一、 Tendances Macroéconomiques
La semaine dernière, les actions américaines ont continué d'osciller à des niveaux élevés. L'indice S&P 500 a progressé de 0,36 % sur la semaine. Jeudi, il a brièvement atteint un nouveau record historique à 7 810 points en cours de séance, clôturant à un niveau record de 7 800 points. Après un léger recul vendredi, il s'est établi à 7 786 points. Bien que l'indice lui-même ait peu évolué, la logique de valorisation au sein du marché change clairement. Le secteur de l'énergie a bondi de 7,67 % sur la semaine, prenant la tête des performances, soutenu par la hausse des prix du pétrole. L'or, après avoir franchi les 4 300 dollars, a continué d'évoluer autour de 4 380 dollars, tandis que le Bitcoin a reculé de près de 3 %. Cela signifie que le marché n'a pas réduit ses positions d'actifs à risque en raison de l'augmentation des risques inflationnistes, mais a maintenu ses positions en actions tout en augmentant significativement l'allocation à des actifs physiques comme l'énergie et les métaux précieux.
Cette évolution est encore plus marquée sur les trois dernières semaines. L'or est passé d'environ 3 986 dollars à 4 380 dollars depuis la mi-juillet, soit une hausse cumulée d'environ 10 %, l'argent a augmenté de près de 18 %, et le cuivre et le pétrole se sont également renforcés. L'indice du dollar, quant à lui, est resté globalement stable autour de 99,5 à 100, sans s'affaiblir significativement. Il est donc difficile d'expliquer cette hausse des actifs tangibles uniquement par un affaiblissement du dollar. Elle reflète plus probablement une diversification des réserves des banques centrales, une prime de risque géopolitique et une revalorisation par le marché de la trajectoire inflationniste à long terme.
Le marché obligataire renforce également ce signal. Le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans est passé de 4,660 % à 4,696 %, celui à 30 ans de 5,211 % à 5,265 %, tandis que celui à 5 ans est resté stable autour de 4,362 %. La stabilité du court terme et la hausse continue du long terme forment une dynamique claire de "bear steepening". L'écart entre les rendements à 5 ans et 30 ans s'est élargi à 90 points de base, indiquant également que les investisseurs exigent une prime de durée plus élevée pour compenser les risques liés à l'inflation, aux déficits budgétaires et à l'offre d'obligations d'État. Le marché commence progressivement à accepter un environnement de coût du capital plus élevé et plus persistant.
Cependant, la hausse des taux d'intérêt à long terme n'a pas sensiblement pesé sur le marché actions, car les capitaux ne se sont pas concentrés sur les valeurs technologiques de grande capitalisation, mais ont commencé à se déplacer vers les secteurs de la valeur et bénéficiaires de l'inflation. L'énergie a progressé de 7,67 %, les services publics de 1,61 %, les produits de consommation de base de 1,14 %. L'indice S&P 500 à pondération égale a augmenté de 1,22 %, surperformant clairement le S&P 500 à pondération par la capitalisation. Le changement de marché ne résulte donc pas d'un simple repli de l'appétit pour le risque, mais d'une réallocation de la croissance vers la valeur, et des actifs sensibles aux taux d'intérêt vers les actifs bénéficiaires de l'inflation. Le véritable enjeu pour les actions américaines actuellement passe des simples anticipations de baisse des taux à la capacité des bénéfices des entreprises à continuer de compenser le coût du capital à long terme plus élevé.
La prochaine validation la plus importante viendra de la Réserve fédérale. Le compte rendu de la réunion du Comité fédéral de l'open market (FOMC) de juillet, publié le 19 août, ainsi que le symposium annuel de Jackson Hole des banques centrales qui suivra, pourraient déterminer si le trading inflationniste actuel peut se poursuivre. Si le compte rendu montre que certains membres ont sérieusement commencé à discuter d'une hausse des taux, les gains accumulés dans l'énergie et les métaux précieux pourraient connaître des prises de bénéfices. Si la Fed reste dans l'expectative, cela signifiera que les inquiétudes du marché concernant l'inflation précèdent temporairement la politique, et la force des taux à long terme et des actifs tangibles pourrait persister.
二、 Liquidité du Marché
Par rapport au marché macroéconomique, l'évolution globale de la liquidité la semaine dernière n'a pas été significative. La liquidité nette de la Fed reste d'environ 5,84 billions de dollars, les réserves bancaires et le compte général du Trésor n'ont pas non plus montré de changements notables, tandis que le solde des opérations de pension inversée (reverse repo) se rapproche davantage de zéro. En surface, le système financier semble toujours dans un état relativement stable, mais l'aspect qui mérite réellement attention est que la structure de la liquidité est en train de changer.
Depuis plus d'un an, la baisse continue du solde des pensions inversées a fourni une source importante de liquidité passive au marché. Lorsque les fonds des money market funds se retirent de l'outil de pension inversée de la Fed, ils peuvent réintégrer le marché des bons du Trésor, le système bancaire et d'autres actifs à court terme, augmentant ainsi les capitaux disponibles sans baisse des taux ni assouplissement quantitatif. Mais avec l'épuisement quasi total de ce solde, ce canal de liquidité touche à sa fin. À l'avenir, l'évaluation de la liquidité dépendra de plus en plus du compte général du Trésor, des réserves bancaires et des émissions d'obligations d'État, plutôt que de la libération de fonds provenant de la baisse du solde des pensions inversées.
C'est aussi la contradiction la plus notable sur le marché actuel. La liquidité au niveau des transactions reste bonne : l'indice de volatilité (VIX) est passé de 14,9 à 14,25, et le marché du crédit ne montre pas de tensions évidentes, indiquant que le market making et l'appétit pour le risque restent stables. Cependant, la liquidité fondamentale au sens macroéconomique ne s'est pas améliorée de manière synchrone. Auparavant, le solde des pensions inversées pouvait servir de tampon en cas de tensions de trésorerie à court terme. Ce coussin de sécurité a pratiquement disparu. À l'avenir, si les émissions d'obligations d'État s'accélèrent et que le compte général du Trésor se reconstitue rapidement, les capitaux pourraient transiter plus directement du système financier vers le Trésor, exerçant une pression sur les réserves bancaires.
La collecte des impôts des entreprises au quatrième trimestre, début septembre, mérite une attention particulière. Si le compte général du Trésor remonte à des niveaux élevés, cela pourrait retirer plus de 100 milliards de dollars des capitaux du marché en une fois. Avec le solde des pensions inversées quasi épuisé, l'impact de ce retour des fonds vers le Trésor sera plus direct. Parallèlement, le Trésor américain poursuit le refinancement de sa dette. Si la demande pour les obligations à long terme est insuffisante, il devra attirer les capitaux par des rendements plus élevés, ce qui pousserait les rendements à 10 et 30 ans encore plus à la hausse. L'offre d'obligations d'État n'est donc plus seulement un problème du marché obligataire ; elle affecte également le marché actions via les réserves, la prime de durée et les conditions financières.
La sélectivité des capitaux se reflète également dans les actifs cryptographiques : le Bitcoin a reculé d'environ 3 % la semaine dernière, l'Ethereum de 1,71 %, nettement sous-performant les actions et l'or, ne suivant ni la hausse de l'or ni celle du Nasdaq, et ne présentant pas les caractéristiques typiques de sensibilité à la liquidité dans un environnement de volatilité baissière et de stabilité du marché du crédit. Pour l'ensemble du marché, cela montre également que la situation actuelle n'est pas celle d'une surabondance généralisée de liquidités, mais que les capitaux existants deviennent plus sélectifs.
Par conséquent, ce sur quoi le marché doit se concentrer ensuite n'est pas de savoir si la liquidité nette augmente légèrement, mais d'où viennent les capitaux et où ils vont. Après le point bas du solde des pensions inversées, la gestion de trésorerie du Trésor et les émissions d'obligations d'État deviendront les variables centrales influençant la liquidité. Si le compte général du Trésor augmente sensiblement en septembre et que les rendements des obligations à long terme continuent de monter, les conditions financières pourraient se resserrer passivement du côté budgétaire, même sans resserrement actif de la politique par la Fed.
三、 Secteurs en Vue
Le S&P 500 a touché un nouveau record historique intrajournalier de 7 810 points jeudi, clôturant à un niveau record de 7 800 points. Le Nasdaq a atteint son plus haut niveau depuis plus de deux mois. Vendredi, les trois principaux indices ont connu de légers replis suite à des prises de bénéfices, affichant une performance hebdomadaire divergente : le S&P 500 a progressé de 0,36 %, le Nasdaq de 0,1 %, et le Dow Jones a légèrement reculé de 0,6 %. Structurellement, on observe une dynamique de "mémoire forte, leaders divergents" : SanDisk a bondi de 35,4 % sur la semaine, Nebius a grimpé de 47,7 %, en tête de l'infrastructure IA, avec une résonance entre la mémoire et la chaîne de calcul. Mais Cisco a chuté de 8,4 % malgré des perspectives optimistes jugées insuffisantes par rapport aux attentes élevées, Netflix a progressé de 5,4 % après la prise de position d'Ackman, et Tapestry a plongé de 16 % en raison de perspectives jugées modérées. L'énergie a été le thème majeur de la semaine : le WTI a augmenté de 5,4 %, les services pétroliers (XOP +8,5 %) et les valeurs aurifères ont également progressé. Le XLE (+7,7 %) a été le meilleur performant parmi les 11 grands secteurs, et avec une hausse cumulative annuelle de 38,5 %, il constitue la seule tendance forte majeure.
Du côté chinois, l'élément résonnant est le "nouveau roi des actions", ChangXin Memory Technologies (CXMT, 688825). Son inclusion dans l'indice MSCI China All Shares est devenue effective le 10 août, et le 13 août, sa capitalisation boursière a dépassé celle de Tencent Holdings, devenant la plus grande société cotée en Chine. En tant que quatrième fabricant mondial et premier chinois de DRAM (part de marché mondiale au Q4 2025 : 7,67 %), sa logique de hausse est exactement la même que celle de la chaîne de la mémoire aux États-Unis : les déclarations de SK Hynix sur "la pire pénurie de mémoire l'année prochaine", les rumeurs selon lesquelles Apple teste les puces mémoire de CXMT, et les prévisions de prix contractuels DRAM traditionnels en hausse de 17 % au T3, ont étendu la narration du "super-cycle de la mémoire" de l'histoire américaine à la valorisation des actifs chinois, formant une résonance en double chaîne avec SanDisk (côté NAND).
Le BTC a reculé de 3,1 % sur la semaine pour clôturer à 62 836 dollars, évoluant près de la borne inférieure du canal 62 000 - 63 000 dollars. Les ETF Bitcoin au comptant ont enregistré des sorties nettes au cours de la semaine (environ 3,2 milliards de dollars de sorties cumulées sur quatre jours à partir du 10/08, après des entrées continues de 8,65 milliards du 03/08 au 07/08). Coinbase a fini la semaine pratiquement au même niveau (clôture à 148,47 dollars, environ -0,1 %), les actions de mineurs ont été sous pression de manière synchrone, et l'indice de peur et cupidité se situe à 30 (zone de peur). Comparé à la force de la tendance principale du S&P (+0,4 %) et de l'énergie (+7,7 %), les cryptos ont nettement "suivi les baisses sans suivre les hausses".
四、 Perspectives des Tendances
Comme illustré ci-dessous, les événements de cette semaine sont denses, formant une fenêtre de validation triple : "données - compte rendu - résultats".
La tendance la plus persistante reste celle de la chaîne de la mémoire. La narration du "super-cycle de la mémoire" (objectif de marge brute de 80 % + contrats à long terme verrouillés) enflammée par la journée des investisseurs de SanDisk se propage dans le monde entier : les deux géants coréens de la mémoire bénéficient de la hausse des prix. Les résultats semestriels des leaders chinois de l'interconnexion optique, comme Zhongji Innolight et Tianfu Communication, ainsi que les résultats de Nvidia cette semaine, permettront de vérifier si les dépenses d'investissement en IA peuvent continuer à soutenir la demande en mémoire et en puissance de calcul.
Les robots humanoïdes passent du statut de thème à celui d'ancre de valorisation. Unitree Tech a achevé son offre publique de souscription en ligne le 12 août et sera bientôt cotée officiellement, offrant une référence de valorisation publique pour l'intelligence incarnée mondiale. L'effet de miroir sur les actions américaines se concentre sur les actionneurs, capteurs et puces de calcul (Onsemi, ADI et la chaîne de la plateforme Thor de Nvidia). Le récit de la production en série de l'Optimus de Tesla reste la plus grande variable du quatrième trimestre.
La semaine de validation de la consommation suit les données de vente au détail. Après un chiffre des ventes au détail à -0,6 %, les perspectives de Walmart (20/08), Home Depot (18/08), Target et Lowe's (19/08) cette semaine détermineront si la divergence entre consommation de base et discrétionnaire peut se poursuivre. Si les géants affichent des perspectives prudentes, les actions de la grande distribution et le secteur de la consommation feront face à des révisions de valorisation à la baisse, renforçant en retour le trading sur le thème du "ralentissement de l'économie américaine".
La tendance de la chaîne pétrole et gaz n'est pas brisée, mais la volatilité augmente. L'élan de la hausse de 7,7 % du XLE sur la semaine est toujours là, mais la révision à la baisse par l'OPEP des prévisions de croissance de la demande mondiale de pétrole pour 2026 (à 580 000 barils/jour) et l'explosion des stocks américains de pétrole brut (hausse hebdomadaire de 17,4 millions de barils, la plus forte depuis 2023) sont des facteurs limitants. La volatilité des prix du pétrole à des niveaux élevés augmente, avec une diffusion interne du secteur, de l'amont vers les services pétroliers et le raffinage.
Cependant, des risques doivent être notés :
Premièrement, rebond inflationniste : l'IPC de juillet est toujours à 4,7 % en glissement annuel, l'IPC de base a augmenté de 0,4 % en glissement mensuel. Le risque de queue d'une hausse des taux en septembre (probabilité de 34 %) n'est pas éliminé. Si la hausse des prix du pétrole se transmet à l'IPC d'août (publié mi-septembre), les anticipations de hausse des taux pourraient se réchauffer à nouveau.
Deuxièmement, géopolitique et énergie : l'attaque d'un pétrolier dans le détroit d'Ormuz, les divergences dans les négociations américano-iraniennes. Le WTI a déjà augmenté de 5,4 % sur la semaine pour atteindre 82,4 dollars. Si la situation dans le détroit s'aggrave, un bond des prix du pétrole impacterait simultanément les anticipations inflationnistes et la valorisation du risque.
Troisièmement, affaiblissement de la consommation : si les perspectives des résultats de la grande distribution cette semaine sont prudentes, les actions de consommation et la valorisation globale du marché seront sous pression.
Quatrièmement, finances publiques et bons du Trésor américains : le déficit de juillet s'élève à 432 milliards de dollars, le plus élevé en cinq ans ; le déficit pour l'exercice 2026 est de 1,8 billion de dollars, en hausse de 10 % par rapport à l'année précédente. Le rendement à 10 ans est d'environ 4,70 %. Le compte général du Trésor (TGA) dépasse déjà l'objectif de fin septembre et pourrait atteindre 1 050 milliards de dollars en octobre, avançant les pressions de financement par émissions obligataires et d'assèchement de la liquidité au quatrième trimestre.
Cinquièmement, valorisation et concentration : le S&P est à moins de 0,2 % de son record historique, le PER sur douze mois glissant est d'environ 20x (45e centile sur cinq ans), le VIX à 14,25 et l'écart de rendement des obligations à haut rendement à 271 pb sont tous dans des fourchettes extrêmement étroites. La faible volatilité combinée à des positions élevées signifie une vulnérabilité accrue à tout signal hawkish du compte rendu du FOMC ou de Jackson Hole. Le point décisif pour les positions longues/courtes se concentre sur la formulation du compte rendu du 19/08 et les perspectives de Walmart le 20/08.
Déclaration : Ce rapport est basé sur des données de marché publiques. Le contenu est fourni à titre informatif uniquement et ne constitue en aucun cas un conseil en investissement. Le marché comporte des risques, l'investissement nécessite de la prudence.
