Wintermute 行情分析：加密货币跌破 3 万亿美元，市场资金与杠杆趋于整固

作者：@Jjay_dm

编译：深潮TechFlow

市场更新 – 2025年11月24日

AI驱动的市场动能破裂，引发避险情绪轮动，加密货币市值跌破3万亿美元，连续第三周表现为主要资产类别中最差。疲软的就业数据、降息预期下降以及日本市场压力，在假期流动性稀薄的背景下进一步施压。加密货币市场持仓已重新调整，资金费率转为负值，现货交易量保持稳定。

宏观更新

本周风险偏好急剧恶化，AI驱动的股市动能最终失速。尽管英伟达（Nvidia）财报再次表现出色，但相关涨势昙花一现，市场随即借反弹机会抛售。这一反应标志着市场行为的明显转变：投资者利用强势减仓，表明AI交易正在失去新增买盘的支持。随着美国科技股回落，压力直接传导至加密货币市场，总市值自4月以来首次跌破3万亿美元。

宏观数据进一步加剧了市场脆弱性：

• 非农就业数据（NFP）新增11.9万人，但失业率升至4.4%

• 12月降息概率降至约30%

• 日本市场承压，日债收益率曲线陡峭化（熊市陡峭）与日元走弱，引发对其继续吸收美债能力的担忧

• 欧洲和亚洲市场同样表现疲软，中国市场出现AI板块获利回吐以及房地产压力再现

• 英国通胀缓解，但在美国感恩节假期流动性低迷的背景下影响有限

因此，加密货币连续第三周成为表现最差的主要资产类别，普遍抛售和多头平仓导致山寨币跌幅居前。

尽管宏观经济形势仍然不稳定，但加密货币市场的内部结构正在出现积极变化。自10月底比特币（BTC）交易价格接近11.5万美元以来，资金费率首次转为负值，并且这是自10月26日以来持续时间最长的一次负值状态。杠杆资金偏向做空，而资金流向重新回归现货市场，尽管假期交易周缩短，但现货交易量表现出令人意外的坚挺。这种组合表明市场已经完成了一次全面的重置，一旦宏观压力缓解，市场将处于更有利的稳定状态。

在市值排名前100的代币中，相关性主要集中在前10名，这些代币的表现也最为糟糕。这反映出最大的资产正以单一宏观板块的形式交易，与更广泛的风险情绪完全挂钩。而在排名50至100的代币中，跌幅相对较小，并出现了早期的脱钩迹象，其交易更多依赖于独特的驱动因素。这与市场实际情况一致：一些狭窄的叙事（如代理协议、隐私、去中心化物联网 DePIN）仍在推动短期的超额表现，即使整体市场表现疲软。

与此同时，比特币的波动性持续攀升，7天实现波动率（RV）已回升至接近50的水平。

各板块表现普遍疲软，高波动性领域受抛售冲击最重：

• Layer 2（L2）跌幅达 14.9%

• 游戏板块下跌 12.0%

• 去中心化物联网（DePIN）下跌 11.4%

• 人工智能（AI）下跌 10.5%

• 中小市值资产表现同样落后

• 核心第一层协议（Core L1s）下跌 7.0%，GMCI-30 指数（@gmci_）下跌 7.2%，相对表现稍好

这一轮下跌几乎没有区分性，清晰反映了宏观驱动的全面去风险化情绪笼罩了所有领域。

上方图表为周一到周一的数据，因此与第一个图表存在差异。

我们的观点：

尽管数字资产市场深陷宏观环境引发的去杠杆化浪潮，但目前市场已经处于一个整固终于显现可能性的阶段。

数字资产在经历了宏观驱动的去杠杆化后，先是因AI热潮降温，随后又因美联储调整市场预期而承压，但市场的内部结构如今已显著改善。主流资产表现出更明显的相对强势，市场情绪已完全出清，杠杆风险也大幅降低。总永续合约未平仓量从10月初的约2300亿美元降至如今的约1350亿美元，这主要是由于长尾资产去杠杆化以及系统性资金流退出所致。这一变化将市场活动推回现货市场，而现货的深度和流动性在假期流动性稀薄的环境下表现好于预期。

这一点至关重要：当杠杆率降至如此低的水平，且现货市场成为主要交易流向时，市场复苏往往比年初那种机械性挤压更为有序。负资金费率和净空头永续合约的存在也降低了进一步强制平仓的风险，为市场提供了更多喘息空间，特别是在宏观环境企稳的情况下。未来几天将决定我们如何迈入今年的最后一个月，但在经历了数周的宏观压力后，市场终于具备了整固的条件。