Tác giả gốc / Tonya M. Evans
Biên dịch / Odaily Planet Daily Golem(@web 3_golem)
Vào ngày 19 tháng 2, Bộ phận Giao dịch và Thị trường của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã công bố một Câu hỏi Thường gặp (FAQ) mới, làm rõ cách các nhà môi giới-giao dịch (broker-dealer) nên xử lý stablecoin thanh toán theo quy tắc vốn ròng. Ngay sau đó, Chủ tịch Nhóm công tác Tiền điện tử của SEC, Hester Peirce, đã đưa ra một tuyên bố có tiêu đề "Chỉ cần Chiết khấu 2%".
Peirce tuyên bố rằng nhân viên của SEC sẽ không phản đối nếu các nhà môi giới-giao dịch áp dụng "mức chiết khấu 2%" thay vì mức chiết khấu trừng phạt 100% đối với các vị thế sở hữu stablecoin thanh toán đủ điều kiện khi tính toán vốn ròng.
Mặc dù nghe có vẻ phức tạp, nhưng điều chỉnh kế toán này có thể là một trong những động thái có ảnh hưởng nhất nhằm tích hợp tài sản kỹ thuật số vào hệ thống tài chính chính thống kể từ khi SEC bắt đầu nới lỏng quan điểm về tiền điện tử vào đầu năm 2025.
Vốn ròng tối thiểu và Chiết khấu
Để hiểu lý do tại sao, trước tiên chúng ta cần hiểu "chiết khấu" có nghĩa là gì trong lĩnh vực môi giới-giao dịch.
Theo Quy tắc 15c3-1 của Đạo luật Giao dịch Chứng khoán, các nhà môi giới-giao dịch phải duy trì vốn ròng tối thiểu, hay chính xác hơn là phải duy trì một bộ đệm thanh khoản để bảo vệ khách hàng nếu công ty gặp khó khăn. Khi tính toán bộ đệm này, công ty phải áp dụng "khấu trừ tài sản" cho các tài sản khác nhau trên sổ sách của mình, làm giảm giá trị tính toán để phản ánh rủi ro. Do đó, các tài sản có rủi ro cao hơn hoặc biến động nhiều hơn sẽ bị chiết khấu nhiều hơn, trong khi tiền mặt thì không.
Trước đây, một số nhà môi giới-giao dịch tự áp dụng mức chiết khấu 100% đối với stablecoin, nghĩa là các vị thế nắm giữ này hoàn toàn không được tính vào vốn của họ. Kết quả là việc nắm giữ stablecoin trở nên quá tốn kém, không khả thi về mặt tài chính đối với các trung gian được quản lý.
Giờ đây, mức chiết khấu 2% thay đổi hoàn toàn cách tính toán này, đặt stablecoin thanh toán ngang hàng với các quỹ thị trường tiền tệ nắm giữ các tài sản cơ bản tương tự như trái phiếu chính phủ Mỹ, tiền mặt và chứng khoán chính phủ ngắn hạn.
Như Peirce chỉ ra, theo Đạo luật GENIUS, các yêu cầu dự trữ để được phép phát hành stablecoin trên thực tế nghiêm ngặt hơn các yêu cầu đối với "chứng khoán đủ điều kiện" của các quỹ thị trường tiền tệ đã đăng ký, bao gồm cả quỹ thị trường tiền tệ chính phủ. Theo quan điểm của bà, xét đến các tài sản hỗ trợ thực tế của các công cụ này, mức chiết khấu 100% là quá khắc nghiệt.
Điều này là rất quan trọng vì stablecoin là "xương sống" của giao dịch trên chuỗi. Chúng là cách thức giá trị di chuyển trên blockchain và là động cơ thận trọng thúc đẩy giao dịch, thanh toán và quyết toán.
Nếu các nhà môi giới-giao dịch không thể nắm giữ các token này mà không làm cạn kiệt vị thế vốn, họ sẽ không thể tham gia hiệu quả vào thị trường chứng khoán token hóa, không thể tạo điều kiện thuận lợi cho việc tạo và mua lại các sản phẩm giao dịch trao đổi (ETP) vật chất, và không thể cung cấp các dịch vụ tích hợp tiền điện tử và chứng khoán mà các tổ chức ngày càng cần.
Tuyên bố "Chiết khấu 2%" đúng thời điểm
Thời điểm công bố "chiết khấu 2%" là rất quan trọng.
Đạo luật GENIUS được Tổng thống Trump ký thành luật vào ngày 18 tháng 7 năm 2025, đã tạo ra khuôn khổ liên bang toàn diện đầu tiên cho stablecoin thanh toán. Đạo luật này thiết lập các yêu cầu dự trữ, quy trình cấp phép và cơ chế giám sát cho các tổ chức phát hành stablecoin, và đặt chúng vào một khuôn khổ quản lý phân biệt stablecoin thanh toán với các tài sản kỹ thuật số khác.
Hiện tại, Tổng công ty Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang (FDIC) đang triển khai quy trình nộp đơn cho các tổ chức nhận tiền gửi được bảo hiểm phát hành stablecoin thanh toán thông qua các công ty con của họ. Văn phòng Kiểm soát Tiền tệ (OCC) cũng đang xây dựng khuôn khổ riêng. Nói tóm lại, các cơ quan quản lý liên bang đang chạy đua với thời gian để hoàn thành việc xây dựng các quy tắc thực thi then chốt trước thời hạn cuối cùng là tháng 7 năm 2026.
Tuyên bố của Peirce và Câu hỏi Thường gặp kèm theo đã hiệu quả trong việc thu hẹp khoảng cách giữa khuôn khổ lập pháp của Đạo luật GENIUS và sổ tay quy tắc của chính SEC.
Định nghĩa về "stablecoin thanh toán" trong FAQ được thiết kế có chủ đích hướng tới tương lai: trước ngày có hiệu lực của Đạo luật GENIUS, nó dựa trên các tiêu chuẩn quản lý cấp tiểu bang hiện có, chẳng hạn như giấy phép chuyển tiền cấp tiểu bang, các yêu cầu phù hợp với yêu cầu dự trữ được quy định trong Đạo luật và báo cáo xác nhận hàng tháng của các công ty kế toán công được chứng nhận. Sau khi Đạo luật GENIUS có hiệu lực, định nghĩa này sẽ chuyển đổi thành các tiêu chuẩn của chính Đạo luật.
Phương pháp tiếp cận hai đường này có nghĩa là các nhà môi giới-giao dịch không cần phải đợi Đạo luật GENIUS được triển khai đầy đủ mới có thể bắt đầu coi stablecoin như một công cụ giao dịch hợp pháp của họ.
Peirce cũng lưu ý rằng hướng dẫn của nhân viên chỉ là sự khởi đầu. Bà mời các thành viên thị trường đóng góp ý kiến về cách sửa đổi chính thức Quy tắc 15c3-1 để đưa stablecoin thanh toán vào, và cũng tìm kiếm ý kiến về các quy tắc khác của SEC có thể cần được cập nhật. Việc công khai tìm kiếm phản hồi này cho thấy Ủy ban đang xem xét nhiều hơn là chỉ một FAQ một lần, mà là tích hợp stablecoin một cách có hệ thống hơn vào hệ thống quản lý của mình.
Chính sách định hình độ chính xác của quy định
Kể từ khi thành lập Nhóm công tác Tiền điện tử vào tháng 1 năm 2025 dưới sự lãnh đạo của Chủ tịch tạm quyền Mark Uyeda, SEC đã từng bước hệ thống hóa việc loại bỏ cách tiếp cận quản lý dựa trên thi hành thời Chủ tịch tiền nhiệm Gary Gensler.
Ví dụ, SEC đã ban hành hướng dẫn về việc các nhà môi giới-giao dịch lưu ký tài sản mã hóa, nêu rõ rằng chứng khoán tài sản mã hóa không cần phải ở dạng giấy để đáp ứng yêu cầu kiểm soát, cho phép các nhà môi giới-giao dịch hỗ trợ tạo và mua lại ETP vật chất, và trình bày cách các hệ thống giao dịch thay thế (ATS) có thể hỗ trợ giao dịch theo cặp tiền điện tử.
Hơn nữa, trang Câu hỏi Thường gặp bao gồm hướng dẫn stablecoin ngày nay đã phát triển thành một nguồn tài nguyên toàn diện, bao gồm mọi thứ từ nghĩa vụ của đại lý chuyển nhượng đến việnh bảo vệ (hoặc thiếu bảo vệ) của Tổng công ty Bảo vệ Nhà đầu tư Chứng khoán (SIPC) đối với tài sản mã hóa không phải chứng khoán. Đối với ngành dịch vụ tài chính truyền thống, tác động thực tế và trực tiếp của những động thái này là rất lớn:
- Các ngân hàng và nhà môi giới-giao dịch đang đánh giá việc tham gia vào lĩnh vực tài sản kỹ thuật số giờ đây có thể hiểu rõ hơn về cách thức nắm giữ stablecoin của họ sẽ được xử lý về vốn.
- Các công ty trước đây còn do dự vì chi phí vận hành của việc duy trì một lượng lớn vị thế (cuối cùng có giá trị ròng bằng 0 trên bảng cân đối kế toán) giờ đây có thể xem xét lại.
- Các tổ chức lưu ký, công ty thanh toán bù trừ và nhà khai thác Hệ thống Giao dịch Thay thế (ATS) đang khám phá việc quyết toán chứng khoán token hóa, giờ đây họ biết rằng tài sản quyết toán (stablecoin) sẽ không bị coi là gánh nặng về mặt quản lý.
Đối với các nhà đầu tư bình thường, đặc biệt là những người theo truyền thống bị các dịch vụ tài chính truyền thống bỏ qua, thì tác động tiếp theo cũng quan trọng không kém. Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) đã chỉ ra rằng stablecoin đã chứng minh được tính hữu ích của chúng trong các khoản thanh toán xuyên biên giới, công cụ tiết kiệm thị trường mới nổi và các kênh tham gia tài chính rộng rãi hơn.
Khi các trung gian được quản lý có thể nắm giữ và giao dịch stablecoin mà không phải chịu mức phạt vốn khổng lồ, nhiều dịch vụ như vậy có thể được cung cấp thông qua các kênh được quản lý đáng tin cậy, thay vì thông qua các nền tảng ngoài khơi không được quản lý mà rủi ro cho người tiêu dùng cao hơn.
Ma sát giữa Liên bang và Tiểu bang vẫn tiếp diễn
Tất nhiên, tất cả những điều này không tồn tại trong sự cô lập, và vẫn còn ma sát giữa chính quyền liên bang và tiểu bang. Lộ trình thực hiện Đạo luật GENIUS rất chặt chẽ. Các cơ quan quản lý tiểu bang phải hoàn thành việc chứng nhận khuôn khổ quản lý của họ trước tháng 7 năm 2026.
Các vấn đề về bảo vệ chống gian lận người tiêu dùng do Tổng chưởng lý New York Letitia James và những người khác đặt ra vẫn chưa được giải quyết. Sự tương tác giữa quản lý liên bang và tiểu bang chắc chắn sẽ tạo ra ma sát. Hơn nữa, các luật về cấu trúc thị trường rộng hơn nhằm làm rõ tài sản kỹ thuật số nào là chứng khoán và tài sản nào là hàng hóa vẫn đang chờ được xem xét tại Thượng viện.
Do đó, mức chiết khấu 2%, dù có vẻ không đáng kể hay khó hiểu đến đâu, cũng đại diện cho một ý nghĩa sâu sắc hơn: cơ quan quản lý chứng khoán liên bang đang tích cực điều chỉnh các quy tắc hiện có để đưa stablecoin vào phạm vi như một công cụ tài chính chức năng, thay vì chỉ khiến chúng trở thành thứ ngoài lề.
Liệu những điều chỉnh như vậy có theo kịp tốc độ thị trường hay không, và việc thực hiện Đạo luật GENIUS có thể thực hiện được những lời hứa của nó hay không, vẫn còn phải chờ xem. Nhưng trong hành trình đi từ thái độ thù địch về quản lý đến tích hợp quản lý, chính những công việc kỹ thuật, thường không được biết đến này sẽ quyết định liệu chính sách có thể chuyển thành thực tiễn hay không.
