Rédaction : Matt Hougan, Directeur des investissements de Bitwise
Compilation : Chopper, Foresight News
Depuis des années, la critique la plus percutante à l'égard du secteur des cryptomonnaies a toujours porté sur sa logique d'évaluation : « La technologie blockchain est certes innovante, mais cela signifie-t-il que les jetons sous-jacents ont une valeur réelle ? »
Cette question est tout à fait légitime. De nombreux projets ont connu un développement rapide, avec des millions d'utilisateurs et générant des milliards de dollars de revenus, mais la grande majorité de ces bénéfices ne reviennent pas aux jetons eux-mêmes et à leurs détenteurs. Même pour un optimiste convaincu comme moi, il était parfois difficile d'expliquer pourquoi certains jetons pouvaient atteindre une capitalisation de plusieurs milliards de dollars.
Cette époque est révolue. Désormais, à l'exception du Bitcoin, la valeur des actifs cryptographiques sera de plus en plus évaluée selon les mêmes critères que les actions et les obligations : les revenus.
La bonne nouvelle est que de nombreux projets cryptographiques ont déjà pris les devants en redistribuant une grande partie de leurs revenus aux détenteurs de jetons. L'année dernière, Hyperliquid a généré plus de 800 millions de dollars de revenus, et près de 99 % des frais de transaction ont été utilisés pour racheter et brûler HYPE sur le marché secondaire (un mécanisme similaire aux rachats d'actions des entreprises cotées). Des projets comme Uniswap, Aave et Solana suivent désormais cet exemple.
Cependant, la plupart des investisseurs n'ont pas encore compris ce changement, ce qui est, à mes yeux, une raison majeure de la sous-évaluation persistante des actifs cryptographiques.
Pourquoi les gens pensent que les projets cryptographiques ne génèrent pas de revenus
Il faut reconnaître que la critique selon laquelle « les projets cryptographiques ne génèrent pas de revenus » était justifiée par le passé.
Le Bitcoin, premier et plus grand actif cryptographique, a été conçu à l'origine sans générer de flux de trésorerie pour ses détenteurs. Le Bitcoin est un actif de type monétaire, et ce type d'actif ne génère généralement pas de « revenus productifs ». Imaginez, peu de gens se demandent combien d'or peut générer de revenus. Mais cette caractéristique du Bitcoin a renforcé la perception stéréotypée des investisseurs à l'égard de tous les autres actifs cryptographiques.
Entre 2017 et 2025, l'environnement réglementaire a encore renforcé cette perception. Sous la direction de Jay Clayton et Gary Gensler à la SEC, les régulateurs étaient fortement opposés à la distribution de revenus aux détenteurs de jetons. À cette époque, la SEC américaine considérait généralement que les projets cryptographiques qui distribuaient des revenus à leurs détenteurs constituaient des « émissions illégales de titres ». Une fois étiquetés comme tels, les fondateurs pouvaient faire face à une responsabilité illimitée, voire à des poursuites pénales. Imaginez : si toutes les start-ups de la Silicon Valley étaient poursuivies par le gouvernement dès qu'elles partageaient des bénéfices avec leurs investisseurs.
En conséquence, presque tous les nouveaux projets émettaient des jetons de gouvernance. Ces jetons ne donnaient à leurs détenteurs qu'un droit de vote, sans aucun droit sur les revenus. Les principaux jetons DeFi comme Uniswap et Aave en sont des exemples.
Pourquoi ce tournant s'est-il produit ?
Tout a commencé en juillet 2023, lorsque la SEC a perdu un procès emblématique contre Ripple. Le régulateur affirmait que le XRP était une émission illégale de titres, mais la Cour fédérale du district sud de New York a statué que la vente de XRP aux investisseurs ordinaires ne constituait pas un titre.
Cette décision a secoué le monde juridique, remettant en cause l'interprétation habituelle des lois sur les titres. Beaucoup pensaient que la décision serait renversée en appel. Mais une série de décisions ultérieures ont été largement favorables à Ripple. En août 2025, les deux parties ont abandonné leurs appels, mettant fin à l'affaire.
À ce moment-là, Paul Atkins avait remplacé Gensler à la tête de la SEC, mettant en place une approche réglementaire plus favorable aux cryptomonnaies. Soudain, la distribution de revenus via des jetons redevenait envisageable.
Par coïncidence, presque au même moment, un nouveau projet majeur, centré sur la capture de revenus, est né.
Hyperliquid établit un modèle pour l'industrie
Hyperliquid est une bourse décentralisée qui a lancé le trading de contrats perpétuels en février 2023, avant de développer des activités sur le marché au comptant, les actifs réels (RWA) et les marchés de prédiction. Depuis l'émission de son jeton en novembre 2024, c'est l'un des principaux actifs cryptographiques ayant la meilleure performance, avec une hausse d'environ 800 % ; dans le même temps, le prix du Bitcoin a baissé d'environ un tiers.
Le succès d'Hyperliquid s'explique par plusieurs facteurs, mais son point central est le suivant : environ 99 % des revenus des frais de réseau (directement liés à l'activité des utilisateurs) sont utilisés pour acheter HYPE sur le marché libre. Depuis son lancement, le projet a racheté et brûlé pour 1,3 milliard de dollars de HYPE, réduisant ainsi définitivement l'offre en circulation et soutenant fortement le prix du jeton. Les investisseurs peuvent enfin être convaincus que l'augmentation de l'activité sur la blockchain se traduit directement par une valeur pour le jeton.
Cela a fait d'Hyperliquid un actif très prisé par les capitaux. Au cours de la dernière année, c'est l'actif dont les acteurs de la cryptosphère m'ont le plus parlé.
Les principales blockchains et applications suivent le mouvement
Un environnement réglementaire moins hostile à la distribution de revenus, combiné au succès retentissant d'Hyperliquid, a incité d'autres projets à emboîter le pas. L'année dernière a été marquée par de nombreux changements :
- Uniswap : En décembre 2025, la proposition de gouvernance « UNIfication » a été adoptée avec 99,9 % des voix. Le projet a immédiatement brûlé 100 millions d'UNI (soit 10 % de l'offre maximale, d'une valeur d'environ 5,9 milliards de dollars à l'époque), marquant le début officiel d'un mécanisme de frais de protocole. Depuis, 7 millions d'UNI supplémentaires ont été brûlés. Les revenus annuels actuels sont d'environ 100 millions de dollars, entièrement utilisés pour racheter et brûler des UNI.
- Aave : En avril 2025, le projet a commencé à utiliser ses revenus pour racheter chaque semaine son jeton natif AAVE. À ce jour, environ 30 millions de dollars de AAVE sont brûlés chaque année (soit environ 20 % des revenus annuels). En juin 2026, il a été encore plus loin avec le lancement d'« Aavenomics 3.0 », qui transfère les frais de protocole et les revenus du stablecoin GHO vers un contrat de rachat automatisé et inviolable. Le total cumulé des rachats dépasse désormais 1,2 % de l'offre totale de jetons.
- shturl.c : C'est le plus agressif. Cette plateforme de trading de meme coins lancée en juillet 2025 a commencé le rachat de son jeton PUMP en quelques jours seulement. En avril 2026, elle avait brûlé pour 370 millions de dollars de jetons, soit 36 % de l'offre en circulation. Récemment, elle a même verrouillé 50 % de ses revenus nets de l'année prochaine dans un contrat intelligent de rachat et de destruction irréversible. Ses revenus annuels actuels sont de 328 millions de dollars.
De nombreux nouveaux projets intègrent désormais un mécanisme de capture de revenus dès leur création. Lighter, la bourse de contrats perpétuels à la croissance la plus rapide sur Ethereum, a commencé à utiliser ses revenus de trading pour racheter son jeton LIT dès son lancement début 2024. Elle a depuis racheté environ 6 % de l'offre en circulation, s'engageant à brûler tous les jetons achetés, avec des revenus annuels de 67 millions de dollars.
Cette fièvre des revenus s'est même étendue aux blockchains de base (L1). La communauté Solana a proposé SGP-0003, visant à réduire le taux d'inflation et à augmenter jusqu'à 14 fois le volume des frais brûlés. De même, Aptos a multiplié par 10 ses frais de Gas plus tôt cette année, optimisant ainsi le modèle de revenus pour les détenteurs de jetons. Les utilisateurs n'ont pas massivement déserté, l'activité transactionnelle sur la chaîne a presque triplé, et le volume annuel de jetons brûlés est passé d'environ 9 000 à 1,9 million.
Conclusion
Avec plus de 25 ans d'expérience dans l'investissement technologique, cette évolution me rappelle l'époque où des plateformes Internet comme Facebook n'avaient pas encore exploré la monétisation publicitaire.
À l'époque, les sceptiques doutaient que les plateformes puissent même facturer : « Dès qu'elles affichent des publicités, les utilisateurs partent. » Les optimistes devaient se reposer sur des arguments vagues comme le trafic ou la loi de Metcalfe pour justifier la valeur des plateformes.
Finalement, les principales plateformes ont réussi à se monétiser, et les utilisateurs n'ont pas massivement déserté. Les investisseurs ont réalisé que l'indicateur clé n'était pas le trafic, mais les bénéfices. Je crois que l'industrie des cryptomonnaies va revivre ce parcours. Le changement est déjà en cours : depuis qu'Uniswap a activé ses frais en décembre dernier, sa part de marché sur les DEX a atteint un niveau record en juillet ; depuis le 1er juillet, son jeton a augmenté de 35 %.
Je pense que la capacité de tarification des applications DeFi et des blockchains L1 est bien supérieure à ce que le marché ne l'imagine. Les marques fortes sont solidement établies, et la confiance est une ressource rare dans l'industrie. Au cours des 12 à 24 prochains mois, les différentes plateformes continueront d'améliorer leur capacité à générer des revenus.
La raison principale de l'opportunité actuelle est que les investisseurs en dehors du secteur cryptographique ne sont absolument pas conscients de ce changement. Les observateurs extérieurs ont une image figée selon laquelle « les actifs cryptographiques n'ont pas de flux de trésorerie », et il faudra beaucoup de temps pour changer cette perception. Parallèlement, les investisseurs du secteur, épuisés par les nombreux récits non tenus par le passé, ont du mal à croire que les jetons puissent être liés de manière stable à des revenus réels, ce qui contribue également aux niveaux d'évaluation actuellement bas.
Uniswap est déjà une marque mondiale, avec un volume de trading au comptant comparable à celui de Coinbase, mais sa capitalisation n'est que de 24 milliards de dollars. Aave et un autre projet DeFi optimisé, Morpho, dominent le secteur du prêt sur chaîne, et leur capitalisation combinée est également de 24 milliards de dollars. Hyperliquid est l'une des entreprises de fintech à la croissance la plus rapide que j'aie jamais vues, avec un ratio cours/bénéfice (P/E) compris entre 17 et 60. Pour des plateformes mondiales en croissance rapide et en expansion continue dans un secteur dynamique, ces valorisations sont attractives.
Bien sûr, il faut signaler les risques : les jetons cryptographiques ne sont pas équivalents à des actions. Leurs détenteurs n'ont pas de droit légalement garanti sur les flux de trésorerie ; les règles de distribution des revenus dépendent de la gouvernance communautaire et peuvent être modifiées. Les investisseurs doivent peser les avantages uniques des actifs cryptographiques contre leurs risques spécifiques.
Mais si mon analyse est correcte et que le lien entre les revenus et la valeur des jetons continue de se renforcer, la valorisation des actifs cryptographiques pourrait doubler, voire plus, à mesure que le marché se réévaluera. Pendant longtemps, « l'absence de flux de trésorerie » a été l'argument le plus fort pour vendre à découvert les actifs cryptographiques ; bientôt, ce pourrait être la logique la plus solide pour soutenir leur valeur.
