Tôt mercredi, le département américain du Commerce a publié les derniers chiffres de l'inflation.
Le taux d'inflation de l'indice PCE de juillet a augmenté de 3,7 % en glissement annuel, exactement au même niveau qu'en juin. C'est le 65e mois consécutif qu'il dépasse l'objectif de 2 % de la Fed. La croissance du PIB du deuxième trimestre s'est établie à un taux annualisé de 1,5 %, identique à la première estimation du mois précédent et inférieure au 2,1 % du premier trimestre. Et la consommation, corrigée de l'inflation, n'a pas augmenté d'un centime en juillet.
Le New York Times a résumé ce tableau en une phrase : le problème tenace de l'inflation américaine ne s'est ni aggravé ni amélioré en juillet. Le problème, dans le climat actuel au sein de la Fed, c'est que « ne pas s'améliorer » est en soi une réponse.
Pourquoi « stable » augmente-t-il la probabilité d'une hausse des taux ?
Parce que les économistes s'attendaient à une baisse. Les prévisions du sondage Reuters étaient de 3,6 %, le résultat réel est de 3,7 %. Le taux mensuel en glissement annuel était également supérieur aux attentes, avec une hausse globale de 0,2 % (prévue à 0,1 %), alors qu'en juin, il avait baissé de 0,1 %, ce qui était le mois le plus faible depuis avril 2020. Le PCE sous-jacent (hors alimentation et énergie volatiles) a augmenté de 3,3 % en glissement annuel, identique à juin également, et le taux mensuel est passé de 0,1 % à 0,2 %.
À la sortie des données, les contrats à terme sur les fonds fédéraux ont montré que la probabilité d'une hausse des taux en septembre est passée d'environ 36 % à environ 44 %. Et les traders ont déjà complètement intégré dans leurs prix une hausse de taux d'ici la fin de l'année.
Omair Sharif, fondateur du cabinet de prévision Inflation Insights, a donné le commentaire le plus court : « Ce sont des données qui soutiennent une hausse des taux. »
Heather Long, économiste en chef de Navy Federal Credit Union, a été plus complète : « Les États-Unis ont toujours un problème d'inflation. Les dernières données donnent (à Warsh) du temps pour observer, mais il doit clarifier ce qu'il surveille de près et dans quelles circonstances il envisagerait de relever les taux. »
Le dollar a enregistré sa plus forte hausse en près de quatre semaines ce jour-là, récupérant environ la moitié des pertes survenues après l'intervention du secrétaire au Trésor Bessent la semaine dernière pour soutenir le marché obligataire. L'indice Bloomberg Dollar Spot a grimpé de 0,3 %, tandis que le yen a baissé de 0,2 % à 159,45.
Comment en est-on arrivé à cette probabilité de hausse ?
Le PCE a atteint un pic de 7,2 % en juin 2022, puis la plus forte série de hausses de taux depuis les années 1980 l'a ramené sur la voie descendante vers 2 %. Cette trajectoire a été interrompue l'année dernière. Une série de droits de douane imposés par Trump à son retour à la Maison Blanche a fait grimper les prix de toute une série de produits.
Fin février de cette année, les États-Unis et Israël sont passés à l'action contre l'Iran. Avant le début de la guerre, le PCE était à 2,9 %. Le conflit a coupé environ un cinquième de l'approvisionnement mondial en pétrole, les prix de l'énergie ont grimpé en spirale et le PCE a atteint un sommet de trois ans à 4,1 % en mai.
Six mois plus tard, le conflit est toujours loin d'une résolution finale, mais l'intensité des combats a diminué, et le prix du pétrole, ainsi que la vague d'inflation qu'il a déclenchée, sont redescendus des sommets de la fin du printemps.
Redescendu à 3,7 %, puis immobilisé là.
Le problème, c'est qu'une nouvelle pression tarifaire est en route : vendredi dernier, les négociations américaines avec le Canada, leur deuxième partenaire commercial, ont échoué. De nouveaux droits de douane sur 200 milliards de dollars de marchandises canadiennes sont déjà en vigueur, et les deux parties ont ensuite annoncé des mesures de représailles supplémentaires qui entreront en vigueur dans les prochains mois.
La subtilité de ce rapport est que ceux qui plaident pour l'attente et ceux qui plaident pour une hausse des taux peuvent tous deux y trouver des munitions.
Le camp « attentiste » voit : l'inflation ne s'aggrave pas ; les prix élevés du pétrole, à part quelques catégories comme les billets d'avion, ne se diffusent pratiquement pas dans toute l'économie ; et à partir du mois prochain, le Bureau d'analyse économique américain va modifier sa méthode de calcul pour certains prix de services (gestion de portefeuille, logiciels et accessoires informatiques) – un ajustement qui devrait probablement abaisser l'inflation mesurée.
Le camp « haussier » voit : l'inflation globale et sous-jacente de juillet ont toutes deux été plus élevées que prévu par les sondeurs ; les prix des services hors logement (un indicateur que certains responsables considèrent comme un baromètre des pressions sous-jacentes sur les prix) ont augmenté plus vite qu'en juin ; les prix du diesel sont proches des records, ce qui fera monter bien plus qu'une catégorie de produits ; la frénésie de l'IA fait grimper les prix des puces ; et la guerre commerciale avec le Canada vient de reprendre.
Et l'argument le plus fondamental n'a rien à voir avec les données du mois : l'inflation dépasse l'objectif depuis plus de cinq ans. L'argument de ce camp est que la banque centrale doit agir de manière décisive, sinon elle perdra sa crédibilité.
Mais en réalité, l'économie se refroidit. C'est la moitié du rapport la plus facile à négliger, et la plus cruciale.
En juillet, les dépenses de consommation corrigées de l'inflation n'ont augmenté de zéro %, après deux mois de croissance robuste. En nominal, les revenus personnels ont augmenté de 0,4 % et les dépenses de consommation de 0,2 %, les deux dépassant les attentes ; mais une fois l'inflation déduite, la croissance réelle est revenue à zéro.
Ce qui est plus révélateur, ce sont les revenus : par rapport à il y a un an, les revenus corrigés de l'inflation n'ont augmenté que de 0,2 %, alors qu'ils étaient négatifs pendant de nombreux mois auparavant.
Autrement dit, même si le chiffre du taux d'inflation baisse, cinq ans de hausses cumulées des prix ont érodé les revenus. Cela explique pourquoi, dans les enquêtes de confiance des consommateurs, la plupart des Américains restent pessimistes quant à l'économie et à leur situation financière.
Que dira Warsh vendredi ?
Un PIB du deuxième trimestre à 1,5 %, cela semble médiocre. Mais la structure sous-jacente n'est pas du tout comme ça.
Les dépenses de consommation, qui représentent plus des deux tiers de l'activité économique américaine, ont augmenté à un taux annualisé de 3,4 %, révisé à la hausse par rapport à l'estimation initiale de 3,2 % ; au premier trimestre, ce chiffre n'était que de 0,5 %. Les investissements commerciaux hors construction résidentielle ont augmenté de 8,5 %, reflétant la frénésie des investissements dans l'IA. Et une mesure spécifique de la force intrinsèque de l'économie, les ventes finales aux acheteurs privés intérieurs – qui exclut les dépenses publiques et le commerce, deux éléments volatils –, ont augmenté de 4,2 %, leur plus forte hausse en plus de trois ans, révisée à la hausse par rapport à la valeur initiale de 3,9 % ; au premier trimestre, elle était de 1,7 %.
Les investissements dans le logement ont également augmenté, pour la première fois depuis fin 2024.
Alors, qu'est-ce qui a tiré ce 1,5 % vers le bas ? Les importations.
Les importations ont bondi à un taux annualisé de 12,5 % au deuxième trimestre, dont une large part provenait précisément des puces informatiques et produits associés soutenant les investissements dans l'IA. Le PIB ne comptabilise que la production intérieure, les importations sont soustraites – ce poste seul a réduit la croissance de 1,64 point de pourcentage. Les dépenses publiques ont baissé de 1 %, avec un net recul des dépenses hors défense, ce qui a aussi pesé.
D'où cette image étrange : les puces importées pour construire l'IA ont réduit le chiffre de croissance du pays.
Le PIB du deuxième trimestre fera l'objet d'une troisième et dernière révision, publiée le 30 septembre.
Tous ces points de données convergent vers la tribune de Jackson Hole ce vendredi.
Le président de la Fed, Kevin Warsh, prononcera son premier discours important depuis sa prise de fonction. Il a promis de mettre fin à une inflation supérieure à l'objectif, mais n'a jusqu'à présent donné aucune indication sur sa conviction que l'inflation peut ou non redescendre d'elle-même sans hausse de taux. Les données de mercredi n'ont pas montré qu'elle le pouvait.
Le taux directeur est resté dans une fourchette de 3,5 % à 3,75 % depuis décembre dernier. Lors de la réunion de juillet, trois responsables ont voté contre, plaidant pour une hausse de 25 points de base.
Alex Cohen, stratège forex de Bank of America, a rappelé l'incertitude entourant ce discours : « Le discours de Warsh à Jackson Hole présente un risque bilatéral évident, c'est toujours un facteur d'incertitude. »
Et au-delà de tout cela, il y a un calendrier : il reste 10 semaines avant les élections de mi-mandat. Les prix de l'essence restent élevés en raison de la guerre en Iran, le président menace d'imposer de nouveaux droits de douane au Canada et à la Chine, les dépenses en infrastructures d'IA font grimper les prix des ordinateurs, consoles de jeux et semi-conducteurs.
Les prix deviennent l'enjeu central de cette élection.
