Penulis: Deep Wave TechFlow
Tanggal 24 Mei, sebuah tweet tentang Hyperliquid Strategies (NASDAQ: PURR) menimbulkan banyak diskusi di komunitas Crypto Twitter berbahasa Inggris:
Perusahaan ini membeli HYPE dengan sekitar $220 juta, keuntungan mengambangnya saat ini mendekati $1 miliar, bahkan melebihi efisiensi profit Michael Saylor's Strategy (sebelumnya MicroStrategy) atas BTC.
Topik ini kini sedang menyebar ke komunitas berbahasa Tionghoa. HYPE baru-baru ini mencapai rekor tertinggi baru di atas $62, dengan kenaikan tahunan melebihi 150%, menjadikannya salah satu aset kripto mainstream yang kinerjanya terkuat tahun ini.
Sebagai satu-satunya proxy saham publik untuk HYPE saat ini, PURR juga telah naik lebih dari 100% sejak awal tahun, dan tentu saja menjadi objek FOMO dalam riset investasi saham AS.
Tapi sebelum ikut-ikutan, ada beberapa pertanyaan yang perlu diklarifikasi terlebih dahulu:
1. Sebenarnya perusahaan ini apa?
2. Apa bedanya dengan membeli HYPE langsung?
3. Apakah klaim "efisiensi modal melebihi MicroStrategy" dapat dipertahankan jika dianalisis?
$PURR, DAT Murni
Kesimpulan pertama: PURR bukan perusahaan dengan bisnis nyata, sama dengan produk kemasan saham $HYPE murni.
Model bisnisnya hanya satu kalimat: beli HYPE, staking HYPE, pegang HYPE. Hingga April 2026, informasi publik menunjukkan perusahaan memegang sekitar 20 juta HYPE, ditambah sekitar $113 juta kas, nol utang.
Ini berarti, seluruh nilai saham ini bergantung pada satu hal: harga HYPE.
Karena tidak ada bisnis untuk dianalisis, maka melihat perusahaan jenis ini hanya tersisa dua dimensi: aset dasar itu sendiri, dan siapa yang mengoperasikan cangkang ini.
Yang terakhir menentukan kemampuan operasi modal, seperti kapan menerbitkan saham baru untuk membeli koin, kapan membeli kembali untuk menopang harga, bagaimana mengelola hubungan premium/diskon antara harga saham dan nilai aset bersih... juga menentukan apakah dana institusi bersedia masuk melalui alat ini.
Secara historis, PURR adalah penerus dari Sonnet BioTherapeutics, perusahaan bioteknologi kecil yang terdaftar di Nasdaq. Pada Juli 2025 mengumumkan merger dengan Rorschach I, transaksi selesai pada Desember tahun yang sama, valuasi keseluruhan $888 juta, berganti nama menjadi Hyperliquid Strategies, kode diubah menjadi PURR.
Perlu dicatat, pihak penggagas transaksi ini adalah Paradigm dan Atlas Merchant Capital.
Paradigm adalah salah satu VC terkemuka di industri kripto, pernah berinvestasi di proyek-proyek seperti Uniswap, Blur, Friend.tech, memiliki eksposur yang dalam di ekosistem Hyperliquid, kali ini langsung terlibat dalam pembentukan SPAC.
Atlas Merchant Capital adalah perusahaan investasi layanan keuangan di New York dan London, dua pendirinya masing-masing mengambil posisi inti di PURR: Ketua Bob Diamond adalah mantan CEO Barclays Bank, CEO David Schamis adalah mantan partner JC Flowers.
Dewan direksi juga diisi oleh mantan Ketua Federal Reserve Boston Eric Rosengren dan mantan COO NYSE Larry Leibowitz. Pihak lain yang terlibat termasuk Galaxy, D1 dan Pantera, semuanya adalah institusi terkemuka di bidang kripto dan makro.
Manajemen sebagian besar perusahaan DAT berasal dari lingkaran asli kripto, PURR hampir semuanya adalah veteran keuangan tradisional.
$HYPE Kuat, $PURR Naik Ke Langit
PURR diperhatikan komunitas berbahasa Tionghoa, penyebab langsungnya adalah kekuatan HYPE itu sendiri.
HYPE naik dari sekitar $25 di awal tahun, menembus $62 pada bulan Mei menciptakan rekor tertinggi baru, kenaikan tahunan melebihi 150%. Dalam latar belakang BTC sideways, kinerja tahunan ETH dan SOL datar, HYPE adalah yang paling mencolok di antara aset kripto mainstream tahun ini.
Artikel kami sebelumnya telah menganalisis closed-loop fundamental Hyperliquid: perp DEX memiliki sekitar 70% pangsa pasar, pendapatan biaya mingguan lebih dari $10 juta, 97% biaya protokol digunakan untuk buyback & burn HYPE, flywheel ini hingga saat ini masih berakselerasi.
(Referensi bacaan: "Observasi Pasar: Dari HYPE ke ZEC, Tangkap 4 Jalur Narasi di Balik Hype Altcoin Terbaru")
HYPE naik, PURR secara alami ikut naik.
Sebagai satu-satunya proxy saham publik untuk HYPE saat ini, PURR naik lebih dari 100% sejak awal tahun, dari kisaran $3 naik ke titik tertinggi baru-baru ini $8.79.
Bagi investor yang hanya memiliki akun saham AS, tidak langsung mengakses pasar kripto, PURR hampir menjadi satu-satunya pilihan untuk mendapatkan eksposur HYPE. Tapi yang mengubah PURR dari "aset niche" menjadi "topik media sosial" adalah beberapa sinyal institusional yang intensif muncul sejak bulan Mei.
Goldman Sachs dalam laporan 13F Q1 mengungkapkan telah membeli sekitar 650 ribu saham PURR, meskipun jumlahnya tidak besar (sekitar $3.3 juta), tapi nama Goldman Sachs sendiri adalah jaminan. Pada periode yang sama, ETF spot HYPE 21Shares dan Bitwise berturut-turut terdaftar di Nasdaq dan NYSE, Cantor Fitzgerald menaikkan target harga PURR dari $6 menjadi $8.
Peristiwa-peristiwa ini tumpang tindih pada jendela waktu HYPE mencapai rekor tertinggi baru, mendorong PURR ke pandangan lebih banyak orang.
Kemudian ada tweet yang disebutkan di awal artikel, PURR membeli HYPE dengan modal $220 juta, saat ini keuntungan mengambang hampir $1 miliar, dihitung dalam jangka pendek, efisiensi modal pasti melebihi MicroStrategy.
Dengan kenaikan besar, pasti mendapat banyak perhatian. Hanya saja jika ingin mengoperasikan saham ini, tetap harus berhati-hati.
DAT dengan Efisiensi Modal Tertinggi, Benarkah?
Strategy (sebelumnya MicroStrategy) menginvestasikan lebih dari $60 miliar untuk membeli BTC, biaya rata-rata sekitar $75k; PURR hanya menggunakan sekitar $220 juta untuk membeli HYPE, tapi keuntungan mengambangnya mendekati atau bahkan melebihi yang pertama. Kesimpulannya efisiensi modal PURR "jauh lebih tinggi" daripada MicroStrategy?
Perbandingan ini tidak masalah secara angka, tapi menyesatkan secara logika.
Biaya rata-rata kepemilikan HYPE awal PURR sekitar $7, harga saat ini $62, naik hampir 9 kali lipat. Biaya rata-rata BTC Strategy sekitar $75k, BTC sekarang juga berada di kisaran harga ini, hampir tidak naik.
Jadi keuntungan mengambang PURR lebih tinggi, bukan karena perusahaan melakukan operasi yang lebih pintar, melainkan karena kenaikan aset dasarnya sama sekali tidak berada pada tingkat yang sama. Siapa pun pada waktu yang sama, jika menggunakan uang yang sama untuk langsung membeli HYPE spot, akan mendapatkan tingkat pengembalian yang sama, dan tidak perlu menanggung risiko dilusi ekuitas.
Dengan kata lain, ini adalah kemenangan "memilih koin yang tepat". Jika waktu pendirian PURR digeser setengah tahun ke belakang, masuk saat HYPE $40, cerita "efisiensi modal" ini sama sekali tidak akan berlaku.
Bagi investor saham AS yang baru memperhatikan PURR hari ini, pertanyaan yang lebih praktis adalah: saat membeli PURR sekarang, harga yang Anda bayarkan relatif terhadap nilai HYPE yang dipegang perusahaan, apakah premium atau diskon?
Ini melibatkan metrik valuasi inti perusahaan DAT — mNAV (aset bersih per saham yang disesuaikan).
Kami menarik data dashboard resmi PURR dan dokumen SEC, melakukan perhitungan cepat mNAV sederhana.
Perusahaan saat ini memegang 20.8 juta HYPE (sekitar $1.296 miliar dengan harga saat ini), ditambah $114 juta kas, dikurangi kewajiban pajak tangguhan dan kewajiban lain, aset bersih sekitar $1.34 miliar.
Jika hanya melihat 134.6 juta saham yang telah diterbitkan, NAV per saham sekitar $9.98, harga saham saat ini $7.67, diskon sekitar 23%. Jika sekitar 29.8 juta warrant yang sudah ada semuanya diperhitungkan, diencerkan sepenuhnya menjadi sekitar 155 juta saham, NAV per saham sekitar $8.66, diskon sekitar 11%. Tapi perusahaan baru saja mendaftarkan 35.16 juta saham penerbitan baru, jika semuanya dieksekusi, penyebut membesar menjadi sekitar 190 juta saham, NAV per saham turun menjadi $7.07, harga saham malah menjadi premium ringan 1.08 kali.
Jadi, apakah PURR "murah" atau "mahal", tergantung pada seberapa besar Anda anggap pengenceran di masa depan.
Penerbitan saham baru itu sendiri belum tentu buruk. Jika manajemen menerbitkan saham pada saat premium tinggi, menggunakan dana yang dihimpun untuk membeli lebih banyak HYPE, jumlah koin per saham malah akan meningkat. Tapi jika sentimen pasar mendingin, harga saham jatuh di bawah NAV tapi masih menerbitkan saham, itu berarti mengencerkan pemegang saham lama.
Perusahaan ini didirikan hanya setengah tahun, belum melewati satu siklus penurunan penuh, bagaimana manajemen beroperasi dalam lingkungan ekstrem, saat ini tidak ada catatan sejarah yang bisa dijadikan referensi.
Selain itu, perlu diperhatikan bahwa perhitungan di atas menggunakan kewajiban pajak tangguhan sebesar $60.5 juta pada tanggal penutupan laporan keuangan Q3 (31 Maret). Tapi HYPE dari akhir Maret hingga sekarang naik cukup banyak, kewajiban pajak yang sesuai dengan apresiasi belum terealisasi kemungkinan besar telah meningkat lebih lanjut, NAV aktual mungkin lebih rendah dari yang kami hitung.
Membeli PURR vs Membeli HYPE Langsung, Sebenarnya Beda Apa
Ini adalah masalah yang paling praktis. Karena seluruh nilai PURR berasal dari HYPE, mengapa saya tidak melewati lapisan tengah dan langsung membeli HYPE?
Jawabannya sederhana: bagi sebagian investor, tidak bisa membeli langsung. Akun pensiun AS (IRA, 401k), akun broker tradisional, serta beberapa dana institusi dengan persyaratan kepatuhan ketat, tidak bisa langsung memegang aset kripto.
Selain itu, platform Hyperliquid secara eksplisit membatasi penggunaan oleh penduduk AS.
Oleh karena itu, PURR menyediakan kemasan saham yang terdaftar di Nasdaq, memungkinkan dana-dana ini mendapatkan eksposur HYPE melalui perdagangan saham standar. Cangkang yang dibangun Paradigm ini pada dasarnya menjual saluran kepatuhan ini.
Jika Anda termasuk dalam jenis investor ini, PURR memang hampir satu-satunya pilihan saat ini. Meskipun ETF spot HYPE 21Shares dan Bitwise sudah terdaftar pada pertengahan Mei, produk-produk ini waktu peluncurannya sangat singkat, likuiditas dan tracking error masih perlu diamati.
Tapi jika Anda memiliki kemampuan untuk langsung membeli HYPE, maka lapisan kemasan saham PURR menjadi biaya gesekan murni, membawa efek negatif; tidak bisa disebut sebagai tambahan pengembalian Beta HYPE.
Biaya ini tercermin di beberapa tingkat:
Pertama, risiko dilusi. Memegang HYPE langsung, porsi Anda tidak akan diencerkan orang lain. Tapi memegang saham PURR, perusahaan dapat kapan saja menerbitkan saham baru untuk membeli lebih banyak HYPE.
Kedua, transmisi pendapatan tidak lengkap. Memegang HYPE langsung dapat melakukan staking sendiri untuk mendapatkan pendapatan staking, airdrop masa depan dan insentif ekosistem juga langsung masuk ke akun. Melalui PURR, pendapatan staking harus masuk ke akun perusahaan terlebih dahulu, setelah dipotong biaya operasional dan pajak baru secara tidak langsung tercermin dalam nilai bersih per saham.
Ketiga, waktu perdagangan dan gesekan penetapan harga. HYPE diperdagangkan 7×24 jam, PURR hanya beredar pada jam perdagangan saham AS. Jika HYPE mengalami fluktuasi besar pada akhir pekan atau after-hours, pemegang PURR harus menunggu sampai pasar buka untuk bereaksi.
Keempat, risiko pihak lawan. Dokumen SEC mengungkapkan, seluruh kepemilikan HYPE PURR disimpan di satu custodian. Dengan memegang melalui PURR, keamanan aset Anda bergantung pada kemampuan custodian ini memenuhi kewajiban dan kelangsungan operasi perusahaan.
Penilaian penulis adalah, PURR lebih mirip "produk saluran" daripada "produk investasi". Nilainya terletak pada membuka saluran dari akun keuangan tradisional ke HYPE, hanya itu. Jika Anda tidak memerlukan saluran ini, maka setiap risiko tambahan yang dibawa lapisan tengah adalah tidak perlu.
Oleh karena itu, bagi investor kripto dan saham AS di komunitas berbahasa Tionghoa, kesimpulannya cukup langsung:
Penilaian yang perlu Anda lakukan adalah apakah Anda yakin atau tidak dengan HYPE, bukan apakah Anda yakin atau tidak dengan cangkang PURR ini.
