原文作者 | Konstantin Lomashuk、Artem Kotelskiy
编译 | Odaily星球日报（@OdailyChina）
译者 | 叮当（@XiaMiPP）
编者按：最近，美股上市公司开始“重新认识”以太坊。SharpLink Gaming 计划通过出售股票，投入高达 10 亿美元购入 ETH 作为战略储备；BTCS 也已以约 842 万美元购入 3, 450 枚 ETH。这些动向可能在释放一个明确的信号：ETH 正在从“链上燃料”，转变为“企业级战略资产”。
从开发者社区的实验平台，到 DeFi 的基础设施，再到企业财务中的长期配置，以太坊的角色正发生深刻转变。在这场价值重估的浪潮中，我们该如何理解 ETH 背后的技术逻辑与经济模型？
Odaily 星球日报翻译并精炼了以太坊早期投资人、Lido 联合创始人 Konstantin Lomashuk 和 Cyber•Fund 研究主管、普林斯顿数学博士 Artem Kotelskiy 合著的深度长文《以太坊路线图：成为“世界计算机”的根链》。本文系统地梳理了以太坊的发展轨迹、协议演进、扩容路径及其在 Rollup 时代的定位，尝试回答一个关键问题：ETH 为什么值得被“长期持有”？
注：由于原文较长，为提升可读性，译者在不影响原意的前提下对部分内容进行了删减与优化。
DeFi：以太坊第一次找到的产品市场契合（PMF）
以太坊从诞生之初就致力于打造全球共享、无需信任的计算平台。经过十年发展，它已从早期的技术实验，成长为去中心化金融（DeFi）、区块空间市场乃至链上应用生态的核心底座。
但要理解 ETH 如何一步步走到今天，必须从一个关键拐点讲起——DeFi 的产品市场契合（PMF）。当时正恰逢 2018 到 2020 年熊市，随着 ERC 20、Uniswap、DAI、Aave、Compound 等协议的相继出现，以太坊逐步演化为一个自托管、可组合、无需许可的金融系统底层。DeFi 的爆发，是技术创新与市场需求的自然契合。
2020 年的“DeFi Summer”标志着这一点达到高潮，锁仓量迅速上升，链上交易量首次超越中心化交易平台，ETH 的网络价值开始显现。但随之而来的高昂交易费用，也暴露了以太坊在扩展性上的瓶颈，并为未来的技术路线转型埋下了伏笔。
ETH 的价值转折：从 EIP-1559 到 The Merge
如果说 DeFi 让以太坊展示了实用价值，那 EIP-1559 和合并（The Merge）的两次升级，则为 ETH 赋予了长期价值的逻辑。
2021 年，EIP-1559 推出，彻底改变了以太坊的手续费机制。原本的“优先出价”模式被基础费用（Base Fee）所取代，所有用户支付的这部分费用不再归矿工所有，而是直接被销毁。这意味着，网络越活跃，销毁的 ETH 越多，通胀压力越小，ETH 的价值支撑越强。
靛蓝色部分显示，ETH 开始通过销毁机制实现“价值回流”
2022 年 9 月，以太坊完成了历史性的重要升级：共识机制由工作量证明（PoW）切换至权益证明（PoS），这标志着“合并（The Merge）”的正式落地。这一变革的技术难度极高，却也极其关键——它将以太坊的能耗降低了 8000 倍，并且将网络安全所需的年化发行率从 4% 降至不到 1% 。
在这之后，ETH 的“净通胀率”在相当长一段时间内转为负值。
绿色代表 ETH 每周新增发行量，橙色为 ETH 每周销毁量，蓝色代表两者之间的净差额
Rollup 时代的长期信仰：合作与寄生？
扩容是以太坊的核心难题，面对去中心化、安全性和可扩展性三难困境，以太坊最终选择了 Rollup 方案。Rollup 将交易执行放到链下，仅将状态变更和数据写入主链，既保证了主链的安全性，也大幅提升了交易吞吐量。
这也使以太坊从单纯的“执行平台”转型为“安全层+数据可用性层”，形成“以 Rollup 为中心”的扩容路线。
但是，Rollup 不只是技术变革，更改变了 ETH 的价值流向逻辑。过去用户直接向主链支付手续费，如今大多数交易通过 Rollup 完成，主链的直接交易需求减少。Rollup 通过重售区块空间赚取收益，但自坎昆升级后，其对主链的直接费用支出大幅减少，引发“寄生论”讨论。其实，Rollup 更多是作为以太坊的“业务扩展”，依赖主链的安全和数据服务，带来了更多用户和交易。
虽然主链的交易需求下降，但主链扩容和升级仍在积极推进，目标是未来几年将处理能力提升百倍甚至千倍，为 L2 提供更强的安全和数据支持。Rollup 和主链共同形成相辅相成的生态，既分工又协作，为以太坊未来的可持续发展奠定基础。
以太坊现状指标：危机与深层因素分析
自 2022 年 FTX 崩盘以来，加密行业整体保持增长，但 ETH 表现明显落后于比特币（BTC）和 Solana（SOL）。ETH 价格与以太坊网络手续费高度相关，而 2022 年以来手续费增长乏力，尤其相比 2018-2022 周期和本周期 Solana 表现，收入压力明显。主要原因有三：
因素 A：Rollup“寄生化”
Rollup 虽然通过用户手续费获利，但目前并未向以太坊主网回馈足够价值。
从数据来看，这个因素虽然存在，但目前对整体收入影响较小。Rollup 当前每周的总收入仅在几百万美元级别，其手续费较低，部分原因是 rollup 的排序器可以支持远高于主网的 gas 限额，因此它们无需像 L1 网络一样向用户收高额手续费。
更重要的是，现在质疑 rollup 未向主网反哺为时尚早。事实上，以太坊社区“意外地”采用了向 rollup 免费提供数据可用性（DA）空间的策略，以吸引尽可能多的汇总层接入，这种“让利”是早期正确的生态构建方式。
因素 B：L1 战略重心转移至 DA，主网建设被边缘化
以太坊自 Rollup 路线启动后，其战略和用户增长重点几乎全部倾向于 rollup，主网的扩展和维护相对被忽视。
这种偏向在某种程度上确实属实。以太坊在解决高昂主网费用问题时，选择将未来押注于 Rollup，这种“all in”的策略忽略了 L1 自身的潜力。现在回看，由于 Rollup 碎片化的问题逐渐显现，且我们逐步找到了可行的 L1 扩容路径（如访问列表、zkEVM 的发展），就会发现对 L1 的战略低配可能有些过头。
然而必须承认，这种判断是基于事后视角。Rollup 路线本是当时面对主网拥堵问题的务实之举，而 zkEVM 等方案当时仍遥遥无期。因此，当时很难合理分配资源于 L1 与 DA 两端。
此外，即使我们现在有清晰路径将 L1 gas 限提升 100 倍，要实现 1 万 TPS 以上的性能、支撑全面的公链计算平台，某种形式的横向分片仍不可避免。在这一背景下，彼时选择 Rollup-first 战略仍是合理决策。
因素 C：Rollup 的 DA 需求尚未突破主网的 DA 供给
这是当前最关键也最被忽视的深层问题：Rollup 对数据可用性空间（DA）的需求尚未实质性超过以太坊的供给。
Rollup 的排序器在将交易打包上传到主网时非常高效，压缩率极高，导致它们消耗的 blob 空间远少于理论值。此外，本周期部分用户活动（如 Meme 币交易）也被 Tron 和 Solana 分流。
在 Pectra 升级前（2025 年 5 月 7 日），以每区块 3 个 blob 计算，以太坊的 DA 供给约为 210 TPS。直到 2024 年 11 月前，这一供给均超过市场需求。即便之后需求上升，但是 blob gas 价格显示，其价格并未显著上涨，说明需求仍未压过供给。近期 Pectra 将 blob 目标翻倍至 6 个/区块，DA 供给再次提升，远超实际需求。
因此，因素 C 实际上是影响 因素 A 与 B 的根本变量。一旦 Rollup 对 blob 空间的需求真正超过供给，blob 费用将进入市场发现阶段，以太坊网络整体手续费结构将发生质变。
如何评估 ETH 的价值？以太坊的商业逻辑
ETH 究竟是一种生产性资产，还是货币？我们坚定认为，ETH 应当首先是生产性资产，其次才是货币。
原因在于，以太坊最强大的护城河来源于其技术优势：经过多年考验的信任基础和稳定性，去中心化带来的中立性和抗审查能力，领先的 DeFi 生态，高质量的研发与开发者社区，以及强大的网络活性保障机制。以太坊是真正不可阻挡的“全球计算机”。
其次，作为依赖技术采纳的生产性资产，ETH 的货币价值才能得到稳固和加强。虽然 ETH 作为货币更容易跨越技术迭代周期，但最稳妥的路径是先将以太坊打造为技术平台，确保其经济模型可持续，然后货币属性自然而然地浮现。反之，单靠“炒作 ETH 为货币”无法建立坚实基础。
简而言之，ETH 的价格由三部分组成：未来手续费的折现价值、货币溢价（作为价值储藏、交易媒介甚至记账单位）和投机溢价（包含文化与模因价值）。虽然后两者影响较大，但要强化这三者，关键是要最大化基础的网络收入，这才是 ETH 价值的根基。
以太坊的长期 Rollup 战略：为什么正确？与 Solana 之争的真相
以太坊之所以坚定选择“以 Rollup 为中心”的扩展路线，原因非常明确：它是唯一能兼顾安全性、可扩展性与中立性的架构设计。
从技术供给角度看，以太坊是当前最安全、最去中心化的智能合约平台。通过验证桥（validating bridge）与数据可用性层（DA），以太坊可以将主链安全性“批发”给 Rollup，帮助它们构建自己的链，而不必重新搭建一套信任体系。
从市场需求角度看，用户最终并不关心自己在用哪条链——他们只关心“在哪条链上交易最便宜、最安全”。长远看，最理性的选择就是当个 Rollup，买安全、买 DA、买共识，直接对接以太坊。这会自然形成一种市场趋同现象：Rollup 会像企业一样，围绕以太坊这张“中立账本”来构建自己的服务，而不是分散到别的孤岛链上。
以太坊 vs Solana
根据 2024 年的手续费收入，有人认为 Solana 已在区块空间市场上开始超越以太坊。但 Solana 以硬件扩展为核心的策略风险较高，网络周期性出现过载现象。如果区块链要实现全部潜力，即大规模将金融基础设施迁移至链上，Solana 最终也需转向分片扩容，而以太坊在安全性、Rollup 基础设施及生态采用上已遥遥领先。
更关键的是，Solana 的大部分链上活动都来自 Memecoin 热潮。数据显示，这类交易一度占其 DEX 交易量的 50% 以上。但 Memecoin 是一种短期、零和博弈型现象——热度过去后，其“高收入”神话也难以为继。
相比之下，以太坊主打的是 DeFi 等高粘性场景，这些协议不是靠狂热投机驱动，而是真实金融行为的链上迁移。
最显著且最重要的差异：Solana 的验证节点集中，而以太坊拥有全球最多样化的质押者网络。这种去中心化本身就是最强的护城河。
Rollup 战略存在的问题
如果 Rollup 路线正确，以太坊的长期未来光明，为什么 ETH 价格表现不佳？
技术层面，Rollup 最大缺陷是缺少默认互操作性，导致状态碎片化，严重影响用户和开发者体验。
商业层面，关键问题是以太坊尚未明确传达 Rollup 的商业战略：
短期采用策略：如何推动 Rollup 快速增长？
长期护城河：为何 Rollup 不会转向其他数据可用性平台？
Rollup 的商业战略：扩张、差异化与护城河
一、以太坊应优先推动扩张，持续提供充足且低价的数据可用性（DA）
以太坊所处的技术网络市场竞争激烈且变化快速，最终胜利者将享受强大的网络效应。 在这种环境下，正确的战略是提供优质产品，并以极低甚至几乎免费的价格快速扩展用户基础，这也是大多数成功科技网络的成长路径。
因此，以太坊必须保持数据可用性（DA）价格低廉，最大限度降低 Rollup 接入门槛。以太坊在坎昆升级后提供了 3 个 blob 的容量，短期内供应超过需求，有效抑制了价格，这一策略虽然非刻意为之，却取得了良好效果。
二、解决 Rollup 互操作性，提升用户与开发者体验
互操作性是 Rollup 时代以太坊最大的缺失。碎片化严重影响用户和开发者，解决互操作性能统一体验，缩小与集成链差距，同时是构建流动性护城河的关键。
社区正积极推进 ERC-7683 秒级中等规模资产跨链交换、 2-of-3 OP+ZK+TEE 小时级大额资产跨链桥等解决方案。
三、差异化策略与护城河建设
以太坊需在 DA 服务上实现差异化，吸引边际 Rollup 客户，同时构筑护城河以锁定生态客户。
关键护城河来自三大网络效应：信任、流动性和组合性。目前跨 Rollup 的组合性需求尚不明朗，主要价值集中在信任和流动性两方面，这两者在解决互操作性后将自然从以太坊L1扩展至 Rollup 生态。
信任方面，Rollup 通过以太坊 DA 享最高安全保障，独立链安全性较弱，采用以太坊 DA 的 Rollup 安全性不断增强，护城河持续巩固。
流动性方面，以太坊 L1 的机构级流动性是 Rollup 选择的重要因素，Rollup 接入以太坊 DA 后可获得全生态机构流动性，资本效率大幅提升，形成坚实护城河。
因此，市场将推动 Rollup 使用以太坊 DA 以获得最高安全和流动性。以太坊应强化这两点优势，并借品牌和信任吸引机构客户。
价值回流的路径：从“最大化收费”到“最大化价值承载”
当以太坊将数据可用性（DA）扩展至百万 TPS 级别（如通过2D PeerDAS 等方案），并且 Rollup 生态自愿且牢固地绑定在以太坊 DA 上，以太坊将获得显著的手续费收入。
在主链层面，DeFi 的广泛采用和企业应用将成为主要推动力，而 Rollup 的普及则会进一步放大这一效应。同时，Rollup 还会为互操作性和结算服务支付费用，进一步贡献收入。
在 DA 层面，实现可持续经济的关键在于提升最低 blob 价格。 具体做法是监控 Rollup 整体收入，并设定一个合理的最低价格，使 Rollup 将一定比例的价值传递给以太坊。
举个例子，未来几年内，假设 Rollup 占据 CeDeFi 支付市场，处理约 1 万 TPS，年收入数十亿美元，同时以太坊 DA 供应超过 1 万 TPS。此时，blob 交易费用虽然不会完全进入市场价格发现，但若设定最低费用为每笔 DA 交易销毁 0.3 美分，就能为 ETH 持有者带来约 10 亿美元的年度收入。
进一步覆盖高频交易市场，如社交、交易、AI 代理间协调，Rollup 的 TPS 可达 3 万级别，带来的 DA 手续费收入将超过 100 亿美元，且交易成本仍低于一美分。
此类收入受 ETH 价格及其他因素影响，最低价格需动态调整，预计由社区共识决定，类似今天的 gas 限制机制。 未来还需深入研究 blob 的最优定价策略，例如完善与以太坊 L1 费用市场的关联。此外，随着以太坊向 zkEVM 或 RISC-V 过渡，SNARK 基础设施等新技术将助力手续费捕获效率提升。
关键在于，当前阶段不应急于直接从交易中榨取价值，而应最大限度支持和促进以太坊区块与 blob 空间的高价值活动。 这不仅将产生并增强网络效应，也帮助以太坊抓住不断扩大的区块空间市场，稳固其经济基础。价值回流的路径因此十分清晰。
