Auteur original : Nicky, Foresight News
Le 3 août, la société de gestion d'actifs Hashdex a annoncé la fermeture et la liquidation de son ETF Bitcoin Hashdex (NYSE Arca : DEFI), le premier ETF spot Bitcoin à annoncer officiellement sa liquidation sur le marché américain. Au 30 juillet, l'actif sous gestion du fonds était d'environ 14,7 millions de dollars, détenant environ 225,58 bitcoins. Hashdex a déclaré que la décision de fermeture était basée sur une évaluation globale de facteurs tels que la taille de l'actif sous gestion, la liquidité des transactions, les coûts opérationnels et l'intérêt des investisseurs.
Selon l'annonce officielle, le dernier jour de négociation des actions DEFI sera le 17 août, après quoi le fonds cessera d'accepter les ordres de souscription des participants autorisés et sera retiré de la cote du NYSE Arca. Les actionnaires qui détiendront encore des actions à la date du dernier jour de négociation recevront une distribution en espèces pour liquidation, dont le paiement est prévu vers le 28 août.
DEFI a été lancé à l'origine en septembre 2022 en tant qu'ETF à futures sur Bitcoin, étant le premier ETF à futures sur Bitcoin aux États-Unis enregistré uniquement en vertu du Securities Act de 1933, lancé par Hashdex en partenariat avec Teucrium Trading et Victory Capital. En janvier 2024, la Securities and Exchange Commission (SEC) américaine a approuvé les demandes de 11 ETF spot Bitcoin, y compris celui de Hashdex. En mars de la même année, DEFI a achevé sa conversion d'une stratégie à futures à une stratégie spot, a été officiellement rebaptisé Hashdex Bitcoin ETF, avec des frais fixés à 0,25 %. Depuis sa création, le fonds a affiché une performance cumulative d'environ 166 %, mais la taille de ses actifs est restée faible sur le long terme, avec un pic historique d'environ 17,54 millions de dollars seulement avant de retomber à nouveau.
Marcelo Sampaio, PDG de Hashdex (Source : NYSE)
Hashdex est une société mondiale de gestion d'actifs spécialisée dans les investissements indiciels en actifs cryptographiques, fondée en 2018 à Rio de Janeiro, au Brésil, par Marcelo Sampaio, Bruno Caratori et d'autres. En 2020, elle a collaboré avec le Nasdaq pour développer le Nasdaq CME Crypto Index, a lancé HASH11 et d'autres produits au Brésil en 2021, avant de s'étendre aux marchés européen et américain. En février 2025, Hashdex a lancé aux États-Unis l'ETF crypto multi-actifs NCIQ, qui suit actuellement sept actifs cryptographiques. Au 28 juillet 2026, les actifs sous gestion des produits indiciels cryptographiques mondiaux de Hashdex dépassaient 888 millions de dollars, couvrant huit pays.
Parallèlement à la fermeture de DEFI, Hashdex poursuit l'innovation sur d'autres produits. Le 24 juillet, la société a déposé un dossier auprès de la SEC, annonçant que son NCIQ avait été autorisé à mener des activités de staking sur les actifs cryptographiques détenus par le fonds, le fournisseur initial de services de staking étant Coinbase Cloud. Selon le plan de répartition, la partie du revenu net de staking équivalant à jusqu'à 25 points de base annualisés de la valeur nette d'inventaire des parts ordinaires revient au promoteur, la part excédentaire étant répartie à raison de 40 % pour le promoteur et 60 % pour les porteurs.
Selon les données de BitBo, au 4 août, il y avait 13 ETF spot Bitcoin sur le marché américain, détenant ensemble environ 1,212 million de bitcoins, soit environ 5,773 % de l'offre totale de Bitcoin, pour une taille totale d'environ 77,7 milliards de dollars. Cependant, la répartition des fonds est extrêmement inégale, les cinq premiers produits représentant environ 72,85 milliards de dollars, captant la quasi-totalité de la part de marché.
Le Fonds Bitcoin iShares de BlackRock (IBIT) détient environ 737 000 bitcoins, pour une taille d'environ 47,25 milliards de dollars, représentant plus de 60 % de la taille totale du marché, avec des frais de 0,25 %. Le Fonds Bitcoin Wise Origin de Fidelity (FBTC) détient environ 171 000 bitcoins, pour une taille d'environ 10,96 milliards de dollars, avec des frais également de 0,25 %. Le Fonds Bitcoin Grayscale (GBTC) détient environ 133 000 bitcoins, pour une taille d'environ 8,5 milliards de dollars ; malgré des frais élevés de 1,5 % et des sorties nettes constantes, il conserve la troisième position grâce à son avantage de pionnier et à ses avoirs historiques. Le mini-fonds BTC de Grayscale détient environ 59 000 bitcoins, pour une taille d'environ 3,78 milliards de dollars, avec des frais de seulement 0,15 %, ayant attiré une grande partie des fonds transférés depuis GBTC.
Le BITB de Bitwise (0,2 %), l'ARKB d'ARK 21Shares (0,21 %) et le HODL de VanEck (0,25 %) ont des tailles comprises entre 1 et 2,4 milliards de dollars, constituant le peloton intermédiaire. Le MSBT de Morgan Stanley détient environ 6 231 bitcoins, pour une taille d'environ 399 millions de dollars, étant le premier ETP Bitcoin détenu directement par une grande banque d'investissement de Wall Street. Le BRRR de Valkyrie, l'EZBC de Franklin et le BTCO d'Invesco ont des tailles comprises entre 340 et 380 millions de dollars. Le BTCW de WisdomTree représente environ 143 millions de dollars. Quant au DEFI de Hashdex, il ne détient qu'environ 225,6 bitcoins, pour une taille d'environ 14,46 millions de dollars, se classant dernier.
Comptabilité des frais de gestion : revenus annuels insuffisants pour couvrir les coûts opérationnels
Le revenu principal des émetteurs d'ETF provient des frais de gestion, calculés quotidiennement sur la base d'un pourcentage de l'actif sous gestion du fonds. Prenons l'exemple de DEFI : frais de 0,25 %, taille de 14,7 millions de dollars, revenus annuels de frais de gestion d'environ 36 700 dollars seulement. Même au pic de sa taille de 17,54 millions de dollars, les revenus annuels étaient inférieurs à 44 000 dollars. Les coûts opérationnels fixes d'un ETF spot Bitcoin incluent les frais de garde (la garde de Bitcoin nécessitant l'utilisation d'une institution qualifiée comme Coinbase, facturant généralement quelques points de base sur la taille de l'actif, plus des frais fixes), la conformité légale et l'audit (rapports périodiques à la SEC, vérifications AML, audit annuel, etc., avec des dépenses annuelles de l'ordre de centaines de milliers de dollars), le market making et la gestion de la liquidité (les petits ETF doivent payer des incitations plus élevées pour maintenir un écart de prix raisonnable), les frais annuels de cotation en bourse, ainsi que l'assurance responsabilité des administrateurs et l'administration, etc. Les estimations du secteur placent le coût opérationnel annuel minimum d'un ETF entre 500 000 et 1 million de dollars ou plus.
Même pour des ETF comme le BRRR de Valkyrie et l'EZBC de Franklin, avec des actifs supérieurs à 300 millions de dollars, les revenus annuels de frais de gestion à taux équivalent sont d'environ 9 millions de dollars, laissant une marge bénéficiaire après déduction des coûts opérationnels. En revanche, pour le BTCW de WisdomTree, d'une taille inférieure à 150 millions de dollars, les revenus annuels de frais de gestion d'environ 357 000 dollars le placent déjà à la limite de la rentabilité. Les revenus annuels de DEFI n'en représentent qu'un dixième, révélant un déficit opérationnel évident. Avec une érosion continue des parts et aucune nouvelle entrée de fonds, il n'était pas commercialement viable pour l'émetteur de continuer à avancer les frais opérationnels, rendant la liquidation un choix rationnel.
L'élimination de Hashdex DEFI ne concerne pas seulement les chiffres de taille, mais reflète une raison plus profonde : les désavantages structurels de l'origine et de la capacité d'acquisition de clients de l'émetteur sur le marché américain. Hashdex est originaire de Rio de Janeiro, au Brésil, et a construit une forte notoriété de marque sur les marchés latino-américains et européens, son HASH11 ayant été un temps le plus grand ETF indiciel crypto au Brésil. Cependant, le marché américain des ETF est dominé par les géants de Wall Street. Les investisseurs institutionnels, lorsqu'ils choisissent un produit, accordent une grande importance à la confiance dans la marque, à la solidité financière et à la profondeur de négociation. Face à des produits similaires lancés simultanément par des institutions établies comme BlackRock, Fidelity ou Morgan Stanley, les gestionnaires de fonds ont tendance à privilégier ces partenaires de longue date plutôt qu'un émetteur issu d'un marché émergent, sans assise traditionnelle en gestion d'actifs aux États-Unis.
Cet écart est encore plus marqué en termes de coût d'acquisition de clients. Les grands émetteurs disposent d'une vaste base de clients existants ; BlackRock et Fidelity peuvent proposer en vente croisée à leurs clients actuels via leurs propres plateformes et canaux tels que les fonds de pension, les fondations, les family offices, avec un coût marginal d'acquisition très faible, voire nul. Grayscale a quant à elle accumulé des années d'investisseurs crypto natifs. Hashdex, aux États-Unis, doit construire sa marque à partir de zéro, et chaque étape - participation à des conférences sectorielles, maintien des présentations sur les terminaux de données, entretien des relations de market making - représente un investissement important. Avec des frais au même niveau de 0,25 %, l'écart de plusieurs dizaines de fois du côté des revenus empêche Hashdex d'investir des ressources équivalentes dans le marketing et l'éducation des investisseurs.
Si le prix du Bitcoin continuait à augmenter, la taille des actifs de DEFI pourrait s'améliorer grâce à la hausse des cours et aux nouvelles entrées de fonds, mais les difficultés structurelles ne seraient pas nécessairement résolues. Supposons qu'une hausse du Bitcoin ramène la taille à 50 millions de dollars, les revenus annuels de frais de gestion augmenteraient à 125 000 dollars, mais le déficit opérationnel persisterait. Le véritable point de retournement nécessiterait une taille dépassant les 200 millions de dollars, ce qui exigerait une combinaison d'entrées nettes d'investisseurs et de hausse des prix. Or, dans un paysage concurrentiel hautement concentré, les nouveaux fonds continuent de converger vers les leaders. L'IBIT de BlackRock a attiré des centaines de milliards de dollars depuis son lancement, et les petits ETF, même en période de marché haussier, ne bénéficient souvent que de retombées limitées. Le fait que la taille de DEFI n'ait été que de 17,54 millions de dollars même au pic du Bitcoin en 2025 en est la preuve : le vent favorable du marché haussier ne suffit pas à compenser le handicap en matière d'acquisition de clients.
Outre Hashdex, quels petits ETF sont en situation périlleuse ?
Au 4 août, les quatre fonds les plus petits sont WisdomTree BTCW (143 millions de dollars), Invesco BTCO (348 millions de dollars), Franklin EZBC (370 millions de dollars) et Valkyrie BRRR (377 millions de dollars). Parmi eux, BTCW est le plus proche du seuil de sécurité ; avec des frais de 0,25 %, ses revenus annuels de frais de gestion sont d'environ 357 000 dollars. Si sa taille continue de diminuer, il pourrait entrer en zone de pertes, mais WisdomTree, en tant qu'émetteur d'ETF établi, pourrait choisir de maintenir son fonctionnement pour des raisons stratégiques de complétude de sa gamme de produits. Les tailles d'Invesco, Franklin et Valkyrie, autour de 350 millions de dollars, génèrent des revenus annuels de frais de gestion d'environ 875 000 dollars, ce qui ne pose pas de problème de survie à court terme.
Avant DEFI, il y a déjà eu des précédents de fermeture d'ETF liés au Bitcoin sur le marché américain, mais il s'agissait de produits à futures ou d'autres types. En janvier 2024, VanEck a fermé son ETF à futures sur Bitcoin XBTF, d'une taille d'environ 50 millions de dollars au moment de la fermeture, en raison de la décision de concentrer les ressources après l'approbation des ETF spot. Plus tôt, en octobre 2022, le VBB de Valkyrie a été liquidé en raison d'une taille d'environ 570 000 dollars seulement.
