La semana pasada, Bitcoin subió un 13%, recuperando la marca de 70.000 dólares en cinco días de negociación, por primera vez desde junio. Al comienzo de esta semana, el precio ya superaba los 78.000 dólares.
MicroStrategy, el mayor comprador corporativo de Bitcoin del mundo, no adquirió ni una sola moneda durante esa semana.
Lo que hizo fue otra cosa: vender 18,26 millones de sus acciones ordinarias, recaudando aproximadamente 2.000 millones de dólares, y luego convertir ese dinero en dólares estadounidenses. Hasta el 23 de agosto, la liquidez en dólares de la empresa ascendía a un total de 6.690 millones de dólares.
¿A dónde fueron esos 2.000 millones de dólares?
300 millones de dólares fueron a la "USD Reserve" (Reserva en USD) — un fondo especial creado por la empresa en junio, que solo puede usarse para pagar dividendos de acciones preferentes e intereses de deuda, requiriendo aprobación del consejo para cualquier otro uso. Este fondo ahora contiene 5.100 millones de dólares.
136,4 millones de dólares se utilizaron para recomprar 1,43 millones de acciones preferentes STRC.
El dinero restante fue a un nuevo fondo recién creado, con un nombre muy claro: "USD Cash" (Efectivo en USD), que actualmente tiene 1.590 millones de dólares. A diferencia del anterior, este fondo es de uso completamente abierto: puede usarse para comprar Bitcoin, recomprar acciones ordinarias o preferentes, pagar bonos convertibles, reponer la "USD Reserve" o para otros fines corporativos.
La razón que dio la empresa es que la mayor flexibilidad permitirá a la gerencia responder más rápidamente a los cambios del mercado, "incluidos posibles desajustes de precios en Bitcoin o en los propios valores de la empresa".
El mismo documento también muestra que, durante la semana del 23 de agosto, MicroStrategy no compró ni vendió ningún Bitcoin, manteniendo sus tenencias por segunda semana consecutiva en 840.447 monedas. De hecho, no ha comprado ni una sola moneda desde la semana del 22 de junio.
¿Por qué una empresa que compra Bitcoin está acumulando efectivo?
Para entender lo inusual que es esto, hay que saber cuántas veces Michael Saylor ha repetido esa metáfora en los últimos años: tener efectivo equivale a sostener un cubito de hielo que se derrite. Toda la narrativa de MicroStrategy se basa en esta frase: convertir cada centavo de su balance en Bitcoin, lo más rápido posible.
Ahora tiene dos fondos etiquetados en dólares, con un total de 6.690 millones.
La razón está en su línea de costo.
Las 840.447 monedas de Bitcoin en poder de MicroStrategy costaron un total de 63.360 millones de dólares, un promedio de 75.385 dólares por moneda (incluyendo comisiones y gastos relacionados). Esta línea es clave: el 14 de agosto, Bitcoin cayó a 62.600 dólares, y la empresa reportó pérdidas no realizadas en sus Bitcoin que llegaron a ser de 8.200 millones de dólares.
No fue hasta la semana pasada, cuando el precio volvió a los 78.000 dólares, que la empresa recuperó su línea de costo, obteniendo una ganancia no realizada de 1.400 millones de dólares.
El problema es que las pérdidas no realizadas no se pagan, pero los dividendos e intereses sí hay que pagarlos a tiempo.
Las acciones preferentes STRC emitidas por MicroStrategy prometen un dividendo anual del 12%, con un valor nominal de 100 dólares. Se puede entender como un pagaré de alto interés emitido por la empresa. La confianza del mercado en este pagaré se refleja directamente en su precio.
Durante todo el verano, STRC cotizó por debajo de su valor nominal. A principios de agosto, el CEO Phong Le declaró públicamente que mantendrían el dividendo del 12% inalterado, y dijo que el objetivo era mantener a STRC en un rango de 99 a 100 dólares a largo plazo.
Para mantener ese precio, hay que recomprar. Pero, cuando Bitcoin experimenta una corrección profunda y el precio de las acciones también está bajo, ¿de dónde sale el dinero?
La respuesta está en el nuevo marco de gestión de capital establecido en junio, que por primera vez permitía a MicroStrategy vender Bitcoin para recomprar esas acciones preferentes que caían por debajo del valor nominal.
El 3 de agosto, la empresa vendió 1.638 monedas de Bitcoin, obteniendo 104,73 millones de dólares; para el 5 de agosto, la venta acumulada de 5.226 monedas de Bitcoin había recaudado 321 millones de dólares, utilizando 106 millones para recomprar STRC. El 17 de agosto, emitió acciones nuevamente para recaudar 334 millones de dólares, también destinados a recomprar acciones preferentes.
Esta última emisión de acciones por 2.000 millones de dólares es una versión ampliada de la misma operación. Hasta ahora, el plan de recompra de acciones preferentes por 1.000 millones ha utilizado aproximadamente 483,4 millones, quedando 516,6 millones por usar; otra autorización de recompra de acciones ordinarias por 1.000 millones no se ha utilizado en absoluto.
¿Qué le pasó a la "rueda voladora"?
El modelo de MicroStrategy en los últimos años, el mercado lo llama "rueda voladora" (flywheel): emitir nuevas acciones para financiarse → comprar Bitcoin → el Bitcoin sube → el precio de las acciones sube aún más rápido que el Bitcoin → cuanto mayor es la prima, más dinero se puede recaudar con la misma cantidad de acciones → comprar más Bitcoin.
El combustible es la prima: cuánto más está dispuesto el mercado a pagar por cada dólar de Bitcoin que posee la empresa.
Ahora esa prima ha desaparecido. MSTR ha caído aproximadamente un 66% en el último año. La expresión de Bloomberg es que esta rueda de financiamiento "sigue dañada, con la prima de valuación muy por debajo de los niveles de ciclos anteriores". Sin la prima, la emisión de acciones pasa de ser "apalancarse gratis con el dinero de otros" a ser simplemente una dilución.
Nicolai Sondergaard, analista senior de investigación en Nansen, lo explica claramente: "Para los accionistas de MSTR, este equilibrio significa intercambiar dilución por flexibilidad. La reciente emisión de acciones fortaleció el balance, pero no incrementó inmediatamente la exposición a Bitcoin por acción."
Su evaluación sobre el nuevo fondo es igualmente fría: "El nuevo fondo USD Cash le da a MicroStrategy más tiempo y más opciones, pero no elimina esas obligaciones subyacentes."
Traducción: los dividendos aún hay que pagarlos, los intereses aún hay que pagarlos, los bonos convertibles aún hay que pagarlos al vencimiento. El efectivo compra tiempo, no liberación.
Entonces, ¿cómo entender las acciones de esta semana?
A mediados de agosto, el proveedor de índices MSCI inició una consulta, proponiendo excluir a las "empresas no operativas" de sus índices globales de mercado invertible. La determinación utilizaría un filtro de dos pasos, considerando la proporción de activos operativos y cinco indicadores financieros. Según esta propuesta, MicroStrategy, la japonesa Metaplanet y la británica Yellow Cake (que posee uranio) podrían verse afectadas.
Para una empresa con una participación significativa de fondos pasivos, ser excluida de un índice significa una serie de órdenes de venta sin considerar el precio. El día que se difundió la noticia, MSTR cayó un 4,3%.
La réplica de MicroStrategy fue airada: el deber de los proveedores de índices es medir el mercado, no decidir qué activos puede o no tener una empresa.
El reciente repunte de Bitcoin tiene un impulsor claro: Trump instando al Congreso a aprobar una legislación para regular los activos digitales, mientras que el Departamento del Tesoro de EE.UU. duplicaba el volumen de recompras de bonos del Tesoro a largo plazo, presionando a la baja los rendimientos. Cuando los rendimientos bajan, a los activos de riesgo les va mejor.
El precio volvió, las pérdidas no realizadas se convirtieron en ganancias no realizadas. MSTR subió inicialmente un 3% a 122,79 dólares el lunes por la mañana, mientras que STRC cotizaba a 96,49 dólares, todavía a más de tres dólares del rango mencionado por Phong Le.
Y lo que hizo la empresa esta semana fue convertir 2.000 millones de dólares en efectivo en dólares, depositándolos en dos fondos.
Ese cubito de hielo que antes se creía que se estaba derritiendo, ahora es lo más flexible que tiene en sus manos.
