi. Orang yang membeli kontrak berkelanjutan saham adalah pedagang yang ingin mendapatkan eksposur saham dengan leverage sepanjang waktu, melewati batasan jam perdagangan tradisional dan broker. Jumlah mereka jauh melebihi modal profesional yang bersedia berada di sisi sebaliknya. Pasar perpetual muda secara historis memberikan imbalan yang kaya untuk posisi short, sampai cukup banyak modal arbitrase masuk, menekan spread ke level yang lebih rendah. Dan pasar perpetual saham sedang berada di titik awal kurva ini, dengan pool underlying yang cukup besar. Setelah menghilangkan underlying tunggal terbesar, skala saham terkunci yang memenuhi syarat sekitar $48,2 miliar, sekitar 4,5 kali lipat dari saluran pembukaan kunci kripto yang telah disaring; jika underlying tersebut dimasukkan, perkiraan skala akan naik menjadi $1,74 triliun. Spread paling kaya pada awal kelahiran pasar—ini bukan cacat argumen, tetapi argumen itu sendiri.
Satu Kerangka Perdagangan, Meliputi Semua Aset yang Dapat Di-Short
Bagi para staker, perubahan sebenarnya terletak pada independensi. Aliran hasil dari kalender penawaran umum dan kedaluwarsa penguncian, akan terus membayar ketika pasar asli kripto cenderung tenang—dan ini justru saat pemegang stablecoin paling membutuhkan hasil.
Saham adalah pasar pertama di luar kripto yang mengembangkan alat shorting yang likuid, tetapi bukan yang terakhir. Komoditas menyusul, lalu suku bunga, dan kemudian, aset berikutnya yang akan ditokenisasi. Setiap pasar perpetual baru yang dibuka, akan menambahkan lapisan spread yang sebelumnya terlihat tetapi tidak terjangkau. Ekspansi itu sendiri adalah warna dasar model bisnis ini. Cara Neutrl adalah: beli aset terkunci, short aset yang likuid, selama keduanya ada, dapatkan spread di antaranya. Kumpulan peluang ini akan tumbuh berbunga majemuk bersama proses tokenisasi.
