Judul Asli:What drove the stablecoin supply down
Penulis Asli:Hannah Curtis, Kepala Produk Crystal Foresight
Kompilasi Asli:@lufeieth
Berikut adalah terjemahan lengkap dari teks utama laporan, keterangan grafik, tabel data, pertanyaan umum, penjelasan sumber, dan pernyataan disclaimer.
Apa yang Mendorong Penurunan Pasokan Stablecoin
Pasar stablecoin mencapai rekor mendekati $320 miliar pada bulan Mei. Pada 14 Juli, ukuran pasar telah turun menjadi $306,5 miliar, berkurang $11,5 miliar dalam 90 hari, atau penurunan 3,6%, juga merupakan kontraksi kuartalan pertama dalam hampir tiga tahun terakhir.
Penurunan ini nyata, tetapi sangat terkonsentrasi. Hanya beberapa stablecoin yang berkontribusi hampir seluruh kontraksi pasokan, dan setiap penurunan memiliki alasan yang berbeda. Berikut akan dijelaskan stablecoin mana yang berubah, dan alasan di baliknya.
Kesimpulan Inti
Pasokan mengalami kontraksi nyata dan terkonsentrasi. Pasokan bersih stablecoin turun $11,5 miliar. Dana ini telah ditebus, bukan hanya dipindahkan antar dompet atau jaringan. Beberapa stablecoin berkontribusi hampir seluruh penurunan.
Alasan penurunan berbeda untuk setiap stablecoin. Pasokan USDe dan USDS turun karena penyesuaian imbal hasil. Pasokan USDC turun karena permintaan jaminan DeFi mendingin. USDT hampir tidak berubah, perubahannya terutama berasal dari pilihan strategis, sedikit berkaitan dengan imbal hasil.
Berbagai stablecoin saling terkait melalui saluran dana dasar. Hanya pelepasan dan penebusan USDe saja, telah mengurangi USDC di cadangan Ethena sekitar $2 miliar.
Penurunan token yang didukung emas berasal dari alasan yang sama sekali berbeda. Dengan harga spot emas mengalami koreksi, kapitalisasi pasar total PAXG dan XAUt berkurang sekitar $900 juta. Ini tidak terkait dengan perubahan di pasar stablecoin itu sendiri.
Sebagian pertumbuhan bergantung pada pembelian bersubsidi, bukan permintaan alami. USDG yang tumbuh paling cepat mengandalkan program insentif pembagian hasil untuk ekspansi. Selama insentif berhenti, sebagian pasokan ini juga mungkin keluar.
Satu, Setelah Rekor, Pasokan Turun Nyata
Selama sebagian besar tahun 2026, pasokan stablecoin terus meningkat. Pertengahan Mei, total stablecoin mencapai rekor tertinggi sejarah $320,4 miliar.
Dalam 90 hari hingga 14 Juli, pasokan stablecoin turun dari sekitar $318 miliar menjadi $306,5 miliar, berkurang $11,5 miliar, atau penurunan 3,6%. Ukuran saat ini hampir $14 miliar lebih rendah dari puncak bulan Mei.
Ini adalah kontraksi pasokan kuartalan pertama sejak akhir 2023. Hanya penurunan nilai dollar pada bulan Juni saja, merupakan penurunan satu bulan terbesar sejak keruntuhan Terra pada 2022.
Saat stablecoin ditebus, mereka akan dihancurkan, oleh karena itu, penurunan ini mewakili aliran dana dari on-chain kembali ke dollar bank, merupakan arus keluar dana nyata, bukan stablecoin lepas dari pasak.
Alasan yang perlu diurai lebih lanjut adalah bahwa penurunan ini sangat tidak seimbang. Dengan memecah pasar ke mata uang tertentu, dapat dilihat bahwa kontraksi pasokan terkonsentrasi pada daftar yang sangat singkat, dan setiap stablecoin memiliki alasan penurunan masing-masing.
Keterangan Grafik: Ukuran pasar stablecoin pertama naik ke titik tertinggi rekor di bulan Mei, kemudian turun $11,5 miliar dalam 90 hari. Data mencakup total kapitalisasi pasar semua aset stablecoin yang dilacak sepanjang tahun 2026.
Sumber Data: DefiLlama.
Dua, Berbagai Stablecoin Memiliki Fungsi Berbeda
Meskipun di permukaan, stablecoin-stablecoin ini adalah "satu dolar di rantai", penggunaan aktualnya sangat bervariasi.
Analisis "sidik jari transfer" Crystal mampu mengidentifikasi perbedaan ini:
USDC dan USDS terutama termasuk dalam kategori stablecoin jaminan. Masing-masing memiliki 58% dan 80% volume transaksi terkait dengan arus masuk dan keluar dana di pasar pinjaman.
USDe terutama termasuk dalam kategori stablecoin hasil, dengan hampir 40% aktivitas terjadi di protokol hasil.
USDT terutama digunakan untuk pembayaran dan perdagangan. Sekitar setengahnya adalah transfer biasa, sekitar seperempatnya adalah arus dana bursa, penggunaan sebagai jaminan proporsinya lebih rendah.
Di skenario apa sebuah stablecoin terutama berada, menentukan faktor apa yang dapat mendorong perubahan pasokannya. Ini juga menjelaskan mengapa kuartal yang sama memberikan dampak yang sama sekali berbeda pada stablecoin yang berbeda.
Keterangan Grafik: Satu dolar dengan fungsi yang sama, melakukan pekerjaan yang berbeda di rantai. Grafik menunjukkan proporsi volume transfer total setiap stablecoin dalam 7 hari terakhir setelah dibagi menurut jenis aktivitas.
Sumber Data: Data sidik jari transfer Crystal Intelligence.
Tiga, Stablecoin Mana yang Berubah
Lima stablecoin berkontribusi hampir seluruh kontraksi pasokan:
USDC berkurang $5,8 miliar
USDe berkurang $2 miliar
USDS berkurang $2 miliar
USDT berkurang $1,4 miliar
PYUSD berkurang $1,2 miliar
Dua token yang didukung emas lainnya juga mengalami penurunan, alasan yang akan dijelaskan secara terpisah nanti.
Sementara itu, sebagian kecil stablecoin mengalami pertumbuhan:
USDG bertambah $829 juta
USD1 bertambah $338 juta
DAI bertambah $251 juta
RLUSD bertambah $67 juta
Pasokan yang ditambahkan oleh stablecoin yang tumbuh ini, secara gabungan hanya setara dengan sekitar seperlima dari jumlah yang berkurang oleh stablecoin yang turun.
Tabel di bawah ini mencantumkan data lengkap, termasuk dua token yang didukung emas yang muncul dalam grafik, tetapi tidak disebutkan secara terpisah dalam teks di atas.
Keterangan Grafik: Penurunan pasokan sangat terkonsentrasi. Grafik menunjukkan perubahan pasokan setiap aset dalam 90 hari, unit dalam miliar dolar. Data USDS dari DefiLlama, data lainnya dari data on-chain Crystal.
Empat, Token yang Didukung Emas Termasuk Pasar yang Sama Sekali Berbeda
PAXG dan XAUt melacak harga spot emas, perubahannya mencerminkan permintaan emas, bukan permintaan dolar.
Dibandingkan dengan rekor sejarah lebih dari $5.590 per ons pada Januari 2026, harga spot emas turun sekitar seperempat. Penurunan harga dipengaruhi oleh penguatan dolar dan melemahnya ekspektasi pasar terhadap penurunan suku bunga Fed.
Oleh karena itu, penurunan PAXG dan XAUt lebih mencerminkan perubahan pasar emas, dan memiliki daya penjelas terbatas terhadap adopsi stablecoin. Dalam menganalisis stablecoin yang dipatok ke dolar dalam laporan ini, keduanya harus dipandang secara terpisah.
Lima, USDC: Penurunan Tersembunyi di Balik Permukaan
Kontraksi pasokan yang disumbangkan USDC sangat besar.
Sidik jari transfer USDC menjelaskan mengapa sangat rentan terhadap pendinginan DeFi. Hanya sekitar sepersepuluh volume transaksi USDC yang berasal dari skenario penggunaan alami, seperti pembayaran, transfer biasa, dan penyelesaian.
Sementara itu:
- 58% transaksi USDC terkait dengan arus jaminan
- Sebanyak seperlima terkait dengan likuiditas DEX
USDC adalah modal kerja dalam ekosistem DeFi. Oleh karena itu, ketika aktivitas DeFi mendingin, pasokan USDC juga akan menyusut.
Volume transfer total USDC turun 46,5% minggu ke minggu.
Dari permukaan data pemegang, penurunan tampaknya tidak parah. Kepemilikan USDC dari 500 alamat teratas hanya berkurang $1,5 miliar, sementara total pasokan USDC turun $5,8 miliar.
Tapi data ini terdistorsi jelas oleh satu faktor tunggal: Treasury USDC baru Hyperliquid menerima arus masuk $4,9 miliar.
Alamat yang dikerahkan oleh Coinbase ini, menerima transfer rekor sekitar $4 miliar yang dilaksanakan oleh Circle pada bulan Juni, ketika USDC menjadi stablecoin asli Hyperliquid.
Perubahan ini termasuk migrasi posisi USDC, tidak dapat dilihat sebagai permintaan baru.
Setelah mengeluarkan migrasi ini, tren penurunan USDC menjadi sangat jelas:
- Saldo USDC di bursa berkurang $7,1 miliar
- Dengan pelepasan dan penebusan USDe, USDC di cadangan Ethena berkurang $2 miliar
- Saldo pemegang yang lebih kecil berkurang lebih lanjut $4,3 miliar
Satu konsolidasi dana besar menutupi tren penebusan yang lebih luas.
Grafik Perubahan Pemegang USDC
Grafik menunjukkan kontribusi kategori pemegang berbeda terhadap perubahan pasokan USDC dalam 90 hari:
Keterangan Grafik: Penurunan tertutupi, tetapi tidak hilang. Grafik mengurai distribusi pemegang dari penurunan USDC $5,8 miliar dalam 90 hari, unit dalam miliar dolar.
Sumber Data: Crystal Intelligence.
Enam, Analisis Singkat Stablecoin Lainnya
USDe: Berkutang $2 miliar, turun 34%
Pertumbuhan hasil USDe mandek.
Sepanjang musim semi, funding rate futures berjangka bergerak dari nilai negatif mendekati nol, imbal hasil sUSDe turun ke kisaran angka tengah. Sekitar $1,5 miliar dana keluar dari produk staking sUSDe.
Ini juga bagian dari migrasi dana yang lebih luas. Dana sedang berpindah dari produk hasil asli kripto ke produk tokenisasi surat utang AS seperti BUIDL dan USDY.
USDS: Berkutang $2 miliar, turun 23%
Sky menurunkan Savings Rate dari 6,5% menjadi sekitar 3,6%, menyebabkan dana yang di-stake di sUSDS dilepaskan.
USDS berbagi dasar cadangan Sky yang sama dengan DAI, oleh karena itu keduanya harus diamati bersama.
Total pasokan kedua stablecoin turun dari sekitar $13,2 miliar menjadi $11,5 miliar. Sebagian dari perubahan ini hanyalah deposan keluar dari produk enkapsulasi hasil, kembali ke DAI biasa.
USDT: Berkutang $1,4 miliar, turun 0,7%
Perubahan keseluruhan USDT sangat kecil, perubahan terutama berasal dari pilihan strategis, dan lemah hubungannya dengan imbal hasil.
Tether memilih untuk membiarkan USDT tetap berada di luar kerangka MiCA dan GENIUS Act, daripada menyesuaikan USDC itu sendiri untuk beradaptasi dengan sistem regulasi ini. Permintaan yang dibatasi peraturan, akan diarahkan ke produk independen seperti USAT.
Arus keluar kecil ini terutama berasal dari platform perdagangan Eropa yang diwajibkan untuk menghapus USDT.
Oleh karena itu, pasokan USDT dibatasi secara aktif, berbeda artinya dengan penyusutan karena kesulitan operasional.
PYUSD: Berkutang $1,2 miliar, turun 31%
Dasar dana PYUSD di pasar pinjaman DeFi, sangat sensitif terhadap perubahan insentif, dan dana ini memiliki alasan yang cukup untuk keluar.
Pada bulan Februari, sebuah usulan dari OCC membuat kepatuhan rencana hasil terkait penerbit dihadapkan pada ketidakpastian. Sementara itu, PayPal pada akhir April mereorganisasi PYUSD menjadi unit bisnis yang mengutamakan pembayaran.
USDG: Bertambah $829 juta, tumbuh 40%
USDG adalah stablecoin yang tumbuh paling cepat, tetapi pertumbuhannya terutama bergantung pada subsidi dana.
Model pembagian hasil Global Dollar Network mendanai rencana pinjaman sekitar 7% di rantai baru Robinhood, dan juga menyuntikkan likuiditas awal ke kolam pinjaman Solana. Sebagian besar pasokan USDG baru memasuki skenario ini.
Apakah pertumbuhan jenis ini dapat berlanjut, tergantung pada berapa lama program insentif dapat dipertahankan.
USD1, RLUSD, dan DAI Tumbuh Melalui Saluran Baru
Stablecoin lain yang tumbuh terutama mengandalkan ekspansi saluran distribusi dan infrastruktur.
USD1 terintegrasi secara native di jaringan pembayaran Tempo.
RLUSD membuat kemajuan tingkat institusional baru, termasuk penyelesaian surat utang AS tokenisasi lintas bank dengan JPMorgan Chase dan Mastercard di XRP Ledger.
DAI membentuk hubungan cermin dengan USDS dalam sistem Sky.
Tujuh, Kesimpulan Komprehensif
Tidak ada satu kesimpulan tunggal yang dapat menjelaskan perubahan semua stablecoin kuartal ini, dan ini adalah kesimpulan terpenting dari laporan ini.
Dalam menilai tren kuartal berikutnya, ada dua pola yang perlu diperhatikan.
Pertama, sebagian besar penurunan pasokan dapat ditelusuri kembali ke penurunan imbal hasil oleh Ethena dan Sky, bukan hilangnya kepercayaan pasar.
Mekanisme ini dapat berjalan terbalik. Jika imbal hasil on-chain pulih, atau suku bunga turun, pasokan stablecoin yang sama mungkin mengalir kembali dengan kecepatan yang mendekati saat mereka keluar.
Kedua, USDC memiliki eksposur tinggi terhadap siklus jaminan DeFi. Ini berarti USDC di masa depan masih akan lebih banyak mengikuti fluktuasi sentimen pasar DeFi, daripada sekadar mengikuti perubahan sentimen keseluruhan industri stablecoin.
Yang perlu diperhatikan selanjutnya:
- Apakah trading funding rate Ethena dapat kembali menghasilkan hasil positif
- Apakah Sky akan menyesuaikan kembali dan meningkatkan Savings Rate
- Bagaimana OCC akan memperjelas posisi regulasi terhadap rencana hasil terkait penerbit, ini sangat penting bagi PYUSD
Sidik jari hasil dan sidik jari jaminan, lebih penting daripada angka judul total pasokan stablecoin. Saat pasar mencapai titik balik, sinyal paling awal akan muncul di indikator-indikator ini.
Delapan, Pertanyaan Umum
Apakah penurunan ini berarti suatu stablecoin lepas dari pasak
Tidak.
Stablecoin yang dibahas dalam laporan ini, semuanya dihancurkan melalui proses penebusan normal, tidak ada yang lepas dari pasak.
Pengurangan pasokan berarti dana mengalir dari on-chain kembali ke dollar bank. Menilai lepas pasak harus mengamati harga stablecoin, bukan pasokan. Stablecoin yang tercakup dalam laporan ini tidak ada yang menunjukkan lepas pasak.
Mengapa stablecoin yang didukung emas dan stablecoin dolar turun bersamaan
Kedua penurunan memiliki alasan yang berbeda.
PAXG dan XAUt melacak harga spot emas, tidak melacak permintaan penebusan dolar. Skala pasokan mereka turun seiring dengan koreksi keseluruhan pasar emas, hubungannya dengan faktor khusus pasar stablecoin terbatas.
Apa itu "sidik jari transfer"
"Sidik jari transfer" adalah klasifikasi Crystal Foresight terhadap penggunaan aktual setiap transfer.
Klasifikasi mencakup:
- Arus jaminan di pasar pinjaman
- Likuiditas DEX
- Deposito produk hasil
- Arus dana bursa
- Pembayaran biasa
Indikator ini mengungkapkan untuk skenario apa sebuah stablecoin digunakan, tidak hanya menunjukkan volume transfernya.
Dapatkah kontraksi pasokan ini dibalikkan
Sebagian kontraksi memiliki kemungkinan untuk dibalikkan.
Sebagian besar penurunan berasal dari pemotongan rencana hasil, bukan hilangnya permintaan secara permanen.
Jika trading funding rate Ethena kembali menghasilkan hasil positif, atau Sky meningkatkan Savings Rate, sebagian dari pasokan stablecoin ini mungkin kembali.
Mengapa USDS dan DAI perlu didiskusikan bersama
USDS dan DAI menggunakan dasar cadangan Sky yang sama.
Ketika deposan keluar dari sUSDS yang di-stake dan beralih ke DAI biasa, data akan secara bersamaan menunjukkan satu stablecoin turun dan stablecoin lainnya naik.
Jika mengamati salah satu stablecoin secara terpisah, akan melewatkan migrasi dana internal antara keduanya.
Sembilan, Sumber dan Catatan
Data pasokan stablecoin dan sidik jari transfer berasal dari data on-chain Crystal Intelligence per 14 Juli 2026, dan telah dicocokkan silang dengan data DefiLlama.
Perbedaan antara data berbagai aset dikontrol dalam sekitar 1%.
Latar belakang harga emas berasal dari laporan pasar terbuka, termasuk rekor tertinggi pada Januari 2026 dan koreksi harga setelahnya.
Faktor pendorong off-chain berasal dari laporan terbuka, termasuk:
- CoinDesk
- Cointelegraph
- crypto.news
- Transfer rekor sekitar $4 miliar yang dilaksanakan oleh Circle pada 12 Juni 2026
- Pengumuman dari penerbit stablecoin dan protokol
Analisis tentang USDT, MiCA, GENIUS Act, dan USAT, merujuk pada laporan terbuka serta informasi yang diungkapkan Tether.
Sepuluh, Pernyataan Penafian
Analisis ini hanya untuk referensi informasi, bukan merupakan saran keuangan atau investasi.
Data pasokan on-chain dan sidik jari transfer termasuk data arah, mencerminkan informasi yang tersedia hingga 14 Juli 2026.
Klasifikasi entitas dan fungsi, disimpulkan berdasarkan saldo dan aktivitas transfer dari alamat pemegang terbesar setiap stablecoin. Klasifikasi terkait digunakan untuk menjelaskan di mana pasokan terkonsentrasi, dan tidak dapat membentuk pemeriksaan dan penyesuaian lengkap terhadap total pasokan.
Faktor pendorong off-chain mewakili kemungkinan penyebab, bukan hubungan sebab-akibat yang dikonfirmasi.
Sumber Data: Crystal Intelligence, Dune, dan DefiLlama.
Catatan Penerjemah: Perbedaan Apertur Data dalam Laporan Asli
Ada beberapa perbedaan kecil antara teks utama laporan asli, tabel, dan grafik, terjemahan di atas semuanya dipertahankan sesuai angka asli masing-masing bagian:
- USDS dalam tabel menunjukkan pengurangan $2 miliar, dalam grafik menunjukkan pengurangan sekitar $1,9 miliar.
- PYUSD dalam tabel menunjukkan pengurangan $1,2 miliar, dalam grafik menunjukkan pengurangan sekitar $1,3 miliar.
- Bagian uraian pemegang USDC, angka-angka untuk bursa, Ethena, dan pemegang kecil yang tercantum dalam teks, tidak sepenuhnya konsisten dengan angka dalam grafik waterfall.
- Total ukuran pasar stablecoin dalam teks adalah $306,5 miliar, ujung grafik menandai sekitar $306,2 miliar.
Laporan dalam pernyataan penafian juga menjelaskan, atribusi on-chain termasuk perkiraan arah, tidak dapat sepenuhnya menyesuaikan ke total pasokan.
Untuk USDC, intisari (core takeaway) dari laporan ini dapat diringkas sebagai:
Wawasan terpenting laporan ini untuk USDC adalah, meskipun USDC telah menjadi aset inti likuiditas dolar on-chain, struktur permintaannya saat ini masih sangat bergantung pada DeFi.
Saat DeFi berkembang, USDC sebagai jaminan, margin, dan aset likuiditas tumbuh cepat; saat DeFi mendingin, modal kerja ini juga akan cepat menyusut.
Bagi Circle, kunci masa depan yang menentukan stabilitas profitabilitas dan batas valuasi, terletak pada apakah dapat meng-upgrade USDC dari modal kerja DeFi, lebih lanjut menjadi aset dolar dasar dalam sistem pembayaran, keuangan perusahaan, penyelesaian RWA, dan keuangan institusional.
