撰文：Glassnode
编译：AididiaoJP，Foresight News
在当前市场经历回撤与宏观压力的背景下，我们与 Fasanara Digital 共同发布合作报告，分析了核心生态系统基础设施，包括现货流动性、ETF 资金流、稳定币、代币化资产及去中心化永续合约等在第四季度的演变趋势。
数字资产正处于本轮周期中结构性最重要的阶段之一。在深层现货流动性、历史性资本流入及受监管 ETF 需求的推动下，比特币已跨越过去三年的扩张阶段。市场重心出现转移：资金流趋于集中、交易场所日益成熟、衍生品基础设施在冲击中展现更强韧性。
基于 Glassnode 的数据洞察与 Fasanara 的交易视角，本报告梳理了 2025 年市场结构的演变。我们重点分析了现货、ETF 及期货市场的流动性重构、杠杆周期的规模变化，以及稳定币、代币化与链下结算如何重塑资本流动。这些趋势共同勾勒出一个与前几轮周期显著不同且持续演进的市场架构。以下是核心内容摘要：
核心要点
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比特币吸引了超过 7320 亿美元 的新资金，规模超过以往所有周期总和，推动其已实现市值升至约 1.1 万亿美元，期间价格上涨超 690%。
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比特币长期波动率已接近减半，从 84% 降至 43%，反映市场深度与机构参与度持续提升。
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过去 90 天内，比特币结算总值约 6.9 万亿美元，与 Visa、万事达卡等传统支付网络的季度交易量持平甚至更高。随着交易活动向 ETF 与经纪商迁移，链上活跃度有所转移，但比特币与稳定币仍在链上结算中占据主导。
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ETF 日交易量已从不足 10 亿美元 的基础水平增长至 超过 50 亿美元，峰值时单日突破 90 亿美元（例如 10 月 10 日去杠杆事件后）。
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代币化现实世界资产（RWA）规模在一年内从 70 亿美元 增长至 240 亿美元，其与传统加密资产相关性较低，有助于提升 DeFi 的稳定性与资本效率。
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去中心化永续合约市场经历爆发式增长且势头持续：DEX 永续合约市场份额从约 10% 提升至 16–20%，月交易量已突破 1 万亿美元。
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风险投资活动仍与山寨币周期紧密相关，主要集中在交易所、核心基础设施、扩容方案等成熟且受关注的领域。
本轮周期以比特币为主导，由现货驱动，并由机构资金支撑
比特币市场占比正接近 60%，显示资金回流至高流动性主流资产，山寨币则相应回调。自 2022 年 11 月以来，比特币占比自 38.7% 上升至 58.3%，而以太坊占比则降至 12.1%，延续了自 2022 年合并以来其表现持续落后于比特币的趋势。
比特币自周期低点至高点吸引了 7320 亿美元 新资金，规模超过以往所有周期总和。以太坊及其他山寨币同样表现强劲，涨幅最高超过超 350%，但并未像以往周期那样跑赢比特币。
流动性加深、长期波动率下降，但杠杆冲击依然存在
比特币市场结构显著增强，现货日交易量从上一轮周期的 40–130 亿美元 提升至当前的 80–220 亿美元。长期波动率持续下降，1 年期已实现波动率从 84.4% 降至 43.0%。与此同时，期货未平仓合约规模创下 679 亿美元 的历史记录，其中 CME 占比约 30%，体现出显著的机构参与痕迹。
链上活动向链下迁移，但比特币与稳定币仍是链上结算主力
美国现货 ETF 获批后，比特币链上日活跃实体数量从约 24 万 下降至 17 万，这主要反映活动转向经纪商与 ETF 平台，而非网络使用量萎缩。尽管存在迁移，比特币在过去 90 天内仍结算约 6.9 万亿美元 价值，与 Visa、万事达卡等主流支付网络的季度处理量相当。经 Glassnode 实体调整后，实际经济结算量仍达约 每季度 0.87 万亿美元，相当于 每日 78 亿美元。
与此同时，稳定币继续为整个数字资产生态提供流动性支撑。前五大稳定币总供应量已达 2630 亿美元 的历史高位。USDT 与 USDC 合计日均转账量约 2250 亿美元，其中 USDC 流通速度明显更高，反映其更多用于机构与 DeFi 相关的资金流动。
代币化资产正在拓展市场金融基础设施
过去一年，代币化现实世界资产（RWA）规模从 70 亿美元 大幅增长至 240 亿美元。以太坊仍是这类资产的主要结算层，目前承载约 115 亿美元 的此类资产。规模最大的单一产品贝莱德的 BUIDL 已增长至 23 亿美元，年内规模增长超过四倍。
随着资金持续流入，代币化基金已成为增长最快的资产类别之一，为资产管理机构开辟了新的分发渠道。这反映出资产上链范围正在扩大，以及机构对代币化作为分发与流动性渠道的接受度不断提高。
