Penulis: @HadickM, Partner Dragonfly
Kompilasi: WuBlockchain
TL;DR:
- Pengaruh OUSD terhadap Circle bukan sekadar berita negatif. Respons pasar terhadap penurunan harga saham CRCL sebesar 15% hingga 20% memiliki alasan tertentu, tetapi ini tidak berarti Circle menghadapi "vonis mati". Circle masih memiliki likuiditas yang dalam, integrasi yang ada, dan keunggulan sebagai pendahulu, terutama jika hubungan kemitraan dengan Coinbase direstrukturisasi atau dihentikan. Dalam jangka pendek, pendapatan bersih justru bisa mendekati dua kali lipat, dan memperoleh ruang persaingan yang lebih besar.
- OUSD kemungkinan akan menjadi pilihan stablecoin default dalam ekosistem Stripe. Stripe memiliki keunggulan yang jelas dalam hal rekayasa, produk, dan pembangunan alat pembayaran. Jika OUSD dapat membangun likuiditas yang cukup dalam, ia mungkin menggantikan USDC sebagai pilihan utama bagi banyak mitra dan klien Stripe. Namun, bagi produk yang telah dibangun berdasarkan API Circle, migrasi masih memerlukan insentif yang cukup dan tidak hanya ditentukan oleh bagi hasil.
- Hambatan inti adopsi stablecoin oleh perusahaan masih belum terselesaikan. Jika OUSD diterbitkan oleh entitas terkait Bridge, esensinya masih merupakan eksposur kredit terhadap lembaga penerbit, sedangkan Circle dan Bridge saat ini bukan subjek kredit dengan peringkat investasi. Kecuali Stripe atau anggota aliansi lainnya memberikan jaminan induk perusahaan, bank besar dan lembaga manajemen aset, setelah masuk, masih mungkin memperebutkan skenario korporat terbesar dan paling menguntungkan.
- Circle perlu mempercepat pengembangan produk pembayaran dan fintech, serta mempertimbangkan akuisisi defensif yang lebih proaktif. OUSD bukanlah pesaing baru terakhir, Circle perlu merespons dengan lebih aktif dalam hal produk, distribusi, dan kerja sama ekosistem.
- Bagi Tether, OUSD tidak langsung menyerang pasar intinya. Tether akan tetap fokus pada saluran distribusi yang tidak diprioritaskan oleh Stripe dan Circle. Meskipun pangsa pasarnya mungkin menurun seiring waktu, ukuran pasar stablecoin secara keseluruhan masih berpotensi tumbuh.
- Dibandingkan dengan Circle dan Tether, Paxos mungkin menghadapi tekanan yang lebih besar. OUSD akan melemahkan poin penjualan utama USDG, dan seiring dengan penyempurnaan kerangka regulasi, keunggulan regulasi Paxos juga mungkin melemah. Oleh karena itu, tantangan proyek ini terhadap Paxos lebih mendekati tingkat kelangsungan hidup.
Saya pikir, interpretasi yang benar terhadap OUSD sebenarnya cukup halus. Ini tidak hanya menyangkut apa arti OUSD bagi penerbit stablecoin seperti Circle, Tether, Paxos, tetapi juga terkait dengan prospek adopsi stablecoin yang lebih luas, serta kemungkinan keberhasilan proyek baru ini pada akhirnya.
Pertama, tentang CRCL. Saya tidak yakin apakah ini hanya kebetulan: saat pengumuman OUSD dirilis, CEO Circle Jeremy Allaire kebetulan sedang berbicara di konferensi aset digital terbesar dan paling panas sepanjang sejarah Goldman. Jeremy, Goldman, dan banyak penonton di tempat jelas tahu bahwa berita ini akan dirilis sebelum pasar saham AS dibuka, dan tahu itu akan berdampak negatif pada harga saham. Ini sendiri tidak harus membuktikan apa pun, tapi memang menarik, karena saat dia diwawancarai, sudah ada orang di tempat yang membahas hal ini, dan CRCL turun sekitar 6% selama pidatonya saat pasar dibuka.
Dari dampak bisnis, pasar sebenarnya telah lama menyadari bahwa proporsi bagi hasil yang diberikan penerbit stablecoin kepada mitra distribusi akan terus meningkat, dan dalam skenario pembayaran, biaya penebusan juga harus dihapuskan secara bertahap. Circle sebelumnya telah merespons tren ini: di satu sisi menjalin kerja sama terkait pencetakan dan penebusan dengan perusahaan pembayaran, di sisi lain juga mengatur bagi hasil dengan mitra distribusi.
Restrukturisasi atau pengakhiran kemitraan potensial dengan Coinbase sebenarnya juga telah diisyaratkan beberapa waktu. Jika hal ini terjadi, pendapatan bersih Circle akan segera mendekati dua kali lipat, yang sangat positif bagi perusahaan. Tentu saja, dalam kerangka waktu yang wajar, sebagian besar pendapatan ini kemungkinan besar masih akan mengalir ke mitra distribusi baru dalam persaingan. Namun, Circle juga akan terbebas dari belenggu perjanjian Coinbase, sehingga dapat berpartisipasi dalam persaingan dengan cara yang lebih agresif yang sebelumnya tidak dapat dilakukan. Oleh karena itu, meskipun proporsi pendapatan bersih yang dapat dipertahankan Circle di masa depan terus tertekan, restrukturisasi atau pembatalan perjanjian Coinbase itu sendiri belum tentu buruk, bahkan mungkin menjadi keuntungan bersih.
Selain itu, likuiditas yang dalam yang dimiliki Circle saat ini sulit untuk direplikasi, dan juga sulit untuk diintegrasikan dengan cepat ke dalam sistem lain. Hal ini tidak boleh diabaikan begitu saja, dan juga tidak bisa dianggap remeh.
Namun, jelas bagi banyak mitra, klien, dan peserta ekosistem Stripe, selama OUSD dapat membangun likuiditas yang cukup dalam, kemungkinan besar akan menggantikan USDC yang sebelumnya lebih disukai, menjadi stablecoin default yang digunakan. Tidak dapat disangkal bahwa Stripe adalah organisasi teknik dan produk yang lebih kuat, dan lebih mungkin meluncurkan produk dan alat pendukung yang diperlukan untuk kemudahan penggunaan dan distribusi stablecoin.
Namun di sisi lain, Circle masih memiliki keunggulan sebagai pendahulu yang jelas dan integrasi yang ada, yang juga tidak boleh diabaikan. Biaya peralihan mungkin tidak terlalu tinggi, tetapi jika sebuah produk telah dibangun berdasarkan API Circle, diperlukan insentif yang cukup kuat untuk bermigrasi. Ini lebih sulit daripada yang dibayangkan banyak orang, dan tidak akan sederhana bergantung pada bagi hasil.
Tentu saja, peluang yang lebih besar sebenarnya berasal dari pasar hijau yang belum dilayani dengan baik. Untuk skenario baru ini, daya tarik OUSD mungkin lebih kuat. Namun, untuk skenario non-pembayaran, atau perusahaan pembayaran yang bersaing dengan Stripe dan memiliki insentif yang berbeda, saat ini tidak jelas apakah OUSD pasti lebih baik daripada stablecoin yang ada, atau opsi baru lainnya yang akan muncul di masa depan.
Terakhir, jika OUSD akhirnya diterbitkan oleh entitas terkait Bridge, itu tidak menyelesaikan satu masalah inti yang dihadapi USDC saat masuk lebih dalam ke pasar korporat: token-token ini pada dasarnya masih merupakan eksposur kredit terhadap lembaga penerbit, dan baik Circle maupun Bridge saat ini bukan subjek kredit dengan peringkat investasi. Bridge saat ini juga belum siap memenuhi persyaratan kepatuhan GENIUS Act, meskipun sedang memajukan pekerjaan terkait.
Jika induk perusahaan Stripe atau anggota aliansi lainnya memberikan jaminan induk perusahaan, situasinya akan berbeda. Tetapi baik Circle maupun Bridge, keduanya masih menghadapi risiko masuknya bank besar dan perusahaan manajemen aset ke pasar, merebut kasus penggunaan terbesar dan paling menguntungkan. Sementara itu, masih banyak pekerjaan yang harus dilakukan untuk tata letak lisensi global. Oleh karena itu, saya tidak berpikir pengumuman OUSD mengubah risiko persaingan yang sudah ada ini.
Secara keseluruhan, sehari sebelum pengumuman OUSD dirilis, saya pernah memberi tahu orang lain bahwa saya memperkirakan CRCL akan turun 15% hingga 20% pada hari itu, dan penurunan akhirnya memang berada di tengah rentang itu. Saya pikir respons pasar itu wajar, tetapi saya tidak berpikir ini seperti yang dikatakan banyak komentator, adalah "vonis mati" bagi Circle.
Circle memang perlu mempercepat pengembangan produk pembayaran dan fintech, dan juga perlu mempertimbangkan akuisisi dengan lebih aktif. Seiring dengan penurunan harga saham, periode jendela ini mungkin telah sebagian berlalu, tetapi masih ada beberapa pilihan menarik di pasar yang dapat dieksplorasi, dan beberapa transaksi masih mungkin memberikan efek penebalan. Peserta baru tidak akan berhenti pada OUSD, sehingga Circle perlu melakukan beberapa penataan defensif.
Bagi Tether, OUSD memang tidak menargetkan pasar intinya. Tether akan terus fokus pada saluran distribusi yang tidak diprioritaskan oleh Stripe maupun Circle, sehingga seharusnya tidak terlalu terpengaruh. Namun, seperti yang dikatakan Paolo Ardoino beberapa tahun lalu di panggung Token 2049, pangsa pasar Tether mungkin akan terus menurun seiring waktu, tetapi ini akan terjadi di pasar yang ukurannya secara keseluruhan tumbuh pesat.
Sebaliknya, Paxos menghadapi tekanan yang lebih besar. OUSD akan melemahkan keunggulan poin penjualan utama USDG saat ini, dan seiring dengan penyempurnaan kerangka regulasi, Paxos di masa depan juga mungkin kehilangan keunggulan relatifnya di tingkat regulasi. Dibandingkan dengan Circle dan Tether, saya pikir dampak OUSD terhadap Paxos lebih mendekati tantangan tingkat kelangsungan hidup. Namun, ini juga menjelaskan mengapa Paxos dalam setahun terakhir kembali memfokuskan perhatian pada bisnis brokerage-as-a-service.
