Autor: Dong Jing, Wall Street Insights
El mercado global de bonos soberanos está experimentando la ola de ventas más violenta en décadas. Los rendimientos en el extremo largo continúan aumentando bajo la triple presión de las preocupaciones inflacionarias, la expansión fiscal y la contracción estructural de la demanda, elevando abruptamente el costo de financiamiento de los gobiernos.
El rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 30 años alcanzó esta semana el 5,33%, el nivel más alto desde 2007; el rendimiento del bono francés a similar plazo subió a su pico desde 2008; el rendimiento del bono alemán a 30 años volvió a niveles de 2011; el rendimiento del bono británico Gilt a similar plazo se aproxima al 6%; el rendimiento del bono japonés a 30 años se elevó a su máximo desde 1999.
Un artículo de Wall Street Insights escribió que el rendimiento compuesto de los bonos gubernamentales globales ha vuelto a niveles de 2007. Además, según datos recopilados por Bloomberg, el rendimiento promedio del portafolio de referencia de bonos soberanos de grado de inversión se ha disparado a aproximadamente 4,5%, el más alto desde que hay registros en 2015.
Esta ronda de ventas no es un evento aislado de un mercado único, sino que está impulsada por fuerzas estructurales globales: la continua turbulencia geopolítica agrava los choques de oferta y los riesgos inflacionarios, la disciplina fiscal de los gobiernos nacionales es laxa, y la demanda de los compradores tradicionales de bonos a largo plazo se está contrayendo sistémicamente. Los análisis señalan que esto significa que la lógica de fijación de precios de los activos de renta fija a largo plazo se está reescribiendo; para el gobierno de Trump, los altos costos de financiamiento se han convertido en una presión política en vísperas de las elecciones de medio término.
Los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE.UU. en alerta máxima, el extremo largo lleva la peor parte
El epicentro de esta tormenta del mercado de bonos está en el extremo largo. Desde finales de junio, el rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 30 años ha subido acumulativamente casi 40 puntos básicos, tocando el 5,33% intradía el martes antes de retroceder ligeramente al 5,28%, pero sigue manteniéndose cerca de máximos en casi veinte años.
Los bonos del extremo largo son los que más caen porque son más sensibles a factores de riesgo como la inflación. Justin Onuekwusi, Director de Inversiones de St. James's Place, declaró:
"La señal que el mercado envía es: anticipamos que la inflación futura será más alta, o al menos más incierta, por lo tanto exigimos un rendimiento más alto para mantener bonos a largo plazo."
Skylar Montgomery Koning, estratega macro de Bloomberg, señala que hay una diferencia clave en este alza estructural de rendimientos: la expansión del déficit está ocurriendo en un contexto donde la economía no se está debilitando significativamente.
"Normalmente, la ampliación del déficit va acompañada de un debilitamiento económico, y las tasas de política bajan, proporcionando un amortiguador al mercado de bonos. Sin embargo, la actual expansión fiscal procíclica significa que los gobiernos se endeudan aún más en un momento en que las tasas de interés ya son altas, impulsando los rendimientos aún más al alza."
Europa y Japón también bajo presión, costos de financiamiento de múltiples países alcanzan máximos en años
El mercado de bonos europeo tampoco puede mantenerse al margen. El rendimiento del bono francés a 30 años subió a su nivel más alto desde 2008, ya que los inversionistas dirigen su mirada hacia las negociaciones presupuestarias de 2027 y las incertidumbres políticas que traerán las elecciones presidenciales del próximo año.
Según informes de Bloomberg, fuentes familiarizadas con el asunto revelaron que Alemania emitió el martes bonos a 30 años a través de un sindicato bancario, pagando el tipo de interés más alto en 15 años.
En cuanto a Japón, aunque el nivel absoluto de rendimiento sigue siendo inferior al de otros mercados principales, la tendencia alcista del rendimiento de sus bonos a 30 años también es persistente y fuerte, alcanzando su nivel más alto desde 1999.
Frente al fuerte aumento de los costos de financiamiento a largo plazo, algunos países ya han comenzado a ajustar su estrategia de emisión de bonos, orientándose hacia plazos más cortos.
Las autoridades británicas han suspendido la mayor parte de sus planes originales de emisión de bonos a largo plazo. Sin embargo, el margen de maniobra de los gobiernos nacionales es bastante limitado: en el nuevo entorno donde ya no se puede fijar el costo de financiamiento durante décadas con tasas de interés ultrabajas, las opciones de política se han reducido considerablemente.
Y para el gobierno de Trump, el aumento continuo de los rendimientos de los bonos a largo plazo ya no es solo un problema de mercado, sino también un riesgo político. Los altos costos de financiamiento gubernamental se están trasladando a los préstamos empresariales y al crédito al consumo, generando una presión evidente en vísperas de las elecciones de medio término.
El pago de intereses de la deuda pública de EE.UU. continúa siendo el principal impulsor de la ampliación del déficit presupuestario. En lo que va del año fiscal, los pagos de intereses acumulados alcanzan los 1,17 billones de dólares, un aumento del 15% interanual, en parte precisamente debido al aumento del rendimiento de los bonos del Tesoro. La magnitud del déficit anual de EE.UU. se acerca a los 2 billones de dólares, y la deuda nacional total se aproxima al umbral de los 40 billones de dólares.
Chris Iggo, Director de Inversiones de AXA IM Core, actualmente en BNP Paribas Asset Management, declaró:
"Las elecciones de noviembre podrían traer más riesgos políticos y mantendrán al mercado altamente atento a las cuestiones fiscales antes de la llegada de la habitual temporada presupuestaria. Idealmente, nadie quiere enfrentar tasas de interés hipotecarias más altas en vísperas de un importante ciclo electoral, incluso si las tasas actuales siguen por debajo de los niveles de 2023."
El equipo de estrategas de Yardeni Research liderado por Ed Yardeni declaró el martes que aún no hay motivos para alarmarse por el mercado de bonos estadounidense, "No hemos presionado el botón del pánico, pero estamos observando de cerca si los vigilantes de los bonos lo harán".
Desequilibrio doble en la estructura de oferta y demanda, el rendimiento real es el principal impulsor
Vale la pena destacar que, aunque las preocupaciones inflacionarias son un contexto importante de esta ronda de ventas, las tasas de inflación implícita (breakeven) del extremo largo en la mayoría de los mercados principales se mantienen relativamente estables en general. El aumento del rendimiento es impulsado principalmente por el rendimiento real, es decir, el rendimiento adicional que los inversionistas exigen sobre la compensación por inflación para mantener los bonos.
En el lado de la oferta, las empresas tecnológicas que emiten bonos a largo plazo a gran escala para financiar inversiones en inteligencia artificial están exacerbando aún más la presión de oferta en el extremo largo. La reciente decisión de Alphabet, la matriz de Google, de emitir por primera vez 5 mil millones de dólares australianos (aproximadamente 3,6 mil millones de dólares) de bonos en el mercado australiano, es un ejemplo.
En el lado de la demanda, los compradores tradicionales de bonos a largo plazo se están retirando sistémicamente. Las pensiones y otras instituciones han sido tradicionalmente una fuente estable de demanda de bonos a largo plazo, pero con el declive de los planes de pensiones de beneficio definido y las políticas regulatorias que guían los fondos hacia las acciones, este pilar de la demanda se está debilitando. Al mismo tiempo, el aumento del volumen de emisión de bonos gubernamentales hace que dependan cada vez más de inversionistas privados más sensibles al precio para absorber la oferta.
Las actas de la reunión de junio de la Reserva Federal muestran que los funcionarios ya han discutido específicamente los cambios en la estructura de los tenedores de bonos del Tesoro: los titulares están pasando de "sectores oficiales relativamente insensibles al precio" a "inversionistas privados más sensibles al precio", un cambio que podría elevar la prima de plazo. Anshul Pradhan, director de estrategia de tasas de interés de EE.UU. en Barclays, declaró que este cambio en la estructura de compradores durante la última década ha llevado a un aumento de aproximadamente 90 puntos básicos en la prima de plazo del bono del Tesoro estadounidense a 30 años.
Frente al aumento continuo de los rendimientos, los inversionistas institucionales tienen opiniones divididas sobre la perspectiva del mercado.
Kelsey Berro, gestora de carteras de JPMorgan Asset Management, cree que el reprecio actual proporciona una ventana de entrada potencialmente atractiva para nuevo capital. "Creemos que hay más valor en el extremo largo, especialmente en términos de rendimiento real", dijo.
Sin embargo, Iggo de AXA es más cauto:
"Es difícil juzgar a qué nivel debe llegar el rendimiento para que las perspectivas de retorno total de los activos de renta fija de larga duración mejoren realmente. Lo único que podría cambiar esta situación es un deterioro repentino de los datos económicos o algún tipo de choque externo, y esto último parece más probable que lo primero."
