Baisse du Flow (FLOW)

Récapitulatif du Q2 sur les marchés crypto : Bitcoin a perdu les gains d'avril, clôturant le trimestre en baisse d'environ 11%. Cette faiblesse a été alimentée par un durcissement des perspectives de taux de la Fed, des sorties de fonds des ETF Bitcoin (sortie nette de 4,08 milliards de dollars sur le trimestre) et une rotation des capitaux vers les actions d'IA. Les trois principaux canaux de liquidité (ETF, sociétés comme Strategy, et stablecoins) se sont affaiblis simultanément. L'activité boursière a décliné, avec un volume spot en baisse de 28% et un ratio spot/dérivés en compression. Le marché des dérivés a subi une déleveragisation significative, avec 8,35 milliards de dollars de liquidations longues sur BTC et ETH. La liquidité sur les carnets d'ordres s'est détériorée. Malgré le contexte baissier, des thèmes structurels émergent : l'essor des actions tokenisées (comme l'annonce de Coinbase), la croissance des contrats perpétuels sur actifs réels (RWA) via des plateformes comme Hyperliquid, et l'utilisation de la blockchain pour la découverte de prix avant introduction en bourse (exemple : SpaceX). Les coffres-forts (vaults) DeFi deviennent également une couche importante pour le capital institutionnel. Le marché entre dans le Q3 dans un état moins endetté, la question étant de savoir si la liquidité reviendra vers les crypto-actifs.

**Résumé :** En six ans, Luxiao Technology (002617.SZ) a levé environ 3,2 milliards de yuans via deux augmentations de capital axées sur le carbure de silicium (SiC). Finalement, plus de 90% des fonds (environ 2,9 milliards de yuans) ont été détournés pour combler des lacunes de trésorerie ou rembourser des dettes, avec moins de 3% réellement investis dans les projets annoncés. L'entreprise a récemment mis fin à ses principaux projets de substrats SiC de 6 pouces, invoquant une surcapacité du marché. Son entrée tardive dans le SiC (2020) a toujours été en retard sur le secteur, passant du 4 au 6 pouces alors que les concurrents (comme Tianke Heda et Tianyue Advanced) maîtrisaient déjà le 8 pouces. Luxiao promet désormais de se concentrer sur le 8/12 pouces avec des fonds propres, mais ses capacités de R&D et de production restent limitées. La situation de son scientifique en chef, Chen Zhizhan, est floue, et ses contributions récentes sont peu visibles. Historiquement, Luxiao a une stratégie erratique de "poursuite des tendances" (photovoltaïque, véhicules électriques, etc.), souvent financée par des levées de capitaux, avec des résultats médiocres. Depuis son introduction en bourse, elle a levé 7,07 milliards de yuans mais n'a généré que 221 millions de yuans de bénéfices cumulés. Parallèlement, la famille du contrôleur a réalisé des ventes importantes d'actions pour environ 1,99 milliard de yuans depuis 2018. L'histoire de Luxiao illustre les risques des sociétés cotées qui privilégient la narration financière à la réalisation industrielle concrète.

Alphabet (Google) a publié ses résultats du Q2 2026, présentant un bilan contrasté. D'un côté, le chiffre d'affaires a progressé de 24% pour atteindre 119,8 milliards de dollars, porté par l'explosion de Google Cloud. Ce dernier a enregistré une croissance de 82% sur un an (24,77 milliards de dollars), dépassant les attentes, et son carnet de commandes a franchi la barre des 5000 milliards de dollars. Cependant, le marché s'est principalement focalisé sur la santé financière. Pour la première fois depuis son introduction en bourse, le flux de trésorerie disponible trimestriel de Google est devenu négatif, à -58,55 milliards de dollars. Cette situation résulte d'une forte hausse des dépenses en capital (44,92 milliards de dollars au Q2), nécessaires aux investissements massifs dans l'infrastructure d'IA. La direction a d'ailleurs revu une deuxième fois cette année son guide annuel de dépenses en capital à la hausse, le portant désormais entre 1950 et 2050 milliards de dollars. Cette transformation vers un modèle plus capitalistique, financé par de nouvelles dettes et émissions d'actions, inquiète les investisseurs quant à la rentabilité future des paris sur l'IA. Malgré des bénéfices nets dopés par des plus-values sur participations, l'action a chuté après l'annonce. Le PDG Sundar Pichai a défendu la stratégie, affirmant que l'IA redéfinit toutes les activités et que les investissements commencent à porter leurs fruits, comme en témoigne la performance du cloud. La question centrale reste la capacité d'Alphabet à concilier sa course au leadership en IA avec le maintien d'une discipline financière.

La première moitié de 2026 révèle une fracture extrême dans la conception de puces en Chine : d’un côté, des entreprises comme Jiangbolong (bénéfice +74394%) ou Cambricon profitent massivement ; de l’autre, des acteurs comme Star Power voient leurs profits s’effondrer. Cette divergence ne s’explique ni par la logique manufacturière ni par celle financière, mais par un transfert institutionnel de rente. Les données montrent une hausse vertigineuse des prix des mémoires (DRAM +90-95% au Q1) alors que les volumes exportés n’augmentent que de 4%. Les bénéfices de certains fabricants proviennent donc d’un transfert forcé de la rente depuis les secteurs aval (ex. automobile, rentabilité à 3,4%), sous l’effet de contraintes d’approvisionnement et de politiques de conformité (« remplacement par des produits nationaux »). Le prix d’une puce devient : coût physique + rente institutionnelle. Ce mécanisme, souvent critiqué, opère cependant une restructuration cruciale des flux de trésorerie. Pour la première fois, des entreprises de conception disposent de cash-flow positif issu de leur activité, brisant le cercle vicieux « pas de clients → pas de R&D → pas de produits ». Cette manne financière, si elle est investie dans des cycles de R&D longs (p. ex. puces pour IA, automotive), peut ouvrir une fenêtre de transition capacitaire. La fenêtre semble durable : pénuries annoncées jusqu’en 2030, durcissement des contrôles américains à l’export, et politiques chinoises évoluant de la subvention à l’intégration écosystémique (ex. adaptation des grands modèles d’IA aux puces nationales). Pendant ce temps, les entreprises du côté « payeur » de la rente (ex. Star Power) subissent un assainissement par le marché, les poussant à des gains d’efficacité et à des partenariats plus profonds avec les clients. Certaines sociétés, comme Montage Technology ou Fudan Microelectronics, croissent déjà sur la base de barrières technologiques et d’une demande de marché réelle, montrant la voie d’une croissance autonome au-delà de la rente institutionnelle. Ainsi, la distribution de rente crée une opportunité historique : transformer des flux de trésorerie artificiels en capacités technologiques durables. La clé pour les investisseurs est d’identifier les entreprises qui utilisent cette trésorerie pour bâtir une indépendance réelle, laissant derrière elles le statut de simple percepteur de rente.

La session de mi-semaine a vu un changement dans les flux des ETF cryptographiques. Les ETF Bitcoin ont enregistré un retrait net de 61,16 millions de dollars, entièrement dû à Fidelity (FBTC, -46,82 M$) et BlackRock (IBIT, -14,34 M$). Aucun autre fonds Bitcoin n'a attiré de capitaux frais. Ce retrait annule le modeste afflux de la veille et accentue l'instabilité des flux observée cette semaine. En contraste, les ETF sur Ethereum ont terminé avec un afflux net de 7,38 millions de dollars, principalement portés par l'ETHA de BlackRock, marquant une reprise après deux jours de faiblesse. L'activité a été faible dans les autres segments. Les ETF sur Solana, XRP et HYPE ont affiché des flux nets nuls pour la journée. Les données suggèrent une demande institutionnelle sélective : le Bitcoin subit les plus fortes fluctuations, l'Ethereum parvient à attirer des capitaux, tandis que le marché des ETF altcoins reste globalement en retrait.