Autor: Nancy, PANews
Mientras los jugadores del ecosistema cripto mostraban alegremente en redes sociales sus órdenes de suscripción de SpaceX y compartían la alegría de participar en este súper festín de OPI, Trade.xyz en Hyperliquid se convirtió en el foco de controversia del mercado debido a las reglas de valoración de su contrato perpetuo de pre-OPI de SPCX.
Tras el escándalo de valoración de SPCX, Trade.xyz enfrenta una prueba de confianza
El 10 de junio, Trade.xyz emitió una declaración respondiendo formalmente a la reciente controversia sobre la valoración del contrato perpetuo de pre-OPI de SPCX.
Según la declaración, los contratos IPOP de Trade.xyz son un tipo de contrato perpetuo basado en precio, cuyo objetivo central es rastrear las expectativas del mercado sobre el precio por acción de las Acciones Ordinarias Clase A, en lugar de reflejar la valoración general de la empresa. Por lo tanto, información como el capital total o la capitalización bursátil de la empresa no forma parte de las reglas del contrato, la lógica de valoración del oráculo o los futuros mecanismos de conversión del contrato. En otras palabras, el precio de SPCX en Trade.xyz se acerca más a un indicador que refleja el sentimiento del mercado y las expectativas de trading, no a un precio teórico calculado en base a los fundamentales de la empresa.
Trade.xyz también mencionó que en la documentación inicial del producto se proporcionaron algunos ejemplos instructivos, mostrando cómo los usuarios podían combinar su propio juicio sobre la valoración de la empresa y el capital total para derivar un precio por acción razonable. Aunque este contenido tenía únicamente fines educativos para comprender el mecanismo del producto, algunos usuarios interpretaron erróneamente que la plataforma utilizaría datos de capitalización bursátil o capital social para la valoración. En consecuencia, dichos ejemplos han sido eliminados de la documentación oficial.
La declaración enfatizó que Trade.xyz no utilizará, publicará o confiará en el número de acciones o la capitalización bursátil como referencia de valoración para SPCX o cualquier otro mercado XYZ.
El detonante de esta controversia fue el prospecto actualizado de SpaceX publicado días antes. El documento mostraba que el capital social real total de SpaceX era de 130.8 mil millones de acciones, aproximadamente un 10% más alto que los 118.7 mil millones de acciones que el mercado había utilizado durante mucho tiempo. Esto significaba que, manteniendo la valoración total de la empresa, el precio teórico por acción correspondiente de SpaceX necesitaría ajustarse a la baja alrededor de un 10%.
Tras la publicación de la noticia, múltiples plataformas de intercambio centralizadas (CEX) optaron por suspender el trading de los contratos relevantes y reanudarlo después de revaluar basándose en los nuevos datos de capital social. Sin embargo, Trade.xyz, manteniendo que su lógica de producto no depende de los datos de capital, no ajustó de manera sincronizada su marco de valoración. Estos dos sistemas de valoración diferentes desencadenaron una ola de arbitraje entre plataformas, lo que rápidamente puso a Trade.xyz en el centro del debate.
Sobre cómo resolver esta discrepancia en el futuro, Trade.xyz declaró que una vez que SpaceX complete formalmente su OPI y se generen suficientes datos de trading externos en el mercado abierto, SPCX cambiará a un mecanismo estándar de valoración por oráculo externo. En ese momento, se espera que el precio del contrato converja gradualmente hacia el precio real de trading de las acciones de SpaceX en el mercado abierto.
Comentarios de algunos miembros de la comunidad
Sin embargo, esta aclaración profundizó aún más la controversia en el mercado. Muchos usuarios consideran que, en la etapa inicial del lanzamiento del producto, Hyperliquid no divulgó de manera suficientemente clara y completa las reglas del contrato, y que tanto la interfaz de usuario como la documentación oficial contenían durante mucho tiempo descripciones susceptibles de ser malinterpretadas. Fue solo cuando se acercó la OPI y estalló la polémica que la plataforma emitió apresuradamente un comunicado aclaratorio y modificó el contenido de la documentación, una corrección a posteriori que resulta difícil de aceptar.
El mayor descontento proviene de las pérdidas reales de los usuarios. Debido a que el propio mecanismo HIP-3 no posee la capacidad de Rebase (restablecimiento del precio base) de los intercambios tradicionales, cuando el mercado revaluó basándose en el nuevo capital social de SpaceX, el precio del contrato SPCX solo pudo ajustarse a la baja de forma abrupta. Como resultado, el valor de las posiciones largas se contrajo aproximadamente un 10% en un corto período, obligando a muchos usuarios que empleaban alto apalancamiento a liquidar sus posiciones o incluso sufriendo liquidaciones forzosas, y estas pérdidas se convirtieron directamente en ganancias para quienes tenían posiciones cortas o realizaban arbitraje.
Desde la perspectiva de estos usuarios afectados, la plataforma no solo no ha expresado suficiente preocupación por ellos, ni ha propuesto ningún plan de compensación o mitigación, sino que justificó su postura con un "así es el mecanismo del producto", mostrando una actitud muy fría y carente de responsabilidad.
En cierto sentido, este debate en torno al poder de fijación de precios de SPCX proporciona un caso de referencia para el diseño y la divulgación de reglas de más activos de Pre-IPO en cadena en el futuro.
El desafío del Rebase pendiente de resolver: la gran prueba para el Pre-IPO en cadena
Para los Perp DEX, la falta de capacidad de Rebase implica que cualquier activo de Pre-IPO en el futuro, que enfrente acciones corporativas comunes en los mercados de valores tradicionales como splits de acciones, ampliaciones de capital o distribución de dividendos, podría ver su precio de contrato revaluado instantáneamente. Esto podría desencadenar liquidaciones en cadena a gran escala y pérdidas injustas, además de socavar la confianza de los usuarios en la plataforma.
Para comprender la importancia del Rebase, primero hay que entender qué es y por qué se convierte en un elemento clave en el diseño de contratos perpetuos de Pre-IPO.
En términos simples, el Rebase es un mecanismo de ajuste neutral en valor. La plataforma ajusta sincrónicamente el precio del contrato y la cantidad de la posición de los usuarios en la misma proporción, de modo que el valor total de la posición del trader permanece básicamente inalterado antes y después del ajuste. La necesidad de este mecanismo surge porque, en la fase de Pre-IPO, el capital social real de la empresa generalmente no está divulgado públicamente, por lo que los intercambios solo pueden diseñar el precio inicial y el multiplicador del contrato basándose en estimaciones de mercado. Cuando la empresa presenta formalmente documentos S-1/S-1A y divulga su capital real, si la cifra real difiere de la estimación, se requiere un Rebase para recalibrar los parámetros del contrato. De lo contrario, el precio del contrato se desviará gradualmente del valor por acción real, facilitando oportunidades de arbitraje entre plataformas y haciendo que los titulares de posiciones unilaterales asuman pasivamente las pérdidas.
Sin embargo, en comparación con los CEX, implementar Rebase en Perp DEX es más difícil.
Específicamente, los CEX, respaldados por bases de datos centralizadas y equipos profesionales de gestión de riesgos, pueden suspender rápidamente el trading tras un evento corporativo (como una ampliación de capital o un split de acciones), ajustar uniformemente todas las posiciones de los usuarios y luego reanudar el trading. Todo el proceso es gestionado por el backend del intercambio, manteniendo el valor nominal de las posiciones de los usuarios de manera continua y suave. Sin embargo, incluso para grandes CEX con sistemas de trading maduros y equipos técnicos especializados, operaciones de Rebase que implican el ajuste sincronizado de posiciones en todo el mercado siguen siendo una tarea compleja.
Es más, en los Perp DEX, la ejecución de órdenes, las liquidaciones y el estado de las posiciones se ejecutan completamente en contratos inteligentes, no se pueden modificar datos directamente como en un CEX. Para lograr un efecto similar al Rebase, a menudo es necesario diseñar lógica de monitoreo adicional, Hooks especiales o actualizar los mecanismos del contrato. Esto no solo aumenta el costo de gas y la complejidad del sistema, sino que también amplía la superficie de ataque potencial, introduciendo nuevos riesgos de seguridad.
Además, el Rebase podría exacerbar aún más el problema de fragmentación de liquidez inherente a los mercados descentralizados. Un mismo activo de Pre-IPO podría existir simultáneamente en múltiples DEX, cada uno con una profundidad de mercado limitada. Los Proveedores de Liquidez (LP), enfrentados a la incertidumbre adicional que supone el Rebase, podrían reducir su disposición a aportar capital, lo que finalmente conduciría a una disminución de la liquidez, un aumento del deslizamiento y un empeoramiento de la experiencia de trading.
Por supuesto, implementar Rebase en una arquitectura descentralizada no es completamente imposible. Algunos miembros de la comunidad señalan que, por ejemplo, Aster ya ha completado ajustes de Rebase para activos similares, lo que sugiere que el verdadero desafío no radica en que los DEX sean inherentemente incapaces de soportarlo, sino en si las plataformas están dispuestas a diseñar mecanismos adicionales para ello y asumir los costos de desarrollo y operación que conlleva.
En contraste, además de mantener una filosofía de valoración más orientada al mercado, la arquitectura HIP-3 en la que se basa Trade.xyz permite a los desarrolladores desplegar sus propios mercados de Perp de forma independiente. Aunque este modelo hereda el sistema de libro de órdenes de alto rendimiento de Hyperliquid, cada mercado tiene especificaciones de contrato, definiciones de oráculo y configuraciones de parámetros completamente independientes, careciendo de soporte nativo unificado a nivel de plataforma para Rebase. Por lo tanto, no puede realizar fácilmente ajustes masivos en todas las posiciones. Sin embargo, algunos miembros de la comunidad han insinuado que Trade.xyz está investigando soluciones correspondientes para posibles eventos especiales futuros, como splits de acciones.
Desde una perspectiva más amplia, lo que ha expuesto la valoración de SPCX no es solo un defecto de diseño puntual, sino también un desafío real que los Perp DEX deben enfrentar actualmente en el proceso de exploración de activos RWA. A medida que más activos de Pre-IPO sean tokenizados en cadena en el futuro, como mercados de ensayo previos a la formación de precios en mercados abiertos, la capacidad de los contratos perpetuos de Pre-IPO en cadena para establecer mecanismos de descubrimiento de precios suficientemente fiables, resistir la prueba de acciones corporativas reales y la divulgación de información, o su posible evolución hacia una mera especulación financiera desconectada de los fundamentales, aún está por verificar con el tiempo y el mercado.
