Rédaction : Gao Zhimou
Le président de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, a fait ses débuts à Jackson Hole en tant que président, envoyant un signal plus hawkish que lors de la conférence de presse du FOMC de juillet : l'inflation est "préoccupante", le "centre d'attention principal" de la Fed devrait être porté sur les prix, et si la tendance sous-jacente de l'inflation ne revient pas vers la cible à une vitesse "suffisante", "nous avons encore du travail à faire".
Après la publication du discours, le rendement des bons du Trésor à 2 ans a bondi d'environ 7 points de base — l'une des plus fortes réactions des marchés provoquées par un discours à Jackson Hole ces dernières années. Parallèlement, la probabilité d'une hausse des taux en septembre est passée d'environ 30 % avant le discours à plus de 50 %.
Cependant, deux grandes banques de Wall Street n'ont pas suivi le virage des prix du marché. JPMorgan maintient sa prévision de référence d'une hausse des taux en décembre, l'économiste Michael Feroli affirmant que les "nouvelles plus importantes" qui décideront de l'issue de la réunion de septembre sont les prochains rapports sur l'emploi et l'IPC du mois d'août. Goldman Sachs prévoit des hausses mensuelles de l'IPC et du PCE de base d'environ 0,2 % en août, une trajectoire selon laquelle le FOMC resterait immobile.
L'inflation, "première préoccupation" : aucune amélioration substantielle de la tendance sous-jacente
Warsh a consacré une part considérable de son discours à l'inflation. Il a reconnu que les lectures du PCE et de l'IPC de cet été étaient "meilleures que prévu", mais a immédiatement ajouté : "Cela ne me dit pas que la tendance sous-jacente s'est améliorée de manière substantielle."
Il a présenté un ensemble de données pour étayer son propos : au cours des 12 derniers mois, la proportion de biens et services dans le panier du PCE dont les prix ont augmenté de plus de 3 % atteint 54 %, en baisse par rapport au pic d'environ 77 % après la pandémie, mais restant bien supérieure au niveau de 32 % observé au cours des deux décennies précédant la pandémie. Feroli de JPMorgan estime que, par rapport au PCE moyenne écrêtée (trimmed-mean PCE) cité précédemment par Warsh, le choix de cet indicateur est "moins opportuniste" — la moyenne écrêtée est revenue dans la fourchette normale, mais la proportion dépassant 3 % reste bien supérieure aux niveaux d'avant la crise financière. Goldman Sachs souligne que ce calcul reflète en partie l'effet des droits de douane.
Warsh a reconnu que la croissance des salaires était "modérée", mais a déclaré que les salaires "n'ont pas été un indicateur fiable de l'inflation future depuis longtemps" — sous-entendant que des données salariales modérées ne constituent pas une preuve solide d'une amélioration des perspectives d'inflation.
Correction de deux déclarations controversées de juillet
Dans son discours, Warsh a volontairement corrigé deux formulations qui avaient suscité l'inquiétude des marchés lors de la conférence de presse du FOMC de juillet.
Il avait précédemment exprimé des doutes sur l'avenir de l'objectif d'inflation de 2 %, mais a cette fois clairement déclaré : "Il ne doit y avoir aucun malentendu — l'objectif de stabilité des prix de 2 % de la Fed, mesuré par l'indice des prix PCE, est un objectif fixe et inébranlable." De même, là où il avait été vague sur le choix des outils de politique, il a cette fois confirmé que "les taux d'intérêt à court terme sont l'outil principal pour remplir le double mandat". JPMorgan estime que ces deux clarifications, prises ensemble, envoient un signal clair — une inflation plus élevée sera traitée par un taux des fonds fédéraux plus élevé.
Dans son discours, Warsh a également énuméré sept principes guidant la politique, réaffirmé son attention portée aux agrégats monétaires, mis en doute l'utilité des indications prospectives en période normale, et, en conclusion, appelé à la création d'une Fed "plus discrète et plus réfléchie dans sa communication". JPMorgan note qu'il s'agit du discours le plus long d'un président de la Fed à Jackson Hole depuis 2018.
Une économie "impressionnante", des conditions financières "loin d'être restrictives"
Warsh a consacré environ un quart de son temps à parler de la situation économique, sur un ton assez conventionnel. JPMorgan indique que cette partie "ressemble à un discours traditionnel de président de la Fed de type technocrate", évoquant par exemple des indicateurs comme les dépenses finales privées intérieures (private domestic final purchases).
Son jugement sur l'économie est "impressionnant, l'économie semble s'être renforcée" : les dépenses de consommation réelles "restent saines malgré les chocs", les dépenses en capital des entreprises "croissent rapidement" — plus de la moitié de la croissance des dépenses en capital cette année peut être attribuée aux constructions liées à l'IA. Le taux de croissance des dépenses finales privées intérieures qu'il cite est proche de 3 % cette année, mais Goldman Sachs souligne que cet indicateur est actuellement faussé à la hausse par les importations de produits technologiques liés aux investissements en IA.
Concernant le marché du travail, Warsh le juge "plutôt stable" "compatible avec le plein emploi", le taux de chômage "reste faible selon les normes historiques". Son jugement général est que "il est difficile de décrire les conditions financières générales actuelles comme restrictives" — une prise de position marquant un net changement par rapport à son attitude lors de la conférence de presse de juin, où il avait renvoyé la même question au groupe de travail.
Goldman Sachs, JPMorgan : une hausse en septembre n'est toujours pas le scénario de référence
Warsh a révélé dans son discours que lors de la réunion du FOMC de juillet, "moi et la plupart de mes collègues estimions qu'il était plus sage d'attendre les nouvelles informations de la période séparant les réunions pour décider s'il était nécessaire d'ajuster la politique de taux".
JPMorgan maintient sa prévision de hausse en décembre. Feroli reconnaît que, compte tenu des signaux hawkish de plus en plus nombreux envoyés par les responsables de la Fed, une action anticipée "n'est pas déraisonnable", mais la variable clé reste les données sur l'emploi et l'IPC d'août.
Le jugement de Goldman Sachs est plus tranché : une hausse en septembre n'est possible que si les données de l'IPC et de l'IPP d'août dépassent les attentes à la hausse. La banque prévoit des hausses mensuelles de l'inflation sous-jacente d'environ 0,2 % en août, le FOMC ayant de fortes chances de rester immobile.
