撰文:Rita
Marvell 正在从 AI 连接芯片公司演进为定制计算平台公司。
8月 28 日,花旗发布研报指出,Marvell 连续第二个季度上调全年收入指引,FY2027 营收预期从 115 亿美元上调至约 120 亿美元,FY2028从 165 亿美元上调至约 180 亿美元。管理层预计数据中心收入在 FY2027和 FY2028 均将增长 60%以上。花旗维持买入评级,目标价 275 美元,基于 28倍 CY2028 预期市盈率。
业绩之外,三条长期逻辑正在成型:谷歌新签的定制芯片协议覆盖 XPU-attach 全品类、CPO/NPO 光学业务斩获新设计订单、10 月 6 日投资者日将提供完整的长期战略更新。
收入指引连续上修,数据中心贡献主要增量
Marvell 二季度(July-Q)营收 27.4 亿美元,基本符合预期。非 GAAP 每股收益 0.94 美元,略超市场共识的 0.93 美元,但低于公司此前指引的 0.95 美元和花旗预期的 0.96 美元。
三季度(Oct-Q)指引更为强劲。营收指引中点 31.5 亿美元,环比增长 15%,同比增长 52%,高于市场共识的 30 亿美元。数据中心是主要增长来源,环比增长约 18%。毛利率指引 58.25%,环比下降约 50 个基点,主要受定制 ASIC 占比提升和并购稀释影响,强劲的光学销售部分抵消了压力。非 GAAP 每股收益指引 1.10 美元,高于市场共识的 1.07 美元。
花旗测算,Marvell的 AI 数据中心互联 DSP 销售在 FY2027和 FY2028 预计分别达到 53 亿和 77 亿美元,同比增速均为约 44%。核心假设包括:英伟达在 AI GPU 市场保持约 85%份额,AI GPU 占全部 AI 加速器的约 52%;Marvell在 AI 数据中心 DSP 市场维持约 70%份额;1.6T DSP 在2026 年下半年强劲放量,3.2T DSP 将于 2027 年开始出货。
谷歌协议覆盖 XPU-attach 全品类
7 月下旬,Marvell 与谷歌签署了扩大商业协议。花旗在研报中确认了这项协议的核心细节:合作覆盖 AI 推理加速器、存储控制器、NIC(网络接口控制器)、内存接口控制器和近存计算等多个品类,这正是 Marvell 几年前定义的 XPU-attach 范畴,而非单一项目。
这一区分至关重要。此前市场曾担心 Marvell 可能蚕食博通在谷歌 TPU 核心计算 die 中的份额,花旗的解读与美银一致:Marvell 的角色集中在 XPU-attach 周边芯片,核心计算芯片仍由博通掌握。XPU-attach 市场的特点是碎片化、品类多、单个项目价值量较低,但累加起来规模可观。
管理层重申了 FY2029 定制芯片收入 100 亿至 110 亿美元的长期目标,同时指出与谷歌新协议相关的几个较大项目将在后期发力。Marvell 还明确表示,“定制业务将在 FY2027 下半年显著加速”,在 10月 6 日投资者日之前设定了一个具体的内部时间表。
CPO/NPO 光学成为“最令人兴奋的领域”
管理层在财报电话会上将规模扩展光学称为“Marvell 最令人兴奋的领域之一”,并透露过去几个季度已获得额外的 CPO和 NPO 设计订单。
花旗估算,Celestial AI的 CPO/光子织物项目约 1.5 亿美元,更广泛的规模扩展光学品类(含 NPO)约 3 亿美元,这两个数字已在上一季度电话会上首次披露。管理层形容这一机会“巨大”,并承诺在 10月 6 日投资者日提供技术路线图和收入框架的全面更新。
Marvell 的战略是同时在多种规模扩展光子架构(CPO和 NPO)上布局,同时保持规模扩展互联业务的持续增长。
估值与风险
花旗目标价 275 美元基于 28倍 CY2028 预期市盈率,与过去三年平均市盈率一致。花旗将估值基准年从 2027 年延后至 2028 年,以反映 Marvell 两年期收入指引的可见度提升。
花旗预计 FY2027和 FY2028 数据中心总收入分别为 98 亿和 165 亿美元,其中 XPU/XPU-attach 相关收入约占 20%(约 20 亿美元)和约 28%(约 47 亿美元)。FY2028非 GAAP 运营费用增速预计约为收入增速的一半,支持利润率进一步扩张。非 GAAP 运营利润率将在 FY2027 第四季度达到公司 38%至 40%的长期目标区间,FY2028 向该区间高端靠拢。
下行风险包括存储业务疲软、网络增长不及预期、以及在存储和网络领域的份额流失。上行风险则是并购协同效应超预期、存储和网络领域份额增长加快。
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本文系潮向研究对第三方券商研究报告(花旗,2026年 8月 28 日)的整理与解读,结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断,均为该券商分析师的观点,仅代表其所属机构立场,不代表潮向研究的观点,也不构成任何投资建议。
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