Escrito por: KarenZ, Foresight News
El 11 de junio, la SEC de EE.UU. propuso una reforma estructural del mercado que parece muy TradFi: derogar las Reglas 611 y 610(e) del Reglamento NMS (Reglamento del Sistema Nacional de Mercado).
La primera es la llamada regla de "trade-through" (norma de transacción superpuesta), y la segunda restringe las ofertas bloqueadas y cruzadas. En resumen, la SEC está considerando eliminar un conjunto de reglas rígidas que protegen los mejores precios de cotización en el mercado de valores estadounidense, dando a los centros de negociación y a los agentes de bolsa más margen en el enrutamiento de órdenes, la exhibición de cotizaciones y los mecanismos de negociación.
Esto aún no es una nueva norma en vigor. Lo que la SEC ha publicado actualmente es una norma propuesta. El período de comentarios públicos es de 60 días tras la publicación de la propuesta en el Registro Federal.
¿Por qué llama la atención en el ecosistema Web3? Porque la SEC menciona explícitamente en los antecedentes de la propuesta que el mercado de valores se está acercando a la negociación 24 horas, que la tecnología de registros distribuidos permite a los emisores tokenizar valores en forma de activos criptográficos, y que los contratos inteligentes y los AMM también traen nuevas formas de negociar valores. Lo que realmente discute es si las reglas subyacentes de negociación del mercado de valores estadounidense siguen siendo adecuadas para las condiciones tecnológicas actuales.
Alex Thorn, director de investigación de Galaxy Digital, calificó esto como una "historia TradFi", y al mismo tiempo cree que podría ser uno de los avances importantes para las acciones tokenizadas.
¿Qué regula exactamente la Regla 611?
La Regla 611 puede entenderse como una norma del mercado de valores estadounidense que dice "no omitas una oferta mejor".
Por ejemplo, si una acción tiene un precio de venta de 10 dólares en el intercambio A, accesible automáticamente, y el precio de venta en el intercambio B es de 10.01 dólares, la lógica básica de la Regla 611 es: los centros de negociación no pueden, sin aplicar una excepción, omitir la mejor oferta de venta de A y ejecutar directamente una orden de compra en B a 10.01 dólares.
El problema es que el mercado de 2026 es muy diferente al de 2005. La SEC dice en la propuesta que el mercado de valores estadounidense está ahora altamente automatizado, interconectado, es rápido y competitivo. La Regla 611 pretendía originalmente fomentar la exhibición de liquidez, pero la SEC considera que la proporción de negociación que se desvía hacia liquidez no exhibida y ejecución extrabursátil sigue aumentando, y el mercado se ha vuelto más fragmentado y complejo.
En la exposición de la SEC, los efectos secundarios de la Regla 611 incluyen: aumentar los costes de cumplimiento, limitar las opciones de procesamiento y ejecución de órdenes, impulsar la expansión del número de intercambios, agravar la fragmentación de la negociación y hacer que los participantes del mercado inviertan grandes recursos en buscar una latencia cada vez menor. La SEC también opina que los agentes de bolsa ya tienen la obligación de ejecución al mejor precio, es decir, buscar los términos más favorables para sus clientes en condiciones razonablemente disponibles, por lo que es posible que la Regla 611 ya no necesite seguir actuando como el mismo respaldo protector.
¿Y qué es la Regla 610(e)?
La Regla 610(e), por su parte, impone restricciones a las ofertas bloqueadas y cruzadas para las acciones del Sistema Nacional de Mercado, es decir, las acciones NMS.
Una oferta bloqueada se refiere a que un centro de negociación exhibe un precio de compra igual al precio de venta exhibido por otro centro de negociación; una oferta cruzada va un paso más allá, exhibiendo un precio de compra superior al precio de venta exhibido. Visto en la pantalla de negociación, el primer caso es como si compradores y vendedores se "empotraran" al mismo precio, mientras que el segundo es como una breve falta de coincidencia en las cotizaciones, donde teóricamente aparece un espacio para el arbitraje.
La Regla 610(e) vigente no prohíbe directamente cada oferta bloqueada o cruzada, sino que exige a los intercambios, FINRA y otras organizaciones de autorregulación que establezcan, mantengan y hagan cumplir normas relacionadas, requiriendo a sus miembros que eviten exhibir órdenes que bloqueen o crucen ofertas protegidas, y que procesen dichas ofertas cuando aparezcan. Por lo tanto, en los últimos veinte años, los sistemas de negociación de acciones estadounidenses han desarrollado muchos tipos de órdenes y mecanismos de ajuste automático de precios en torno a este requisito, como reajustar el precio de las órdenes a una posición que no bloquee ni cruce el mercado.
Lo que la SEC propone derogar ahora es precisamente este conjunto de reglas federales de la Regla 610(e) que requieren prevenir ofertas bloqueadas y cruzadas. Según la SEC, el mercado ya está más automatizado e interconectado que en 2005, y la capacidad de los participantes para obtener datos de mercado es mayor, por lo que la necesidad de mantener esta regla ha disminuido.
La SEC da principalmente tres razones. Primero, las ofertas bloqueadas a veces pueden ser el resultado natural de una competencia de precios; prohibirlas podría ampliar artificialmente los diferenciales de compra-venta; si se permiten las ofertas bloqueadas, el diferencial de algunas acciones podría reducirse, disminuyendo potencialmente los costes de negociación para los inversores. Segundo, las restricciones actuales llevan a los intercambios y agentes a diseñar tipos de órdenes complejos, funciones de ajuste automático de precios y procesos de cumplimiento, lo que aumenta la complejidad y los costes de mantenimiento del sistema. Tercero, incluso si en el futuro aparecieran ofertas cruzadas, la SEC cree que la tecnología de negociación de alta velocidad y los incentivos al arbitraje impulsarían una corrección relativamente rápida del mercado.
Los límites máximos de las tasas de acceso se mantendrán. Los límites máximos de las tasas de acceso se refieren al tope que los centros de negociación pueden cobrar a los participantes externos por acceder a sus cotizaciones y ejecutar operaciones, evitando que exhiban cotizaciones que parecen buenas pero que elevan el coste real de ejecución con tarifas excesivamente altas.
Sin embargo, la SEC también reconoce que derogar la Regla 610(e) podría traer nuevos problemas. Por ejemplo, las ofertas cruzadas podrían afectar a las estadísticas de calidad de ejecución, algunas acciones con menor liquidez podrían experimentar falta de coincidencia en las cotizaciones durante más tiempo, y los inversores minoristas podrían sentirse confundidos por las cotizaciones bloqueadas o cruzadas que aparezcan en la pantalla. Por lo tanto, esta derogación sigue en fase de consulta, y la SEC también solicita a los participantes del mercado que presenten datos y comentarios.
¿Dónde está la relación con las acciones tokenizadas?
Lo que realmente merece la atención de los lectores de Web3 es que podría aflojar una capa de lógica de coordinación centralizada en el mercado de valores estadounidense.
Para que las acciones tokenizadas crezcan, no basta con resolver el problema de "mapear las acciones en la cadena". Lo más difícil es la estructura de negociación: el mercado en cadena es inherentemente más propenso a operar 24 horas, a la intermediación mediante contratos inteligentes, a AMM o libros de órdenes híbridos, y a la liquidez entre centros.
El mercado tradicional de acciones estadounidenses, en cambio, se basa en intercambios, agentes de bolsa, protección de cotizaciones, enrutamiento de órdenes, reglas de las OAR y sistemas de compensación y liquidación. El ritmo, la lógica de cotización y las interfaces técnicas de los dos sistemas no son naturalmente compatibles.
La existencia de la Regla 611 exige que los centros de negociación no puedan omitir fácilmente las ofertas protegidas. Esto tiene un sentido protector para el mercado de valores tradicional, pero también obliga a que los nuevos mecanismos de negociación deban diseñarse en torno al sistema existente de protección de cotizaciones. Si la SEC finalmente deroga esta regla, los centros de negociación y los SND podrían obtener mayor espacio para experimentar en mecanismos de emparejamiento, mecanismos de subasta, diseño de prioridades y mecanismos para operaciones de bloque.
Pero esto sigue siendo solo una posibilidad. La propuesta no cambia los requisitos de registro de emisión de valores, no resuelve problemas como la custodia, compensación, derechos de los accionistas, ventas transfronterizas, KYC/AML, responsabilidad de los agentes, etc., para las acciones tokenizadas. Más críticamente, incluso si la SEC deroga la Regla 610(e), las normas existentes de los intercambios y de FINRA no desaparecerán automáticamente; ellos también deben decidir si modifican sus propias reglas.
Resumen
En su análisis económico al evaluar la derogación de las Reglas 611 y 610(e) del Reglamento NMS, la SEC estima que, tras la derogación, los sujetos del mercado relevantes podrían ahorrar costes cuantificables de aproximadamente 54.2 a 77 millones de dólares anuales. Estos ahorros provendrían principalmente de centros de negociación, SND, agentes que operan sistemas de enrutamiento inteligente de órdenes y creadores de mercado OTC: ya no necesitarían mantener parte de las políticas de cumplimiento, procesos de monitorización, lógica de enrutamiento de órdenes y acuerdos de conexión relacionados con las Reglas 611 / 610(e).
Estas cifras no son enormes, pero ilustran una cosa: la SEC no solo está discutiendo "principios". Ve esta reforma como un alivio para la estructura del mercado, con el objetivo de reducir la complejidad impulsada por las reglas, y permitir que los centros de negociación compitan por órdenes mediante precio, velocidad, liquidez y diseño de mecanismos.
Para las acciones tokenizadas, lo más importante quizás sea precisamente la palabra "complejidad". Las ventajas de los activos en cadena a menudo se resumen como operación ininterrumpida, capacidad de composición y transparencia en la liquidación. Pero si las reglas subyacentes de negociación de valores aún exigen que todas las innovaciones se encajen en el marco de protección de cotizaciones diseñado en 2005, la cadena es solo una capa adicional de envoltorio. Tras la relajación de las reglas, lo que realmente se podrá probar es si los nuevos centros de negociación pueden ofrecer una mejor calidad de ejecución dentro del marco regulatorio, y no solo cambiar las acciones a la forma de token.
Fuentes de referencia:
https://www.sec.gov/newsroom/press-releases/2026-54-sec-proposes-rescission-regulation-nms-rules-611-610e
https://www.sec.gov/files/rules/proposed/2026/34-105655.pdf
